中國(guó)企業(yè)對(duì)外投資喜與憂

曉睿

攜帶著巨額資金，組合成豪華陣容，穿行于海外市場(chǎng)，中國(guó)企業(yè)面向全球所展開(kāi)的直接投資正以前所未有的力度與速度蔓延與擴(kuò)張，在立體彰顯我國(guó)作為資本大國(guó)形象的同時(shí)，也客觀展示出中國(guó)日益提升的國(guó)際金融影響力。然而，狂熱中可能喪失理性，快奔中可能跑遍賽道。對(duì)于中國(guó)企業(yè)而言，資本的異地播種并不代表著必然生出龍種，海外的投資耕作不一定能夠長(zhǎng)成正果，相反不經(jīng)意間可能跌入財(cái)務(wù)泥潭并引爆意料不及的金融風(fēng)險(xiǎn)，因此，有序引導(dǎo)企業(yè)對(duì)外投資行為已經(jīng)成為政策校準(zhǔn)的重點(diǎn)方向。

井噴與優(yōu)化

借助于國(guó)內(nèi)持續(xù)寬松貨幣政策所產(chǎn)生的過(guò)剩流動(dòng)性，更被金融危機(jī)后海外市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格的沉降所牽引，同時(shí)得益于國(guó)內(nèi)豐厚外匯家底的有力支撐，最近10年我國(guó)企業(yè)對(duì)外投資的步伐不斷加速，并最終釀成了“井噴式”的商業(yè)資本輸出蔚然景觀。動(dòng)態(tài)資料顯示，2015年中國(guó)對(duì)外直接投資流量為1456.7億美元，在連續(xù)13年增長(zhǎng)后首次躍居到全球第二的顯赫位置，同時(shí)中國(guó)企業(yè)對(duì)外投資總量第一次超過(guò)外國(guó)企業(yè)對(duì)華投資。好風(fēng)憑借力，2016年對(duì)全球164個(gè)國(guó)家和地區(qū)的7961家境外企業(yè)所進(jìn)行的非金融類(lèi)直接投資，中國(guó)企業(yè)拋出了高達(dá)1701.1億美元的真金白銀，同比增長(zhǎng)44.1%。

跨境并購(gòu)是中資企業(yè)對(duì)外投資的最主要方式。據(jù)胡潤(rùn)研究院首次發(fā)布的《2017中國(guó)企業(yè)跨境并購(gòu)特別報(bào)告》顯示，去年中國(guó)企業(yè)已經(jīng)宣布且有資料可查的海外投資并購(gòu)交易達(dá)到438筆，同比增長(zhǎng)21%；而累計(jì)宣布的交易金額為2158億美元，創(chuàng)出歷史新高，且同比大幅增長(zhǎng)148%。另?yè)?jù)湯森路透數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2016年中國(guó)已超過(guò)美國(guó)成為境外企業(yè)的最大收購(gòu)國(guó)，占據(jù)全球16.4%的市場(chǎng)份額。同時(shí)湯森路透的最新統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明，今年第二季度中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)規(guī)模總額達(dá)384億美元，較前一季度增長(zhǎng)45.2%。

不同于先前以國(guó)有企業(yè)和保險(xiǎn)資金在國(guó)外投資市場(chǎng)為主力，普華永道發(fā)布的《中國(guó)企業(yè)并購(gòu)年中回顧與前瞻》報(bào)告顯示，由萬(wàn)達(dá)、復(fù)星、海航等為代表的國(guó)內(nèi)民營(yíng)企業(yè)則上升成了中國(guó)企業(yè)跨國(guó)投資的全新強(qiáng)勢(shì)陣容。繼2015年民營(yíng)企業(yè)在境外并購(gòu)數(shù)量上超過(guò)國(guó)有企業(yè)后，去年民企又在海外并購(gòu)交易金額上超越國(guó)有企業(yè)，而且中資企業(yè)前20宗最大型的海外并購(gòu)交易中，民企占比達(dá)到了2/3。來(lái)自美國(guó)智庫(kù)榮鼎集團(tuán)的統(tǒng)計(jì)報(bào)告表明，目前中資企業(yè)的海外并購(gòu)已擴(kuò)展到近30個(gè)行業(yè)，這種并購(gòu)多元化的格局也主要是通過(guò)民企的投資表現(xiàn)出來(lái)。

