客戶集中度、環(huán)境不確定性與企業(yè)的債務資本成本

梁文婷

[摘 要]文章探究了客戶集中度和環(huán)境的不確定性對企業(yè)的債務資本成本的影響。通過研究發(fā)現(xiàn)：一是客戶集中度會對企業(yè)的債務資本成本產(chǎn)生負向影響；二是企業(yè)的債務資本成本受到環(huán)境不確定性的正向影響；三是客戶集中度與企業(yè)的債務資本成本間的負相關(guān)關(guān)系，只有在環(huán)境不確定性較低的水平下才明顯。

[關(guān)鍵詞]客戶集中度；環(huán)境不確定性；債務資本成本

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.17.080

1 引 言

對于企業(yè)來說無論是最開始的創(chuàng)立還是日后的發(fā)展，都需要資本。近年來權(quán)益融資難度加大，而債務融資日漸成為企業(yè)熱衷的融資方式，怎樣用較低的債務融資成本獲得企業(yè)發(fā)展所需的資金是企業(yè)所關(guān)注的問題。同時客戶與企業(yè)的發(fā)展息息相關(guān)，而企業(yè)都是在特定的市場環(huán)境中開展生產(chǎn)經(jīng)營活動，當所處的環(huán)境不確定性水平較高時，就會帶來企業(yè)經(jīng)營風險的增加。因此，文章基于客戶這一外部的利益相關(guān)者視角，實證檢驗制造業(yè)企業(yè)的客戶集中程度對企業(yè)債務資本成本的影響，并考慮當環(huán)境的不確定性程度不同時，客戶集中度與企業(yè)的債務資本成本之間的關(guān)系是否發(fā)生變化，以期為企業(yè)債務融資決策提供新的結(jié)論。

2 理論分析與研究假設

2.1 客戶集中度與資本成本

客戶集中度對于企業(yè)的影響具有兩面性，一方面，適度的客戶集中度更便于企業(yè)預測未來的銷售狀況，當一個企業(yè)對主要客戶的依賴程度更高時，就更能刺激企業(yè)降低其成本提升企業(yè)的業(yè)績水平（Patatoukas，2012）[1]，降低債務資本成本。另一方面，若客戶集中度過高時，使得客戶的議價能力增強，可能會提出讓企業(yè)讓步的要求（唐躍軍，2009）[2]；同時大客戶也可能會隨時終止交易或發(fā)生其他的意外情況，讓企業(yè)遭受更大的損失，加劇債務資本成本。因此，筆者提出對立假設1。

H1a：企業(yè)的客戶集中度與企業(yè)的債務資本成本之間負相關(guān)關(guān)系

H1b：企業(yè)的客戶集中度與企業(yè)的債務資本成本之間正相關(guān)關(guān)系

2.2 環(huán)境不確定性與資本成本

外部環(huán)境的不確定性會影響企業(yè)的經(jīng)營，進而影響企業(yè)的債務資本成本。受一些不可估計狀況的影響，會帶來經(jīng)營成果的不確定性（申慧慧，2010）[3]。這種不確定性還會引起管理層判斷的失誤，引起更大的風險（牛建波，2012）[4]，同時，債權(quán)人對未來的收益的估計就更充滿不確定性，這就使得債權(quán)人要求更高的回報，如提高貸款利率，這樣就會導致企業(yè)的債務資本成本提高。因此，筆者提出假設2。

H2：外部環(huán)境的不確定性水平與企業(yè)的債務資本成本正相關(guān)關(guān)系

2.3 客戶集中度，環(huán)境不確定性與資本成本

當環(huán)境不確定性程度較低時，管理層更容易做出較為準確的預測，給企業(yè)帶來好的業(yè)績（楊智等，2010）[5]，同時降低各項成本。而當環(huán)境不確定性較高時會使企業(yè)的經(jīng)營風險大大增強（林鐘高等，2015）[6]，使企業(yè)陷入較大融資約束，導致企業(yè)融資的成本上升。所以當企業(yè)的客戶集中度進一步提升時，就會導致企業(yè)債務資本成本的上升，這樣就會抵消一部分客戶集中度給降低債務資本成本帶來的好處。因此，筆者提出文章的研究假設3。

H3：環(huán)境的不確定性會對客戶集中度與企業(yè)債務資本成本之間的關(guān)系造成影響，只有在環(huán)境不確定性較低的水平下，客戶集中度才能與企業(yè)的債務資本成本的負相關(guān)關(guān)系明顯，反之這種關(guān)系并不明顯。

3 研究設計

3.1 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

文章以2012—2016年五年間滬深兩市的制造業(yè)公司為研究對象，并剔除了ST類、金融類的公司、五年間經(jīng)營活動發(fā)生過巨大變化的公司、缺少財務數(shù)據(jù)的樣本。各項財務數(shù)據(jù)的獲得來自國泰安數(shù)據(jù)庫，使用Stata12.0軟件完成相關(guān)數(shù)據(jù)的處理。

