實物期權(quán)在投資決策中的運用

(重慶工商大學(xué) 重慶 400067)

一、實物期權(quán)的概念界定

期權(quán)(option)是一種未來的選擇權(quán)，是指購買方向賣方支付一一定的費用后所獲得的在將來某一特定到期日或某一時間內(nèi)按協(xié)定的價格購買(買權(quán),call(option.看漲期權(quán))或出售(賣權(quán):看跌期權(quán))一定數(shù)量的某種標的資產(chǎn)的權(quán)利。根據(jù)標的資產(chǎn)不同期權(quán)分金期權(quán)和實物期權(quán)。早在Black和Scholcs開始研究金融期權(quán)定價理論時就已經(jīng)意識到期權(quán)定價理論同時可以應(yīng)用到其他各種問題的定價。受金融期權(quán)的啟發(fā)，人們提出了與金期權(quán)這種虛擬資產(chǎn)相對應(yīng)的概念一實物期權(quán)。并開始將期權(quán)思想和方法應(yīng)用于金融期權(quán)市場以外的實物資產(chǎn)投資與管理尤其是資本預(yù)算投資中。

二、傳統(tǒng)投資決策方法存在的問題

在投資決策行業(yè)中，傳統(tǒng)投資決策方法即NPV法在各公司的投資決策中得到了廣泛的應(yīng)用。當(dāng)NPV>0時，進行投資；當(dāng)NPV<0時，放棄投資。在決策初期，現(xiàn)金流可以較為準確地被估算，方便快捷，簡單易懂，可以作為一種好的評價現(xiàn)金投資機會的方法。但是隨著投資決策過程中不確定性的因素越來越多，僅僅應(yīng)用這種方法來判斷投資與否，很可能會做出錯誤的決策，喪失好的投資機會。凈現(xiàn)值法對于一些具有高度不確定性的項目，往往會做出錯誤的判斷。針對傳統(tǒng)投資決策的局限性，借助期權(quán)理論引入實物期權(quán)方法。

三、實物期權(quán)在項目投資決策中的應(yīng)用實例分析

實物期權(quán)在項目投資決策中應(yīng)用的實例很多，在此僅對實物期權(quán)在擴張期權(quán)中的應(yīng)用實例進行分析。A公司是一個頗具實力的制造商。2010年公司管理層估計某種新型產(chǎn)品可能有巨大發(fā)展,計劃引進新型產(chǎn)品技術(shù)。考慮市場的成長需要一定時間，該項目分兩期進行。第一期投資1200萬元于2010年末投入，2011年投產(chǎn)，生產(chǎn)能力為50萬只。

第二期投資2500萬元于2013年末投入，2014年投產(chǎn)，生產(chǎn)能力為100萬只。

公司的風(fēng)險必要報酬率為10%,無風(fēng)險利率為5%。假設(shè)第二期項目的決策必須在2013年底決定,該行業(yè)風(fēng)險較大,未來現(xiàn)金流量不確定，可比公司的股票價格標準差為14%，可以作為項目現(xiàn)金流量的標準差。

結(jié)論:考慮擴張期權(quán)的第-期項目凈現(xiàn)值=193.1265-198.544=-5.4175(萬元)。根據(jù)凈現(xiàn)值法的決策準則，因為NPV<0,所以，不應(yīng)該投資第一期項目。

四、實物期權(quán)在項目投資決策中應(yīng)用應(yīng)注意的問題

雖然實物期權(quán)方法能夠避免傳統(tǒng)評價方法的某些弊端,提高項目決策的準確率，但是由于實物期權(quán)定價模型有著嚴格的假設(shè)，這就決定了并不是所有的項目都適用實物期權(quán)的方法。為了準確地運用實物期權(quán)理論評價投資項目，需要注意以下問題:

1.注意價值漏損與信息成本的影響價值漏損出現(xiàn)的原因是標的資產(chǎn)的持有者能獲得來自標的資產(chǎn)所帶來的便利收益，比如股利，專利權(quán)收入，儲存成本，以及其他暗含的便利收益,在發(fā)生價值漏損的時候，實物資產(chǎn)的價值會相應(yīng)地改變，這時需要根據(jù)標的資產(chǎn)的價值漏損，對實物期權(quán)定價模型做出相應(yīng)的調(diào)整。

