銀行永續(xù)債熱身，穩(wěn)增長利器出鞘
2018-01-01 08:13:28吉靈浩
證券市場周刊 2018年46期
吉靈浩
年底臨近，在人民銀行的呵護下，資金面波動趨于緩和，債券市場交投趨于清淡，市場關(guān)注的焦點轉(zhuǎn)向2019年。隨著商業(yè)銀行永續(xù)債發(fā)行的逐漸展開，將為銀行一級資本的補充開辟更為便捷的途徑，為寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?chuàng)造條件。
人民銀行近期公告稱，12月25日，國務(wù)院金融委辦公室召開專題會議，研究多渠道支持商業(yè)銀行補充資本有關(guān)問題，推動盡快啟動永續(xù)債發(fā)行。
這已不是人民銀行2018年首次提及發(fā)行永續(xù)債補充銀行資本，早在2018年2月，人民銀行就曾發(fā)布中國人民銀行公告[2018]第3號，規(guī)范銀行業(yè)金融機構(gòu)發(fā)行資本補充債券（包括無固定期限資本債券和二級資本債券）的行為。3月份，銀保監(jiān)會也發(fā)布了《關(guān)于進一步支持商業(yè)銀行資本工具創(chuàng)新的意見》，提出要增加資本工具種類，包括無固定期限資本債券、轉(zhuǎn)股型二級資本債券、含定期轉(zhuǎn)股條款資本債券和總損失吸收能力債務(wù)工具等。監(jiān)管為何一再提及發(fā)行永續(xù)債？發(fā)行永續(xù)債對銀行來說又意味著什么呢？
筆者認為，永續(xù)債發(fā)行將成為打通寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗У年P(guān)鍵一環(huán)，并影響貨幣市場與債券市場的供求均衡。
何為永續(xù)債
在弄清楚銀行為何發(fā)行永續(xù)債之前，我們首先需要厘清永續(xù)債是什么樣的工具。
所謂永續(xù)債，顧名思義就是沒有明確到期日或者期限非常長的債券，也就是理論上的永久存續(xù)。永續(xù)債與普通債券相比有不少共性，例如在銀行間或交易所市場發(fā)行，投資者可以定期取得利息等等，但永續(xù)債也有很多與普通債券不同的個性，例如投資者不能在一個特定的時點得到本金，清償順序在一般債務(wù)和次級債務(wù)之后，發(fā)行人有權(quán)自主決定延遲付息且不算違約（但延遲期間發(fā)行人不得分紅或減少注冊資本），發(fā)行人有贖回選擇權(quán)，許多永續(xù)債存在票面利率重置或跳升機制等等。
由于永續(xù)債存在一系列有利于發(fā)行人而不利于投資人的條款設(shè)定，因此永續(xù)債發(fā)行主體相對較少，目前國內(nèi)以央企和地方國企為主，票面利率相對較高，評級相對同一發(fā)行人其他債券更低。
在中國永續(xù)債早已不是新鮮事物，自2013年武漢地鐵集團有限公司發(fā)行國內(nèi)第一只永續(xù)債（13武漢地鐵可續(xù)期債）起，中國永續(xù)債市場已經(jīng)經(jīng)歷了長足的發(fā)展。截至目前，存續(xù)永續(xù)債達到1174只，存續(xù)規(guī)模超過1.68萬億元，2018年以來共計發(fā)行永續(xù)債400余只，發(fā)行規(guī)模超過5400億元。
不過，到目前為止，商業(yè)銀行尚未發(fā)行過永續(xù)債。
銀行補充一級資本的有效工具
銀行之所以要發(fā)行永續(xù)債，主要目的在于補充資本，準確的說是補充一級資本。
按照現(xiàn)行的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》（下文簡稱“《辦法》”）規(guī)定，商業(yè)銀行資本分為一級資本和二級資本，其中一級資本又分為核心一級資本和其他一級資本。《辦法》對商業(yè)銀行存在最低資本要求，核心一級資本充足率、一級資本充足率、資本充足率分別不得低于5%、6%和8%（資本充足率計算公式為（總資本-對應(yīng)資本扣減項）/風險加權(quán)資產(chǎn)×100%，核心一級資本充足率和一級資本充足率計算公式則相應(yīng)將總資本替換為核心一級資本和一級資本）。
除了最低資本要求外，《辦法》規(guī)定了商業(yè)銀行還需滿足儲備資本（2.5%）、逆周期資本（0-2.5%）、系統(tǒng)重要性附加資本（系統(tǒng)重要性銀行1%，其他銀行無）的要求，均需由核心一級資本滿足，因此系統(tǒng)重要性銀行和其他銀行核心一級資本最低分別要達到8.5%和7.5%。而近年來人民銀行創(chuàng)設(shè)的MPA考核機制中，資本充足率也是核心考核指標之一，屬于一票否決指標，且與廣義信貸增速直接掛鉤，對銀行資本充足率的考核要求更高。
未來隨著TLAC等巴塞爾Ⅲ協(xié)議規(guī)定的新監(jiān)管指標逐漸開始實施，銀行資本充足率需要逐漸達到20%以上的水平，因此長期來看銀行都有較強的補充資本要求。
