黃奇帆：覆巢之下焉有完卵，這些行業千萬別碰

編者按：近日，全國人大財政經濟委員會副主任委員、重慶市原市長黃奇帆在亞布力論壇理事張家港行暨第四屆“港城合伙人”峰會上做主題演講時再次談到去杠桿的問題。黃奇帆指出，三大部分的債務杠桿之中，企業債務杠桿問題最突出。他認為企業去杠桿要靠提高股權融資比例。解決這個問題需要從兩方面考慮，首先要狠抓“三去一降一補”，其次黃奇帆提醒企業家，覆巢之下，焉有完卵，產能過剩的生意千萬別做。以下是演講精編。

對我國來說，去杠桿，除了實體經濟的各類企業去產能、去庫存、去杠桿和各類金融機構去杠桿、防風險之外，還有一個整體上的國民經濟的去杠桿。目前，我國的宏觀杠桿率是比較高的，去年的統計數據表明，包括政府的債務、居民的債務和非金融企業的債務加在一起差不多是GDP的250%，在世界上處在較高的位置。

但中國經濟真正成問題、需要著力去解決的是非金融企業的債務，這個債務占GDP的160%左右，這個量是非常大的。如果我們能把企業的債務率降一部分，比如能降50個百分點，那么中國的宏觀杠桿率就能降到200%以內，就會好得多。所以，宏觀經濟去杠桿的要害，在于去企業的債務。

企業去杠桿更要靠提高股權融資比例

那么，怎么解決這件事呢？

一方面，在微觀上、在結構上，我們對各類工商企業要按照黨中央供給側結構性改革的要求，狠抓“三去一降一補”，幫企業去過剩的產能、去庫存、去杠桿，促使企業增加利潤、降低成本，有效地降低具體企業的債務。

另一方面，在企業管理上要更多地從財務上考核和要求企業家，做好每個企業的現金流管理，不能弄得資金鏈斷了；強化每個企業的資產負債率管理，不能總是80%、90%地負債，不能為了擴張、為了收購盲目地兼并，甚至到了8000億元、9000億元債務，還敢千億、千億地舉債，在世界各地瘋狂地收購兼并，最后把自己搞到資金鏈斷掉，這類高杠桿冒險行為應該受到嚴格的約束和管控。不僅是金融機構要約束管控這類杠桿貸款，企業家、董事會自己也該留有余地，要有這方面充分的意識，管控好現金流、管控好資產負債率，管控好自己的虧損或者效益。

再一方面，千做萬做，賠本的生意別做，產能過剩的生意別做。一個企業千萬不能以為“自己聰明能干、競爭能力強，過剩的惡果都是別人承擔，我的企業在過剩的領域里照樣能夠跑馬圈地，能夠拔得頭籌，能夠取得良好效益”，這都是過分自信的表現。在市場經濟里，一個行業有10%～20%的過剩是正常的，這個百分之十幾、二十幾正好是優勝劣汰、動力所在，促使一些劣勢企業、劣勢產品被淘汰出局。但是如果這個行業有30%以上的過剩，比如有40%、50%的產能過剩，就會出現全行業虧損。覆巢之下，焉有完卵。對企業家來說，千萬不要在產能過剩行業再去增資擴產。總之，要在財務指標上，在發展的前景上，控制好自己業務的方向、業務的范圍，使自己處于不敗之地。

從宏觀上說，我國企業部門高杠桿有一個根本性的原因，就是中國的資本市場目前還處在不成熟狀態，盡管從上世紀90年代開始已經跑了27年，但目前還處在不健康、不健全、不理想的狀態。中國的資本市場是中國金融的一塊短板，金融市場一方面在銀行理財業務、非銀行金融企業資管業務等方面發展過度，另一方面資本市場發展不足，目前還是短板，是瓶頸。

由于資本市場發展的短板、瓶頸，使得我們國民經濟的宏觀融資比例出現了問題，我國國民經濟的融資結構在體制機制上缺少股權融資，抓好資本市場發展、提高直接融資特別是股權融資比例，是國民經濟去杠桿、防風險的關鍵措施。

2013年的十八屆三中全會的決定一共16章60個條款，其中第四章講到資本市場、金融市場改革時，特別講到了一句話，就是要解決好中國工商企業股本的市場化補充機制。這句話深刻地指出了解決國民經濟高杠桿率，特別是企業高杠桿率的關鍵所在。這是我們的心病，是要害之處、瓶頸之處，必須著力去解決。解決這個問題既要靠工商企業自身的利潤積累，滾成資本，從微觀結構上去解決一些問題，更要靠資本市場、股權融資市場的發展，從國民經濟融資的整個體制機制上解決問題。整體上講，如果每年全社會新增融資中股本融資能占50%以上，形成債務融資、股本融資各50%的格局，企業融資高杠桿問題就能有一個根本性的好轉趨勢。

退市制度到位，注冊制就能順理成章出臺

從2009年到2017年的最近八年，在每年美國全社會融資里，企業融資的70%來自股權融資、30%是債權融資，我們卻正好倒過來了。解決這一問題的根本辦法是發展健全的股本融資市場。這個市場的龍頭是什么呢？當然是A股這個主板市場，包括私募基金、OTC在內的各類股權投資，投資的目標最終還是要上市的。所以，主板市場如果不健全，其他多層次的場外市場也不會發展順利。總之，提高股權融資比例的關鍵在于資本市場必須健康地發展好。

