收購擬出價155億元、三天蒸發155億港元 閱文集團如何圓說新麗傳媒故事？

占昕

生不逢時，新麗傳媒三次沖擊A股IPO未果。今年3月，在前二股東光線傳媒將其所持新麗傳媒股份以33.17億元的對價出清給騰訊子公司后，日前，由騰訊控股52.66%的港股上市公司閱文集團再度宣布，擬以不超過155億元全資收購新麗傳媒。不出意外，騰訊投資股權將被進一步理順至閱文旗下。

但交易收購價格高于預期卻在市場泛起了較大漣漪，幾度上市折戟的新麗傳媒被估值155億元，幾乎可以比肩已在A股上市的華策影視和華誼兄弟，這令港股投資者產生擔憂。在公告發布的次日，閱文集團股價開盤暴跌，截至8月16日收盤，每股股價從8月14日開盤的63.1港元跌至8月16日的49.85港元，戲劇性的三天，閱文集團的市值已蒸發155.45億港元。

引發閱文集團股價大跌的根源在于，投資者普遍擔憂，新麗傳媒是否值155億元？采訪過程中，閱文集團和新麗傳媒并未具體回應有關收購價格的評估依據和算法。新麗傳媒表示，由于交易與香港上市公司進行，一切信息以閱文集團公告為準。目前該交易還需閱文集團股東大會審議，尚不便接受其他采訪；閱文集團認為，收購新麗傳媒的戰略價值非常明確，是基于版權運營領域長遠發展的考慮。

市場質疑估值過高

在《投資者報》記者采訪過程中，多位文化影視投資人認為，上述交易價格存在虛高的可能。

“新麗傳媒在影視制作公司中算不錯的，但是否值100多億元值得商榷。首先影視公司是輕資產，類似工程公司，判斷題材、組建團隊到市場賺錢，有時還是幾家合作，盈利有很大不確定性。其次，目前國內影視公司很少有真正把產業鏈做完，即便是華誼兄弟這樣影視起家、產業鏈較全的公司，發展到最后與地產、文旅相結合，A股市值也只有不到160億元，而新麗傳媒相比其他A股上市的同類企業，資產依然過輕。”某資深影視投資人指出。

根據Wind資訊，截至8月16日收盤，華策影視、華誼兄弟、橫店影視三者的最新市值分別約162億元、157億元、121億元，而老牌電視劇制作公司慈文傳媒和多只爆款影片的出品方北京文化A股市值仍僅有約59億元和73億元。

公告顯示，閱文集團給新麗傳媒的估值155億元將以現金+發行新股相結合的方式進行結算，閱文集團以股份的形式向騰訊支付對價52.89億元；以50%現金+50%股份的形式，分期3年，向新麗傳媒管理層支付對價102.1億元。

與此同時，騰訊最終所持有的44.08%股權初始收購成本49億元。據此推算，騰訊在今年3月及隨后一段時間里，除光線傳媒之外，騰訊還從其他中小股東手中收購了新麗傳媒的股權，綜合對價估值約111億元，如今將漲至155億元。

而盡管三天市值跌去155億港元，閱文集團對本輪收購依舊表現出極強的信心。“閱文集團在首次公開招股之前，長期發展戰略中的一個關鍵部分就是充分釋放閱文豐富內容庫的變現潛力。而培養電視劇、網絡劇和電影的內容改編能力自然成為了必由之路。因此，收購影視公司的戰略性價值非常明確，新麗傳媒是最為契合、正確的選擇。”閱文集團相關負責人向《投資者報》記者表示，此次交易預計將在2018年下半年完成，交易詳情以公司公告為準。

低盈利與高承諾

不過，作為對賭，新麗傳媒承諾未來三年的凈利不低于5億元、7億元、9億元。

根據新麗傳媒曾經的IPO資料，其 2014～2016年的營業收入分別為7.45億元、6.56億元和6.55億元；扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東凈利潤分別為1.29億元、8657.34萬元和9075.51萬元；除去凈利潤和營收不穩定增長外，公司凈利潤中很大部分來自于政府補助，包括影視文化產業發展專項基金、影視劇獎勵款等，資產負債率也增至70%。

與此同時，在三次提交IPO申請之中，新麗傳媒還曾兩次收到監管的反饋意見，最近的一次在2018年年初，反饋意見中除了股權變更、關聯交易、股東光線傳媒的質疑外，還增加了對公司的凈利潤、發行、營收等共計41個問題的反饋。監管的謹慎程度可見一斑。

但此次新麗傳媒卻敢于扛下如此高的業績，業內認為，底氣或源于騰訊的支持。據了解，拿下新麗傳媒的同時，閱文集團還與騰訊簽訂了授權協議，將今后的影視作品信息網絡傳播權及放映權授予騰訊。騰訊為此在2018～2020年需分別支付（上限）為14億元、21億元、23億元，三年合計58億元。這也意味著騰訊鎖定了未來三年所有新麗傳媒出品的獨家網絡版權。

此外，雙方的合作還包括騰訊向閱文（新麗傳媒）提供旗下的游戲等IP授權、閱文（新麗傳媒）承制騰訊出品的影視作品。為此，閱文集團將在未來三年向騰訊每年支付5000萬元IP授權費，騰訊則在2019、2020年分別向閱文集團支付不超過1億元、1.5億元影視制作費用。閱文集團方面告訴記者，根據雙方最終協議，新麗傳媒既有的管理團隊將會繼續負責電視劇、網絡劇和電影制作業務，并有權對原創內容進行挑選，包括從閱文以外的平臺選取素材。新麗傳媒將在閱文的幫助下，接觸集團的內容庫、作家平臺及編輯隊伍等資源。

在資深文化投資人、深創投西南大區總經理許翔看來，沒有上市的影視公司會成為很好的并購標的。“國內的影視產能過剩，影視投資公司太多，能做產業鏈的較少，平均每年過萬集的電視劇、上百部的電影產出，精品稀缺，大多不賺錢，對社會資源是極大的浪費。”

許翔表示，騰訊占據很好的流量入口，拍得好不愁沒有關注，影視公司能被BAT大互聯網平臺收購是好事，至少不會差，“已上市的公司穩中前進，未上市、表現不錯的影視公司會成為并購標的，伴隨電視劇被網劇取代，影視公司與互聯網結合，是比較好的出路。”

在許翔看來，電視劇頭部企業轉做網劇，加上騰訊的平臺和流量，故事結合好還是很有價值，“現在大部分網劇普遍質量不高，缺乏專業有經驗的人，整合運作得好，在互聯網端可創造巨大的價值與財富。但如何把投資的故事講好，要看閱文和新麗之后的磨合了。”