保險資金舉牌地產股專題研究

張聞聞

摘 要： 我國居民資產63%配置在不動產，余下37%幾乎配置在現金和有價證券。從目前的情況來看，現金向不動產轉移的空間并不大，反映的是現金的購買力不足，未來需要依靠居民收入的提升來提高購買力，提高現金和有價證券的占比。資產荒時代，居民會傾向配置有價證券中相對高收益的保險。“償二代”改變險資配置結構，利好權益類大藍籌，投資比例上升，險資配置地產股的大勢已來。

關鍵詞： 資產配置；固定收益類市場；權益類市場；償二代；風險因子

一、目前居民不動產占比63%，配置有價證券的空間更大

我國居民資產63%配置在不動產，余下37%幾乎配置在現金和有價證券。根據瑞士信貸的全球財富報告，截至2015年，中國成年人的人均財富值為2.3萬美元，其中包含金融資產1.3萬美元，非金融資產1.2萬美元。按照瑞士信貸對于金融資產和非金融資產的解釋，金融資產主要包括現金、有價證券等，非金融資產主要統計的是不動產，而對于無形資產和另類由于統計較為困難所以大多進行了忽略，所以，這里的非金融資產主要以房地產而存在。從絕對水平上來看，這個數據比真實情況略有低估，根據該數據，不動產的存量價值為79萬億元，較我們測算的存量住宅價值的125萬億元低。同時，由于金融資產的統計相對容易，所以若我們按照125萬億元調整不動產的價值，則人均財富值提升至2.9萬美元，不動產占比則提升至63%。

1、居民資產從現金向63%的不動產轉移的空間并不大

從目前的情況來看，從現金向不動產轉移的空間并不大，反映的是現金的購買力不足，未來需要依靠居民收入的提升來提高購買力。從家庭資產配置角度，目前確實有更多的資源均用于配置不動產的現象，推升了房價。目前從人均財富上來看，中國較發達國家仍然落后10年以上，因此確實需要依靠未來的收入增長來提高現金和有價證券的占比。

二、資產荒時代，居民會傾向配置有價證券中相對高收益的保險

1、低利率環境下，債權類理財產品、貨幣基金和國債的收益率都在下行。

2、保險類產品年化收益率能達4.5%，從保險品種演變到投資品種，目前來看，保險的收益率相比固定收益類是相對較高的，萬能險年化收益率能達4.5%，同時隨著近年權益類市場活躍度的降低，居民配置保險將會是一個不錯的選擇。

三、“償二代”改變險資配置結構，利好權益類大藍籌，投資比例上升

保險資金的發展和投資方向的變化將極大的影響我國資本市場的結構。目前在銀行間債券市場，保險機構已成為僅次于商業銀行和基金公司的第三大機構投資者；在股票市場上，保險機構是僅次于基金的第二大機構投資者。 保險資產的投資方向大致可以分為：1）現金類，包括定期存款、現金及現金等價物；2）債券類投資；3）權益投資，包括股票和基金；4）其它固定收益類投資；5）不動產投資，包括商業、寫字樓和房地產信托投資基金（REITS）等。

1、今年以來，保費收入增長超過40%

保險公司保費收入成倍增長，對應保險資金運用余額規模極速擴張，加大了對投資配置的考驗。保費收入從2005年的4927億元增長到2015年的24283億，增長近4倍，復合增長率為17%。保險資金運用余額從2013年5月7萬億增長到2016年5月的12萬億，增長了5萬億，約70%左右。

2、保險投資結構從債券和貨幣多樣化至權益和其它投資類產品

保險資金絕大部分投資于債券市場和貨幣市場，但投資結構逐漸優化至權益市場和其它投資類產品。2008年中國人壽債券和定期存款投資占比高達85%，股票和基金占比僅為8%，而其它類投資占比更小為7%。而到2015年，中國人壽的債券和定期存款占比下降到72%，股票和基金占比上升至13%，而其它投資占比增長1倍多，到達15%。保險公司配置權益類股票和基金占比上升的同時，其它類投資的增速最快。以中國太保為例，其債券和定期存款投資占比從2008年的88%下降到2015年的71%，相反股票和基金的投資占比從5%上升到10%，其它類投資占比則從7%增長到18%，增長了150%。

近期，低利率環境下的“資產荒”，客觀上使得未來固定收益類資產和另類投資難度加大。保險公司已經在戰略上逐步提升權益類資產投資占比。從與國際成熟國家接軌的角度看，國外股權、債權市場投資占比各到一半，而國內股權占比不到15%，仍有很大發展轉型空間。

四、“償二代”從規模導向轉變為風險導向，險資配置地產股的大勢已來

2016年1月保監會決定正式實施償二代，相比于以規模為導向的“償一代”，“償二代”則以風險為導向，加大了對大藍籌股票的容忍度，因此是利好險資配置房地產的。在維持權益配置比例不變的情況下，保險公司會選擇通過增加大盤藍籌股配置比例、相應減小中小市值股配置比例來減少價格風險對償付能力的影響。

同時，保險資金持股方式“由分散向集中”轉變，因為當保險機構舉牌上市公司持股比例達到5%且派駐董事時，其股票投資的記賬方式可由公允價值法轉為權益法。用權益法核算可以避免股價波動對險企財務報表的影響，提高投資收益率，并將在償二代下釋放資本金，減輕資本壓力。

1、除了受償二代影響，保險買入地產股還考慮資產規模、回報率和業務合作

除了受償二代影響，保險買入地產股的理由主要有三：1）資產規模大。2）回報率穩定。3）可能有的業務合作。盡管目前在養老、社區等方面的合作并沒有特別成功的案例，但這一定是一個方向，同時REITs等一旦試點，保險和地產這兩個天然的可以進行最緊密的結合。

2、地產股選擇方向上，會從股息率、ROA、資源類三個方面衡量

在低利率環境下，固定收益類的理財和債券收益率都是在下降的，理財產品和債券都屬于有期限產品，今年市場將有15%的理財產品陸續到期，就會涉及到一個再投資問題，在疊加保費的超高速增長，再投資壓力會更上一個臺階。那么在沒有好的資產配置的情形下，到期的理財產品資金會流進收益率相對較高的股票和基金市場，那么這些新增資金極大可能會選擇配置一部分房地產的股票。從選擇方向來看，會圍繞三個方面：1）股息率，如果按權益法計量，直接體現為當前損益；2）資源類，長期持有，等到項目變現的NAV回歸；3）ROA，當前租金收益率低下，但若市場利率繼續下行、且有效投資渠道不多的情況下，這類會受益。

參考文獻

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