論應收賬款證券化在電氣設備制造業的應用

劉大芳

摘要：電氣設備制造業是我國重要的基礎產業，是國民經濟發展重要的裝備工業，但是，電氣設備制造業再向“中國創造”進行轉變的發展過程中卻面臨著一系列的障礙，其中，資金問題是影響電氣設備制造業發展的關鍵問題之一。文章針對電氣設備制造業融資過程中存在的困境，以特銳德應收賬款證券化為案例，研究出表模式下應收賬款證券化在電氣設備制造業的應用，重點論述出表模式下循環購買結構的設計，以探索在當前企業融資難的情況下，電氣設備制造業應用應收賬款證券化融資的新思路。

關鍵詞：電氣設備制造業；應收賬款證券化；循環購買；融資

目前電氣設備制造業普遍存在生產工序復雜，制造成本高，貨款回收期長等行業特性，大部分電氣設備制造業都面臨較大的資金壓力，存在資金短缺、融資渠道不暢等問題，從而制約著電氣設備制造業的深入發展。從年報數據來看，在2017年滬深兩市189家電氣設備制造業合并報表中，58家的電氣設備制造業上市公司應收賬款占總資產的比例超過了30%，149家電氣設備制造業上市公司營運資金周轉天數超過200天，62家電氣設備制造業上市公司資產負債率超過50%，說明電氣設備制造業在資金周轉方面存在較大壓力，但受制于資產負債率高的影響，其融資方式及渠道也受較大的限制，在不考慮股權融資的情況下，應收賬款證券化為企業應收賬款的及時變現提供了一種新型融資渠道，從而助力于電力設備制造業的深入發展。

一、應收賬款證券化的涵義及其優勢

應收賬款證券化（Accounts Receivable Backed Securitization）屬于資產證券化（Assets Backed Securitization，簡稱ABS）的一種，是指實體企業基于持有的缺乏流動性但具有未來現金流的應收賬款，構造和轉變成為資本市場可以銷售和流通的金融產品的過程。由于應收賬款支持證券是基于實體經濟領域，具有真實銷售背景作為支撐，因而較之于以往信貸資產證券化及其衍生產品更趨穩定。截至到2017年底，在滬深兩市發行的企業資產證券化項目共1651筆，其中有255筆屬于應收賬款證券化項目，說明應收賬款證券化融資在國內市場正逐步興起，它不僅有利于加速應收賬款變現，規避壞賬風險，也為企業提供了一種低成本融資的新渠道，對制造企業融資來說具有非常重要的意義。

相對于傳統融資方式，應收賬款證券化有其獨特的優勢，體現在：（一）它可以突破傳統融資模式如銀行授信、定向增發、票據融資等存在的財務指標的限制，融資規模可以不受凈資產規模占比和資產負債率高的影響，因此開辟了一種新的融資方式。（二）它可以優化債務結構，美化財務報表。應收賬款證券化融資可以基于應收賬款規模獲得大額的現金融資，融資用途沒有限制，可以用來償還貸款優化資本結構，另外，在出表模式下，計提的壞賬可以回沖，從而增加企業利潤美化財務報表。（三）它可以提升企業在資本市場上的聲譽，通過發行證券化資產打造一個懂得充分利用資本市場的前沿企業形象。

二、特銳德應收賬款證券化案例介紹

（一）原始權益人概況

項目的原始權益人青島特銳德電氣股份有限公司（以下簡稱“特銳德”或“公司”）成立于2004年3月16日，2009年10月成功上市，系我國創業板第一家上市公司，公司注冊資本金9.98億元人民幣，總資產117億元人民幣，公司市值近約170億，85家子公司遍布華南、西南、華東、華北、東北、西北。

特銳德自設立以來，主要從事變配電產品的研發、生產及銷售，并利用特銳德系統集成的技術和箱變產品優勢，專注箱式電力設備的研發，不斷通過集成創新、顛覆創新、迭代創新，創造走在行業前沿的產品。目前，公司在鐵路、煤炭、局部電力市場占有率均名列前茅，成為細分行業龍頭企業和國內箱式電力設備制造業的領軍企業。同時特銳德是我國最大的新能源汽車充電樁運營商。據充電基礎設施聯盟數據統計，截至2017年6月，特銳德“充電生態網”的充電樁投建及運營數量國內市場占有率排名第一，覆蓋全國237個城市的充電網，正在為超過45萬的電動汽車車主提供充電服務，目前日充電量約達130萬度，累計充電量超過3億度。

總體來看，公司在電氣設備及充電設備行業均有較高的市場占有率，客戶資質較好，公司收入規模逐年穩步增長，據年報披露來看，特銳德單體2016年收入規模比2015年增長約10%，2017年收入規模比2016年增長約2%，公司業務模式不斷創新，市場前景非常廣闊。為進一步響應國家大力推動新能源汽車充電設施的建設運營的號召，提升公司在電動汽車充電業務領域的影響力和綜合競爭力，特銳德在2017年開展應收賬款ABS業務來募集資金，用于公司新能源汽車充電設施項目的建設運營。

