PPP項目中基于基金融資架構的合并財務報表問題研究

(中興財光華會計師事務所(特殊普通合伙)南京分所 江蘇 南京 210029)

當前，我國在大力推行政府和社會資本合作模式(即PPP)項目，PPP項目的典型模式是由政府與社會資本合資成立項目公司(一般為有限責任公司)，其中政府方占較小的股權比例，社會資本方占較大的股權比例，社會資本方將較大概率地面臨合并項目公司財務報表問題，然而以央企為代表的社會資本方受到資產負債率剛性制約，以及一些民營上市企業，他們中多數時候(尤其項目運作初期)是不愿意合并項目公司報表的。在此背景下，是否合并財務報表問題成為投資者關注的一個問題，本文通過對合并報表范圍進行全面梳理、對新準則下的控制三要素進行深入理解，據此探究合并報表的一些原則或標準，同時以PPP項目中的常見投融資架構模式為例，分析探討是否需要合并報表，以期為PPP項目投資者投融資架構決策提供一些啟發。

一、國際三大合并理論介紹

關于財務報表的合并范圍，國際上形成了三大合并理論，即母公司理論、實體理論和所有權理論。相較于所有權理論和合并理論而言，母公司理論出現的較早，該理論認為合并財務報表是母公司財務報表的擴展和延伸，編制合并財務報表是為了給母公司股東提供信息，母公司理論以法定控制權為基礎，以半數以上表決權標準來決定是否應將被投資主體納入合并范圍。

所有權理論反映的是母公司所擁有的資源，而不是所控制的資源，這與財務報表合并的核心概念——控制是完全不同的，所有權理論采用比例法編制合并財務報表主要用于共同控制的產權關系下，比如合營企業，鑒于以控制為基礎確定合并范圍目前在學術界已被普遍認可，以擁有為基礎的理論思想對于當前會計準則中關于合并范圍方面的規定影響甚微。

從實踐來看，實體理論已成為當前的主流理論，該理論認為母子司之間的關系是控制與被控制，而不是擁有與非擁有，所以進行合并財務報表的編制時，直接將子公司所有資產、負債、所有者權益等反映在合并財務報表即可，并不需要考慮母公司持股比例問題，在實體理論下，母公司按照完全合并法合并母公司實質控制的子公司的資源這一會計處理過程契合了實質性控制的要求，也慎重地將企業合并過程中的財務杠桿作用考慮在內。

二、國內合并準則發展歷程

同國際合并理論的發展相似，我國合并會計準則也經歷了一個發展的過程：1992年我國開始實施《股份制試點企業會計制度》，其要求“上市公司占有被投資企業以上權益或者實質上擁有控制權的應編制合并財務報表，但如果接受投資企業經營內容獨特，單獨反映會計報表更為有用的可以不予合并”，這是我國最早正式對合并財務報表編制做出的規范；1993年7月《企業會計準則》正式實施并規定“企業對外投資如占被投資企業資本總額半數以上，或實質上擁有被投資單位控制權的，應編制合并會計報表”；1998年1月，財政部頒布《股份制企業會計制度會計科目和會計報表》，并將1992年開始施行的《股份制試點企業會計制度》全面取代；2006年2月，我國財政部正式頒布《企業會計準則第33號合并財務報表》(即原33號準則)，以規范合并財務報表的編制；2014年2月，我國財政部對《企業會計準則第33號合并財務報表》進行了修訂，自2014年7月1日起在所有執行企業會計準則的企業范圍內施行新準則。

三、對我國新會計準則中控制定義的理解分析

新會計準則規定：合并財務報表的合并范圍應當以控制為基礎予以確定。其實無論是國際還是我國會計準則，以控制為基礎的合并范圍都得到了普遍認可，但對于“控制”定義的認定都經歷了一系列的修訂過程，但時至今日，仍未形成一個準確的概念框架和統一的判斷標準，這使得在合并范圍界定的實際操作過程中往往摻雜著大量的職業判斷。

相較于舊準則，新準則對控制進行了重新定義，概括起來包含三個要素，即權力、可變回報、權力和可變回報間的聯系。

首先，權力是控制三要素理論的核心，控制強調投資方應擁有對被投資方的權力，表現為擁有主導被投資方相關活動的現時權利。

(一)識別被投資方的相關活動及其決策機制

判斷對被投資方的權力時很重要的一步是檢查其相關活動的決策機制。相關活動是指對被投資方的回報產生重大影響的活動，通常經營活動和財務活動被認為對其回報產生重大影響。相關活動可能包括但不限于下述活動：商品或勞務的銷售和購買；金融資產的管理；資產的購買和處置；研究與開發活動；確定資本結構和獲取融資活動等。當兩個或兩個以上投資方能夠分別單方面主導被投資方的不同相關活動時，能夠主導對被投資方回報產生最重大影響的活動的一方被認為擁有對被投資方的權力。

