空氣質量對家庭金融資產配置的影響分析

何婷 任石

摘 要：本文使用2016年中國家庭追蹤調查（CFPS）數據，研究空氣質量對于家庭金融資產配置的影響。實證結果顯示，空氣質量越差，將提高以現金與儲蓄為代表的無風險金融資產配置比例，抑制以股票為代表的風險金融資產的選擇和比例，內生性和穩健性檢驗證實空氣質量對于家庭資產配置的影響。進一步分析時，以bootstrap模型進行中介效應檢驗得出，身體健康在空氣質量與家庭金融資產配置上充當部分中介的作用，生活滿意度在空氣質量與風險金融資產選擇中充當部分中介的作用，由此可見空氣質量部分通過影響居民身體健康和生活滿意度來影響居民家庭金融資產配置。

關鍵詞：空氣質量；資產配置；行為金融；CFPS

中圖分類號：F830 文獻標識碼：A 文章編號：1674-2265（2018）02-0053-05

DOI：10.19647/j.cnki.37-1462/f.2018.02.008

一、引言

中國共產黨第十九次全國代表大會總結了過去五年來中國經濟發展的輝煌成績，提出我國社會主要矛盾已經轉化為人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發展之間的矛盾。居民收入持續提高，全面建成小康社會要求居民生活品質的提高，然而多地“霧霾”天氣的發生對居民生活造成了惡劣影響，引發了居民對環境問題的擔憂。空氣污染不僅影響居民身體健康，還會對心情產生影響。Shleifer（2000）發現，天氣會影響投資者的情緒，進而顯著影響當天的股票投資。家庭資產配置的重要性體現在對收入增長的影響上，研究普遍認為金融資產總量與居民財產性收入總量存在正相關性（王絮，2015），金融資產增量與財產性收入增量之間存在長期穩定的均衡關系，對比其他的金融資產，居民儲蓄的影響卻最?。▍窃福?015），金融的多樣性在一定程度上也會引起收入的增加（陳剛，2015）。因此家庭資產的配置將會對居民收入、金融發展、經濟發展產生重要影響。在此背景之下，空氣質量是否會通過影響家庭成員身體健康、心情，進而影響家庭金融資產配置行為，是本文主要研究的問題。

二、文獻綜述與研究假設

空氣質量如何影響家庭儲蓄，預防性儲蓄理論給出了解釋。美國健康指標評估研究所（Institute for Health Metrics and Evaluation）最新國際研究項目成果顯示，全球每年有550萬人因為空氣污染而罹患各類疾病死亡，中國是因空氣污染而導致非正常死亡的“重災區”。因此空氣質量造成的對身體危害的不確定性使得人們會對此進行預防性儲蓄。預防性儲蓄是指風險厭惡型消費者在面臨未來不確定性時，為了保持未來消費的平滑性從而進行的儲蓄。研究者發現，當消費者對未來收入有風險預期時，就會產生預防性動機，從而在進行消費或者儲蓄的決策時，更加偏重于儲蓄?？諝赓|量使得身體健康受到威脅，從而使得預防性儲蓄和現金持有量增加。

空氣質量如何影響家庭的風險資產決策，行為金融學給出了解釋。行為金融理論研究得出的一個重要結論是：人們的居民主觀心理特征會對投資決策產生系統性影響?？諝赓|量會顯著影響家庭的生活滿意度，生活滿意度進而影響家庭資產選擇，從風險偏好角度看，越幸福的人更愿意維持當前狀態，冒險的意愿低（Guven，2012），從而較少地投資于股票、基金、期貨等風險性金融資產。葉德珠（2014）的研究證實了這一點，其通過省級面板數據得出幸福度與保守型投資產品顯著正相關的結論；但是周雅玲（2017）的研究結論有所不同，其認為主觀幸福感的提升不僅會降低居民參與儲蓄的動機，而且會降低其持有比重。在現代社會中，生態環境已經成為制約生命健康與人類快樂的重要變量，空氣質量會降低居民的生活幸福度，優化市民生存的自然環境是提升幸福度的必要因素（尹子民，2016）。因此提升人們對環境因素這一快樂影響因子的重要性的認識，對于提高居民生活幸福度具有顯著意義，而生活幸福度會對家庭資產選擇和配置產生重要影響。

