互聯網非公開股權融資的法律問題及完善措施

孫學津

華北理工大學人文法律學院，河北 唐山 063200

一、互聯網非公開股權融資的基本理論

互聯網非公開股權融資的定性主要從國家政策文件層面界定。《私募股權眾籌融資管理辦法(試行)(征求意見稿)》提出“私募股權眾籌”即融資者通過互聯網融資平臺以非公開方式進行股權融資的活動。《關于對通過互聯網展開股權眾籌融資活動的機構進行專項檢查的通知》，將股權眾籌融資與私募股權眾籌融資進行區分，當前市場上存在的融資活動以私募方式融資。《場外證券業務備案管理辦法》將“私募股權眾籌”修改為“互聯網非公開股權融資”。互聯網非公開股權融資是初創企業或者中小型企業通過互聯網股權融資平臺的方式向特定合格投資者進行的非公開股權融資活動。股權眾籌融資是以“公開、小額、大眾”的特點，主要以京東眾籌、螞蟻眾籌、平安眾籌試點，試點尚未試行。

二、互聯網非公開股權融資的法律問題

(一)融資模式運行合法性問題

互聯網非公開股權融資性質上屬于“私募”的范疇，受到“非公開”和“特定對象200人數限制”因此其合法性在我國目前法律面臨合法性障礙，其主要承擔更多刑事風險，非法集資、非法吸收公眾存款或變向吸收公眾存款、非法發行證券等。互聯網非公開股權融資主要是通過互聯網方式展示融資項目，由于此種方式具有公開的特點，實踐中通常以項目投資者限定在實名注冊且通過平臺評估的合格投資者的范圍內，受特定對象的規避違法風險。同時受融資人數的限制，主要是通過“領頭+跟投”的模式，通過成立有限公司或有限合伙企業，以其作為投資人進行融資，參與實際項目運行和公司治理活動，巧妙避免了合法性風險，全國首例眾籌融資案中對人人投此種方法并未作出否定，間接上承認此方式的合法性。不難看出，互聯網非公開股權融資模式在市場運行過程受到《刑法》、《公司法》、《證券法》等諸多限制，當前的融資平臺受其規制下，保證其合法合規運營。

(二)融資平臺法律定性不明

互聯網非公開股權融資平臺目前采用備案制進行管理，證券業協會通過核實備案。全國首例眾籌融資案件中關于融資平臺在三者間的法律地位進行分析，定性其與投資者與融資者屬于居間合同關系，平臺責任范圍為信息審核、風險防控以及交易結構設計、交易過程監督，目的是促成交易。有觀點認為，股權融資平臺主要責任是幫助融資者與投資者之間建立聯系，提供雙方融資信息，法律咨詢和信息披露等服務，融資成功后獲取傭金，此種關系下更偏向委托合同關系，地位屬于中介機構。另一種觀點認為融資平臺的法律定性屬于特殊券商，將其定位為不同于傳統券商的特殊券商，因其屬于融資中介機構，通過平臺發布項目信息，融資者獲得融資款項，實現股權流通，不容忽視的是券商幫助上市公司承銷股票，通過嚴格程序限制，相比較而言，融資平臺項目融資具有極大的不確定性，融資者多為初創或中小企業，投資者資質要求更低。實踐中融資平臺具體的職責范圍受公司自我制度約束，例如在項目投后管理、信息披露等義務、工商變更登記、財務核實職責，需實際分析平臺設定責任范圍。

(三)信息披露受限問題

互聯網非公開股權融資模式下的非公開性要求下，對如何保障投資者合法權利顯得尤為重要。互聯網非公開股權融資目前尚未有專門的法律法規進行監管和規制，投資者進行項目投資中信息獲取途徑受限，一方面來自融資平臺信息的核實和傳遞，另一方面是融資方對項目進程及公司經營狀況的信息披露。實踐中融資方主要是中小型企業或者初創企業，對融資項目信息強制披露或者披露信息過多，不僅僅會大大增加企業運營成本，消耗企業資金、人力、精力，還可能造成對企業商業秘密或知識產權泄露的風險，不利于企業成長和企業安全。融資平臺作為投融資方信息交流媒介，投資者信息獲取依靠于融資平臺的信息披露，融資平臺對融資方信息的真實性不做嚴格要求，只是承擔發布公告信息的職責，不進行信息篩選核實，無法滿足融資者信息的及時性和真實性。不難看出，信息披露作為互聯網非公開股權融資中核心，對信息披露的范圍多大，信息真實性審核主體及監管主體的確認，責任承擔尚不明確。

三、互聯網非公開股權融資的完善措施

(一)確認互聯網非公開股權融資地位的合法性

作為互聯網金融的組成部分，受我國證券范圍限制，此種融資形式被迫游離在非法集資的邊緣，需要法律層面明確其合法性。目前，股權融資以投資性合同性質存在，我國《證券法》草案中將證券解釋為特定的財產權益，可以轉讓或交易的憑證或者投資性合同，因此，將此種行為納入《證券法》的范疇，規范融資行為具有極大程度的可行性。除此以外，互聯網非公開股權融資需要制定專門的實施細則進行監管，保證融資市場穩定。

(二)嚴格規范融資平臺業務規則

互聯網非公開股權融資要求融資平臺作為中介機構為投融資雙方提供服務，需要明確融資平臺責任，承擔信息服務，擔任投融資雙方交流媒介，不得經手融資資金，同時做到及時披露項目及企業經營狀況，禁止從事融資擔保等服務，制定出行業準則，對其對公開信息真實性禁止調查義務，需要根據各融資平臺運營模式做出具體合理審核規則。同時針對融資平臺本身良莠不齊的現狀，應制定法律法規定融資平臺資質和業務范圍，將向證券業協會備案制改為牌照許可制，保證融資平臺的專業性和風險承擔能力。

(三)完善信息披露制度

互聯網非公開股權融資中融資平臺信息披露要從項目融資前、中、后三個方面完善信息披露制度。融資前，融資平臺核實融資方的企業和項目具體信息，包括商業計劃書、資金用途、資金總額及未來承受的資金風險；融資中融資平臺要及時披露融資方企業的基本狀況、融資動態、注冊資本等人員及財務信息；融資后，融資者要持續披露企業及項目的運營現狀，可以制定融資平臺信息公告的方式、時間和頻率，如相適應的通訊平臺或聊天途徑，定時的信息披露工具等。“領頭+跟投”模式下出現領頭人具有信息披露職責下要求融資平臺要及時協助領頭人發布信息，督促領頭人及時公布。融資平臺關于信息披露的真實性具有審核的義務，平臺可以由專業人員進行信息核實，向融資方了解信息真實性，保障融資信息披露的真實完整。

融資方的信息披露受到嚴格的要求，謹慎把握信息披露的范圍，主要對融資后公司的運營現狀、財務狀況、公司內部人員及結構變動、違規處罰等涉及融資者權益的信息全方位披露，同時發揮融資平臺督促作用，相互監督。對于融資平臺或融資方未及時、準確、完整、真實的信息披露造成投資者經濟損失的，承擔相應的賠償責任。