股利分配政策對(duì)公司產(chǎn)生的影響
——基于五糧液和貴州茅臺(tái)的對(duì)比分析

文/鄭娜 董研 王琦睿，哈爾濱商業(yè)大學(xué)

股利分配政策對(duì)公司產(chǎn)生的影響
——基于五糧液和貴州茅臺(tái)的對(duì)比分析

文/鄭娜 董研 王琦睿，哈爾濱商業(yè)大學(xué)

近年來(lái)，白酒行業(yè)內(nèi)部開(kāi)始出現(xiàn)調(diào)整，白酒固有的消費(fèi)模式以及原來(lái)形成的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)也發(fā)生了重大改變，這給整個(gè)白酒行業(yè)帶來(lái)挑戰(zhàn)。然而，貴州茅臺(tái)的股利分配政策采取高額的股利分配。本文通過(guò)對(duì)比貴州茅臺(tái)和五糧液集團(tuán)來(lái)分析不同的股利分配政策對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生的影響。

股利分配政策；財(cái)務(wù)狀況；杜邦分析

1 引言

股利政策是公司三大財(cái)務(wù)決策之一，公司的股利分配不僅受到公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)狀況、公司治理等多方面因素的影響，同時(shí)也能夠影響到公司能否持續(xù)經(jīng)營(yíng)，股權(quán)結(jié)構(gòu)是否穩(wěn)定，公司業(yè)績(jī)是否提高。因此，股利政策不僅一直都是上市公司管理層的重要工作，也是學(xué)者研究的重要內(nèi)容。不同的學(xué)者從事的研究，得出不同結(jié)論。但是現(xiàn)在的研究中，多數(shù)都是研究股利支付政策的影響因素及其引起的相關(guān)變動(dòng)，很少有研究股利分配政策對(duì)公司的發(fā)展是否會(huì)產(chǎn)生影響。Fuller 和 Goklstein（2011）對(duì)1980-2000年分配現(xiàn)金股利的美國(guó)上市公司進(jìn)行研究，根據(jù)盈余水平將其分為高、中、低三類(lèi)，研究發(fā)現(xiàn)現(xiàn)金股利分配與公司業(yè)績(jī)之間并非簡(jiǎn)單的線性關(guān)系。羅詩(shī)通過(guò)研究 2014 年上市公司高額派現(xiàn)和不分配現(xiàn)金的情況，得出結(jié)論：企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)和償債能力與其高額現(xiàn)金股利有很強(qiáng)的相關(guān)性，然而企業(yè)規(guī)模大小和成長(zhǎng)性對(duì)高額現(xiàn)金股利的派發(fā)影響不大。基于以上的考慮，本文以貴州茅臺(tái)和五糧液集團(tuán)為例，通過(guò)對(duì)比兩家公司的股利分配政策，從而研究股利分配政策是否對(duì)公司的發(fā)展產(chǎn)生影響。

2 案例分析

我國(guó)的白酒行業(yè)中有近四萬(wàn)家白酒企業(yè)，但是真正成功上市的白酒企業(yè)卻只有14家。如貴州茅臺(tái)、廬州老窖、五糧液等。其中貴州茅臺(tái)和五糧液這兩公司的市場(chǎng)環(huán)境、行業(yè)狀況等都有很多相似之處，然而五糧液和貴州茅臺(tái)采用的股利政策卻具有很大的差異性。自上市以來(lái)，貴州茅臺(tái)一直采取連續(xù)高派現(xiàn)的股利政策，五糧液的股利政策則呈現(xiàn)出了一種相對(duì)混亂、派現(xiàn)低、多變動(dòng)的特點(diǎn)。基于這種情況，本文以貴州茅臺(tái)和五糧液的股利分配為例，采用案例分析法進(jìn)行了研究并也有助于我們理解我國(guó)上市公司的股利分配政策。

2．1 貴州茅臺(tái)和五糧液公司的股利分配情況。

根據(jù)下表，五糧液與貴州茅臺(tái)2003年至2016年的股利分配方案中可以看出，二者的股利分配方式具有以下特點(diǎn)：

（1）股利派現(xiàn)率不同。五糧液公司凈利潤(rùn)連續(xù)十年穩(wěn)定增長(zhǎng)，其每股支付的現(xiàn)金股利卻很低。在表中五糧液股份的平均股利支付率約為23．82%，而且有3年當(dāng)中沒(méi)有派發(fā)現(xiàn)金股利。其高額的未分配利潤(rùn)和低分紅派現(xiàn)形成鮮明反差。而貴州茅臺(tái)的平均股利支付率為34．46%，遠(yuǎn)高于五糧液的23．815%。具有很高的股利支付率。而且貴州茅臺(tái)的股利支付率雖然有一些波動(dòng)，但是總體呈現(xiàn)逐漸上升的趨勢(shì)，貴州茅臺(tái)的每股現(xiàn)金股利和股利支付率都高于五糧液公司，特別是每股現(xiàn)金股利數(shù)額為我國(guó)證券市場(chǎng)最高。

（2）股利分配方式傾向不同。五糧液自上市之初至今的股利分配方案中存在多次派股、轉(zhuǎn)送現(xiàn)象和不分派現(xiàn)金股利現(xiàn)象。最明顯的是 2003年五糧液的凈利潤(rùn)比貴州茅臺(tái)多了近1個(gè)億，但是五糧液并沒(méi)有分配現(xiàn)金股利，反而做出了每10股送8轉(zhuǎn)2的方案。而貴州茅臺(tái)自上市以來(lái)，每一年的股利分配中都有現(xiàn)金股利的發(fā)放。而并未像五糧液一樣存在不分配股利的情況。