投資標(biāo)的與結(jié)構(gòu)的優(yōu)化同樣是我們樂(lè)見(jiàn)其成的事實(shí)。一方面是以石油、天然氣、礦產(chǎn)等為內(nèi)容的資源類(lèi)投資日漸減少，另一方是高端制造、高新科技等領(lǐng)域的投資正逐步增加。全球數(shù)據(jù)處理公司Dealogic的數(shù)據(jù)顯示，去年中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)中，材料行業(yè)以623億美元交易總額占據(jù)28.7%市場(chǎng)份額，高科技行業(yè)以19.8%的市場(chǎng)份額緊隨其后，交易總額同比增長(zhǎng)506.3%達(dá)432億美元；能源電力行業(yè)位居第三，市場(chǎng)份額為11.9%。進(jìn)入今年上半年，盡管中資企業(yè)海外投資的高科技行業(yè)市場(chǎng)占比下降到了15.4%，但依然超過(guò)了能源電力行業(yè)以及整個(gè)工業(yè)市場(chǎng)投資份額的一個(gè)百分點(diǎn)以上。

非理性投資的風(fēng)險(xiǎn)

拿著炙手可熱的成績(jī)單固然可以彈冠相慶，但面對(duì)著眼前的繁華能夠做出更為清醒的認(rèn)知與沉著性反思也許更為可貴。因此，人們發(fā)現(xiàn)，就在中國(guó)企業(yè)海外投資呈現(xiàn)出“井噴”狀態(tài)的同時(shí)，最近半年中央高層在不斷地釋放有關(guān)對(duì)外投資“非理性” 的警示，尤其是針對(duì)房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂(lè)業(yè)、體育俱樂(lè)部等對(duì)外投資領(lǐng)域，監(jiān)管層連續(xù)提示企業(yè)必須防范對(duì)外投資風(fēng)險(xiǎn)，并建議有關(guān)企業(yè)審慎決策。

哪些投資行為屬于“非理性”？筆者認(rèn)為至少包括以下六種狀態(tài)：一是不進(jìn)行市場(chǎng)分析，不履行盡職調(diào)查，不經(jīng)過(guò)科學(xué)論證的跟風(fēng)投資與攀比投資；二是采取“內(nèi)保外貸”（境內(nèi)做擔(dān)保，境外放貸款）方式或通過(guò)向國(guó)內(nèi)金融借貸以及股市定向增發(fā)、發(fā)行債券甚至依靠信托、私募股權(quán)基金、互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)產(chǎn)品等渠道高息募資的杠桿投資；三是不計(jì)盈利或者面對(duì)虧損也敢貿(mào)然接盤(pán)的激進(jìn)投資；四是看空人民幣與國(guó)內(nèi)資產(chǎn)同時(shí)看多美元等國(guó)外資產(chǎn)的對(duì)賭性套利投資；五是背離國(guó)家戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)方向和脫離主業(yè)的大尺度跨界投資，比如鋼鐵企業(yè)在海外購(gòu)買(mǎi)飲食公司；六是借海外投資之名而行轉(zhuǎn)移資產(chǎn)甚至洗錢(qián)之實(shí)的非真實(shí)投資，且該類(lèi)行為集中在海外房地產(chǎn)等變現(xiàn)較快的行業(yè)。

