金融服務(wù)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素分析

夏靚螢 王 凱

（安徽農(nóng)業(yè)大學經(jīng)濟管理學院，安徽合肥233000）

金融服務(wù)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素分析

夏靚螢1王 凱2

（安徽農(nóng)業(yè)大學經(jīng)濟管理學院，安徽合肥233000）

基于滬深300股金融服務(wù)業(yè)上市公司的樣本數(shù)據(jù)，采用多元線性回歸法研究金融服務(wù)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的變化及其影響因素。結(jié)果表明：金融服務(wù)業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率與長期負債率較低，股權(quán)融資偏好尤為明顯；公司的資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)擔保價值、資產(chǎn)運營能力與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)，而公司的盈利能力與資本結(jié)構(gòu)負相關(guān)，潛在的成長性和股權(quán)集中度與資本結(jié)構(gòu)關(guān)系不明顯；因此要拓寬融資渠道，降低融資成本，促進金融服務(wù)業(yè)公司資本結(jié)構(gòu)的合理化、完整化。

金融服務(wù)業(yè)；上市公司；資本結(jié)構(gòu)；影響因素

影響公司資本結(jié)構(gòu)的因素是研究上市公司治理中較為火熱的話題，金融服務(wù)業(yè)又在我國上市公司中占據(jù)相當大的比重，而且截至目前，國內(nèi)外學者關(guān)于影響資本結(jié)構(gòu)的因素并沒有統(tǒng)一的結(jié)論，關(guān)于金融服務(wù)業(yè)的研究更是少之又少。金融服務(wù)業(yè)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整問題在國外研究較多，國外學者普遍認為公司所在行業(yè)、市場的資金狀況、公司領(lǐng)導愿望以及本公司的特殊性是影響一個公司資本結(jié)構(gòu)的主要四大因素，而由于整個市場的資金狀況和公司所有者的愿望很難找到合適的指標數(shù)據(jù)，因此關(guān)于二者的研究多停留于理論上的定性分析，而關(guān)于公司的所在行業(yè)和公司特殊性方面的定量研究已經(jīng)較為豐富，X Deng[1]認為行業(yè)因素包括公司所在行業(yè)占市場的比重、在市場中的鏈帶作用以及行業(yè)的發(fā)展情況等，而C Muthama[2]研究得出公司的特殊性則包括盈利能力、公司規(guī)模、成長性、非債務(wù)稅盾等因素。國內(nèi)關(guān)于金融服務(wù)業(yè)公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整問題雖起步較晚，研究也頗為豐富，馮根福和吳林江[3]研究發(fā)現(xiàn)，上市公司獨特的股權(quán)結(jié)構(gòu)是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要影響因素之一,而企業(yè)財務(wù)狀況的影響作用卻相對較弱；肖澤忠和鄒宏[4]通過對上市公司股權(quán)融資方式進行分類得出，雖然不同的股權(quán)融資方式對上市公司的資本結(jié)構(gòu)總的負債率沒有顯著的影響，但是長期負債率卻不盡相同；耿玉德[5]、董奮義[6]則分別研究了林業(yè)和旅游業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素，結(jié)論表明林業(yè)上市公司的財務(wù)利益相關(guān)者對資本結(jié)構(gòu)的影響要大于非財務(wù)利益相關(guān)者的影響,非財務(wù)利益相關(guān)者不是林業(yè)上市公司制定資本結(jié)構(gòu)的主要考慮因素，而旅游類上市公司資產(chǎn)負債率與經(jīng)營績效顯著負相關(guān);產(chǎn)權(quán)比率對經(jīng)營績效沒有顯著影響;公司成長力與經(jīng)營績效正相關(guān)。

綜上所述，目前國內(nèi)外關(guān)于上市公司資本結(jié)構(gòu)的研究已經(jīng)成果頗豐，但關(guān)于分行業(yè)上市工資資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的特征研究較為匱乏，尤其對近年來快速發(fā)展的金融服務(wù)業(yè)研究更是很少，因此我們結(jié)合以往研究的基礎(chǔ)上，參考目前實際的社會情況，通過建立計量經(jīng)濟模型，對影響我國金融服務(wù)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素進行了實證分析，為金融服務(wù)業(yè)相關(guān)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整提供真實有效的參考意見。

一、模型設(shè)計

（一）研究假設(shè)

