茅臺“非常態”增長勢必要改變

董寶珍

貴州茅臺2017年這份年報是無懸念的。此前，公司已經預告2017年的業績，預計全年實現歸母凈利同比增長58%，達到264億元，每股收益約20元。

對于這樣一個高增長的數據，我的觀點是，這是在白酒產業復蘇進程中階段性的、非常態不可持續的一種增長。

2017年高增長是“非常態”

2012年末，白酒產業進入了調整，從2015年開始逐漸復蘇，然而在2016年下半年，茅臺酒的價格忽然出現了類似于白酒上一輪暴跌前的猛烈上漲。這種上漲無論在力度上、形式上還是本質原因上，都和2012年白酒泡沫破裂前完全一樣。這種上漲是由于渠道經歷多年的低利潤率，主動尋求對過去幾年虧損和薄利的一種補償。

我們復盤一下就是，茅臺酒整個渠道在經歷了四五年的悲觀之后，突然在某種綜合因素的觸發下，原來的悲觀迅速轉化成了樂觀，所以促使酒價持續上漲。在這種背景下，茅臺業績的高增長恰恰是為了抑制這種不正常酒價上漲而進行超額投放所致。

2017年，茅臺酒并沒有漲價，但業績大幅增長，主要原因就是投放量的大增，尤其是第三季度和第四季度這種投放力度最為顯著。這種高強度投放的目的是抑制渠道價格過快上漲，但過度的投放是建立在對產能的過度使用和對庫存的過度消耗上，所以，我們說2017年茅臺業績高增長的成因并不完全來自于客觀的供需關系。當然，供需關系確有回升也是事實。

到這里，邏輯就清晰了。渠道情緒變化導致茅臺酒價格躥升，為平抑渠道情緒和酒價，茅臺被迫進行了超額投放。這種超額投放，對于一個產能沒有辦法大規模擴張的公司來講，實際上是可以理解為透支了未來的增長的。

所以，茅臺2017年的業績高增長，其實是將2018年、2019年的增長潛力被迫投放到了2017年——因為這一年酒價出現了嚴重的問題，到2017年底的時候，茅臺酒的酒價在個別地區甚至突破2000元，已經接近2012年白酒泡沫破裂時的價格。

在這種情況下，2018年乃至2019年，茅臺酒從產業內在邏輯上來講，是需要回歸穩定的。酒價穩定是所有人的共同利益，不穩定將會引發新的危機。

低增長目標意在回歸常態

綜上所述，如果酒價再次上漲有可能引發新的危機，產業內在的經營邏輯決定了茅臺必須要實現酒價穩定，回歸常態，即要消除渠道存在的過度的樂觀情緒和過高的價格。這是產業規律客觀的要求，與此同時我們看到貴州茅臺在經營策略上，也在執行尋求穩定、尋求回歸、尋求常態的策略。

茅臺2018年計劃實現營業總收入增長15%，這是一個比較低的增長目標。

為什么茅臺會給出一個低增長預期？是因為這一年，公司可能將要努力地抑制各方面出現的潛在過熱，回歸常態。從主觀上來創造茅臺酒回歸穩定，去除不正常、過熱的一個內部政策條件。

所以我們看到，客觀產業規律以及企業經營策略，都是要引向回歸，引向常態——去過熱、去潛在泡沫。但是，茅臺酒的渠道仍舊處于亢奮狀態，二級市場的投資者仍舊有推高其股價的進一步愿望，尤其是研究機構也給出了高達30倍以上的估值。

顯然，渠道和資本市場都不想按照產業規律和茅臺公司回歸穩定、回歸常態的戰略，而是希望能夠快速地推高茅臺酒價和股價，獲得短期利益。這種渠道和資本市場的愿望，與企業的經營策略，與產業發展的內在邏輯形成矛盾，從而構成了2018年茅臺酒經營中的主要矛盾。

2018年茅臺經營中的主要矛盾仍舊是2017年的延續。2018年，茅臺的經營層面將面對產業規律和企業戰略的要求與茅臺渠道和資本市場的狂熱的沖突，其結果也將在這兩種矛盾的交互斗爭中逐步體現。

我們希望看到穩定，但是這個過程應該不是一帆風順的，因為2017年茅臺抑制酒價的過程確實是很曲折的，不是特別容易的。