捷成股份定增“陽謀”

楊現華

定增預案后的首份年報，捷成股份將全部資產系統清理后大規模計提減值損失。

年報出爐以后，雖然凈利潤首次邁過了10億元的關口，可捷成股份（300182.SZ）的投資者還是略顯失望。

這與捷成股份一次性計提減值損失不無關聯。2017年，捷成股份計提各項資產減值準備共計3.56億元，這份“意外”的減值損失是捷成股份業績沒有達到投資者預期的直接原因。

不過，這一切正好發生在捷成股份定增前夕，事情似乎不那么簡單。定增前做低業績壓制股價，定增后做高業績高送轉成了部分上市公司的通行做法，捷成股份是否會重演這樣的故事呢？

定增前“洗澡”

2017年，捷成股份的凈利潤首次超過了10億元，當年實現營收43.66億元，同比增長33.18%;實現歸屬母公司股東的凈利潤10.74億元。

凈利潤超過10億元，不僅將華誼兄弟（300027.SZ）、光線傳媒（300251.SZ）甩在身后，更是超過了電視劇龍頭華策影視（300133.SZ）近70%。雖然名不見經傳，但從凈利潤看，這個影視行業的后來者顯然已經是領頭羊之一了。

即使如此，捷成股份的投資者并不滿意，一份計提公告拉低了捷成股份的盈利表現。

其中，除了應收賬款壞賬計提外，捷成股份還對長期股權投資和可供出售金融資產合計計提了1.93億元。

長期股權投資的減值主要來自參股子公司深圳市貝爾信智能系統有限公司（下稱“貝爾信”）的1.38億元損失。2014年9月，捷成股份出資8954萬元獲得了貝爾信 20%股權，后稀釋為16%。截至2017年年末，長期股權投資余額為1.38億元。

根據另一家股東超華科技（002288.SZ）的年報，2017年，貝爾信實現營收6034萬元，凈利潤虧損了5000萬元，貝爾信原承諾2017年扣非凈利潤不低于1.01億元。2015-2016年貝爾信則超額完成了6000萬元和7800萬元的承諾業績。

顯然，貝爾信并沒有完成2017年的業績承諾，不過，貝爾信的業績承諾僅對超華科技做出，對捷成股份的承諾僅是2014年完成4070萬元凈利潤。即使是當年只完成了3952萬元，捷成股份也沒有進行任何減值。

業績變臉的貝爾信還是遭到了捷成股份的“嫌棄”。在凈利潤虧損后，捷成股份全額計提了貝爾信的投資損失，而超華科技則沒有任何計提。

貝爾信業績變臉是事實，這既有“天災”又有“人禍”。根據超華科技的介紹，2018年貝爾信有望重新步入正軌。那么本就沒有業績承諾壓力的捷成股份為何匆忙100%計提貝爾信的投資損失呢？

披露年報前一個多月，捷成股份公告定增預案，公司計劃通過定增募資29.95億元投向影視等主業。

在定增前夕，捷成股份計提各項資產減值確有“洗澡”之嫌。

捷成股份的盈利主要來自影視制作和版權運營。通過一系列并購，這家傳媒行業的后起之秀顯然已經成為行業的領軍之一，尤其是影視業務超高的盈利能力更是讓同行艷羨不已。

超高凈利率

捷成股份的影視制作業務主要來自收購，2015年1月，捷成股份分別以9.11億元和11.7億元收購可北京中視精彩影視文化有限公司（下稱“中視精彩”）和東陽瑞吉祥影視傳媒有限公司（下稱“瑞吉祥”）。

此外，2015年5月，捷成股份以1950萬元的出資額成為星紀元影視文化傳媒有限公司（下稱“星紀元”）持股5%的小股東，8月便以3.25億元購買了25%股權。原股東姜銀貴等還承諾，星紀元2015-2017年扣非后的凈利潤分別不低于1億元、1.3億元和1.69億元。

2016年3月和9月，捷成股份進一步以5.25億元和7.35億元收購了星紀元25%和35%的股份，持股比例達到90%。交易對方承諾星紀元2016-2018年扣非后的凈利潤分別不低于1.4億元、1.82億元和2.37億元。

2017年7月，捷成股份最后出資2.1億元拿下了星紀元剩余10%的股權，這家曾參與《戰狼》系列電影的影視公司終于為捷成股份全資所有，代價是現金18.15億元，而其2015-2018年的業績承諾合計只不過6.59億元。