為了通過計量經(jīng)濟模型嚴謹?shù)卮_定金融服務(wù)業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與其影響因素之間的關(guān)系，我們提出以下假設(shè)：第一，資本結(jié)構(gòu)與公司的盈利能力有負向關(guān)系，鑒于企業(yè)的保留盈余、債券融資、股權(quán)融資的優(yōu)先融資順序，企業(yè)盈利能力越強，就能擁有更多的保留盈余，相反，企業(yè)則更多地依賴外部負債融資，考慮到國內(nèi)多采用盈余管理相關(guān)措施調(diào)節(jié)公司的凈利，我們選取主營業(yè)務(wù)的利潤率這一指標來代表企業(yè)的盈利能力。第二，資本結(jié)構(gòu)與股權(quán)集中度有正向關(guān)系，金融服務(wù)業(yè)在我國受監(jiān)管較為嚴格，股權(quán)分配也呈現(xiàn)金字塔狀的不平衡，少數(shù)人擁有的股權(quán)越多，他們就更傾向于債券融資，公司的債務(wù)也就越大，我們選擇一個股東的最大持股比作為股權(quán)集中度的指標。第三，資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)擔保價值有正向關(guān)系，企業(yè)的固定資產(chǎn)在總資產(chǎn)中的占比越大，資產(chǎn)擔保價值也就越大，債務(wù)可能性也就越大，因此選擇固定資產(chǎn)占比代表資本擔保價值。第四，資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)運營能力有正向關(guān)系，企業(yè)的運營能力越強，公司就越有可能舉債來擴大規(guī)模，因此選擇固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來代表資產(chǎn)運營能力。第五，資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)的規(guī)模有正向關(guān)系，規(guī)模越大的企業(yè)更容易進行多元化經(jīng)營提升整體經(jīng)濟效益，信用和還款能力也都更強，負債也就比小企業(yè)更多，我們對公司的總資產(chǎn)數(shù)值取對數(shù)來代表公司的規(guī)模。第六，資本結(jié)構(gòu)與公司的成長性有正向關(guān)系，公司的成長性越高，規(guī)模擴張和發(fā)展速度都越快，資金流通和負債比率也都越高，主要體現(xiàn)為主營業(yè)務(wù)收入的增長率的不斷提高。

（二）選取模型變量

根據(jù)資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)理論和已有的學術(shù)結(jié)論，結(jié)合金融服務(wù)業(yè)行業(yè)的特點，我們選擇主營業(yè)務(wù)的利潤率、股東的最大持股比、固定資產(chǎn)占比、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)的取對數(shù)和主營業(yè)務(wù)收入的增長率六大指標分別代表公司的盈利能力、股權(quán)集中度、資產(chǎn)擔保價值、資產(chǎn)運營能力、企業(yè)規(guī)模和公司的成長性六大影響因素。

表1 選取變量及代表含義

（三）樣本數(shù)據(jù)來源

從滬深300股成分股中選擇157家金融服務(wù)業(yè)公司作為本次實證研究的樣本數(shù)據(jù)，對著157家上市公司2015年的資本結(jié)構(gòu)狀況進行分析，數(shù)據(jù)來源為東方財富網(wǎng)、大智慧、和訊網(wǎng)、證券之星等。

二、模型建立

回歸分析是計量經(jīng)濟分析中用于實證研究的一種手段，多元線性回歸模型用于解釋被解釋變量與眾多解釋變量之間的線性相關(guān)關(guān)系[7]。通過回歸模型的結(jié)果，可以看出眾多解釋變量與被解釋變量之間的相關(guān)方向和相關(guān)程度的大小，我們選擇的資本結(jié)構(gòu)（Y）就是被解釋變量，六大因素的六大替代指標就是六個解釋變量，主營業(yè)務(wù)的利潤率（X1）、股東的最大持股比（X2）、固定資產(chǎn)占比（X3）、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（X4）、總資產(chǎn)的取對數(shù)（X5）和主營業(yè)務(wù)收入的增長率（X6），用來構(gòu)造金融服務(wù)業(yè)的資本結(jié)構(gòu)預(yù)期影響因素之間的多元線性回歸模型,模型設(shè)定形式為：

其中i=1,2，分別代表資產(chǎn)負債率、長期負債率，為常數(shù)，……為回歸系數(shù)，是隨機變量。

三、實證分析

將我們選取的157家金融服務(wù)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)樣本數(shù)據(jù)帶入公式（1）中，我們得到如下數(shù)據(jù)：

表2 金融服務(wù)業(yè)157家公司資本結(jié)構(gòu)的模型結(jié)果

由表1所示,可以得出下列可靠結(jié)論:

（1）主營業(yè)務(wù)的利潤率X1與資產(chǎn)負債率Y1之間的相關(guān)系數(shù)為負數(shù)、與長期負債率Y2之間的相關(guān)系數(shù)也是負數(shù)，是說明主營業(yè)務(wù)利潤率代表的公司盈利能力與金融服務(wù)業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)呈負相關(guān)，這與我們進行模型設(shè)計時所做的假設(shè)相一致，及金融服務(wù)業(yè)上市公司在盈利能力較強時，會選擇更多的保留盈余，而在盈利能力較弱時，更多的是依靠外部大的債權(quán)融資。

