基于產權性質的企業內部控制與現金持有實證

李雯+++++章雁

以2012年—2015年中國A股上市的1851家公司7500個觀測值為樣本，實證研究公司內部控制質量對企業現金持有的影響。發現公司內部控制對企業的現金持有具有顯著的正相關關系；發現國有企業的內部控制質量對企業現金持有具有顯著的正向影響；發現民營企業的內部控制質量與現金持有之間不存在顯著相關關系。從而證明民營企業的內部控制對現金管理效果不顯著，而國有企業的內部控制質量卻能夠降低代理成本，并能提高企業現金持有水平。

一、現金對企業發展的影響

現金是企業的“血液”，現金是進行生產經營活動不可缺少的條件，對企業的運營和發展有重要的戰略影響。同時，現金極易被代理人隨意操縱和使用。學術界對于企業現金的探討從未停歇。尤其是最近幾年，企業現金/總資產的比重居高不下。在2016年底，我國滬深兩市上市公司現金/總資產比重的均值為18.32%。可以看出企業將近五分之一的資產是以貨幣資金的形式存在的。現金流動性強但是收益性卻較低，企業為什么依然大量持有現金？

學術界有大量文獻分析與考察現金持有的動機：預防性動機、交易性動機、代理成本動機。融資約束、交易成本等市場外部因素等都是通過作用于這三個動機，進而影響著企業現金持有水平。一方面，由于市場各種不確定的因素的存在，預防性動機是企業重點關注的對象，企業會保持較高的現金持有水平防范于未然。然而另一方面，如果缺乏內部控制機制約束與監管企業的現金，代理成本的存在降低現金使用效率，背離預防性動機的初衷。總得來說，出于預防性動機，企業會保持較高的現金持有水平，但是考慮代理成本動機，企業又應該降低現金持有水平，二者存在沖突。因此，企業建立健全有效的內部控制制度監督和制約著的現金管理，可以有效緩解二者沖突。基于此，本文便是從企業內部控制的角度出發，研究內部控制對現金持有的影響。

隨著《企業內部控制基本規范》、《企業內部控制應用指引》及《年度內部控制評價報告的一般規定》等一系列內部控制政策法規逐步頒布和實施，我國企業內部控制規范體系也逐步得到完善。

內部控制體系的不斷完善，能否有效地降低代理成本，緩解預防性動機和代理成本動機之間的矛盾，從而更高效地持有相對較多現金以預防未來經營中的不確定性？此外，我國民營企業制度基礎薄弱，文化建設落后，內部各部門權責利相互脫節嚴重抑制了民營上市企業的內部控制能力與潛力，代理問題在民營企業企業中無法解決。那么企業的控股股東的性質對內部控制的效果是否產生一定的影響？這些是本文試圖研究并解釋的問題。

二、學術界文獻回顧

1.現金持有及后果。關于現金管理的問題，學術界的焦點一直在現金持有的動機。大量文獻表明，預防性動機、代理成本動機、交易性動機以及稅收成本動機是影響企業現金持有水平的重要原因。其中預防性動機和代理成本動機一直是學者探討的重點。一方面， Bates et al、Duchin以及 Mclean等學者研究表明，預防性動機是企業保持較高水平現金持有的重要原因。另一方面，Nikolov和Gao et al.等發現代理成本要求企業應降低自由現金流水平。二者的作用存在沖突。因此，企業建立健全有效的內部控制制度監督和制約著的現金管理顯得尤為重要。

2.內部控制及影響。內部控制的建立和實施可以提高企業經營效率和經營業績，促進企業實現發展戰略。隨著《企業內部控制基本規范》的頒布，越來越多的學者參與研究內部控制對企業經營的影響，對企業管理的作用。目前，學術界主要探討內部控制對融資成本、盈余質量、審計費用以及投資效率等方面的作用。并且，研究發現，內部控制完善或者內部控制質量高的企業，其受到的財務約束越小、外部融資成本越低、盈余質量越高、審計費用會較低、投資效率會更高。對于內部控制，綜上所述，目前內部控制對企業現金持有的影響的文獻尚且不多，并且沒有文獻在在產權性質的劃分下研究內部控制對現金持有的影響。本文是對現金管理領域的有效拓展和擴充。