在檢查決策機制時，重點關注被投資方設立的目的及其設計以及如何作出有關下列活動的決策：變更戰略方向，包括收購和處置子公司；主要資本性資產的購買和處置；委任董事及其他關鍵管理人員和確定其酬勞；批準年度計劃和預算以及股利政策。相關活動一般由企業章程及協議中約定的權力機構(如股東會、董事會)來決策的，特殊情況下，相關活動的決策也可能基于合同協議約定等原因由其他機構來主導，如專門設置的管理委員會等。

(二)判斷賦予投資方對被投資方權力的權利

權力來源于權利，為擁有對被投資方的權力，投資方必須享有現時權利使其目前有能力主導被投資方的相關活動。投資方對被投資方的權力可能源自各種權利，例如：表決權或潛在表決權，委派或罷免有能力主導被投資方相關活動的該被投資方關鍵管理人員或其他主體的權利，決定被投資方進行某項交易或否決某項交易的權利，由管理合同授予的決策權利。

通常情況下，當被投資方具有一系列對回報產生重要影響的經營及財務活動，且需要就這些活動連續地進行實質性決策時，表決權或類似權利(單獨或結合其他安排)將賦予投資者權力。

在判斷投資方對被投資方所擁有的權利時，還應區分該權利是實質性權利還是保護性權利。實質性權利，是指持有人在對相關活動進行決策時有實際能力行使的可執行的權利，表現為對相關活動的是否進行或其他細節事宜的決定權。實質權力不僅包含提出方案以供決議的主動權力，還包含對已有方案做出決策的被動權力。保護性權利只能是在被投資方發生根本性變化或一些特殊情況發生時才能使用，旨在保護持有這些權利的當事方的權益，而不賦予當事方對這些權利所涉及的主體的權力，投資方僅持有保護性權利不能對被投資方實施控制，也不能阻止其他方對被投資方實施控制。

(三)投資方是否擁有對被投資方的權力識別

在某些情況下，某些主體的投資方對其權力并非源自于表決權，例如證券化產品、資產支持融資工具、部分投資基金等結構化主體。但大部分情況下，投資方通過表決權或類似權利獲得主導被投資方相關活動的現實權利，以下將以此類情形為例，討論識別投資方是否擁有對被投資方權力的一些關注事項。

1.持有被投資方半數以上表決權

當被投資方的相關活動由持有半數以上表決權的投資方表決決定，或者主導相關活動的權力機構的多數成員由持有半數以上表決權的投資方指派，且約定權力機構的決策由多數成員主導時，持有半數以上表決權的投資方擁有對被投資方的權力。例如，A燃氣公司和B燃氣公司分別出資50%和50%成立C公司，如C公司的相關活動以董事會會議上多數表決權主導，且A燃氣公司和B燃氣公司根據其享有企業所有者權益的比例，各自有權任命3名和2名董事，不存在其他相關因素，則A燃氣公司對C公司擁有權力。

2.持有被投資方半數或半數以下表決權

持有半數或半數以下表決權的投資方(或者雖持有半數以上表決權，但表決權比例仍不足以主導被投資方相關活動的投資方)，應綜合考慮以下事實和情況，以判斷其持有的表決權與相關事實和情況相結合是否可以賦予投資方擁有對于被投資方的權力。

(1)投資方持有的表決權相對于其他投資方持有的表決權份額的大小，以及其他投資方持有表決權的分散程度。投資方持有的表決權比例越高，或者其他投資方表決權越分散，投資方越有可能有現時能力主導被投資方相關活動。如A公司擁有B公司49%的股份，剩余投票權由數千位股東持有，但沒有股東持有超過1%的投票權，沒有任何股東與其他股東達成協議或能夠作出共同決策，在這種情況下，如不存在其他因素，一般認為A公司擁有對于B公司的權力。

(2)與其他表決權持有人的合同安排。投資方自己擁有的表決權不足，但通過與其他表決權持有人的合同安排使其可以控制足以主導被投資方相關活動的表決權，從而擁有被投資方的權力。例如，A長途汽車客運公司的4名股東B公司、C公司、D公司和E公司分別出資30%、30%、20%、20%，A長途汽車客運公司相關活動受其董事會主導，董事會由10名董事組成，其中B公司、C公司、D公司和E公司分別任命3名、3名、2名和2名董事。如B公司和C公司單獨簽訂合同安排，約定C公司任命的董事必須與B公司任命的董事以相同方式進行表決。這種情況下，若不存在其他因素，該合同安排賦予B公司在董事會議上獲得涉及相關活動的大多數投票權這一事實將使B公司擁有對A長途汽車客運公司的權力。

