房價預期只漲不跌的嚴重后果

盛松成 宋紅衛 汪恒

自1998年我國房改以來，房地產業在20年的市場化發展中取得巨大成績，也產生了許多問題，其中一個令人難以理解的現象就是房價只漲不跌。這一現象在全世界都實屬罕見。根據國家統計局數據，20年來中國的商品房平均銷售價格只在2008年有過短暫下跌。即使在2016年房地產調控政策頻出的背景下，中國房價也從2015年的6793元/平方米上漲到2016年的7476元/平方米。

但是自2016年3月調控措施出臺以來，經過兩年多的努力，目前我國的房價已經處在一個比較微妙的狀態。從70個大中城市的房價來看，一線城市的房價在零增長率附近波動已有一年之久，二三線城市的房價增長率也在5%和7%附近平穩了較長時間，基本與我國居民收入增長率相當。這表明我國房價增長已經顯現出相對平穩的跡象。我們認為，我國長時期形成的房價看漲預期正處在轉變的臨界點上，現在和未來較長時期都應該堅持調控政策不動搖，鞏固得來不易的調控成果，扭轉房價只漲不跌的預期，哪怕付出必要的成本（如經濟增速受到一定的影響）。我們不希望房價大幅下降，事實上也不會大幅下降，但目前更需要扭轉房價只漲不跌的預期。

一、房價只漲不跌預期的形成原因

房價持續上漲及伴隨而來的中國房價預期具有三個特征：1、20年來，中國房地產市場至今未經歷一個完整的市場周期。自1998年以來，房價和房價預期都一直處于上行通道，甚至在上行通道內的回調都難以出現，單邊上漲趨勢十分明顯。持續20年而未經歷一個周期的現象世所罕見。2、中國經濟基本面良好，這成為房價及房價預期上漲的基礎支撐，但無法解釋兩者的持續性上漲。一個明顯的證據就是自2013年開始，中國經濟增長和房價出現了背離。當年70城房價指數由負轉正，經濟增長率卻從2012年的7.75%下降到了2013年的7.68%。這一背離到2015年再次出現，而且更加顯著。3、中國形成了超長期看漲預期，全社會幾乎無人相信房價會跌。無論是基于以往房價長期上漲經驗形成的適應性預期，還是基于對未來情況判斷的理性預期，都普遍認為房價不可能下跌，這同樣是罕見的。產生這種現象的原因主要有以下三個方面：

（一）政府對房地產業定位不明確，政策缺乏延續性

梳理我國十幾年來的房地產調控，一個明顯的特征是，經濟下行時放松調控以拉動經濟，房價上漲過快時則加強調控來平抑上漲勢頭，政策始終在兩者間反復和搖擺。2003年，中國經濟出現過熱跡象，房地產投資增速一度超過30%。為此，中國人民銀行于 2003年 6 月發布了《關于進一步加強房地產信貸業務管理的通知》，以通過抬高房地產業銀行貸款融資的準入門檻來降低投資增速。但是當年“非典”爆發，經濟增長受到影響，8 月，國務院發布了《關于促進房地產市場持續健康發展的通知》，給予房地產業以國民經濟支柱產業的地位，正式確立住房市場化發展方向，其后果就是2005-2006年的房價快速上漲。2007下半年，面對房價過快上漲的態勢，中央重新出臺調控政策，房價漲幅應聲下降。2008年底，為應對國際金融危機導致的嚴峻經濟形勢，房價調控再次放松，結果是房價再度飛漲。2009 年12 月，中央政府為了遏制部分城市房價過快上漲，調控政策又不得不急轉向“擠泡沫”，政策目標重新返回控房價。2014年，在經濟下行壓力增大、地方政府債務問題嚴重和房地產企業風險增大的背景下，全國房價調控再次放松，一線城市的房價在16個月的時間內上漲了42.3%。自2016年3月開始，在史無前例的房價上漲之后，新一輪調控如期而至，調控至今未放松。

我國房地產調控政策反復搖擺，帶來嚴重的市場預期后果。首先，由于房價長期不降，幾乎沒有人相信房價會下跌。每調控一次都進一步加強了市場的信念，導致了極強的適應性預期。其次，政策的反復搖擺使人們形成了極強的理性預期，絕大多數人都認為控房價后還是需要拉動經濟，房價仍會上漲。

