淺析房地產投資信托基金

王永福 中信證券 100102

現階段，我國房地產開發企業的主要融資來源是銀行信貸。在這一背景下。如果房地產市場產生波動或發生危機，將會導致風險轉移到銀行系統，引發巨大的系統性風險。美國等多個國家的實踐表明，房地產投資信托基金能夠拓寬房地產企業的融資渠道，緩解銀行業的系統性風險，為大眾投資者提供參與房地產投資、獲取資產增值收入或租金收入的通道。

一、房地產投資信托基金概述

被國內外廣泛研究的房地產投資信托基金，是指投資機構通過在金融市場上發行股票或受益憑證來募集機構投資者及大眾投資者的資金，按照一定的法律程序投資于房地產資產，采取多元化投資策略，選擇不同地區、不同種類的房地產項目作為資產包，以物業租金收入或借貸給房地產企業債款產生的利息作為收益，將絕大部分收益反饋給投資者。房地產投資信托基金具有以下特點：

一是多元化投資組合。房地產投資信托基金采用多元化投資組合，以盡量避免集中投資的風險。為了分散風險，這些募集而來的資金將分別投資于不同地域、不同租約期限的物業資產。

二是專業化經營管理。房地產投資信托基金在募集到大眾投資者及機構投資者的資金后，交由專業的基金管理公司進行資金管理及投資運作。這些專業人員具備豐富的房地產投資知識及行業經驗，對于投資方向和投資組合的選擇有較為準確的判斷，可為投資者謀取更大的收益。

三是享受稅收優惠。房地產投資信托基金起源于美國。為了推進房地產投資信托基金的發展、保證投資者的收益，美國推行稅收優惠政策，促進了房地產投資信托基金的良好發展。

四是流動性強。房地產投資信托基金通過將同質性資產打包，將異質性的房地產轉化為同質性的有價證券，便于買賣交易，流動性強。

五是引導市場健康發展。房地產投資信托基金為房地產企業融資，規范行業各主體的市場行為，推動房地產事業的發展。同時，金融市場的介入還可對房地產市場形成監督，促進房地產市場的競爭機充分、有效的發揮。

二、發展現狀及存在問題分析

近年來，我國房地產投資信托基金的發展速度逐步加快。2017年，市場快速增長，發行規模增長顯著。國內市場共發行類房地產投資信托基金產品16單，發行總額近380億元，產品的規模較2016年的 148億，增長232億，漲幅達156%。出于避稅的原因，這些產品多呈現“股債結合”的特征。即為了引投資者對產品設定優先收購權和預期收益率，使得產品具有固定收益產品的特征，并未能真正將房地產投資信托基金的作用充分發揮。產生這種現象的原因總結如下：

（一）缺乏稅收優惠。大多數國家一般會給房地產投資信托基金投資者或其他主體一定的稅收優惠，將分紅部分可以稅前扣除，避免對房地產投資信托基金或其股東雙重征稅。我國房地產投資信托基金不享有稅收優惠，公司制的房地產投資信托基金必將面臨雙重征稅的問題。

（二）相關法律不健全。目前，我國尚未制定專門針對房地產投資信托基金的法律，這使得國內當前房地產投資信托基金的設立等方面面臨諸多法律困境。例如分紅限制、信托登記、破產隔離、信息披露等諸多立法缺失問題，這些都需要對相關法律問題進行頂層設計。

（三）管理人才不足。房地產投資信托基金的管理對房地產管理和金融能力都有較高的要求。只有優秀的商業地產管理能力才能準確地選擇商業模式和及時地發現細分市場的機會，也才能通過合理地運營來降低房地產投資信托基金運營成本、提高投資收益，為投資者創造更大的價值。同時金融能力為能夠拓展房地產投資信托基金投融資規模和選擇合適的上市流通渠道，創造規模效應為房地產投資信托基金帶來更大的收入。但是目前國內同時兼有兩者特長的管理人才和管理團隊還比較少，不能為房地產投資信托基金發展提供足夠的幫助。