(3)其他合同安排產生的權利。投資方可能通過擁有的表決權和其他決策權相結合的方式使其目前有能力主導被投資方的相關活動。例如，投資方可能通過表決權和合同安排給予的其他權利，使其目前有能力主導被投資方的經營活動，或主導被投資方的其他經營和財務活動，從而對被投資方的回報產生重大影響。B公司持有A公司45%的投票權，其他十一位投資者各持有A公司5%的投票權，股東協議授予B公司任免負責相關活動的管理人員及確定其薪酬的權利，在這種情況下，雖然表決權不足半數，但結合股東協議條款賦予B公司任免管理人員及確定其薪酬的權利，可能被認為擁有對A公司的權力。

(4)投資方和其他方持有的潛在表決權。潛在表決權為獲得被投資方表決權的權利，例如可轉換工具、認股權證、遠期股權購買合同或期權所產生的權利。確定潛在表決權是否給予其持有者權力時所需考慮的因素包括：潛在表決權是否為實質性表決權，投資方是否持有其他表決權或其他與被投資方相關的決策權，這些權利與投資方持有的潛在表決權結合后是否賦予投資方擁有對被投資方的權力，潛在表決權工具的設立目的和設計，以及投資方參與被投資方的其他方式的目的和設計。

(5)被投資方以往的表決權行使情況等其他相關事實和情況。例如，被投資方的其他股東是否均為被動的財務投資者，以及被投資方以往股東大會的表決權行使情況。當被投資方的相關活動在通過表決權進行決策的情況下，投資方在考慮了所有相關情況和事實后仍不能確定投資方是否擁有被投資方的權力，則投資方不控制被投資方。

3.持有被投資方半數以上投票權

當投資方持有被投資方半數以上投票權時，通常情況下被認為擁有對投資方的權力，但當這些投票權不是實質性權利時，其并不擁有對被投資方的權力。

當其他投資方擁有現時權利使其可以主導被投資方的相關活動，且該其他投資方不是投資方的代理人時，則投資方不擁有對被投資方的權力。例如，持有半數以下表決權的其他方擁有實質性潛在表決權，并據此取得主導被投資方相關活動的現時權利。當投資方所擁有的表決權并非實質性權利時，即使持有多數表決權，投資方也不擁有對被投資方的權力。例如，由于無法獲得必要的信息或法律法規方面的障礙，投資方雖持有半數以上表決權但無法行使，則該投資方不擁有對被投資方的權力。持有半數以上表決權的投資方是否擁有權力，關鍵在于該投資方是否擁有主導被投資方相關活動的現時能力。此外，有些情況下，根據相關章程、協議或其他法律文件，主導相關活動的決策所要求的表決權比例高于持有半數以上表決權的一方持有的表決權比例。

我們可以通過對上述相關事項的識別，判斷投資方享有的權利是否足夠使其擁有對被投資方的權力。但擁有權力并不等同于形成控制，還需要結合風險報酬模式和回報模式進行綜合考慮。

其次，投資方通過涉入被投資方而承擔或有權獲得可變回報。在評價投資方是否控制被投資方時，投資方需確定其是否通過參與被投資方而享有可變回報。可變回報是不固定的并可能隨著被投資方業績而變化的回報，其可以僅是正回報，僅是負回報，或者同時包括正回報和負回報，投資方在判斷其享有被投資方的回報是否變動以及如何變動時，應當基于合同安排的實質，而非法律形式。

最后，控制要求投資方有能力運用其對被投資方的權力影響其回報金額，即回報模式。在一般情況下，雖然有多方能夠享有被投資方的回報，如非控股股東也能享有被投資方的利潤或分配，但卻只有一個投資方能夠控制被投資方，有能力運用其對被投資方的權力影響其回報金額。在評估控制時，應當識別擁有決策權力的投資方在行使權力時是主要責任人身份還是代理人身份，如果投資方是受托行使決策權力時，那么即便其有能力影響回報金額，也只是為代理人身份，并不控制被投資方，權力屬于主要責任人所有。例如，A通信公司為了子公司的發展引入財務投資者而設立C有限合伙企業——并購基金，A通信公司為LP，出資比例99.1%，B投資管理公司作為GP，出資0.89%，并約定合伙企業參與或收購標的后，將對其進行孵化和培育，待培育成熟、業務發展穩定后，在符合條件情況下，由A通信公司優先進行收購，C合伙企業投資實現退出。C合伙企業的投資決策委員會(權力機構)由5人組成，皆為A通信公司委派，B投資管理公司雖為GP，但由于在投委會并不擁有席位，故實際上是其是作為代理人的身份在管理C合伙企業，并不控制C合伙企業，權力屬于A通信公司。

