股權眾籌投資者保護的法律制度構建

【摘要】：股權眾籌在我國還處于初始發展階段，但行業創新的步伐遠遠地走在了法律規范的前面，投資者面臨著融資方欺詐、退出機制不完善、法律制度缺失等諸多風險。投資者作為資本市場的基礎，在發展股權眾籌融資的過程中必須重視對投資者的保護。因此只有以投資者保護為中心，建立強制信息披露制度、完善投資者退出機制、促使《公司法》與《證券法》聯動等調動投資者積極性，促進股權眾籌市場的健康、有序和快速發展。

【關鍵詞】：股權眾籌；投資者保護；投資者退出機制

一、股權眾籌的概念及意義

股權眾籌，就是指募資者通過互聯網眾籌平臺發布其創業企業或項目信息以吸引投資者進行投資，并以企業或項目股權作為投資者回報的融資模式。

互聯網的發展使得原先基于社區的線下融資模式遷移到線上，在降低總體交易成本的同時拓展了潛在受眾。對投資者來說，股權眾籌則降低了投資門檻，增加了投資渠道，開啟了民眾小額權益投資的新時代，提高了全社會資金的流動性與風險資本的投入。通過互聯網平臺對項目的展示，股權眾籌融資過程實際上也成為了對項目進行市場推廣的過程，不必進入經營階段，融資者根據融資情況就能提前獲得市場對項目前景的反響，并且，真正優質的項目也會吸引除資金方面的其它資源（ 如技術或管理等方面的資源） 參與到項目的發展中去。

二、股權眾籌投資者所面臨的風險

（一）融資方欺詐

在股權眾籌融資模式中，由于沒有嚴格的強制信息披露制度，也沒有傳統證券發行時那些信譽中介機構的服務，導致信息不對稱的情況發生。雖然投資者在股權眾籌市場的投資是自由的，但由于無法判別信息的真實性，而依靠自身力量證實信息的成本又過高，這使其在投資活動中處于明顯的信息劣勢地位，無法有效識別風險和做出正確的投資決定。信息不對稱的情況下，合同欺詐的風險也大大增加。

在眾籌平臺上，投資者之間一般沒有個人聯系，對擬投資的項目或企業也往往缺乏實際的了解，募資者與投資者的地理分隔也使得投資者難以監督所投項目的業務運營狀況，這就大大增加了詐騙的風險此外，我國不少眾籌平臺采用了

“領投+跟投”的投資模式，由平臺認定的“專業投資者”作為領投人，幫助普通投資者對項目進行盡職調查，并在項目估值上作出專業判斷，在領投人對項目進行一定投資后，普通投資人再對該項目跟進投資。然而，在這一模式中，領投人盡職調查的可信度受到了較多的質疑。如果領投人與募資人惡意串通，跟投人將面臨合同欺詐的巨大風險，而其通過法律程序維護受損利益的成本也比較高。

（二）投資者退出機制不完善

股份的直接轉讓是最為直接、簡單的方式，很多初創企業在經過一定時間發展后，因在技術上展現的優勢，而被大型公司看中，股權被高價收購的實例在資本市場上也不勝枚舉。不過，大型公司店大欺客，壓低股權轉讓價格，可能會導致投資者收益受到抑制。項目公司上市是股權眾籌投資成功的黃金標志。此時，投資者所持股份將大幅度升值，投資者能夠利益最大化；轉讓手續簡便，投資者可以隨時轉讓所有的股票。但是，無論是主板、中小企業板還是創業板上市都設置了嚴苛的條件。借助股權眾籌融資的中小企業很難發展成長成參天大樹。上市成功，也并不意味著能夠立刻將所持股票變現。《公司法》《交易所股票上市規則》等法律規范和交易股則都規定，發行人公開發行股票前已發行的股份，自發行人股票上市之日起一年內不得轉讓。

（三）相關法律制度缺失

在投資者人數的限制方面，我國《證券法》要求向特定對象發行證券累計不能超過200人，否則即構成公開發行。有一些項目就采用協議代持的方式來繞開監管，以降低投資門檻。而我國《公司法》也要求股份有限公司股東不得超過 200人，有限責任公司的股東不得超過50人，《合伙企業法》要求有限合伙企業合伙人不得超過50人。股權眾籌主要面向的是廣大中小投資者，這就意味著每筆投資金額不會太高，需要集合眾人之力，但現行法律恰恰限制了股權眾籌投資者的人數，這在現實中造成了不可調和的矛盾。

三、股權眾籌投資者保護的法律制度構建

（一）建立強制信息披露制度

募資者方面，應當向證券監督管理機構申報，向投資者和眾籌平臺提供，并使潛在投資人了解如下信息：第一，募資者的名稱、法律身份、地理位置和網站地址；第二，董事和高管以及任何擁有超過20%股權的股東姓名；第三，募資者的業務介紹和未來商業計劃；第四，募資者的財務狀況介紹；第五，針對目標發行額，募資者對發行收益的目的和使用規劃的明確介紹；第六，目標發行額、目標發行額截止日期，以及募資者集資目標進展情況的定期更新。眾籌平臺方面，應當進行的信息披露包括： 第一，提供包括與投資風險和其他投資者教育材料相關的信息披露； 第二，在向任何投資者出售股權之日前的規定時間，向證券監督管理機構和潛在投資者提供募資者應披露的任何信息。

（二）完善投資者退出機制

由于股權眾籌企業多處于初創期，若要等到 IPO 時才能退出，則風險過大，回報周期也過長。應當允許這些初創企業的股東通過股權交易所或者全國中小企業份轉讓系統（ 新三板） 實現退出，反過來，在股權交易所或“新三板”上市的企業也可以考慮通過股權眾籌的方式融資。或者可以針對股權眾籌建立專門的二級市場，為保持眾籌股權的具備適度流動性，該市場中的股權買受人應僅限于天使投資人或風險投資人等專業投資者，這樣既能實現股權眾籌投資者的退出，同時又保證了市場的穩定。

（三）《公司法》與《證券法》聯動

為了規避《公司法》中關于股東、合伙人人數限制的規定，股權眾籌項目的投資者往往要先組建有限合伙企業，再整體入股創業公司。在股權眾籌融資模式下，不應當對投資者的人數做過多限制，股權眾籌投資者的人數在證券發行統計時應被排除。如果僅是股權眾籌投資者人數超過200人，不應認定為《證券法》中“向特定對象發行證券累計超過二百人”。

參考文獻：

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