（二）特銳德應收賬款資產支持證券基本情況

1.專項計劃概述

為盤活資產，特銳德將在生產經營過程中銷售變配電等相關產品而形成的應收賬款債權（以下簡稱“基礎資產”）轉讓給長城國瑞證券有限公司（以下簡稱“長城國瑞”或“計劃管理人”），并由長城國瑞設立“特銳德應收賬款一期綠色資產支持專項計劃（以下簡稱“專項計劃”），以專項計劃募集資金凈額受讓基礎資產。該專項計劃項目發行總規模9.8287億元，存續期3年，采用由計劃管理人在專項計劃存續期間循環購買基礎資產的形式，資金主要用于特銳德旗下電動汽車充電設施項目的建設運營。

該專項計劃項目是深交所首單雙綠認證資產證券化項目，并且在會計上實現完全出表，計劃管理人于2017年6月提交的項目申請材料僅用5個工作日就獲深交所無異議函。項目具有“雙綠”屬性：不僅募投項目符合中國金融學會綠色金融專業委員會發布的《綠色債券支持項目目錄》，并且基礎資產本身也具有綠色屬性。中誠信國際信用評級有限責任公司（以下簡稱“中誠信”）授予本應收賬款ABS專項計劃綠色債券G-1最高等級。

2.專項計劃基本情況

（1）基礎資產的構成

資產證券化的基礎資產是指符合法律法規規定，權屬明確，可以產生獨立、可預測的現金流且可特定化的財產權利或者財產。特銳德應收賬款ABS專項計劃的基礎資產為公司在生產經營過程中銷售變配電等相關產品所形成的應收賬款債權，該基礎資產符合法律法規規定，權屬明確，可以產生獨立、可預測的現金流且可特定化。

此次專項計劃所對應的基礎資產總規模為10.17億元，本計劃不涉及超額現金流覆蓋，實際募集資金總規模為9.8287億元。根據基礎資產現金流分配順序的不同，資產支持證券分為優先A級資產支持證券、優先B級資產支持證券、優先C級資產支持證券和次級資產支持證券。其中，優先A級資產支持證券目標募集規模為5.42億元，占比55.14%；優先B級資產支持證券目標募集規模為1.28億元，占比13.02%，優先C級資產支持證券目標募集規模為1.48億元，占比15.06%。優先級資產支持證券的發行利率將根據發行時的市場利率水平通過詢價方式確定，由合格投資者認購。

次級資產支持證券無票面利率，總規模1.6487億元，占比16.77%，其中由大股東青島德銳投資有限公司認購所有次級份額的95%，特銳德自留5%的次級資產支持證券持有至到期。

（2）交易參與方

原始權益人暨資產服務機構為特銳德。

專項計劃管理人也可稱為推廣機構為長城國瑞。長城國瑞證券是中國長城資產管理股份有限公司旗下的證券平臺，是一家綜合類、全國性的央企控股券商。公司前身是成立于1988年的廈門證券公司，屬國內最早設立的證券公司之一。2015年公司榮獲“年度最具成長性證券公司”獎項；2016年公司凈利潤增長率行業排名第5位，并憑領先的資管業務增幅榮獲“中國券商資管成長獎”，現已成為行業內成長最快的新型券商之一。

法律機構為上海段和段律師事務所；審計機構為安永會計師事務所。

托管人及監管人均為農業銀行股份有限公司青島嶗山支行（以下簡稱“農業銀行”）。

登記托管機構為中國證券登記結算有限公司深圳分公司（以下簡稱“中國登記結算分公司”）。

評級機構為中誠信國際信用評級有限公司（以下簡稱“中誠信評級”）。

（3）交易結構

根據不同的發起方式，證券化交易結構可分為單一交易結構和循環交易結構。單一交易結構是指原始權益人將基礎資產一次性出售給特殊目的機構，由其發行資產支持證券的證券化交易結構。循環交易結構是指特殊目的機構除了初次向原始權益人購買基礎資產，在存續期內會多次購買基礎資產并以此發行資產支持證券的證券化交易結構。

特銳德應收賬款ABS專項計劃 采用循環交易結構來實現證券化交易，即計劃管理人長城國瑞通過設立專項計劃并向合格投資者發行資產支持證券的方式募集資金，專項計劃募集資金用于向公司購買基礎資產。在專項計劃存續期間，原始權益人特銳德同時擔任資產服務機構，負責歸集基礎資產產生的現金流，并按約定及時劃入專項計劃賬戶，由專項計劃托管人農業銀行根據計劃管理人的分配指令進行分配，并將分配后的剩余現金流繼續循環購買符合入池標準的基礎資產，從而構成動態資產池，直至循環期結束。