三、理論分析與研究假設

企業在現金管理中，在流動性收益和代理成本之間進行權衡，得出最佳現金持有水平。內部控制的建立和實施會影響代理成本，進而影響現金管理中的最佳現金持有水平。在代理成本較高的企業中，企業會保持較低的現金持有水平來避免管理層借機揮霍。也就是說，只有降低企業的代理成本，企業才可以更有效地保持較高的現金持有水平來滿足預防性動機，擁有高現金持有帶來的潛在收益。而企業內部控制的建立和實施正是降低代理成本，緩解和預防性動機矛盾，享受現金持有潛在收益的重要途徑。可以判斷，企業內部控制質量越高，企業可以保持較高的現金持有水平擁有高現金持有帶來的潛在收益。故提出本文的假設1：

假設1： 企業內部控制質量越高，現金持有水平越高。

民營上市企業內部控制建設存在眾多問題。比如：缺乏完善的公司法人治理結構、內部不同控制主體之間存在著利益矛盾、家族企業傳統的經營管理陋習、民營上市企業內控執行者素質普遍偏低等原因，導致企業內部控制機制失效。內部控制制度建設與制度約束流于形式，發揮不了實質性的作用。因此我們提出假設2：

假設2：相對于民營企業，國有企業內部控制質量對企業現金持有水平的影響更顯著。

四、變量選擇與研究設計

1.樣本選擇。在2012 年的時候，財政部和證監會聯合發布公告，將主板國有控股上市公司也納入到內部控制規范體系的實施范圍，標志著我國上市公司正式進入內部控制規范體系的分類分批實施階段。因此我們選擇2012年-2015年滬深兩市A股上市公司作為研究對象。為了保證樣品數據的穩定性和代表性，對樣本數據進行了一下篩選：（1）提出金融類上市公司；（2）剔除ST和PT 等經營異常的上市公司；（3）無法獲取準確數據的樣本。最終得到來自1851家上市公司的7500個樣本。為了消除極端值的影響，對所有連續變量進行了1%水平的Winsrize處理本文的所有上市公司數據來自萬得數據庫。endprint

2.模型的建立。為檢驗公司內部控制質量對企業現金持有的影響，本文構建一下模型：

對模型中變量進行說明：cash表示現金持有水平，期末貨幣資金與短期投資的和除以總資產。ic內部 控制水平，企業內部控制指數取自然對數。size企業規模，總資產取自然對數。lev負債程度，負債/總資產。Roa，盈利水平，總資產報酬率=凈利潤/總資產。pb成長機會，市盈率=每股市價/每股盈余。State股權性質，國有企業取1，民營企業取0。Σyear年度虛擬擬變量。Σlnd行業虛擬變量。

五、實證結果分析

1.回歸分析。為了檢驗內部控制質量對企業現金持有的影響，我們對樣本數據進行了第一個回歸分析。驗證了假設1 的檢驗結果。變量ic 的回歸系數為0. 0366607，在 1% 水平下顯著為正。結果表明企業內部控制質量越高，企業的現金持有水平也就越高。假設1得到驗證。

為了進一步驗證內部控制質量在不同的股權性質下產生的效果是否有差異 ， 接下來我們將根據股權性質把全體樣本分為兩個對照組分別進行研究，進行第二個回歸分析。第二個回歸分析可以得出，內部控制質量對企業現金持有的影響在分組回歸后則出現了較大的變化。對民營企業樣本進行回歸分析，發現內部控制質量其系數不顯著。與之形成鮮明對照的是，國有企業樣本中內控質量變量對企業現金持有的回歸結果表現出5% 水平上的顯著相關性。分組對比分析的結果說明，股權性質不同的企業，內部控制的實施效果的確有所差異在國有企業開展的內部控制對企業的現金持有產生正面的促進作用；而在民營企業，內部控制制度的建設，似乎對企業的現金持有沒有起實質性作用。假設2得到驗證。

2.穩健性檢驗。我們對上述結果做了穩健性檢驗，用另一種方法度量企業的內部控制質量，即企業內部控制是否存在重大缺陷和外部審計單位對內控的審計結果，用這種方法重復進行實證，結論并沒有發生本質性的變化。

本文研究了基于產權性質的企業內部控制對現金持有的影響。實證結果表明，公司內部控制對企業的現金持有具有顯著的正相關關系，且這種影響在國有企業更為顯著。在我國新興市場的大環境下，融資約束、政策不確定性等因素迫使企業保持高現金持有水平，避免資金斷裂導致的財務危機。研究表明，內部控制可以改善企業的現金管理，緩解預防性動機與代理成本動機之間的矛盾。并且從結果中可以看出，民營企業內部控制并未改善企業的現金管理，內部控制的建設實施仍然存在紕漏，應當加強內部控制建設。

（作者單位：上海海事大學）endprint