根據捷成股份年報，2015-2017年，星紀元分別實現營收2.26億元、2.71億元和3.02億元，凈利潤為1億元、1.41億元和1.84億元。

這意味著，星紀元2015-2017年的凈利潤率分別為44.25%、52.03%和60.93%。星紀元是在2016年并表，2016年和2017年捷成股份影視劇內容制作的毛利率分別只有51.41%和58.02%，即星紀元的凈利潤率要比公司該項業務的整體毛利率還要高。

當然，對于曾參與出品《戰狼》系列電影的星紀元來說，擁有如此之高的凈利率或許能夠自圓其說。那么，中視精彩和瑞吉祥同樣有超高的凈利率，尤其是瑞吉祥，又該作何解釋呢？

2015-2017年，瑞吉祥分別實現營收2.17億元、2.68億元和4.09億元，凈利潤分別為1.23億元、1.66億元和2.01億元;中視精彩同期的營收為2.67億元、4.9億元和5.44億元，凈利潤為9585萬元、1.28億元和1.58億元。

瑞吉祥承諾2014-2017年扣非后的凈利潤不低于9000萬元、1.17億元、1.52億元、1.98億元，中視精彩不低于6600萬元、9240萬元、1.2億元、1.56億元。不難發現，兩家公司都精準完成了業績承諾。

在上述期間，瑞吉祥的凈利率分別為56.68%、61.94%和49.14%;中視精彩的凈利率為35.9%、26.12%和29.04%。同樣是影視劇制作，瑞吉祥的盈利能力遠超中視精彩的水平。

2015-2017年，捷成股份的影視劇制作業務分別實現了4.84億元、9.59億元和13.47億元的收入，毛利率分別為57.49%、51.41%和58.02%。也就是說，捷成股份2015年的收入基本來自瑞吉祥和中視精彩，新并表的星紀元構成捷成股份2016年和2017年影視制作的主要增量收入來源。

2015年，捷成股份影視劇的收入基本來自瑞吉祥和中視精彩，而瑞吉祥的凈利潤率和捷成股份影視業務的整體毛利率幾乎一致。

同樣，2016-2017年，星紀元的凈利潤率要比捷成股份影視業務的整體毛利率還要高，瑞吉祥也不遑多論，2016年的凈利率超過了影視業務的整體毛利率，2017年也與之不相上下。

在捷成股份前五的影視劇收入中，2015年還能看見不止一部由瑞吉祥制作的作品，2016年和2017年則鮮有露面的機會。那么瑞吉祥究竟靠哪些作品實現了如此驚人的盈利呢？

大股東借款去哪兒了

2017年2月，捷成股份控股股東徐子泉以9.95元/股減持8000萬股，套現資金約7.96億元。就在此次減持前，徐子泉還以9.91/股減持2000萬股套現1.98億元，接盤方是公司員工持股計劃。

根據后續補充公告，徐子泉承諾向上市公司提供不低于2億元的無息資金拆借，期限不少于24個月。在減持2000萬股給員工持股計劃時，徐子泉也表示將給上市公司提供無息借款。

根據年報，2016年，捷成股份收到其他與籌資活動有關的現金4.8億元，其中向控股股東借入資金1.5億元。徐子泉向員工持股計劃定向減持發生在2016年12月底，金額為1.98億元，扣稅后基本都借給了上市公司。

2017年，捷成股份收到的其他與籌資活動有關的現金為10.41億元，全部為控股股東借款，逾10億元的借款顯然超過了不低于2億元的標準，看來徐子泉兌現承諾了。

可同期捷成股份支付的其他與籌資活動有關的現金11.77億元，其中償還控股股東借款8.81億元，如此“一進一出”上市公司賬面上僅剩下1.6億元借款，實控人徐子泉看似大手筆借款，實際上“走賬”之后大部分又都抽回了。

不僅如此，從2017年一季報直至三季報時，捷成股份“收到的其他與籌資活動有關的現金”科目始終在2000萬左右。這就是說，實控人徐子泉只是在2017年最后關頭才把手中的資金在上市公司做了“走賬”，隨后抽走了絕大多數金額。

當然，捷成股份對此并不認同，公司董秘游尤表示，截至2017年12月31日，徐子泉向上市公司提供無息借款余額為3.4億元，且一直未提取2016年股東分紅。

2017年年末，捷成股份其他應付款中確有3.4億元的關聯方借款，但未說明是全部來自實控人徐子泉。若全部來自徐子泉，那現金流量表中的大股東借款10.41億元又該如何解釋呢？

而且，捷成股份2017年年末應付關聯方借款3.4億元，而年初時為2.69億元。在2016年年報中其他應付款卻沒有關聯方借款的任何信息，2017年半年報中同樣沒有。那么這年初的2.69億元關聯方借款到底如何解釋呢？截至發稿，捷成股份相關負責人并未回復《證券市場周刊》記者的書面采訪。