關于家庭資產配置的研究集中于家庭資產配置影響因素研究，主要因素為家庭資產特征、人口統計特征、行為金融以及社會結構四方面。家庭資產特征方面，富裕的家庭，更愿意持有風險性資產，也更傾向于投資于自己私人擁有的企業（Davis，2002）。個人特征方面，年齡對家庭持股比例的影響呈駝峰型效應（Shum，2006），受教育程度對于投資者是否投資股票以及投資的比例有顯著影響（Campbell，2006）。吳衛星等 （ 2011） 研究表明投資者的健康狀況對參與股市及風險資產市場并無顯著影響，對股票或風險資產投資比例的影響顯著。在社會結構方面，公共信息的反應、宗教活動的參與等這些基本的互動形式和信任都有利于家庭參與到股票市場中來。居民的社會互動程度越高，通過觀察性學習和交流股市話題獲得的機會也就越多，參與股市的可能性也就越高（Hong，2004），國內研究觀點基本與之相同，外在的社會互動對家庭金融資產配置的促進作用明顯，特別是老年家庭的風險資產持有（朱濤，2016）。

可以看到，目前針對家庭資產配置的研究已經逐漸深入到主觀心理方面，研究者側重于家庭和個人特征以及社會關系因素，較少從環境因素方面考慮，而本文研究空氣質量對資產配置的直接和間接影響，探討空氣質量影響家庭資產配置的路徑。因此本文引入空氣質量變量，從預防性儲蓄理論、行為金融角度將空氣質量同家庭金融資產配置聯系到一起。為了回答空氣質量是否會影響家庭金融資產配置，以及是否通過身體健康和生活滿意度路徑影響的問題，提出以下理論假設：

理論假設1：空氣質量與家庭無風險金融資產配置成正相關關系，空氣質量與家庭風險金融資產配置成負相關關系。

理論假設2：身體健康、生活滿意度在空氣質量與家庭金融資產配置中起中介作用。

三、研究設計

本文的空氣質量數據來源于由中華人民共和國環境保護部發布的《2016年中國環境公報》以及各?。ㄊ?、自治區）環保部門發布的2016年環境質量公報，降水量（工具變量）數據來源于各省氣象局，其他數據來自2016年中國家庭追蹤調查數據（CFPS）。CFPS是一項全國性、大規模、多學科的社會跟蹤調查項目。2016年樣本覆蓋25個?。ㄊ小⒆灾螀^），目標樣本規模為14033戶，調查對象包含樣本家戶中的全部家庭成員?；诒疚牡难芯磕康模瑯颖竞Y選的基本思路如下：首先篩選出財務部分回答者的個人特征，與家庭特征相匹配，刪除其中數據缺失的樣本，再刪除各個變量的小于1%、大于99%分位數的極端數值。

（一）空氣質量對家庭資產配置的影響

1. 被解釋變量。本文主要研究家庭金融資產中風險資產與無風險資產的配置情況，配置情況涵蓋兩方面內容，一方面是“是否擁有該類資產”，另一方面是“該類資產所配置的比例”。因此本文從是否擁有以及配置比例兩方面進行考慮。

本文的總資產包括現金與儲蓄、股票與基金等金融資產和房地產（周雅玲，2017）。金融資產中風險資產包括股票、基金、國債、信托產品、外匯產品、期貨期權，無風險資產包括現金、活期以及定期存款、政府債券。考慮CFPS的數據特點，以現金與存款總額占資產的比重來代表無風險金融資產配置比例，由于儲蓄與現金在被訪者家庭中擁有率為100%，因此討論其是否擁有已無意義，只對無風險金融資產的配置比例進行討論；在金融風險資產方面，以風險資產總額占資產比重表示金融風險資產配置比例，同時采用“是否擁有風險資產”度量風險資產選擇，如果擁有上述風險資產中至少一種則取值1，否則取值0（尹志超，2014）。

2. 主要解釋變量。空氣質量通過空氣質量綜合指數度量。評價時段內，六項污染物濃度與對應的二級標準值之商的總和即為該城市該時段的空氣質量綜合指數。以被訪家庭所在省（直轄市、自治區）平均空氣質量指數來度量空氣質量狀況，由于數據獲取問題，西藏自治區、甘肅和廣西壯族自治區以其省會城市的空氣質量綜合指數代表全省平均水平，空氣質量綜合指數（下文簡稱空氣指數）越高代表空氣質量越差。

生活滿意度通過問卷問題“對生活滿意度”的回答進行度量，變量取值1—5，1代表非常不滿意，5代表非常滿意。

身體健康通過問卷問題“您的身體健康狀況”的回答進行度量，變量取值1—5，1代表身體非常差，5代表身體非常健康。

3. 控制變量?？刂谱兞亢w地域特征、家庭特征和個人特征三部分，地域特征包含城市農村；家庭特征包含家庭總資產、家庭年收入、是否有待還銀行貸款、是否有待還民間借款、家庭人口數；個人特征包括性別、年齡、教育水平、信息獲取方式。