非理性投資除了必然產(chǎn)生大量的外匯占款從而加劇資本外流并沖擊到國(guó)家外匯儲(chǔ)備市場(chǎng)的均衡與穩(wěn)定外，最大的風(fēng)險(xiǎn)就是引發(fā)企業(yè)負(fù)債率的攀升和銀行壞賬的累積，從而導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)與金融風(fēng)險(xiǎn)。最新數(shù)據(jù)顯示，雖然通過(guò)一年多時(shí)間的艱苦“去杠桿”，但目前我國(guó)非金融企業(yè)部門(mén)總體杠桿率仍高達(dá)150%，其中國(guó)有企業(yè)負(fù)債率為65.6%，僅比去年年末降低了0.3個(gè)百分點(diǎn)，在這種情況下，如果企業(yè)盲目加杠桿對(duì)外投資，必然從整體上惡化我國(guó)企業(yè)國(guó)內(nèi)的負(fù)債程度。尤其是有些企業(yè)本身就高負(fù)債，如倘若加杠桿，其債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的傳遞后果就更為可怕。還值得注意的是，那些通過(guò)引入結(jié)構(gòu)性理財(cái)產(chǎn)品架構(gòu)的企業(yè)，底層資產(chǎn)與資金流向往往被隱藏起來(lái)，相關(guān)部門(mén)與銀行更不易掌握其對(duì)外投資的杠桿融資倍數(shù)，醞釀的金融風(fēng)險(xiǎn)就更大。

目前來(lái)看，除了極少數(shù)實(shí)力雄厚的企業(yè)運(yùn)用的是自有資金外，其余所有中資企業(yè)對(duì)外投資采取的都是杠桿甚至是高杠桿投資，這種方式說(shuō)白了就是拿著他人或者金融機(jī)構(gòu)的錢(qián)去開(kāi)拓與耕種自己的地，如果最終荒蕪或者顆粒無(wú)收，大不了將爛攤子扔給銀行與出資人。當(dāng)然，企業(yè)可以通過(guò)投資標(biāo)的改良重組取得收益，并以此用來(lái)沖抵債務(wù)，但前提必須是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或者經(jīng)營(yíng)者具有一定的經(jīng)營(yíng)能力，而恰是在這方面，中國(guó)企業(yè)并不樂(lè)觀。以投資海外足球俱樂(lè)部為例，最近三年，中資企業(yè)總計(jì)出資150億元人民幣收購(gòu)了至少12家海外足球俱樂(lè)部，但這些投資標(biāo)的要么經(jīng)營(yíng)狀況如履薄冰，要么財(cái)務(wù)數(shù)字負(fù)債累累，要么朝不保夕瀕臨倒閉，其中蘇寧集團(tuán)出資2.7億控股的國(guó)際米蘭連續(xù)五年虧損，總虧損額達(dá)2.759億歐元，中歐體育投資管理長(zhǎng)興有限公司出資5.2億歐元購(gòu)買(mǎi)的AC米蘭過(guò)去5年共計(jì)虧損2.705億歐元。對(duì)于這些深陷財(cái)務(wù)泥潭的企業(yè)，在缺乏必要行業(yè)經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的前提下，中資企業(yè)根本不可能讓其短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)逆轉(zhuǎn)，至于收益就更是遙遙無(wú)期，如果因此發(fā)生財(cái)務(wù)鏈斷裂，這種流動(dòng)性危機(jī)必然傳染至金融機(jī)構(gòu)。endprint