大家看我國資本市場，不管是二十多年來，還是最近幾年來，都有一個令人非常頭痛的問題，就是很多的擬上市企業壓在那里，曾經有六七百個企業排隊要上市，形成“堰塞湖”。IPO一啟動，發行了三個月或者半年，發行的量多了，資金抽水抽得多了，股票指數就往下掉，掉得受不了就停下來。停下來以后半年、一年又啟動，周而復始。最近十幾年，已經有過7次停發整頓、開開關關的情況。這樣周而復始的現象不是誰聰明不聰明的問題，也不是管理者能力強和弱的問題，本質是一個體制機制的問題，我們的股市發行缺少兩個基本制度一個是注冊制，一個是退市制度。在資本市場的制度建設中，注冊制和退市制度就是根基性制度。注冊制是方向，退市制度是前提。

盡管證券法有退市這個要求，但實際操作中卻沒有真正到位，缺少具體的規章制度法規和操作的程序。總之，市場化的退市不存在，市場化的上市也無法推進。只進不出、只吃不拉，人活不了，退市制度不建立好，企業上市也無法正常制度化。目前，注冊制出臺最大的障礙就是退市制度還沒有到位，什么時候退市制度到位了，注冊制就能順理成章地出臺。

成熟的資本市場往往有兩個情況：一是每年上市的企業和退市的企業大體相當；二是每年退市企業中，主動退市和被動退市企業大體相當。紐約華爾街上市的股票，上世紀80年代就有3000多個，美國每年上市的企業有兩三百個，十年就有兩三千個，20年就四五千個，長此以往會不會變成一萬個？沒有，現在還是3000個。為什么會這樣？因為進退大體相當。有些年退市企業數量還會大于上市企業數量，若干年后累計，退市和上市的企業數量大體相當。

每年的3000多個上市企業中，垃圾一點的，效益不好的，經過長期考驗指標不達標的，就會退出市場。然后不斷有優秀的新的企業上市，這些新企業有的哪怕現在還沒盈利，但他往往是前景很好、日長夜大的“獨角獸”企業。這樣的股市年年進行結構調整，越調越好，股市市值也會越做越大。國民經濟最有效的利潤都集中在上市的企業中，股市也就成了國民經濟的晴雨表。

從這個意義上講，優勝劣汰、有進有出、有呼有吸是股市健康發展的生命之基。如果只重視上市方面怎么快速健康有效的發展措施，卻不在退市方面下功夫、不啃硬骨頭，市場就不會健康發展。

退市怎么退

剛才著重講了退市制度建設的重要性和它的意義。那么大家又會問，退市怎么退？

前面談到，成熟的市場有一個現象，就是它既有強制的退市，又有主動的退市。退市企業的總數里，主動退市和強制被迫退市的數量大體相當。經常出現的場景是主動退市的數量大于強制退市的數量，對主動申請退市的企業也是注冊制管理，只要合法、沒有貓膩，退市就方便有效，退得光明磊落，干凈利落。

在強制退市方面，三種情況要無條件地強制退市。

第一種，上市過程中造假的企業。凡在新股IPO過程中造假的企業，上市以后一旦被發現，采取零容忍態度，無條件退市。這沒有任何人會同情，一票否決。相關聯的證券公司、會計師事務所、律師事務所也要“陪綁”，受到相應的懲罰。

第二種，已經上市了的企業，每年都有年報，都有信息披露，披露時如果造假、欺瞞，最后查實信息披露的造假問題，涉及刑事犯罪性質的，董事長、總經理等關鍵的當事人被依法處理了，只要這個案子的信息披露案件犯錯性質達到了刑事案件的程度，這個企業就要強制退市。

第三種，企業本身連續若干年經濟指標達到退市標準，依法強制退市。

這三種強制退市，無條件執行，任何企業碰上都得退市。長此以往，形成慣例，形成習慣，不會吵架，不會不穩定。關鍵是執法的力度，制度規定得明確。

那么另一方面，主動退市這一環呢？當然也很重要，它是降低退市成本、保持退市制度常態化運行的重要手段。

這方面，也有三類，一種是董事會根據企業某種特殊情況，比如考慮從這個市場退出到另一個市場上市，只要沒有違法，申請之后該退就退。第二種他可能意識到自己今后幾年隨著經營發展，他的行業趨勢、企業狀況已無法達到上市要求，與其被強制退市，不如主動退市，改弦更張，另起爐灶。還有一種主動退市是，自己的企業要退，有人愿意收購、“借殼”上市也是主動退市的一種，就是說原來垃圾企業退市了、退出了，優質沒上市的企業“借殼”以后上市，也屬于原企業的主動退市。

總之，主動退市有各種類型，強制退市也有各種類型，只要把這些類型企業退市過程法治化、市場化、公開化、制度化，而且非常嚴格地推進，每年就會有兩三百家企業正常退市，也會有兩三百家企業正常上市。資本市場優勝劣汰的基礎生成了，注冊制和退市制度的法治形成了，再加上信息披露制度、對各種違法違規行為嚴厲打擊制度、對投資人的保護制度、上市公司上市和退市的審查不再由證監會審查而是由交易所作為市場的管理機構來審核，整套配套制度匹配到位，整個資本市場法規體系中樹根、樹干、樹枝、樹葉性質的制度也就完整豐富了。做好這些，資本市場就會健康發展。

本刊綜合