我國上市公司資本結構優化研究

文/王謙 李洽，湘潭大學

?

我國上市公司資本結構優化研究

文/王謙 李洽，湘潭大學

自從我國開始股份制改革以來，越來越多的人開始重視資本結構的研究，學者都發現資本結構與企業價值有著密切的聯系，因為企業目的永遠是價值最大化，于是討論什么是最優的資本結構成為了一股浪潮。但是我國的資本結構理論研究還不夠成熟，也有很多人投入到這方面的研究中，對其中的很多因素結合中國國情進行了分析。因為如果能建立優良的資本結構，投資者將承擔最小的風險而獲取最大的收益。而且最優資本結構企業將因為企業價值的最大化而總是能獲得資本的使用權，這樣資本市場就能對企業更加有意義，在這一動力下，我國資本結構研究的力度經一步加大，促進了我國資本結構理論的快速發展。但是還是沒有關于最優資本結構的準確的結論，所以我們還需要在這方面下更多功夫，以求能求得這個最優資本結構理論。

1 我國上市公司資本結構現狀

既然說了要聯系實際，首先就來談談中國企業目前的資本結構狀況,說說上市公司的資本結構狀況,因為他們畢竟是中國企業中較為出色的,且占據了中國很大一部分的GDP,所以他們的資本結構可能為尋找最優資本結構提供實證。

資料來源:中國證券監督委員會網站

表1中15個不同行業資本結構也大有不同。資產負債率在31.51%—52.69%之間，最大差額為21%。資產負債率最低值為31.51%，屬于能源行業，資產負債率最高值為52.69%，屬于房地產行業。

表2 、2015年上市公司（A股209家）融資結構描述統計

數據來源：國泰安數據服務中心

從表2中可以看出，上市公司外源融資占有很大，平均有70.49%，而外源融資中又有大部分是股權融資，占62.29%，說明上市公司特別依賴股權市場，相比負債較少，僅僅占8.2%。而在29.51%的內源融資中，基本上保留盈余成為主導有23.26%，剩下的6.25%為折舊融資。

表3 、我國上市公司（A股）的融資結構

數據來源：國泰安數據服務中心

從表3中發現上市公司的整體資產負債率三年里每年都超過50%，不是一個很高的水平，但是根據三年的數據，發現資產負債率一直在穩定上升，說明上市公司也開始注重債務融資了。

根據以上數據，我發現我國上市公司資本結構的幾個特點，總結如下。

(1)資產負債率低

不同行業雖然差距較大，但是總體來說，資產負債率處于低檔水平，比大部分外國都要低，例如美國58%，英國54%，日本68%，說明我國的上市公司雖然已經與國際接軌，但不希望持有高負債，承擔高風險，希望維持一個均衡狀態，比較符合權衡理論，說明我國的上市公司傾向于股權融資，這與優序融資理論并不相同。從表 3中可以看到，我國所有的上市公司在三年中其資產負債率均在 50%以上，且逐年上升；而且從表 3的數據可知，我國上市上市公司的資產負債率基本上處于 50%-60%之間，這表明我國上市公司存在股權融資偏好，但一直處于上升狀態，表明我國上市公司逐漸加大了債權融資的比重，但是還遠遠不夠。

(2)發行股票為主要籌資渠道

從我國融資來源可知，內源融資比率嚴重不足，主要依賴外源融資。企業的內部資金并沒有充分運用起來，而是過分依賴外源資金，而與發達國家的企業相比差距顯著，美國外部融資僅為23%，其他的普遍不超過40%。從表2中還可以得出外源融資股權又占了大頭，說明上市公司在融資過程中充分利用了市場中充足的資金流，都希望從市場中得到充分的投資，當然這與這幾年中國的股票市場迅猛發展密不可分，所以中國的企業現在普遍想要上市，來獲得良好的股票市場，不過這與目前美國的企業不太一樣，他們現在越來越趨向于債務融資和股票回購，看來中國的管理者還沒有充分研究財務杠桿的作用。

(2)行業差異大

從表1中可以看出資產負債率較低是能源方面的企業，而較高的是地產，這表現了我國不同行業的管理者對資金的籌集擁有自己的行業特性。房地產企業的資產負債率年平均值高達52.69%，這主要由其業務特殊性決定的；其次高于總平均值為建筑業。建筑業屬于高負債經營的行業。其他行業負債率低于平均值，尤其是交通運輸及倉儲業資產負債率均在45%一下。通常，這兩個行業固定資產占比高，外部投資相對比較謹慎，因此利用自有資金和股權資金進行融資是比較好的方式。

2 我國上市公司資本結構成因分析

通過對我國上市公司資本結構的各項數據分析，我們大致了解了我國目前企業資本結構的狀況，存在許多問題，要想切實解決這些問題，還得從原因入手。

(1)股票發行門檻不高

隨著我國改革開放，經濟的各項政策都與國際接軌，股票、證券市場的發展當然也在情理之中，特別是近幾年上海和深圳股票市場的飛速發展，股票市場資金充足，徹底激活了中國的股票，人們逐漸對此產生了偏愛，上市公司也對股票十分熱忱。當然，首先不得不說中國股票市場的紅火，上證和深證的市值都是翻了幾十倍，資金如此充足，怎能不惹人心動，于是各大公司紛紛上市，來搶占這一塊肥肉。同時我國監管部門對股市的監管不夠完善,所以股市中出現魚龍混雜的局面,門檻對于普通企業也不高,而且部分企業鉆了監管的空子,混入上市公司的大隊。