2.引入“順序期權(quán)”在大多數(shù)場合,各種實物期權(quán)存在一定的相關(guān)性，這種相關(guān)性不僅表現(xiàn)在多個投資項目之間的相互關(guān)聯(lián)，而且同一項目內(nèi)部各子項目之間也前后相關(guān)。通常,投資者進行投資時，不是一次性的完全投資，而是分階段、有順序地投資。當(dāng)管理者獲得與投資項目相關(guān)的信息時，就會重新評價投資項目的價值，并據(jù)此決定繼續(xù)追加投資或撤回投資;其次，后續(xù)投資通常與前期所實施的管理控制相關(guān)，只有進行了前期投資，才有后續(xù)投資的機會,通過前期所收集的相關(guān)信息，可以為后續(xù)投資提供決策參考;最后，管理者可以通過比較不同投資路徑下的投資項目的價值,以選擇最優(yōu)的實施路徑。對于這種具有相關(guān)性的階段性投資,通過引入路徑依賴的思想，即引入“順序期權(quán)”。

3.考慮隨機事件對項目價值的影響在大多數(shù)實物期權(quán)應(yīng)用研究中，都假設(shè)資產(chǎn)的價值變化遵循幾何布朗運動，但是當(dāng)一些重大信息(政治、疾病問題等)出現(xiàn)時，標的資產(chǎn)的價格會發(fā)生不連續(xù)地變動，即跳躍。默頓指出:標的股票的收益是由標準幾何布朗運動“引起的連續(xù)變動和泊松過程”弓起的跳躍共同作用的結(jié)果。

4.注意期權(quán)執(zhí)行價格的動態(tài)變化通常假定在執(zhí)行期權(quán)時都具有-個確定的執(zhí)行價格。在市場環(huán)境相對穩(wěn)定時，投資額變化不大，假定一一個不變的執(zhí)行價格具有可行性。但是,對某些投資額起伏很大的投資項目，就需要實事求是地分析投資額變化的特性,這樣才能更準確地評價項目的價值。

5.利用博弈論的方法分析實物期權(quán)實物期權(quán)的持有者在行權(quán)時，可能并不擁有購買標的資產(chǎn)的獨占權(quán)利，競爭者可能會提前執(zhí)行期權(quán)。因此，在項目的投資決策過程中，同樣也不能忽略競爭對手的存在，需要通過競爭對手所傳遞出的信息，做出相應(yīng)的決策，對于這些不確定的問題,需要引入博弈論來分析實物期權(quán)，通過引入博弈論能很好地擬合競爭者之間的動態(tài)博弈行為，以此更加準確地擬合實際決策過程。

四、總結(jié)

項目投資決策評價既需要綜合運用經(jīng)濟學(xué)和管理學(xué)兩大學(xué)科的有關(guān)理論開展深入的理論研究，又需要以一般的項目投資決策實踐作為基礎(chǔ)，因此，具有相當(dāng)?shù)碾y度和挑戰(zhàn)性。實物期權(quán)是價值評估分析的工具，是現(xiàn)金流折現(xiàn)評估的有力補充工具，已經(jīng)成為一種投資項目價值評估的重要參考方法，隨著我國市場準入條件的進一步放寬，世界經(jīng)濟的動蕩將更加持續(xù)沖擊我國的經(jīng)濟發(fā)展，企業(yè)面臨的不確定環(huán)境更加嚴峻，實物期權(quán)理論將在我國企業(yè)應(yīng)對不確定性的挑戰(zhàn)、選擇最佳的投資項目中發(fā)揮更重要的作用。所以，實物期權(quán)思想將傳統(tǒng)的NPV指標的剛性的二值判斷――投資或不投資,擴充到三維選擇：即現(xiàn)在馬上投資、采取措施保留在今后投資的權(quán)利和根本不投資。也正是這種三個維度的選擇才使得決策者開始關(guān)注最佳投資時機問題，從而更加有利于決策者對投資決策時機做出更好更有效的把握。