必須指出的是，任何一個(gè)企業(yè)的海外投資行為并不只是自己?jiǎn)为?dú)的商業(yè)舉動(dòng)，它牽及與關(guān)聯(lián)著所在國(guó)家的國(guó)際形象與聲譽(yù)甚至是戰(zhàn)略安排。一方面，海外投資企業(yè)的信用狀況都會(huì)或多或少地影響著所在國(guó)的國(guó)家信用評(píng)分，進(jìn)而波及一國(guó)的國(guó)際融資，因此對(duì)于那些高杠桿對(duì)外投資必須充分戒備。另一方面，一國(guó)對(duì)外資本項(xiàng)目與經(jīng)常項(xiàng)目不僅不是割裂而是融為一體的，較為經(jīng)典的成功安排是二者之間保持著適度順逆差的錯(cuò)位關(guān)系，比如美國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目長(zhǎng)期逆差，但資本項(xiàng)目始終保持順差。我國(guó)目前是經(jīng)常賬戶和資本賬戶“雙順差”，按照官方的說(shuō)法這種局面不可持續(xù)太久，也就是說(shuō)，在經(jīng)常賬戶長(zhǎng)期順差的前提下，我們需要資本賬戶必要的逆差生態(tài)來(lái)平衡對(duì)外貿(mào)易。以此觀察，非理性投資并不利于這種戰(zhàn)略安排的實(shí)施，自然就需要進(jìn)行必要的管控。

轉(zhuǎn)型與升級(jí)

作為監(jiān)管層的必要舉動(dòng)，今年以來(lái)商務(wù)部按照《境外投資管理辦法》啟動(dòng)與加強(qiáng)了對(duì)外投資企業(yè)的材料審查管理，企業(yè)對(duì)外投資需要提供的材料從原來(lái)要求的五份申請(qǐng)文件增加至九份，包括董事會(huì)決議或出資協(xié)議、對(duì)外投資企業(yè)經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表、投資前期工作落實(shí)情況說(shuō)明（包括盡職調(diào)查、可研報(bào)告、投資資金來(lái)源情況的說(shuō)明、投資環(huán)境分析評(píng)價(jià)等）、企業(yè)決策人簽署的真實(shí)性承諾書(shū)等。與此同時(shí)，國(guó)家外匯管理局也出臺(tái)了《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)外匯管理改革完善真實(shí)合規(guī)性審核的通知》，突出加強(qiáng)境外直接投資真實(shí)性、合規(guī)性的審核，要求境內(nèi)機(jī)構(gòu)辦理境外直接投資登記和資金匯出手續(xù)時(shí)，除應(yīng)按規(guī)定提交相關(guān)審核材料外，還應(yīng)向銀行說(shuō)明投資資金來(lái)源與資金用途（使用計(jì)劃）情況，提供董事會(huì)決議（或合伙人決議）、合同或其他真實(shí)性證明材料。不僅如此，銀行內(nèi)部系統(tǒng)也下發(fā)了對(duì)一些“海外并購(gòu)明星企業(yè)”授信業(yè)務(wù)專(zhuān)項(xiàng)排查的通知，對(duì)象涉及萬(wàn)達(dá)、海航集團(tuán)、復(fù)星等在銀行業(yè)敞口較大的民營(yíng)企業(yè)集團(tuán)。

監(jiān)管效果初步得以顯現(xiàn)。除了一些代表性企業(yè)終止了國(guó)外投資項(xiàng)目外，據(jù)湯森路透統(tǒng)計(jì)，年初至今，中國(guó)跨境交易總額達(dá)649億美元，同比下降48.7%；同時(shí)商務(wù)部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年我國(guó)非金融類(lèi)直接投資累計(jì)投資額481.9億美元，同比下降45.8，其中房地產(chǎn)業(yè)對(duì)外投資同比下降82.1%，文化、體育和娛樂(lè)業(yè)對(duì)外投資同比下降82.5%。另外，在地區(qū)結(jié)構(gòu)上，中資企業(yè)上半年在歐洲的投資同比減少59.8%，在美國(guó)的投資同比下降72.8%，而同時(shí)在“一帶一路”沿線國(guó)家的投資同比勁增105.7%，先前海外投資多分布于歐美市場(chǎng)的區(qū)域集中風(fēng)險(xiǎn)得到了一定程度的分散。

