供給側結構性改革過程中非金融企業去杠桿問題研究

【摘 要】全面落實“去杠桿、去產能、去庫存、降成本、補短板”仍然是當前及今后一個時期供給側結構性改革過程中的五大重點任務，去杠桿是一項系統工程，事關降成本、去產能的成效，文章從對高杠桿產生的原因及危害入手，詳細闡述了去杠桿過程中應該規避的風險和有效去杠桿的措施，去杠桿不是一刀切的壓降杠桿，要關注對經濟發展的影響，要在保證經濟發展中找出穩步去杠桿的有效路徑。

【關鍵詞】去杠桿；供給側結構性改革；非金融企業

當前我國企業的杠桿率偏高、杠桿結構不合理，導致企業債務負擔沉重，資金成本的增加直接影響了企業的利潤增長，甚至有些企業會出現資金鏈斷裂，難以實現持續經營的狀況，不利于經濟轉型升級的推進，也對區域經濟發展和社會穩定造成一定的影響，是“穩增長”的主要障礙，“去杠桿”已經成為當前經濟工作中亟待解決的問題。

一、降低非金融企業杠桿率的意義

債務作為企業資本來源的最主要的方式，有其自身獨特的優勢，信貸在促進世界各國經濟快速發展過程中發揮了不可替代的作用，“杠桿”為經濟發展帶來的貢獻有目共睹，但加杠桿過度也會對經濟發展、社會穩定帶來惡性的影響，而長期的“高杠桿”不僅不會為經濟發展帶來積極作用，反而容易陷入 “借新債嘗舊債”的惡性循環。非金融企業杠桿率持續攀升會拉升企業資產負債率，致使企業債務違約現象持續增加，商業銀行不良貸款率居高不下，隨之商業銀行的風險偏好不斷降低，結果就是資金使用成本的不斷提升，過高的債務成本和債務償付率加劇了非金融企業融資難、融資貴的問題，并且如果高杠桿沒有同時帶來企業利潤與民眾收入的顯著增加，那么過高的資金使用成本就會擠占本應用于消費與投資的資金，導致需求下降，這一不良循環又會進一步限制非金融企業特別是資金實力薄弱的中小企業的發展。面對這一復雜的經濟形勢，在對國內外發展大勢進行深刻分析的基礎上，黨中央把穩步去杠桿作為現階段我國金融工作的中心任務和重要目標。“去杠桿”是保障經濟穩定的重要抓手，是促進金融體系和實體經濟健康發展的關鍵舉措，對促進企業持續健康發展，進而實現區域經濟穩步增長和社會長治久安具有重大的現實意義。

二、杠桿率的測算指標

“杠桿”一詞出自古希臘著名科學家阿基米德的名言：給我一個支點，我就能舉起地球。杠桿效應表現為，由于固定費用（如固定的利息支出）的存在而導致的，當某一變量以較小幅度變動時，引起另一相關變量以更大幅度變動的效應。隨著金融業的發展，杠桿成為了利用小股力量撬動大量資源的代名詞，在世界各國的經濟發展過程中起到了金融加速器的作用。對于杠桿率的測算指標一直以來都受到政策制定者的廣泛關注，宏觀經濟領域常用的對于杠桿率的衡量指標是杠桿率=總債務/國內生產總值，在這個衡量指標中，分母為流量指標，分子為存量指標，雖然經濟含義較為模糊，但該指標便于進行國際比較，是國際貨幣基金組織、國家金融與發展實驗室等國內外機構對我國杠桿率水平進行測算時所采用的測算方法。本文所描述的杠桿率的高低也是采用了這一度量指標。

三、導致企業高杠桿的原因

從宏觀政策層面分析，受到過熱的房地產投資、持續擴張的貨幣政策合力的影響抬高了非金融企業的杠桿率。自2015年以來我國房地產進入了全面杠桿的時代，在金融杠桿撬動效用下，部分城市房價暴漲、地王頻出，房地產價格迅速飆升，在房地產行業和基礎設施投資的拉動作用下，相關行業大規模增加杠桿。金融危機后響應“四萬億”投資保增長的號召，以國有企業和政府融資平臺為主的非金融企業掀起了新一輪的加杠桿投資的熱潮，在地方政府“穩增長”訴求的推動下債務持續擴張，同時伴隨著央行連續六次降準降息，進一步釋放市場流動性，大量信貸資金流入非金融企業。從微觀層面非金融企業自身的發展來看，受到內生變量與外生變量的雙重約束使得企業杠桿水平快速抬升。內生變量的約束表現為非金融企業的利潤增長是通過外延式并購重組取得，而不是通過踏踏實實的內生增長取得。非金融企業通過注入更多的資金以維持低水平的資金周轉，特別是石化、鋼鐵、煤炭等行業，非金融企業這種資金饑渴反過來又會引發新的投資需求，呈現出高產能—低利用—高投資的惡性循環。外生變量的效應呈現遞減趨勢，信貸資金的大規模投放并沒有提高投資效率，目前雖然商業銀行投資收益率在下降，但非金融企業投資收益率下降的更快，非金融企業的投資收益率與商業銀行的投資收益率剪刀差拉大，這些因素促成了我國現階段非金融企業杠桿率過高局面的形成。