4. 模型設計。首先檢驗空氣質量對無風險金融資產占總資產比例（后文簡稱無風險資產比例）、金融風險資產占總資產比例（后文簡稱風險資產比例）以及風險資產選擇（是否擁有風險資產）的影響。[airqualityn]為家庭所在?。ㄖ陛犑?、自治區）的平均空氣指數，[unriskratio]代表無風險資產比例，[riskratio]代表風險資產比例，[riskchioce]為風險資產選擇（是否擁有風險資產），[Xi]為控制變量。模型（1）采用最小二乘法（OLS）；由于風險資產配置比例是截斷的，模型（2）采用Tobit模型；由于是否擁有金融資產為二值變量，因此模型（3）采用Probit模型。

四、實證結果

（一）空氣質量與家庭金融資產配置

表2顯示，在模型（1）中，空氣指數與無風險資產比例的回歸系數為0.0176，在1%水平下顯著，這表明空氣指數對無風險資產比例有顯著的正向影響，即空氣質量越嚴重，無風險資產比例越大；在（2）中，空氣指數與風險資產比例的回歸系數為

-0.0001，在10%水平下顯著；在（3）中，空氣指數對風險資產選擇的邊際效應為-0.0006，在10%水平下顯著，這表明空氣指數對風險資產選擇以及風險資產的比例均有較為顯著的負向影響，即空氣質量越差時，風險資產的選擇降低，風險資產比例越小。除此之外，農村與城市對風險資產的配置比例和選擇上具有顯著的影響，在1%的水平下顯著，而對于無風險資產比例的影響不顯著，可見農村與城市的現金和儲蓄比例差異不大，而在金融風險的選擇和配置比例上差異顯著，城市的風險資產選擇和風險資產比例顯著高于農村，這是由于風險產品市場具有“門檻效應”，城鄉居民普遍參與儲蓄，但農村居民較之城市居民則更少地參與金融風險市場，因此形成城鄉風險資產選擇和比例的差異。信息獲取方式的重要性在資產的配置中也有顯著差異，信息獲取方式對于無風險資產比例無顯著影響，而對風險資產選擇的邊際效應為0.0426，在1%水平下顯著，與風險資產比例的回歸系數為0.0128，在1%水平下顯著，由于風險資產風險大，市場環境復雜，決策者需要搜集更多信息加以判斷，因此信息途徑對于風險資產的影響顯著，而現金及儲蓄則對信息獲取的要求低，因此信息途徑在此方面影響較弱。

（二）空氣質量與農村家庭金融資產配置

由于受經濟、文化、社會環境影響，農村家庭資產配置特征與城市家庭存在顯著差別，農村家庭資產配置與農業特性、土地等要素緊密相關，因此本文對農村總資產重新進行定義（見表3），對農村樣本進行回歸，采用模型（1）和模型（3）檢驗空氣質量對于農村家庭資產配置的影響，回歸結果見表4。

表4回歸結果顯示，針對農村家庭，空氣指數對無風險資產比例和風險資產選擇的影響均在1%的水平下顯著，空氣質量越差，農村家庭無風險金融資產配置比例越高，同時抑制風險資產的選擇，農村樣本回歸結果與全樣本回歸相符。同時，工作性質顯著影響金融資產配置情況，這是由于從事農業將會增加農用機械資產的配置比例，從而對金融資產配置產生抑制作用。

（三）空氣質量對家庭資產配置影響的路徑

由于空氣質量影響人的身體健康和心理狀態，本文著重討論身體健康與生活滿意度是否在空氣質量和家庭資產配置之間起著中介作用，采用bootstrap模型進行檢驗，檢驗結果見表5。

由表5檢驗結果可知，身體健康狀態在空氣質量和無風險資產比例中的間接效應為0.0065，在空氣質量與風險資產選擇中的間接效應為0.0002，雖然都低于直接效應，但間接效應判斷區間不包含0 ，因此部分中介效應顯著，身體健康能較為顯著地提高無風險和風險資產的比例，可見空氣質量直接影響家庭資產選擇，也通過身體健康和生活滿意度間接影響家庭資產配置；同時，生活滿意度在空氣質量與無風險資產比例間的間接效應為0.0012，間接效應不顯著，生活滿意度對無風險資產的影響較弱；生活滿意度在空氣質量與風險資產選擇間的間接效應為0.0002，判斷區間不包含0，因此部分中介效應顯著。由此可見，空氣質量在一定程度上能通過身體健康、生活滿意度對風險金融資產選擇起到顯著的間接影響作用。