但需要強(qiáng)調(diào)的是，必要的監(jiān)管與降溫并不意味著我國(guó)對(duì)外投資的力度減弱與風(fēng)向反轉(zhuǎn)。本著防范跨境資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和促進(jìn)貿(mào)易投資便利化的雙重原則，奉行政府引導(dǎo)、企業(yè)主導(dǎo)與國(guó)際慣例的商業(yè)理念，我國(guó)對(duì)外投資步伐在去除“虛火”后會(huì)走得更加穩(wěn)健，方向上也更加精準(zhǔn)，形體上將更加勻稱與完美，由此最終驅(qū)動(dòng)我國(guó)對(duì)外投資從追求數(shù)量到講究質(zhì)量、從關(guān)注規(guī)模擴(kuò)大到注重結(jié)構(gòu)優(yōu)化的有序轉(zhuǎn)換。

首先，基于國(guó)家戰(zhàn)略安排的對(duì)“一帶一路”國(guó)家的投資將獲得政府進(jìn)一步的扶持與鼓勵(lì)。繼去年中國(guó)企業(yè)對(duì)“一帶一路”相關(guān)國(guó)家直接投資達(dá)到145.3億美元之后，今年上半年再度增加121億美元，而在投資反向上，中資企業(yè)主要集中在金屬和能源開(kāi)采與制造業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施、信息通信技術(shù)以及軟件設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)等領(lǐng)域，這些投資不僅能夠帶動(dòng)沿線國(guó)家資源的再開(kāi)發(fā)和交通設(shè)施狀況的改善，還能有利于國(guó)內(nèi)產(chǎn)能的輸出，密切與帶路國(guó)家的經(jīng)貿(mào)關(guān)系。

其次，按照“中國(guó)制造2025”、“互聯(lián)網(wǎng)+”行動(dòng)計(jì)劃，高端制造、生物醫(yī)藥與節(jié)能環(huán)保等戰(zhàn)略性新興行業(yè)以及有利于引導(dǎo)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的對(duì)外投資都將得到政策的更多激勵(lì)與支持。因此，人們注意到，就在監(jiān)管部門(mén)收緊審查企業(yè)海外投資之際，三胞集團(tuán)出資8.19億美元對(duì)美國(guó)醫(yī)藥公司Dendreon的收購(gòu)日前順利落地。據(jù)悉，這是中國(guó)公司對(duì)美國(guó)原研藥品（原創(chuàng)性新藥）的首筆收購(gòu)。如此之類(lèi)的海外投資瞄準(zhǔn)的是創(chuàng)新與核心技術(shù)，收購(gòu)之后必然對(duì)產(chǎn)業(yè)升級(jí)產(chǎn)生顯著的推動(dòng)作用甚至發(fā)生彎道超車(chē)的效果，自然就是管理層保駕護(hù)航的目標(biāo)。

另外，那些主業(yè)突出、市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)顯著和財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)良的龍頭企業(yè)將成為中國(guó)企業(yè)“走出去”的勁旅并獲得政府更多的青睞與保護(hù)。無(wú)論是從制造業(yè)大國(guó)走向制造業(yè)強(qiáng)國(guó)，還是構(gòu)筑中國(guó)在全球分工中的主導(dǎo)地位以及提升中國(guó)在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的話語(yǔ)權(quán)，都需要實(shí)力雄厚的本土企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)投資。須知，雖然在《財(cái)富》500強(qiáng)中中國(guó)企業(yè)數(shù)量上升了到目前的115家，但基本上都是政策與體制呵護(hù)之下的國(guó)有企業(yè)特別是中央企業(yè)，而且不同于其中美國(guó)最賺錢(qián)的企業(yè)幾乎遍布各個(gè)行業(yè)，中國(guó)最賺錢(qián)的企業(yè)絕大部分還是國(guó)有壟斷企業(yè)與銀行。增強(qiáng)我國(guó)企業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，需要讓更多的市場(chǎng)主體以自我才藝跳入更為澎湃的全球經(jīng)濟(jì)洪流中搏擊沖浪。endprint