四、去杠桿過程中應該規避的誤區

杠桿本身并無好壞之分，只是過高的杠桿率不利于經濟轉型發展，增加了企業破產倒閉的風險，然而，去杠桿并不是粗暴地全面壓降杠桿率，不可“一刀切”的盲目執行，要去的是不合理的高杠桿率，首先要明確“去誰的杠桿”和“去哪一部分杠桿的問題”，提高去杠桿過程中的針對性，同時在去杠桿的同時也要優化杠桿的分布，找準重點，解決難點，既要積極推進，也要穩妥處理，提高社會資源的利用效率。去杠桿作為供給側結構性改革的五大任務之一，在去杠桿的同時要處理好與其他四大任務之間的關系，不能因為要達到去杠桿的效果而影響經濟發展的大局。杠桿是一個動態的過程，去杠桿的最終目的是實現經濟持續健康發展，需要在發展中化解風險，不能只顧去杠桿而限制經濟發展，中小企業融資環境一直處于弱勢，相較于實力雄厚的國有大中型企業很難獲得“質優價廉”的融資來源，隨著“去杠桿”政策的推行，使得原本就已處于融資弱勢地位的中小企業將更難獲得融資便利，這與國家鼓勵中小企業發展的政策導向存在沖突。所以在具體執行過程中應該區別對待，對具有較高杠桿率的國有企業以及產能落后企業的杠桿率要合理降低，對符合國家戰略、前景看好的企業，小微企業、優質高成長的民營企業等金融可得性較低的主體，仍要對其提供資金支持，甚至可以適度加杠桿。

五、非金融企業去杠桿的政策建議

我國獨特的杠桿分布狀況決定了去杠桿的思路，重點是降低非金融企業的杠桿率。對此，一方面可以通過實施債務轉換政策，優化債務的品種與期限結構，可以在短時期內暫時緩解企業的償債壓力，為杠桿率高企贏得平穩度過生產經營的危機的時間，讓企業先生存下去再圖謀發展，為實現資源優化配置，提高資產利用效率，對于產能落后沒有扶持意義的“僵尸企業”應及時清理并關閉。另一方面可以在遵循市場運行規律的前提下，積極推進資產證券化，嘗試將存量債務轉為優先股，積極推進混合所有制改革，探索并推行員工持股計劃，拓寬企業融資渠道，完善企業資本金補給機制，盤活存量資產，增加企業資本活力，加強企業資產負債率的管理，實現高效、精確的資產與負債匹配。供給側結構性改革的關鍵點在于提高供給體系的質量和效率，即推動創新、資本、土地、勞動力等生產要素實現優化配置，去杠桿的最終目的是提升企業活力，實現經濟繁榮，提高全要素生產效率，提升經濟增長的質量和數量，因此應注重企業內涵式的增長，發揮企業在去杠桿過程中的主體作用，提高企業盈利能力是實現去杠桿效果的根本之策。在控制企業負債水平不再進一步提升的前提下，加快企業技術創新和產品更新換代步伐，培育企業發展的內在動力，在去杠桿的同時實現產業升級。稅收政策作為宏觀調控的重要手段，是解決我國一切經濟問題的關鍵點，應充分發揮其在推進供給側結構性改革過程中的作用。去杠桿是一項系統工程，需要財政、稅收、金融等各方面的有機配合統籌規劃，在推進供給側結構性改革過程中，科學合理的財稅制度安排和機制導向，有利于引導經濟資源和生產要素合理有序流動、優化資源配置，最大限度發揮財政資金使用效益，形成系統的解決企業高杠桿問題的方案。

要實現去杠桿需求供給兩端發力，改善經濟運行環境。為改善經濟發展環境，一方面需要通過“一帶一路”倡議的逐步推進，全面加強對外交流合作，提升對外“全方位、多層次”的開放水平，以實現有效吸收、消化國內傳統行業巨大產能的目的；另一方面要借助供給側結構性改革的契機，充分發揮市場在資源配置過程中的重要作用，建立起規范的現代公司制度、完善公司治理結構作為降低企業杠桿率的有效途徑。

（山東經貿職業學院，山東 濰坊261011）

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課題來源：本文系2017年度山東經貿職業學院課題“經濟供給側結構性改革過程中的“去杠桿”問題研究—基于濰坊上市公司面板數據的研究”（課題編號YJKT2017112）的階段性研究成果。

作者簡介：張作玲（1985—），女，講師，碩士研究生，注冊會計師，現供職于山東經貿職業學院，主要從事財務會計、稅收籌劃方面的研究。