（四）內生性檢驗

在以上實證分析中，空氣質量影響家庭資產配置，而資產配置所反映的地區經濟發展水平反過來影響空氣質量狀況，存在一定內生性。因此本文運用工具變量，以兩階段最小二乘法（2SLS）進行估計，從而對結果進行驗證?；跀祿傻眯砸约皻v年降雨量的均衡性，選取2015年各省平均降雨量作為工具變量，降雨量與空氣指數相關系數為0.5574，具有較強相關性。表6給出了Wald檢驗空氣質量內生性的結果，分別在1%和5%的水平下拒絕了變量不存在內生性的假設，說明空氣質量存在內生性問題。此外，空氣質量對無風險資產比例和風險資產選擇的邊際效應分別在1%和10%的水平上顯著，其他變量的估計結果與原始回歸結果基本一致，這表明空氣質量對家庭金融資產配置有顯著影響。

（五）穩健性檢驗

本文使用的空氣質量綜合指數是各?。ㄖ陛犑?、自治區）的平均值，下文將采用家庭所在各省的省會城市空氣指數，表7回歸結果表明，空氣指數對無風險資產比例的正向作用在1%水平上顯著，對風險資產比例和選擇的邊際效應存在顯著的負向影響，顯著性水平和系數僅略有調整，說明本文結果是穩健的。

五、結論和政策建議

本文使用中國家庭追蹤調查（CFPS）2016年的數據研究各省份空氣質量對于家庭金融資產配置的影響，研究發現空氣質量綜合指數同家庭現金及存款等無風險資產的配置呈現正相關關系，即空氣質量越差，家庭的無風險金融資產越多而風險金融資產選擇和配置比例均減少。進一步分析路徑發現，由于預防空氣質量對健康造成的負面影響，產生預防性儲蓄和現金持有需求，空氣質量部分通過影響身體健康從而影響金融資產配置；同時空氣質量部分通過影響家庭生活滿意度從而影響風險資產選擇，空氣質量越差，無風險金融資產比例越高，風險金融資產比例下降。

基于上述結論，應進一步加強環境保護和污染治理，完善環境保護法律，加大空氣污染處罰力度，同時大力發展綠色金融，創新綠色基金、綠色債券等符合綠色發展理念的金融產品，引導資金流向節約資源技術開發和生態環境保護產業，引導企業生產注重綠色環保，明確金融業要保持可持續發展的理念，避免注重短期利益的過度投機行為。同時，進一步完善覆蓋城鄉的醫療保障體系，結合社會資本形成多層次的保障體系，促進適當有序的競爭。提高農村與西部的收入水平，提高其金融參與度，從而使其資產配置合理化。

注：

①由于農村住房是家庭資產的重要部分，但無市場估值，因此采用修建住房支出來衡量住房資產價值。

參考文獻：

[1]Shleifer，A. 2000. Inefficient Markets：An Introduction to Behavioral Finance，Oxford University Press.

[2]Guven， C. 2012. Reversing the Question： Does Happiness Affect Consumption and Savings Behavior？Journal of Economic Psychology，33.

[3]Campbell，J. 2006. Household Finance，Journal of Finance，61.

[4]王絮.居民金融資產對財產性收入影響的實證研究[D].安徽財經大學碩士研究生論文，2015.

[5]吳愿.居民財產性收入與其持有金融資產的關聯性研究[D].安徽財經大學碩士研究生論文，2015.

[6]陳剛.金融多樣性與財產性收入——基于增長和分配雙重視角的審視[J].當代財經，2015，（3）.

[7]葉德珠，周麗燕，樂濤. 幸福滿意度與家庭金融資產選擇[J].金融評論，2014，6（4）.

[8]周雅玲，于文超，肖忠意. 主觀幸福感、人格特征與家庭資產選擇[J].中南財經政法大學學報，2017，（01）.

[9]尹子民，張宏，王春麗，郭佩琦，石洋. 錦州市民幸福度及其提升途徑研究[J].遼寧工業大學學報（社會科學版），2016，18（03）.

[10]朱濤，謝婷婷，王宇帆. 認知能力、社會互動與家庭金融資產配置研究[J]. 財經論叢，2016，（11）.