雙創可轉債實施細則發布 新三板三家公司成頭名

文/胡田田

雙創可轉債實施細則發布 新三板三家公司成頭名

文/胡田田

日前，我國發布《創新創業公司非公開發行可轉換公司債券業務實施細則（試行）》，符合條件的新創業公司可在滬深交易所發行可轉換債券。可轉債是指公司非公開發行，在一定期間內依照約定條件可以轉換成公司股份的公司債券。

實施細則的具體規定

實施細則要求，可轉換債券發行前，發行人股東人數不超過200人；發行主體包括新三板掛牌的創新層公司和非上市非掛牌企業這兩大類。

實施細則基于轉股條款的特殊性，規定私募可轉債的發行人股東人數在發行之前應不超過200人，債券存續期限應不超過六年；發行人債券發行決議應對轉股價格的確定和修正、無法轉股時的利益補償安排要求加以明確；對于新三板創新層公司發行的可轉換債券，債券持有人應在轉股前開通股轉公司合同投資者公開轉讓權限。

實施細則也明確了轉股流程，規定創新創業可轉債發行六個月后可進行轉股，轉股流程主要包括轉股申報及轉股操作兩個環節。在申報發行階段，發行人應披露現有股權結構、轉股價格及其確定方式、利益補償安排等事項。

新三板創新層迎來政策紅利

傳統的可轉債發行主體是滬深兩市的上市公司，門檻較高，將新三板及非公眾公司拒之門外。考慮到公司債和企業債發行主體壁壘較高，新三板掛牌企業的融資渠道較為狹窄。實施細則的發布和雙創可轉債的推出，可增強創新創業公司債的市場吸引力，從而有助于豐富新三板創新層企業的融資方式，拓寬中小企業的融資渠道，降低企業融資成本。實施細則中轉股條款的設置，也保障了投資機構根據與發行人簽訂的業績承諾等契約條款進行轉股的合法權益，有助于引導合同投資者進入新三本市場。

截至10月16日，已有三家新三板創新層企業成功發行雙創可轉債，其中藍天環保在深交所發行完畢第一期雙創可轉債，旭日

科技和伏泰科技所的雙創可轉債在上交所成功發行完畢。此外，合佳醫療也已公布可轉債計劃。

在一家公布了雙創可轉債方案的公司高層看來，實施細則的發布，最重要的是明確了雙創債嵌套的可轉股權的選擇權和企業對票面利率的調整權，這使得可轉債有別于傳統的股權和債權投資方式，投資方在對公司有明確預期時刻自由選擇是否轉股，而無需簽署“對賭”協議。這也是雙創可轉債獲得普遍關注的重要原因。

目前，新三板及非公眾公司融資的主要工具仍然是非公開定向增發。2015年新三板市場火爆之時，企業融資時還有想要進行投資的機構；在今年三板做市制度跌回原點、“三類股東”問題尚無明確定論的前提下，新三板企業的定向增發遭遇困難。為保障有效融資和投資方資金安全，企業在定向增發時不得不簽署五花八門的“對賭”協議。然而，股轉系統明確規定，“對賭”協議不能由公司主體參與，且新三板公司作為上市公眾公司，其股權轉讓需履行相應合法程序，并由中國登記結算公司參與結算，而在大宗交易尚未出臺的新三板市場，“對賭”破裂后的股權佩服問題十分復雜。此外，新三板市場上存在的“對賭”協議及通過“對賭”條件在股債之間進行轉換的融資方式，從法律上講并不受保護。因此，近年來新三板市場的“對賭”協議頻頻爆雷。

作為標準化產品的雙創可轉債對投資者和新三板企業而言都是不錯的選擇。對企業來說，在業務發展和業績尚不明朗的階段，企業通過雙創可轉債的方式可以先以債權方式獲得資金，且票面利率、轉股價格、轉股期限等都可與投資者協商確定，靈活度較之前顯著增加。對投資方來說，先期通過債權形式將資金注入企業，可以在觀察企業后續發展情況之后再決定是否行使轉股權利；而

此前，投資方只能通過附帶對賭條件的定增方式投資企業。與定增只能與實際控制人簽署的“對賭”協議不同，雙創可轉債是標準化產品，公司主體將作為履行義務的一方，這顯然比簽署“對賭”協議后個人作為履行義務的乙方更為可靠；投資方想轉股時，標準化產品也可避免掛牌三板企業債權變成股權的一系列復雜程序問題。如公司未來有IPO預期，還可以在發布雙創可轉債時注明如IPO成功，則一次性贖回三類股東手中的股權，則能夠起到篩選股東的作用。

實際操作仍存諸多難點

由于新三板的流動性不足以及交易制度的不同，許多新三板公司股票在二級市場的交易價格并不能反映出公司的真是價值水平，存在估值嚴重失真的問題，特別是協議轉讓的股票與A股競價交易存在很大差異，如轉股價格設置不合理，很有可能與投資者產生分歧而導致轉股無法順利進行。在雙創可轉債的實際操作中，估值和風險控制將成為難點。目前上市公司可轉債多采用浮動利率，首年收益一般在0.5%左右，逐年遞加至2%到4%。而三板公司償債風險較A股更大，市場活躍度也更低，普遍來看票面利率定在5%到7%比較合理，并隨轉股價格進行相應調整。，A股公司股權質押有明確的質押比例。但對新三板企業而言，股權質押要復雜得多，需要綜合考慮凈利潤、凈資產等因素，質押比例通常較低。

此外，有市場人士指出，一些發行了私募債的新三板公司后續出現了違約或無法贖回的情況。部分新三板中小微企業經營不穩定，即使轉股難以為投資者提供足夠保障，投資人面臨一定投資風險。因此，后續的增信和監管措施值得關注。