3.2 研究模型與變量設定

Debt=a0+a1Customer+a2Controls+（1）

Debt=a0+a1EU+a2Controls+（2）

Debt=a0+a1Customer+a2HiEU+a3Customer×HiEU+a4Controls+（3）

債務資本成本借鑒汪平等的估算公式，具體為：Debt=[（利息支出+資本化利息）/帶息負債]×（1-T）。Debt即為債務資本成本，其中T為該企業(yè)所實行的所得稅稅率，費用化利息和資本化利息選取企業(yè)當年年末數(shù)值。客戶集中度借鑒陳正林（2014）[7]的衡量方法，從財務報表附注中查找“公司向其前五名客戶銷售總額占公司本年度銷售總額的比例”。環(huán)境不確定性借鑒申慧慧的做法，使用企業(yè)在過去五年剔除正常增長部分之后的營業(yè)收入，并計算其標準差得出。同時將營業(yè)收入的標準差按每年度計算中位數(shù)，以此得到環(huán)境不確定性虛擬變量HiEU，將標準差大于或等于其中位數(shù)的樣本，HiEU的取值為1，反之取值為0。詳細的變量說明及計量方法見表1。

4 實證分析

4.1 客戶集中度與企業(yè)債務資本成本

表2第（Ⅰ）列可知，客戶集中度與債務資本成本在1%的水平下顯著負相關(guān)。綜合以上，文章的第一個假設得到驗證，即客戶集中程度與企業(yè)的債務資本成本水平具有顯著的負相關(guān)關(guān)系。

4.2 環(huán)境不確定性與企業(yè)債務資本成本

回歸結(jié)果如表2（Ⅱ）列，發(fā)現(xiàn)EU與企業(yè)債務資本成本在5%的水平下顯著正相關(guān)，說明較高的環(huán)境不確定性會使投資者要求更高的投資回報來補償其所承擔的風險，從而提高了企業(yè)的債務資本成本。重新刻畫了環(huán)境不確定性EU的衡量方式HiEU后，從第（Ⅲ）列也發(fā)現(xiàn)與企業(yè)的債務資本成本在1%的水平下顯著正相關(guān)，支持了研究假設2。

4.3 客戶集中度，環(huán)境不確定性與資本成本

研究企業(yè)在面對不同的環(huán)境不確定性時客戶集中度對債務資本成本的影響，首先使用全樣本對模型（3）進行回歸如表2第（Ⅰ）列，客戶集中度在1%水平上顯著為負，交互項的估計系數(shù)在5%水平上顯著為正。這就說明，作為環(huán)境不確定性會對客戶集中度與債務資本成本之間的關(guān)系造成影響。再次將全樣本分成高環(huán)境不確定性和低環(huán)境不確定性兩組子樣對模型（1）進行回歸，處于較低的環(huán)境不確定性中的企業(yè)（Ⅱ），客戶集中度在1%的水平上顯著為負，而處于較高的環(huán)境不確定性中的企業(yè)（Ⅲ），其客戶集中度的估計系數(shù)負相關(guān)但不顯著，即只有在環(huán)境不確定性較低的水平下，客戶集中度才與企業(yè)的債務資本成本的負相關(guān)關(guān)系明顯，假設3得到驗證。

5 結(jié)論與建議

研究發(fā)現(xiàn)客戶集中度會與債務資本成本之間成負相關(guān)關(guān)系；企業(yè)的債務資本成本與環(huán)境不確定性正相關(guān)；環(huán)境不確定性會對客戶集中度與企業(yè)債務資本成本之間的關(guān)系造成不同的影響。基于文章的研究結(jié)果提出以下建議：一是環(huán)境不確定性會帶來債務資本成本的提高。因此，企業(yè)需要時刻關(guān)注環(huán)境的變化，積極做出應對復雜多樣的不確定環(huán)境帶來的負面影響。二是大客戶的積極作用只有在環(huán)境不確定性較低時才能產(chǎn)生，因此企業(yè)的管理層應保持適度的集中度應對大客戶帶來的潛在風險。三是企業(yè)把握外界環(huán)境的變化，及時做出調(diào)整拓寬融資渠道。

參考文獻：

[1]Patatoukas.Customer-Base Concentration∶Implications for Firm Performance and Capital Markets[J].The Accounting Review，2012，87（2）：363-392.

[2]唐躍軍.供應商、經(jīng)銷商議價能力與公司業(yè)績——來自2005—2007年中國制造業(yè)上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].中國工業(yè)經(jīng)濟，2009（10）：67-76.

[3]申慧慧，吳聯(lián)生，肖澤忠.環(huán)境不確定性與審計意見：基于股權(quán)結(jié)構(gòu)的考察[J].會計研究，2010（12）：57-64.

[4]牛建波，趙靜.信息成本、環(huán)境不確定性與獨立董事溢價[J].南開管理評論，2012，15（2）：70-80.

[5]楊智，鄧煉金，方二.市場導向、戰(zhàn)略柔性與企業(yè)績效：環(huán)境不確定性的調(diào)節(jié)效應[J].中國軟科學，2010（9）：130-139.

[6]林鐘高，鄭軍，卜繼栓.環(huán)境不確定性、多元化經(jīng)營與資本成本[J].會計研究，2015（2）：36-43，93.

[7]陳正林，王彧.供應鏈集成影響上市公司財務績效的實證研究[J].會計研究，2014（2）：49-56，95.