四、案例分析——以PPP項目中引入基金的模式架構為例

PPP項目迅猛發展，各大施工、運營等基礎設施領域的龍頭企業對資金的需求也隨之劇增，為平衡資金需求，亦是為實現出表需要，紛紛通過引進財務投資人以期實現上述目標，其普遍模式是通過組建有限合伙基金參與到不同的PPP項目中。那么該模式下的負責建設或運營的社會資本是否真的能夠實現出表呢？接下來我們將以實踐中普遍的存在的引入基金的模式架構為例進行分析。

(一)案例一

社會資本A運營公司(LP)出資0.5億元，A公司的下屬子公司——B公司作為GP，出資100萬，C公司(財務投資人，LP)出資2.03億元，組建有限合伙基金。有限合伙基金的投資決策委員會由5人組成，其中A公司委派3人，C公司委派2人，B公司不委派，投委會決策需要4/5以上的成員同意才能通過。A公司與有限合伙基金組建聯合體共同投資某PPP項目，與政府方出資代表共同組建PPP項目公司(其中A公司出資600萬，有限合伙基金出資2.54億元，政府方出資2000萬元)，如未來C公司無法通過IPO、資產證券化等手段實現退出，則A公司承諾按約定在一定期限內一次性受讓C公司認購的合伙企業的份額。

本案例中，一方面，A公司沒有控制有限合伙基金的投資決策委員會，同時由于有限合伙基金的LP之間并不存在結構化安排，且A公司未對C公司提供其他增信措施，所以盡管A公司對于C公司的份額負有回購義務，仍不構成控制；另一方面，A公司在PPP項目中占股很小，在沒有其他因素的情況下，認為A公司不對PPP項目公司擁有控制權。

實踐中，還有一種模式是A公司在有限合伙基金中任劣后級LP，在這種情況下，如其不再對優先級LP提供額外的增信，且在公司章程、相關協議中設計合理，亦有可能被認定為沒有控制權從而實現出表。

然而隨著PPP項目競爭的越發激烈，當前的多數非經營類PPP項目財務收益率處于偏低狀態，且非經營性項目依靠經營管理實現超額收益的幅度也是微小的，在這種激勵不足的情況下，財務投資人希望轉移投資風險，如此出現了如下一類架構模式。

(二)案例二

社會資本A基建公司的下屬子公司——B公司作為GP，出資100萬，社會資本A公司為劣后級LP，出資0.5億元，其余2.03億元由C公司(財務投資人，優先級LP)出資，組建有限合伙基金，A公司與有限合伙基金組成聯合體共同投資某PPP項目，與政府方出資代表共同組建PPP項目公司(其中A公司出資600萬，有限合伙基金出資2.54億元，政府方出資2000萬元)，有限合伙基金可以獲得固定年化的收益分紅，且A公司承擔對有限合伙基金的遠期差額回購。

本案例中，A公司通過其子公司——B公司以GP身份設立有限合伙基金，有限合伙基金獲得固定年化的收益分紅，同時A公司對其提供了遠期差額回購增信手段，從而實質上由A公司享有了最大的可變回報、承擔最大的風險敞口，這都可能導致A公司成為項目公司的實際控制人。如不存在其他因素，A公司很可能需要合并項目公司報表。

在判斷社會資本是否控制項目公司時，并非簡單地依據其持股比例或法律形式，而是應遵守實質重于形式的原則，綜合考慮被投資方的設立目的和設計安排，識別被投資方的哪些活動是對其回報產生重大影響的相關活動、相關活動的決策機制、社會資本享有的實質性權利是否使其目前有能力主導被投資方的相關活動、社會資本通過參與相關活動而享有的可變回報、社會資本是否有能力運用對被投資方的權力影響其回報金額，以及社會資本與其他方的關系等相關事實和情況。因此，社會資本在設計相應的投融資架構模式時應根據自身需要，合理設計總體架構和相關細節。此外，由于當前合并范圍確定還存在著較大的職業判斷空間，建議適時尋求專業意見，以防出現相關會計風險。