（2）股東的最大持股比X2與資產(chǎn)負債率Y1之間的相關(guān)系數(shù)為負數(shù)，與長期負債率Y2之間的相關(guān)系數(shù)也是負數(shù)，但相關(guān)關(guān)系不顯著，這說明股東的最大持股比多代表的股權(quán)集中度與金融服務(wù)業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)負向的相關(guān)關(guān)系。與我們之前的假設(shè)不一致，造成這種現(xiàn)象的原因在于在國內(nèi)進行股權(quán)融資的成本要低于債權(quán)融資成本，因此大多數(shù)企業(yè)都偏好于用股權(quán)進行外部融資。此外，我國金融服務(wù)業(yè)上市公司的股權(quán)集中度尤其明顯，使得上市公司就算采取股權(quán)的融資方式也不會對那少數(shù)的大股東的控制能力造成很大影響。

（3）固定資產(chǎn)占比X3與資產(chǎn)負債率Y1呈現(xiàn)不明顯的負向相關(guān)關(guān)系，與長期負債率Y2則呈現(xiàn)顯著的正向關(guān)系。與我們之前假設(shè)吻合：資產(chǎn)的擔保價值越高，公司的資本結(jié)構(gòu)就越容易改變。因為在金融服務(wù)業(yè)企業(yè)的日常經(jīng)營過程中，長期負債融資的資產(chǎn)擔保價值越高，企業(yè)越可能獲得較多負債，即資產(chǎn)擔保價值與負債水平成正相關(guān)關(guān)系。

（4）固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率X4與資產(chǎn)負債率Y1呈現(xiàn)顯著的正向關(guān)系，與長期負債率Y2呈略微的正向關(guān)系。同樣驗證了之前的假設(shè)條件，資產(chǎn)的運營能力與公司的資本結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。

（5）總資產(chǎn)的自然對數(shù)X5與資產(chǎn)負債率Y1和長期負債率Y2均呈現(xiàn)出顯著的正向相關(guān)關(guān)系，與模型設(shè)計的假設(shè)相一致，說明金融服務(wù)業(yè)上市公司的規(guī)模情況對其進行資本結(jié)構(gòu)調(diào)整有著顯著的正向影響。也就是金融服務(wù)業(yè)上市公司的經(jīng)營規(guī)模越大，則進行舉債的規(guī)模和可能性就越大，公司的負債率也就越高。

（6）主營業(yè)務(wù)收入的增長率X6與資產(chǎn)負債率Y1和長期負債率Y2均呈現(xiàn)出顯著的正向相關(guān)關(guān)系，但經(jīng)過t檢驗得出相關(guān)關(guān)系并不明顯。這與原假設(shè)是基本一致的，說明公司的成長性越強，則其資本結(jié)構(gòu)的選擇也就越偏向與負債較高的方向發(fā)展。

四、結(jié)論和政策建議

通過對滬深300成分股中157家金融服務(wù)業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)樣本數(shù)據(jù)進行分析，經(jīng)過建立多元線性回歸模型進行實證研究，得到以下結(jié)論：資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)運營能力、資產(chǎn)擔保價值顯著正相關(guān)，與盈利能力顯著負相關(guān)，與成長性和股權(quán)集中度不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。我國上市公司資產(chǎn)負債率與長期負債率較低，金融服務(wù)業(yè)上市公司在進行長期融資時存在明顯的股權(quán)融資偏好。這主要是由于我國目前股權(quán)融資成本和債券融資成本之間的差異以及各種融資渠道的不順暢，因此應(yīng)拓寬金融服務(wù)業(yè)的融資渠道，減少政府的強制性干預(yù)，盡量讓市場自由地支配各種資源，建立健全保護金融服務(wù)也正常高效運行的政府體系，保證在個別金融服務(wù)業(yè)破產(chǎn)或清算的情況下，其他金融服務(wù)業(yè)公司能夠正常運作，避免發(fā)生金融服務(wù)整個行業(yè)的信用危機，從而推進金融服務(wù)業(yè)資本結(jié)構(gòu)的合理化、高效化運作，實現(xiàn)金融服務(wù)業(yè)的整體繁榮。

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F832.3

A

1671-5136(2017)02-0084-03

2017-06-28

2016年國家級大學生創(chuàng)新訓練項目（201610378225）。

夏靚瑩（1995—），女，安徽亳州人，安徽農(nóng)業(yè)大學。研究方向：會計學；王凱（1978—），男，安徽滁州人，安徽農(nóng)業(yè)大學副教授。研究方向：應(yīng)用數(shù)學。