PPP資產證券化相關問題的分析

王釵敏 李羽辰

2016年12月，國家發改委、證監會聯合發布《關于推進傳統基礎設施領域政府和社會資本合作（ PPP）項目資產證券化相關工作的通知》，為PPP項目往資產證券化改變而指明了大方向；而2017年6月19日，由財政部、中國人民銀行、中國證監會共同發布的《關于規范開展政府和社會資本合作項目資產證券化有關事宜的通知》，則為PPP項目資產證券化的成功實施助力。

PPP 資產 證券化

PPP資產證券化的內涵

PPP模式的傘稱為Public - Private-Partnership，即政府一私人一合作關系。我國的PPP模式正式推廣從2014年開始，至今也才走過三個年頭，然而就在這三年里，我國PPP模式的發展速度令人詫異，從開始的謹慎探索到如今多領域的應用，尤不彰顯著PPP模式的無限活力。據財政部相關數據顯示，到2016年末，我國PPP項目已通過審核入庫的，就達到了13554個，投資額高達16.4萬億元，范圍已經達到全國31個省，包括自治區、直轄市等。2017年上半年又有2632個項日入庫。從以上數據不難看出，PPP模式正在各個領域落地開花。

但是由于PPP模式在中國的起步比較晚，發展歷史較短，各方面機制都不完善，因此落地率較低，退庫率較高；相比其他國家，我國項日的發展層次略低，加之PPP項日比一般項日落地時問更長，流動性也較差，退出機制不傘面等一系列原因導致民間資本仍觀望中。基于PPP模式的特點，解決融資問題將足提高PPP項目落地率的關鍵。而資產證券化是一種非常良好的項日融資方法，契合了PPP模式發展穩健，投資回報穩定的特點。

PPP資產證券化與一般資產證券化的比較

從資產證券化的實質出發，PPP項日與普通項日一般無二，資產證券化仍然保留著它自身的重要作用以及獨特的經濟意義。而對于PPP項日來說，資產證券化更好地彌補了其項目一些弊端，如特殊的客體、背景等。

1.PPP項目有一定的行政限制（行政約束）

PPP項目不同于一般的資產證券化項日，PPP項目自身定位是政府與社會資本的合作，因此相關證券化流程也將更加嚴格。自從PPP項日資產證券化設想提出以來，在國家發改委、證監會的領導下，在發文強調規范PPP資產證券化的過程中，前期擇優選擇項日并加強監督與審核入庫項日，嚴格按照PPP模式定義準確定位某些模糊項日；后期盡快出臺相關法律法規制度，做好風險隔離等工作。并且在《資產證券化業務基礎資產負面清單指引》中規定，以地方政府為贏接或間接債務人的基礎資產列入負面清單之列，但地方政府按照事先公開的收益約定規則，在政府與社會資本合作模式（ PPP）下應當支付或承擔的財政補貼除外。也就是說除了社會資本機構在PPP模式下形成的基礎資產可以列入資產證券化項日之外，其余均不能成為證券化的產品。

2.作為證券化的基礎資產的選擇較為廣泛

清單指引中指出，要符合基礎資產特征的產品才可以證券化。一般的PPP項日收益主要有三大類：一是以政府授予社會資本機構特許經營權的方式建成項日并投入運營，其收入來自項日的使用者，且這部分的收益也作為項目原始權益人的基礎資產，運營期滿后將項日移交給政府，使得收益收費權與運行管理權分離；二是社會資本機構投入建成項日并運營，而付費者則是對接的政府機構，即收人來自政府；三是社會資本機構投入建成項日運營，收入來自兩方面：該項日使用者和政府的財政補貼，以卜兩種收入均作為社會資本機構的債權類資產，也是基礎資產的一種形式。

3.資產證券化下產品項日的運營年限要和證券化產品的期限相符合

從我國現在落地的PPP項日以及國外種種先例來看，PPP項目的運營周轉時間長，因此證券化的期限要和PPP項日本身的運營時間，收益回流時間對應。現在發行的PPP證券化收益收費項日運行年限一般5-10年（當然現今最短的計劃年限為1.5年），但足這很難滿足PPP項日10-30年的合作期限，而一般的證券化項日平均年限僅約為7年。因此，PPP項日周期長特點相匹配的PPP項日資產證券化產品的設計，需要在投資主體準人、產品流動性方面提出更嚴的標準和更高的要求，并不斷推動政策的完善和交易機制的創新。

針對以上問題，需要改進的措施或者舉措

（1）建立健傘法律法規及制度

毋庸置疑，建立健傘的法律法規足發展并優化PPP資產證券化的關鍵。只有擁有法律保障，投資者才能更加有把握、有興趣對PPP項日進行投資。也只有建市健傘法律法規，二級交易市場/才會被帶動起，整個交易市場的完善離不開解決當前在落地的PPP項日中遇到的問題，只有明確解決了這些問題，才能在各個環節卜加強保護，以此來推動整個PPP項目及資產證券化的發展。

（2）資產證券化期限與PPP具體項目期限匹配

現今PPP項日的期限比較長，而市場上的一般性的資產證券化項日年限較短，這讓PPP項日在一輪證券化后必須經歷二次甚至三次證券化，難以達到一對一，這也使這個流程難度加大，程序審核更加繁瑣冗長，同時增加融資成本的基礎上，才能再開展另外的資產證券化。加之PPP項目本身就相對復雜，因此，將兩者的期限匹配，會大大提高PPP資產證券化項目的落地與運行效率。

（3）完善機制建沒

從目前的市場實際來看，PPP項目資產證券化產品的市場規模較小，本身產品的流動性較低，同時PPP項目資產證券化的受理、審核及備案的相關機制還不夠完善，二級市場交易機制本身存在著一定缺陷，例如不能開展標準券質押式回購等。

結論

隨著PPP模式被廣泛關注，發展，在不久的未來，PPP項目資產證券化將是全新的紀元。不斷完善的PPP證券化模式將是未來的主導模式。

[1]朱金戈.PPP項日資產證券化方案研究[D].安徽財經大學，2017.

[2]朱偉銘.基于PPP模式的資產證券化設計研究[D].浙江大學，2017.

[3]郭上，孟超，孫瑋，張茂軒，聶登俊.關于PPP項日資產證券化的探討[J].經濟研究參考，2017（08）：20-25+30.