長壽風險證券化研究

李雨來

[摘要]隨著公共衛生水平的提高、醫療技術的改善及人們健康意識的增強，老年人的死亡率降低。這種趨勢嚴重影響到公共、壽險公司和個人三個層次的養老保險計劃，使長壽風險成為全球關注的問題。與此同時，長壽風險的創新型管理工具也取得突破性進展。本文首先介紹目前國際市場上三種長壽風險證券化概況，然后對我國引入長壽風險證券化進行展望，最后為我國發展長壽風險證券化提出建議。

[關鍵詞]長壽風險；管理工具；證券化

一、引言

隨著公共衛生水平的提高、醫療技術的改善及人們健康意識的增強，老年人口壽命期望的顯著增加。根據聯合國世界人口部門給出的預測，從1950年到2050年，日本女性的出生人口的平均壽命期望值的增長率將是2.7月/年，男性出生人口的平均壽命期望值的增長率為32月/年。在我國，65歲及以上人口占總人口比例在1953年和1982年分別僅為4.41%和4.91%，卻在2008年達到8.3%。而且據預測到2030年這個比例將翻倍至22%。

老年人的死亡率降低趨勢嚴重影響到公共、壽險公司和個人三個層次的養老保險計劃。僅2007年英國和美國的養老金計劃機構處于長壽風險暴露的金額達到4000億美元。而在包括中國在內的發展中國家，養老金系統并不完善，死亡率降低趨勢導致的長壽風險也嚴重影響為退休消費儲備的個人儲蓄。因此，長壽風險在全球范圍內成為共同關注的問題，它的解決刻不容緩。

二、長壽風險證券化

年金保險公司管理長壽風險的兩種傳統辦法是使用提存經濟資本或再保險，但這兩種辦法均有一些難以克服的弊端：一是提存經濟資本機會成本過高，占用過多會損害年金保險公司的盈利能力：二是通過再保險合約轉移至其他再保險公司時，費率和供給量受長壽風險的影響很大。另外由于長壽風險依然停留在壽險業內部，對壽險行業整體的風險抵御能力沒有提高。近年來，眾多保險業界和學術界人士越來越意識到有效管理長壽風險的重要性。

20世紀90年代以來，產險證券化不斷成功發展，這對于國際保險業使用創新的方法管理長壽風險有著良好的啟示。保險風險證券化的交易結構是作為風險賣者的發起人將欲證券化的全部或部分風險業務及相應的保費收入剝離出來，出售給特設再保人（SPV）。由SPV在對風險業務進行重組的基礎上發行風險證券，以證券收入作為未來風險賠付的準備資金。從運作過程來看，通過運用保險風險證券化技術，保險公司可以將超出自身承保能力的風險業務出售給資本市場的機構或個人投資者。這在客觀上擴大了商業保險覆蓋的范圍，是金融發展到一定階段后市場替代政府服務于社會的又一體現。

三、長壽風險證券化工具

長壽風險證券化能為其提供新型的資本市場長壽風險解決方案，主要包括長壽債券、長壽互換和q遠期合約三種形式。

（一）長壽債券

長壽債券是息票支付或本金返還與目標人群生產率相關聯的債券，按照給付的方式不同可分為連續型債券和觸發型債券。在觸發型長壽債券交易中，年金保險公司向SPV支付保險費，債券有效期內，若生存率超過事先約定的閾值，年金保險公司可獲得債券的利息甚至本金來補償其在年金保險市場上的過多支付損失。

（二）長壽互換

長壽互換是使得壽險公司和交易對手根據目標人群生存率的預期水平和實際水平定期交換固定和浮動現金流的金融衍生工具。長壽互換的運行機制如下：首先，年金保險公司基于目標人群的預期生存概率，在有效期內定期向互換對手支付固定金額：其次，投資銀行按照目標人群的預期生存概率，在有效期內定期向互換對手支付固定金額：最后，每年由現金凈流出的一方向凈流人的一方支付凈現金流。這樣，年金保險公司在互換和年金支付上的損益能夠互相對沖，實現長壽風險的有效轉移。

（三）q遠期合約

q遠期合約是基于J.P摩根編制的LifeMetrics市場死亡率指數在合約到期時雙方交易進行一次現金流交換的遠期協議。在q遠期交易過程中，年金保險公司是實際浮動死亡率支付方，J.P摩根是預期固定死亡率的支付方，預期固定死亡率根據死亡率時間序列模型計算得出。在長壽風險發生時，年金保險公司從合約對手方獲得凈現金流人，以對沖年金業務遭受的過多支付損失。

迄今為止，市場上出現的長壽債券僅有2004年歐洲投資銀行發行的EIB長壽債券和2010年的瑞士再保險發行的Kortis長壽債券。與長壽債券十分緩慢的市場發展形成鮮明對比的是長壽互換的市場發展非常順利迅速，2007年以來，在英國、德國、荷蘭和澳大利亞等國長壽風險轉移市場中，累積簽署了共20筆長壽互換合約，總金額約為366億英鎊，為這些國家的許多年金保險公司、私營企業養老金和地方政府養老基金等提供了長壽風險的對沖保障。而截至目前，公開市場已知成功發行的q遠期合約一共有兩例。

四、展望我國的長壽風險證券化

人口老齡化和死亡率下降帶來的長壽風險嚴重影響著我國壽險業的發展，引入長壽風險證券化，將有助于壽險公司保持財務穩定性，并使壽險公司經營更加安全。通過引入評級機構，壽險公司信用等級得以提升，有助于提高壽險公司的經營能力，這說明在我國發展壽險證券化是必要的。

在我國發展壽險證券化不僅是必要的，而且是可行的。經歷了30多年的快速發展，我國保險業已初具規模。我國資本市場不僅規模顯著增長，而且市場監管、定價發行技術和投資者的投資理念也日趨成熟：在資產證券化上，我國已經在信貸資產和券商專項資產等方面積累了豐富的實踐經驗：在監管法律上，以償付能力為重點的保險監管和已有的資產證券化監管規定奠定了監管法律的基礎。我國已經為壽險證券化的引入創造了一定的現實條件。

五、總結

相對于傳統的管理方法，長壽風險證券化是進行長壽風險管理的一個新工具，有助于整個社會養老保障系統的優化。盡管過去30多年里，我國保險市場和資本市場的快速發展為壽險證券化的引入創造了一定的現實條件，但目前我國在保險精算技術、資本市場和監管法律上存在的障礙，對于壽險證券化的引入構成了一定的挑戰。因此，我國應該充分借鑒西方發達國家壽險公司開展壽險證券化的先進經驗，結合現實國情，逐一突破各種制約因素，合理利用長壽風險證券化工具，為保險業的持續、健康和穩定發展創造有利條件。endprint