在證券存續期內，托管人農業銀行根據協議對專項計劃進行管理，并對計劃管理人的職責履行情況以及操作合規性進行監督管理。計劃管理人委托中國登記結算分公司將按照協議約定的資產支持證券的本息支付給合格的機構投資者。由中誠信評級對循環購買的資產進行跟蹤評級。

（4）專項計劃對特銳德的影響

①拓寬融資渠道。資產證券化是股權融資、債權融資之外的另一種融資形式，可成為公司現有融資方式的有益補充，極大的彌補了現有銀行融資方面存在的不足；

②提高了證券發行的穩定性和安全性。該專項計劃以特銳德優質應收賬款作為資產支持證券，其發行及成本較少地受國際債務和資本市場的影響，投資者在評判風險時，主要考慮基礎資產的風險，由于特銳德應收賬款客戶資質較好，故資產支持證券的發行風險系數較低。

③有效的改善了資本結構。資產負債率是反映企業基本財務結構是否健全合理的重要指標。特銳德通過發行專項計劃，將應收賬款成功出表，有效優化了公司的債務資本結構，降低資產負債率，降低資金成本。

④提高了應收賬款管理水平。本專項計劃以循環購買的方式，持續周期為3年，在循環期內，評級機構會不斷進行跟蹤評級，一旦信用降級將會影響證券的流通性，使市場大幅度波動，從而使企業面臨評級壓力。另外特銳德作為資產服務機構，需要做好基礎資產的管理工作，因此公司在應收賬款管理方面將會更加規范，從而提高了應收賬款、財務管理系統化水平乃至集團整體管理水平。

⑤樹立企業良好形象。特銳德發行的該專項計劃，是深交所首單雙綠認證資產證券化項目，從而使公司在資本市場樹立了良好的企業形象。該專項計劃的發行受到機構投資者的一致歡迎，全部9.8287億元額度已一次性認購完畢，充分顯示機構投資者對特銳德的發展信心。

由上述特銳德應收賬款證券化案例分析可見，從基礎資產、交易結構設計、交易參與方等各方面，特銳德應收款資產支持證券的發行都具備了充分的可行性，而且成功融資9.8278 億元的事實也證明了應收賬款資產證券化融資在電氣設備制造業中可獲得成功的應用。

三、對電氣設備制造業選擇應收賬款證券化融資的建議

盡管應收賬款證券化融資在電氣設備制造業能夠成功應用，但實際在融資過程中，也需要注意以下幾個方面的問題：

（一）注意基礎資產應收賬款的質量

高質量的應收賬款基礎資產是應收賬款證券化發行成功的關鍵因素之一。若標的應收賬款存在瑕疵、無效或無法履行，或再轉讓、質押及設定其他形式的優先權或采取其他限制，可能導致基礎資產遭受損失。由此可見，電氣設備制造企業應結合在選擇證券化融資時，應重點分析應收賬款的質量，從而決定是否對其進行證券化。

（二）注意交易結構的設計能否滿足資產出表的要求

對于發行期超過一年的資產證券化項目，交易結構往往設計成循環購買模式，在這種模式下如何設計交易結構，滿足出表的需求，是非常重要的，需要在企業會計準則的規范下，從交易結構及交易條款安排上靈活設計，從而滿足應收賬款終止確認的條件。

（三）注意證券化融資過程風險，做好風險防范

應收賬款證券化融資的風險包括基礎資產本身的風險及與資產支持證券相關的運作風險。在制定融資計劃過程中應全面分析風險，通過相應手段進行控制或預防。如針對應收賬款基礎資產本身的違約風險，應通過信用增級措施或差額補足來降低其對整個資產池的影響。

（四）注意加強應收賬款的管理

應收賬款的管理依賴于信息化系統的支持，尤其是需要證券化的應收賬款，其管理及核算要能單獨分開，且要能準確核算。因此，為發行應收賬款證券化，企業除要建立科學、完善的應收賬款管理制度外，提早建立一套可追蹤可管理的業務財務一體化的ERP信息系統也是非常有必要的。此外，需要加強應收賬款的事前、事中、事后三個階段的管控，包括前期的為合同簽訂、訂單下發及發貨全過程流程管控與單證保管；中期形成應收賬款后資產的準確核算與回收管理機制；后期對應收賬款貨款回收能力及時監控，對于出現異常的應收賬款及時采取管理措施，以免形成違約資產影響證券化資產的發行。

（五）注意資產證券化計劃管理人的選擇

計劃管理人即券商的選擇是資產證券化的關鍵，優秀的計劃管理人可以準確的安排發行進度，可以有效的組織各中介機構對原始權益日進行調查、評估及疑難問題的方案解決，可以巧妙的設計交易結構及交易安排，滿足在會計準則及各項法律條件下的原始權益人的發行需求，并可以實現高效快速的證券化資產的承銷，有利于推動資產證券化市場的發展。

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（作者單位：青島特銳德電氣股份有限公司）