融資余額“快速減肥”：股市見底風向標

陶丹

·主持人語·

近日，“特斯拉超級工廠落戶上海臨港”的消息刷屏網絡！網友們紛紛留言：“特斯拉要國產了，不用交進口關稅啦”“終于能買到20萬的特斯拉了”……果真如網友預期的這么樂觀嗎？從目前的消息來看，特斯拉的獨資工廠將建在上海自貿區里，按照目前的政策，自貿區內工廠的產品在中國市場銷售仍會按照進口商品計稅。盡管如此，A股市場的特斯拉概念股依然聞風而動，長盛軸承、文燦股份、威唐工業等相關個股逆市走強，其中長盛軸承股價連續3漲停，全周斬獲近40%漲幅。

特斯拉落子上海是國家進一步擴大開放的重大舉措，而A股的開放步伐也在提速。7月8日晚間，證監會官網一則“外國投資者參與A股交易范圍進一步放開”的消息迅速引發市場關注。盡管符合規定的外國人僅有幾十萬，但無疑將對豐富市場投資主體，增加市場流動性，優化市場結構，提高國際化水平等有積極意義。

本周大盤走勢一波三折，2800點失而復得，在近期反復磨底的行情中，截至7月10日，全A指數市凈率已經降到了1.73倍，接近2014年5月1.45倍的歷史最低水平，遠低于2.46倍的歷史中位數水平。而隨著上市公司破凈破發隊伍不斷壯大，上市公司及大股東增持回購潮涌，近日兩市融資余額“快速減肥”也是值得關注的重要信號。那么，融資余額“快速減肥”是否是股市見底風向標？磨底階段應采取怎樣的操作策略？本期欄目將就相關話題展開討論。

主持人 龐丹

2010年實施融資融券以來，這一加杠桿的方式成為不少投資者承擔更多風險、博取更大利潤的方式。由于開通融資融券功能需要賬戶市值在50萬以上，因此絕大部分散戶被排除在外。既然選擇加杠桿，又存在資金門檻的要求，融資融券的總額在某種程度上可視為活躍的個人大戶、中戶的動向之一。由于做空券源的不足，融券余額長期以來只有融資余額的零頭，因此融資余額和“兩融”余額十分接近，其變化趨勢也和大盤存在密切的互動。

從2010年到2014年上半年，“兩融”功能剛起步，融資余額的變動和股指漲跌關系不大。期間股指上下震蕩，上證指數一度從3000點下探至1849點，卻無礙兩市融資余額穩步增長，從無到有增長到4000億左右；到了2014年下半年進入牛市，融資余額更出現跨越式增長，2014年12月突破1萬億大關，2015年5月突破2萬億大關，當年6月18日突破2.26萬億，和股指見頂的時間僅差三個交易日。此后，隨著股指見頂回落，融資余額也快速縮水，2015年9月2日跌破1萬億。當年四季度一度回光返照增長到1.2萬億上方，但在2016年初再度快速減少，最低逼近8000億大關。此后一年多，融資余額維持在比較穩定的水平，9000億至1萬億成為核心波動的區間。

最近兩年融資余額相對穩定，反映出A股“去杠桿”的成果。而目前沉淀下來的這部分融資，則具有較強的波段操作意味。因此，融資余額在2015年以后，便呈現出和大盤基本同步的正相關波動趨勢，大盤跌則融資余額同步減少，大盤漲則融資余額同步增加，融資余額儼然成為大盤的同步指標。

但如果僅僅是同步指標的話，融資余額對大盤的前瞻性便不會太強。不過，仔細觀察融資余額最近兩年的變動情況，可以發現其變化趨勢具有兩項較強的指導意義。首先是“絕對數值判底部”，在最近兩年中，融資余額減少到9000億下方特別是8500億附近時，基本對應上證指數的波段底部；其次是“底背離見底部”，雖然一般情況下股指和融資余額同向波動參考意義不大，但一旦出現股指走穩不跌，融資余額繼續快速減少的情況，二者形成背離預示著底部已經在構筑中，一旦融資余額止跌回升，股指的右側交易機會就此來臨。根據筆者的統計，2015年下半年以來，上證指數和融資余額的背離出現過6次，每次基本都對應著波段機會（見附圖）：

一、2015年8月26日至9月30日。上證指數先在8月26日見底2850.71點，當天融資余額為11078億元。此后股指呈現橫向震蕩，融資余額繼續減少，直到9月30日減少到9041億元，次日起股指和融資余額同步回升，從3100點附近上升至3600點；

二、2016年1月27日至3月16日。上證指數先在1月27日探底2638.30點，當天融資余額為9297億元。此后滬指緩慢回升200點，但融資余額直到3月16日才結束連續下滑的態勢，當時對應的金額為8268億元。次日起股指和融資余額同步回升，從2870點附近上升至接近3100點；

三、2016年5月26日至5月30日。上證指數在5月26日探底2780.76點，當天融資余額為8233億元，此后滬指維持橫盤整理，直到5月30日融資余額下降到8186億元。次日，滬指和融資余額同步上升，從2800點一線上漲到3140點附近；

四、2016年9月27日至9月30日。上證指數在9月27日探底2969.13點，當天融資余額為8865億元，三個交易日之后融資余額在8687億元見底，“十一”長假之后股指和兩融余額同步增長，從3000點附近上升至3301點；

五、2017年1月16日至1月26日。上證指數在1月16日探底3044.29點，當天融資余額為8989億元。此后股指探底回升，而融資余額直到1月26日才見底8650億元。之后股指和融資余額同步增長，從3140點上漲到3300點附近；

六、2017年5月11日至6月6日。上證指數在5月11日探底3016.53點，當天融資余額為8827億元。此后股指企穩回升，而融資余額直至6月6日才見底8581億元。次日股指和融資余額同步增長，從3100點上漲到3450點附近。

從以上數據不難看出，融資余額和大盤之間的“底背離效應”。先是融資余額下滑到9000億元下方，代表市場活躍程度大減，孕育著否極泰來的可能，左側買點初步浮現；此后伴隨著股指見底融資余額繼續下滑，意味著杠桿資金的最后一殺和長線資金的進場吸納，逐步完成換手，直至長線資金和波段資金形成共識，股指擺脫盤局糾纏向上攻擊，清晰確立右側買點。在左側買點向右側買點的過渡期間，由于殺跌盤的逐步衰竭以及杠桿資金參與程度的下降，往往呈現縮量筑底或縮量反彈的技術特征。從過往經驗來看，即使是右側買點確立之后再跟進，指數往往也有8%～10%的上升空間，這段期間給個股輪番表現提供了良好的環境。

從當前市場表現和融資余額的情況來看，目前有出現第七次“底背離”的跡象。從絕對數值來看，上周五（7月6日）融資余額再度跌破9000億元，來到8988億元；而在本周一（7月9日）大盤強力反彈的同時，融資余額不增反減，剩下8970億元，周二和周三也持續減少；在周一和周二反彈過程中，兩市成交金額不增反減，也符合以往股指和融資余額“底背離”之后縮量反彈的特征。到了本周四（7月12日）中陽上攻的時候，不僅兩市成交有所放大，融資余額也結束減少出現增加。結合近期外資機構、國內保險公司等持續加大買入力度，上市公司及大股東增持、回購的動作不斷，長線資金接手杠桿資金撤離之后的資金缺口十分明顯。如果未來出現成交金額和融資余額同步增加，“底背離”將有望確立大盤波段行情的右側買點，值得投資者密切關注。