（3）股利政策穩(wěn)定性不同。五糧液的股利分配方案一直都是多變動(dòng)的。五糧液的股利政策中交叉出現(xiàn)送股、轉(zhuǎn)增和派現(xiàn)和不派現(xiàn)行為，找不到一個(gè)固定的股利支付規(guī)律。但是，貴州茅臺(tái)的股利政策具有很好的延續(xù)性。自上市以來(lái)，每年都發(fā)放現(xiàn)金股利。連續(xù)多年從未中斷，這在我國(guó)證券市場(chǎng)是極為罕見(jiàn)的。

2．2 貴州茅臺(tái)和五糧液公司的財(cái)務(wù)分析

杜邦分析法(DuPont Analysis)是利用幾種主要的財(cái)務(wù)比率之間的關(guān)系來(lái)綜合地分析企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。具體來(lái)說(shuō)，它是一種用來(lái)評(píng)價(jià)公司贏利能力和股東權(quán)益回報(bào)水平，從財(cái)務(wù)角度評(píng)價(jià)企業(yè)績(jī)效的一種經(jīng)典方法。基本思想是將企業(yè)凈資產(chǎn)收益率逐級(jí)分解為多項(xiàng)財(cái)務(wù)比率乘積，這樣有助于深入分析比較企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

通過(guò)對(duì)五糧液集團(tuán)和貴州茅臺(tái)的杜邦分析可知，五糧液和貴州茅臺(tái)的凈資產(chǎn)收益率均在2010-2012年這三年增長(zhǎng)較快，在2013-2015年之后都出現(xiàn)較大幅度的下降，然而貴州茅臺(tái)的凈資產(chǎn)收益率仍然遠(yuǎn)高于五糧液集團(tuán)，說(shuō)明貴州茅臺(tái)自有資本獲得凈收益的能力仍舊很強(qiáng)；對(duì)比銷(xiāo)售員凈利率，五糧液集團(tuán)在2013年后逐步下滑，而貴州茅臺(tái)一直穩(wěn)定在45%以上，說(shuō)明貴州茅臺(tái)銷(xiāo)售收入的收益水平遠(yuǎn)高于五糧液集團(tuán)；對(duì)比總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，兩個(gè)集團(tuán)的數(shù)據(jù)基本持平，說(shuō)明兩個(gè)集團(tuán)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力相當(dāng)，銷(xiāo)售能力基本一致；對(duì)比權(quán)益乘數(shù)，兩個(gè)集團(tuán)在2012年都大幅度下降，并在2015年之后都有所升高，說(shuō)明兩個(gè)集團(tuán)的財(cái)務(wù)杠桿倍數(shù)增大，公司將承擔(dān)較大的風(fēng)險(xiǎn)。但是，若公司營(yíng)運(yùn)狀況剛好處于向上趨勢(shì)中，較高的權(quán)益乘數(shù)反而可以創(chuàng)造更高的公司利潤(rùn)，因此可知貴州茅臺(tái)比五糧液的狀況好。由此分析可知，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之下，貴州茅臺(tái)比五糧液的經(jīng)營(yíng)狀況好，具有更大的市場(chǎng)潛力。

3 結(jié)論

貴州茅臺(tái)從目前來(lái)看，總體發(fā)展趨勢(shì)上不如五糧液集團(tuán)的發(fā)展趨勢(shì)，各項(xiàng)指標(biāo)變動(dòng)相比之下欠佳。但是，貴州茅臺(tái)的絕對(duì)比例依舊高于五糧液集團(tuán)。通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，五糧液集團(tuán)的股利分配與貴州茅臺(tái)相比較，股利分配較少。而且上市公司的股利政策是在公司未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)的基礎(chǔ)上，綜合考慮股票價(jià)格和企業(yè)內(nèi)外部之間利益關(guān)系，將稅后利潤(rùn)提取法定公積金和任意公積金后，對(duì)收益進(jìn)行處置的一種方式。投資者相對(duì)于未來(lái)資本收益更偏好于當(dāng)期現(xiàn)金股利，企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身發(fā)展?fàn)顩r及資本支出、現(xiàn)金流狀況選擇合理的股利政策。加上公司近幾年正在采取積極的股利分配政策，滿足投資者的投資偏好。所以，貴州茅臺(tái)仍然有著巨大的增長(zhǎng)擴(kuò)張潛力，后續(xù)成長(zhǎng)能力強(qiáng)勁。

由于本文指標(biāo)的選取，僅從發(fā)展能力方面分析，是基于一定假設(shè)的基礎(chǔ)上，本身存在著一些不能避免的缺陷，所以并不能完全保證符合研究的需要。加上筆者掌握的知識(shí)有限，很多地方的分析只是停留在表面，沒(méi)能深入分析，所以本文還存在不足之處。希望能夠通過(guò)以后工作學(xué)習(xí)，繼續(xù)鞏固并加深知識(shí)，能夠再次進(jìn)行深入透徹的分析研究。

[1]Kinkki S．Minority Protection and Dividend Policy in Finland[J]．European Financial Management,2008,14（3）:470-502．

[2]臧秀清．劉靜．上市公司現(xiàn)金股利政策與企業(yè)價(jià)值關(guān)系研究--來(lái)自金融類(lèi)上市公司數(shù)據(jù)[J]．財(cái)會(huì)通訊．2014（15）．

[3]張蕊蕊．基于股利政策理論的文獻(xiàn)綜述[J]．山東紡織經(jīng)濟(jì)，2011，（12）．