(2)各項負債風險高

證券市場不成熟。大部分企業經營者受到破產成本理論的影響，從心里認為負債風險和成本高，于是不敢在這方面作大膽的嘗試，而且投資人往往也有著這方面的擔憂，對高負債的公司有些不信任，再加上股權市場的誘惑，自然會毫不猶豫地投入到股票融資中去，而且中國的債務市場大都被國家控制著，以前是完全由國家計劃，所以很多人還對此不能夠敞開心胸，現在即便國家把權力下放到商業銀行，他們本身制度就不完善，沒有贏得社會廣泛信任，手續費、中介費等費用高昂，程序繁瑣，所以債券市場在我國一直打不開大的市場。

(3)股權結構單一

中國以前是實行計劃經濟，企業都是國家控制，即便是股份制改革后，上市公司中還是殘留著巨大的國有股份，據統計中國證券市場中，超過一半的股份是國有的，上市公司中，70%的國家股、法人股還不能流通，又因為股份公司中大股東實際掌握著整個公司，所以經理層實質上受到控制，不能完全獨立地對企業的事務作出自己的判斷，大股東只為自己的利益著想，剝削小股東的權益，同時還對公司的管理隨意操縱，于是企業的盈利能力并不顯著，內部制度紊亂，致使公司按照股東的意志融資，所以對于偏愛股票的中國人自然形成了低的負債和較高的股權融資。除此之外，本身股東害怕債權人的權利過大，也不敢過度融資，致使自己對企業的控制力不夠，也理所當然要發行股票。

3 優化我國上市公司資本結構的建議

開頭就說了本文的重點是研究優化資本結構，已經分析了這么多，闡述了現狀和形成條件，應該要更加深刻的研究資本結構理論，并借鑒運用到我國的企業中去，改善我國企業資本結構。

(1)整體提高我國企業管理者的素質

一直強調我國國民素質偏低，這幾年義務教育的普及，還是很大程度地改善了這個情況，同樣我國的企業管理者也存在這方面的問題，其實這也與國內資本結構的理論稀缺有關，大家甚至沒有可以學習的模型、藍本，所以我建議可以企業與高校聯合，設立專門的課題，加大對這方面的研究，同時又能聯系企業，培養高素質的管理者，實現雙贏，這樣能夠改善我國缺乏人才的局面。同時大力發展人才市場，提高競爭性，促使管理者想要提高自己的能力的外部動力，形成一個選拔管理者的長效機制，以保持整體提高管理者素質的良好勢頭。

(2)發展完善證券市場

證券市場中只有股票市場弄得紅紅火火，債券市場一直是企業的壁壘，沒能夠充分利用起來，當然這必須伴隨著銀行體系更深更廣的改革，這樣才能從源頭上提高融資效率，國有體制下的商業銀行權利還要更加下放，同時聘請有能力的管理者，給他充裕的時間，另外監管系統力度也不能放松，防止出現經濟犯罪問題，可以頒布一些有規模的法律法規，能夠有條不紊的保證體系的正常運轉。還可以創新提出一些更好的融資方式，例如創業板就很好的解決了中小上市企業的融資問題。像這樣的行動可以多多嘗試，甚至可以發展一下二級債券市場，但一定要防范一些經濟危機的發生。有了一定的債券量，還要保質，所以要保護好債權人的利益，要讓他們安心買債券，才能讓市場流轉起來，否則又只是個空殼。

(3)完善企業的公司治理

中國的特殊國體，孕育了很大份額的國有經濟，國有股份的存在一定程度干擾了“無形的手”的作用，資產重組需要深化開展，加大法人股、國家股的流通，留給監督人一定的控制股和控制權，這樣企業才能受到小股東和監督者的真正監督，并且真心實意的去實現企業價值最大化，所以在企業中可以增加外部董事的人數，以確保各項制度能夠堅決執行。同時加入銀行對企業的控制，讓企業的貸款能有效運用起來，同時這樣提高了效率也能讓整個資本市場活躍起來，資金能夠暢快地流動起來，有利于提高企業的績效。此外，讓經理自身利益與企業利益密切相關，讓他有動力積極地去管理、創新。對員工有優異的福利，才能發揮他們主觀能動性，提高生產效率。因此在選人用人上要有良好的競爭制度，確保不流失人才，不埋沒人才，選擇有能力的董事和經理，讓企業能夠長久地發展下去，保證公司的治理有序提升。

[1]白繼德.上市公司資本結構的優化[A].財會研究，2010(1):55.

[2]崔熙凱.上市公司資本結構優化與治理措施淺析[A].科學管理，2011:84-85.

[3]胡波.國有企業優化資本結構研究[A].現代經濟信息，2011:85-87.

[4]李梅蘭.論資本結構的優化[A].南昌高專學報，2012(3):11-12.

[5]梁怡爽.企業所得稅改革對資本結構的影響[A].財會通訊，2012(4):53-56.

[6]沈英.吉林省上市公司現狀及優化[A].改革與開放，2010(1):52-56.

[7]宋帆.我國上市公司資本結構問題研究[A].會計之友，2011(11):91-93.

[8]徐延津,劉建.高新技術企業資本結構影響因素的實證研究[J].中國科技息,2011(11):1-3.

[9]許文峰.如何優化我國上市公司資本結構[A].經濟研究導刊,2011(20):124-126.