（四）宏觀環境阻礙。房地產市場的過熱還是對房地產投資信托基金的推出造成較大的壓力，國內商業地產投資回報率也較低，不能滿足市場和投資者的要求，進而無法獲得充足的發展。當然低迷的市場環境也常常孕育著機會，日本等國的房地產投資信托基金就是在地產低迷階段推出的，因為這個階段更有利于收購資產。

三、發展對策研究

借鑒美國等國家和地區房地產投資信托基金發展的經驗，結合我國國情，做出相應的努力與改變，解決缺乏稅收優惠、高質量基礎資產少、管理人才不足等問題，使房地產投資信托基金這一房地產業和金融業通力合作的嶄新的融資模式邁入健康發展的軌道，值得我們深入研究。

（一）完善稅收制度。房地產投資信托基金因為不像一般公司一樣具備自我積累、自主發展的能力，所以按企業的稅收標準對房地產投資信托基金征稅不符合實際情況。房地產投資信托基金在西方發迖國家的產生和發展進程中，經過討論與爭論，稅收優惠成為各國針對房地產投資信托基金的普遍性做法。如美國在1960年修訂《國內稅收法典》，使房地產投資信托基金享有與共同基金同樣的特殊稅收待遇。但是我國目前還沒有出臺專門針對房地產投資信托基金稅收給予優惠的專門法律。如果要發展房地產投資信托基金，建立健全稅收優惠制度對促進我國房地產投資信托基金發展十分關鍵。

（二）制定相關法律法規。要促進房地產投資信托基金法律法規的完善制定，應該將相關法律制定的工作精細化，制定出適應房地產投資信托基金的專項管理措施和相關法規，進而促進我國房地產投資信托基金以合法、規范的形式健康發展。在國內，房地產投資信托基金的立法客觀上要結合多個部門制定的法律，我們應該借鑒美國房地產投資信托基金市場已有的立法經驗，為房地產投資信托基金制定專項法，明確房地產投資信托基金相關投資主體各自的權利和義務，對國內房地產投資信托基金可以采用的交易結構、組織形式、交易流通安排、資產管理的方式和范圍與信息披露等進行規定。

（三）加強人才培養。房地產投資信托基金的管理人才需要優秀的商業地產管理能力以及金融能力，還需要有良好的職業道德。國內相關企業應該多跟國外成熟運營房地產投資信托基金的企業合作學習，借助其管理團隊運營的經驗，同時培養自己的團隊。還需要改善公司內部的報酬激勵機制，大力引進國外的人才，包括具有海外相關工作經歷的留學生和工作人員。

（四）規范產業秩序。保證房地產市場健康發展和為房地產投資信托基金提供良好的市場環境，我國房地產市場必須得到法制化、規范化的管理。土地出讓市場應當在法律前提下按照市場規則公正、公平、公開地開展工作；應當防范房地產信貸的金融風險，對工程項目嚴格審查與排查，避免不合格工程的出現，規范開發市場；針對房地產交易市場，應當以提高效率、降低成本為宗旨，加強對交易市場中從業人員的管理。有機地市場競爭有利于消除混亂的市場阻礙，將管理效率低下、盈利能力差的企業淘汰，留下管理規范、運營高校的房地產企業，有利于降低社會運營成本，提高社會資源利用率，對提高我國整體房地產行業水平有重大意義。

（五）多部門聯動。中國人民銀行、證監會、住建部都曾針對房地產投資信托基金在我國的發展開展了一定的工作，但是效果都不是非常理想。主要原因就是我國各部門權責不同，無法針對一個全新事物統籌全局，不能滿足房地產投資信托基金發展需要的條件。所以應當在統一合作下，由稅收部門推動房地產投資信托基金稅收優惠、由住建部統籌適合的物業類型、由中國人民銀行制定相關交易制度，，協調多方監管問題，避免職能沖突和權責交叉，從而促進我國房地產投資信托基金真正成熟發展起來。

（六）完善風險防范體系。完善風險披露信息。對于諸如火災和疫情等可能對商業地產經營效益造成影響的突發風險，公司在發售時要主動向投資者做好充分的風險提示，以使投資者事先認識風險并據此做出投資決策。在房地產投資信托基金的信息披露工作中，針對各種風險可能性都要做充分的分析與揭示，同時對預測可能發生的危機做好應急預案。