低風險的博弈機會：買得放心拿著安心

百戰股魂

近期市場震蕩不斷，上證指數3000點飽受考驗。在起伏不定的情勢下，將資金配置在一些低風險的投資品種上，才能買得放心、拿著安心，真正做到長線持有心不慌。其中可轉債及其衍生出的正股的博弈機會值得關注。

可轉債是具有轉股權利的債券，在進入轉股期之后，投資者可以根據正股情況自行選擇是否轉股。同時，在市價低于轉股價的時候，投資者又可以持有收利息。由于發行可轉債的公司經過比較嚴格的財務指標篩選，因此債務違約的可能性極小。即使可轉債對應的正股股價表現低迷，喪失轉股價值，投資者也可將可轉債視為債券收息，無非利息較低，但本金安全有保障。

另一方面，發行可轉債的上市公司，也可以通過下修轉股價來促進轉債持有人轉股，只要轉股價不低于最新一期的每股凈資產即可。因此，一些正股價大幅跌破轉股價，且凈資產較低的公司，理論上都有大幅下修轉股價的可能。上周二（4月17日），江陰銀行的可轉債“江銀轉債”，在當天大盤走弱的背景下逆勢大漲5%多，而當天江陰銀行的股價波瀾不驚微跌0.58%。顯然，江銀轉債大漲和正股價無關，而和其公告擬下修轉股價有關。江銀轉債自2月14日上市以來一直處于破發狀態，最低價僅92.80元。在無回售條款甚至距離轉股期還有將近4個月的情況下啟動下修尚屬歷史首例，也明顯超出市場預期，顯然上市公司促進轉股的意愿十分強烈。同樣的，對于那些轉債價格低于100元面值，正股價遠低于轉股價且市凈率較高的公司，都存在較強的下修轉股價的預期。一旦出現類似的動作，這些折價的轉債都有出現一輪上攻的可能。在江銀轉債之前，今年3月份駱駝轉債也在下修轉股價之后，有單日上漲7%的不俗表現。因此，這些低于100元面值的轉債，只要公司具有強烈的轉股意愿，轉債對正股的下跌就有較強的免疫性；同時，實際控制人持股比例較高的公司，對下修轉股價帶來的股本攤薄效應，也比較不在意，轉股意愿會更高一些。

而相比其他可轉債，本周出現大漲的江銀轉債，其另一個特點則是銀行的可轉債。由于銀行對資本充足率等指標有剛性要求，因此銀行促進可轉債轉股的意愿都比較強烈。同時，可轉債和存款一樣，都屬于銀行的負債，安全系數也非常高，比其他公司的可轉債，違約的風險也更低。因此，投資者可把低價的銀行可轉債作為存款或理財產品的替代來進行投資。歷史上，此類低價的銀行可轉債都給長線投資者帶來較好的回報，如2011年中行轉債一度跌至85元附近，民生銀行轉債跌至88元附近，事后證明都是難得的“黃金坑”，最差的結果無非是坐等還本付息而已。除了江銀轉債之外，無錫銀行發行的“無錫轉債”未來也存在類似的下修轉股價的可能。

和上周江銀轉債跳空上漲不同，本周輝豐轉債則出現了跳空大跌，價格一度跌至82元附近，為近年來罕見的低價轉債。轉債大跌和市場擔憂上市公司因為涉及虛假陳述被證監會立案調查有關。但由于發行可轉債的公司一般業績較好，從輝豐股份披露的財報來看還算比較理想，一季度甚至還吸引社保基金大舉買入躋身十大股東之列。即使是極端的破產清算，償還低息的可轉債難度也不是很大。而如果僅僅是業績巨虧，通過大幅下修轉股價來促進轉股也是可行的方案，可轉債的持有人風險相對較低。歷史上看，可轉債尚無違約的案例，投資者可針對其中價格較低、距離到期日較近的轉債進行重點觀察，分散布局。

下修轉股價除了促進轉股之外，還有一種情形是壓低回售價。許多可轉債在其發行條款中都有設置回售觸發日。回售觸發日一般設置在可轉債最后兩個計息年度，如果收盤價連續低于回售價一定交易日，轉債持有人便可按約定的回售價全部或部分出售給上市公司。此舉相當于上市公司提前還本付息，對轉債持有人的權益是比較好的保障。因此，在臨近回售觸發日，上市公司會通過下修轉股價來壓低回售價，因為回售價和轉股價密切相關，一般為轉股價的70%或80%。因此，對于這些臨近回售觸發日，正股價大幅跌破轉股價的公司，理論上都有下修的動力，這對相關可轉債也會帶來提振效應，如即將進入回售觸發日的江南轉債，在4月4日出現脈沖式上漲突破回售價103元，正和下修轉股價密切相關。接下來將進入回售觸發日的是電氣轉債，未來價格如出現一波調整跌破100元面值，也存在較好的博弈機會。

保守型的投資者可以關注100元以下可轉債的博弈機會，而風險承受能力較高的投資者則可關注可轉債衍生出的正股的機會。除了通過下修轉股價來促進轉股，正股股價

的上漲超過轉股價，也有助于轉股。因此，一些跌破轉股價較多的正股，未來也有可能通過釋放利好來促進股價上漲。當然這一方式存在一定程度的不確定性，投資者也可通過同時配置轉債和正股來減少風險（見表1、表2）。