由于銀行表內(nèi)的大多數(shù)資產(chǎn)配置行為均需要消耗風險資本，因此資本充足率考核日趨嚴格的背景下，在保證資本充足率達標的前提下，銀行若想要維持一定的資產(chǎn)擴張速度，就必須補充足夠的資本。尤其是在監(jiān)管層要求銀行加大信貸支持實體經(jīng)濟力度，助力穩(wěn)增長的情況下，銀行補充資本的需求就更為迫切。
那么銀行應(yīng)該如何補充資本呢？除商業(yè)銀行內(nèi)源性補充資本的途徑（資本公積、盈余公積、未分配利潤等）以外，核心一級資本的外部補充途徑主要是普通股（IPO、定增、可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股等），其他一級資本的外部補充途徑主要是優(yōu)先股和永續(xù)債，二級資本的補充途徑主要是二級資本債。其中核心一級資本最難補充，無論是IPO、定增還是可轉(zhuǎn)債發(fā)行都需要審批且時間漫長;其他一級資本的補充工具中，優(yōu)先股需要在交易所發(fā)行，同樣較為繁瑣，而永續(xù)債發(fā)行則相對容易;二級資本補充相對最為容易，且成本較為低廉，今年以來累計發(fā)行已超過4000億元。
所以，未來隨著銀行開始發(fā)行永續(xù)債，將為銀行補充一級資本帶來更為方便且成本相對可控的新途徑。
不過需要指出的是，由于監(jiān)管對于資本補充工具有著嚴格的要求，因此未來商業(yè)銀行發(fā)行的永續(xù)債不會包含利率跳升機制及其他贖回激勵，且必須含有減記或轉(zhuǎn)股的條款。
永續(xù)債分流長期配置需求
對債券市場而言，永續(xù)債發(fā)行的影響主要集中在兩個維度。
一方面，商業(yè)銀行發(fā)行永續(xù)債會一定程度上增加債券供給，分流部分債券配置需求，尤其是長久期利率債和高評級信用債的配置需求，因為商業(yè)銀行信用風險相對較低，永續(xù)債的利率一般而言較利率債和同評級的信用債具有較大優(yōu)勢。
另一方面，更為重要的是，商業(yè)銀行發(fā)行永續(xù)債主要目的在于補充資本，為未來資產(chǎn)擴張開辟空間，在目前的寬信用政策導向下，銀行資本的補充必然為未來寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?chuàng)造更為良好的環(huán)境，信貸和民企信用債有望受益。而由于永續(xù)債發(fā)行成本較高，配置利率債無法覆蓋成本，因此永續(xù)債發(fā)行對利率債利好有限。
寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗в型涌?/h3>
眾所周知，從信貸收支表的角度，M2的變動可以由貸款、債券投資、股權(quán)及其他投資、外匯占款、財政存款和其他項的變動來粗略擬合。
11月M2增速與10月持平，繼續(xù)維持在8%的歷史低位，對比2017年11月和2018年10月的數(shù)據(jù)，我們不難發(fā)現(xiàn)，11月M2增速維持低位主要受財政存款的超季節(jié)性投放、債券投資的增長偏低、股權(quán)及其他投資的繼續(xù)減少和其他項的下滑影響。11月無論是央行口徑財政存款還是金融機構(gòu)口徑的財政存款的下降幅度都創(chuàng)下了2012年以來同期新高，表明2018年11月財政支出的節(jié)奏顯著加快。因此，即使信貸投放超出歷史季節(jié)性，但在上述因素低于歷史同期的拖累下，M2增速依然徘徊在歷史低點。
從不同類別銀行的資產(chǎn)配置行為來看，10月份，降準釋放大量流動性，導致各類銀行存放中央銀行存款都大幅減少，流動性寬松過程中中小銀行受益最為明顯，貸款、債券等各類資產(chǎn)全面擴張。但整體來看，降準對10月信貸擴張的刺激作用并不明顯，貨幣政策寬松并未充分傳導到實體經(jīng)濟。
11月，這一情況有了很大轉(zhuǎn)變，隨著決策層對小微、民營企業(yè)融資的刺激政策不斷出臺，信貸擴張開始顯著加速，一方面導致派生存款增加，準備金存款明顯上升，另一方面與10月相比信貸擴張明顯對股權(quán)及其他投資、買入返售等同業(yè)業(yè)務(wù)形成了擠出效應(yīng)，證明隨著政府對貨幣政策傳導的關(guān)注度上升，貨幣政策的有效性開始逐步提高。
至于貨幣市場流動性，筆者認為流動性無近憂，但不可無遠慮。展望未來，在跨年和春節(jié)前的時間窗口，流動性存在大幅波動的風險，央行主要以投放流動性對沖資金面擾動為主，續(xù)作或加碼正回購的可能性很低，10月進行的定向正回購操作未來將逐漸到期投放流動性。但在央行穩(wěn)健中性貨幣政策基調(diào)依然延續(xù)的背景下，如果春節(jié)后隨著居民取現(xiàn)投放的基礎(chǔ)貨幣回流銀行體系，資金面變得過于寬松，不排除央行有重啟正回購的可能性。
隨著2018年中央經(jīng)濟工作會議進一步強調(diào)疏通貨幣政策傳導機制，2019年寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗в型M一步加快，對經(jīng)濟的托底作用也將逐步顯現(xiàn)。
作者為華創(chuàng)證券固定收益分析師
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