政策反復的根本原因是對房地產業和住房的定位屬性不準確。從根本上講，房屋具有消費品和投資品雙重屬性，強調其中一者必然會弱化另一者，這對矛盾很難調和。我國目前大多數城市都需要通過轉讓土地獲取收入來進行城市建設，即實行“土地財政”機制。在這一制度安排下，只有未來土地收益不斷提高，土地才能拍賣出更高的價格，這使得我國建設用地具有很強的投資品屬性，土地上的住房很難擺脫這一特征。通過房地產業拉動經濟難以繞過“土地財政”這一機制，其后果就是地價飛漲，房價高企。房價高企之后政府又擔心民生受損，在無法消除土地投資品屬性的情況下，只能依靠行政措施抑制房價，這雖然暫時緩解了矛盾但卻無法予以根治。政策不斷在拉動經濟和解決民生之間反復，始終無法實現房地產業的準確定位，房價預期越調越高。

（二）房地產供給端與需求端問題叢生，共同推高房價預期

目前我國的房屋供給已經基本實現了市場化，由房地產企業根據市場情況自行決定，但是住房最重要的生產要素土地則由地方政府壟斷。由于地方政府與中央政府的目標和能力的不完全一致導致了供給端問題叢生。由于激勵機制和任期制度的問題，地方政府與中央政府往往利益不一致，地方政府更希望從土地增值中獲得收益以在短期內盡快提振當地經濟，這與控制房價預期背道而馳。地方政府在中央部門約談后才開始出臺房價調控措施就是一個證明。而中央政府偶爾也會不顧地方政府實際面臨的規劃限制和僵化的土地管理制度，要求地方政府供給更多的土地來平抑房價。例如在要求每個行政區都須保護一定數量基本耕地的現行制度下，東部地區一般難以提供充足的土地以應對巨大的市場需求。同時政策失誤也造成了供給端問題頻出。2015年的“去庫存”政策沒有考慮不同城市的差別，推行基本相同的去化策略，導致一二線城市庫存不足，房價迅速上漲，房價上漲預期更加明顯；而三四線城市由于“去庫存”效果明顯，地方政府趁機擴大土地供應，“去庫存”變成“補庫存”，造成嚴重的預期誤導。

從需求端來看，中國的房地產投資屬性過于強烈，消費屬性無法得到充分滿足。中國房地產業發展至今尚未解決最根本的問題：隨著經濟發展和城鎮化的推進，居民的居住需求不斷增加；同時我國現有的投資渠道匱乏，財富涌入房地產行業，推高了住房投資需求；我國尤其是一二線城市的房地產需求仍然無法得到滿足。由于供應無法滿足市場需求，當壓制需求端的調控政策失效后房價很容易報復性上漲。因此在需求無法得到滿足的情況下，房價的看漲預期很難扭轉，而且容易得到強化。

由于需求無法得到滿足，即使合理的住房消費需求也會衍生出投資性需求，出現惡性循環。例如居民為了改善居住條件，從城市遠郊到近郊購房是合理的，但居民如果看好原有住房的升值空間，在購入新房的同時并不賣出舊房，那么這一行為顯然會增加需求和降低供給，推高房價的看漲預期。而購房者本身也成了既得利益群體，為了維護自身利益甚至以打砸售樓處和上街游行進行“維權”。部分政府機關為了維穩，要求開發商息事寧人，進一步阻礙了看漲預期的扭轉。

（三）誤導性信息、錯誤信息、不當信息廣泛傳播，加劇信息不對稱與市場混亂

部分開發商利用信息不對稱對購房者進行誤導，導致購房者認為房價會不斷上漲，從而影響投資決策。普通購房者掌握的信息遠遠少于房地產商，這導致前者缺乏對房地產市場的準確判斷，而市場需求長期得不到滿足使得購房者更容易被一些假象所迷惑，產生錯誤的心理預期。

媒體的助漲宣傳也加劇了信息不對稱，堅定了購房者的看漲預期。2018年以來，媒體大量報道一二線城市的新房限價，這對購房者造成很大的心理沖擊，導致更多資金涌入房市，加劇了搶購行為，最終推高房價。

尤其需要指出的是，部分知名專業人士的言論對看漲預期起了推波助瀾的作用。部分專家反復強調中國房地產市場看漲前景，經過媒體傳播，強化了整個社會的看漲預期。如何以合適的方式傳達信息也是專業素養的一種體現。知名專業人士的言論傳播廣，影響大，應謹慎合適表達，尤其不能為房價預期推波助瀾。

二、房價預期只漲不跌的嚴重后果

（一）房價預期成為經濟短期發展的興奮劑，損害經濟的長遠發展

2017年，我國房地產業增加值為5.4萬億元，占國內生產總值的6.5%。一般而言，在經濟中占比超過5%的行業可以視為支柱產業。房地產業是我國重要的支柱產業。除了直接貢獻外，房地產業還是土地資本化的重要渠道，為地方政府提供資金，解決城市建設的融資問題，推動經濟發展。房地產業的繁榮成為地方短期經濟發展的興奮劑。

但這種依靠房地產來帶動經濟的模式形成了巨大的社會成本。有研究表明，中國住房價格上漲1倍，通過人力成本上升使得經濟增長率下降4.1個百分點（陳斌開， 黃少安， 歐陽滌非：《房地產價格上漲能推動經濟增長嗎？》 [J]經濟學（季刊）， 2018（3））。而且房價的高漲使房地產業利潤率高企，并帶動金融業的發展，將大量資金吸引至房地產業和金融業中，傷害了實體經濟的發展。這種依靠房地產來帶動經濟增長的效果會越來越差， 2013年之后經濟增長與房價的背離就證明了這一點。

人力成本有著較強的剛性，一旦上漲就很難下跌。房價上漲帶來的人力成本上升幾乎是永久性的，而長期的利潤率差距也使得資金很難回到實體產業中，由此對長期經濟增長造成傷害。 “土地財政”的副作用也越來越明顯。地方政府往往通過低價出讓工業用地來拉動經濟增長，這使得我國工業用地使用效率低下，容積率明顯低于發達國家。由于土地持有者預期土地價格會繼續上漲，大量土地被囤積閑置，而沒有被用于開發生產。“土地財政”扭曲了住房的居住屬性，民眾的居住需求難以得到滿足，影響了人力資本的培養，抑制了中國的長期經濟增長潛力。

（二）干擾市場參與者的決策行為，導致市場波動和巨大風險

購房者一旦形成上漲的價格預期，其未來購買行為將會前置到現期完成，致使需求增加，房價上漲。房地產商預期未來房價上漲，將會推遲住房出售，導致供給下降，同樣使房價上漲。此外，房價上漲的預期會刺激房地產商高價拿地，造成房屋成本上升，推動房價上漲。值得注意的是，看漲預期對房價的影響是一個正向的反饋機制：在看漲預期指導下的行為本身就會推高房價，即所謂的預期自我實現機制。

在房地產看漲預期下，資金的進入與預期也形成了正反饋機制，看漲預期會吸引更多的資金進入，從而進一步推高房價。這實際上是典型的泡沫形成過程。在有新的資金進入時，泡沫得以維持；一旦資金中斷，泡沫將破裂。由于現代金融的杠桿特征，大量資金都通過金融體系獲得，而這些資金不斷在金融體系內部流動，使風險在整個金融系統擴散。一旦泡沫破裂，房地產市場和金融體系都會遭受重創，引起系統性金融風險。

（三）沖擊需求端調控政策，導致調控失效

以限購政策為例，大多數城市的調控政策都是在房地產過熱時采用，以抑制高漲的需求。正常情況下，限購意味著需求下降，房價下跌，達到調控目的。但是這種調控模式面對房價上漲預期往往會產生相反的結果。如果購房者預期限購之后房價不會跌，但自己卻喪失了購買資格，那么最優決策就是在限購前趕緊入市，造成短期需求急劇增加。而住房短期供給彈性較低，變化小。

因此，限購政策的出臺有時反而引起需求旺盛，推高房價。這種單一需求端調控政策導致房價暴漲已有前車之鑒：1988年8月，英國決定取消夫妻雙重按揭貸款利率優惠政策，大量購房者趕在優惠政策結束之前搶購住房，1989年英國房價大幅上漲。

本文作者：盛松成系上海市人民政府參事、中歐陸家嘴國際金融研究院常務副院長、中國首席經濟學家論壇研究院院長；宋紅衛、汪恒為同策房產咨詢股份有限公司研究員。