土地購置費、流動性過剩與房價調控

畢艷成，王姝力

(華中師范大學 a.經管學院；b.教育學院，湖北 武漢 430079)

一、引言

從上世紀90年代后期開始，市場經濟的蓬勃發展也帶動了房地產行業的興起，尤其是福利分房取消之后，房地產行業開始不斷發展繁榮，而攀升的房價也因此受到了全社會的普遍關注。雖然政府相繼出臺了一些限制房地產市場投資過熱的政策措施，但由于種種原因未能起到很好的調控效果。2001年末，我國住宅商品房平均銷售價格約為1 948元/m2，到2017年末，已經上漲到了7 203元/m2，平均增長速度超過10%。雖然房價的增長幅度每年略有不同，甚至由于受到美國次貸危機的影響，在2009年還出現了下降趨勢，但是房價在波動中上漲已經是一個不爭的事實。從房地產開發企業來看，它們的資產負債率普遍偏高，尤其是很多規模較小的企業資金來源主要依靠購房者的預付款，建筑施工單位的墊付和商業銀行的貸款。在市場環境較好的情況下，這種高負債維持經營的模式確實會帶來較為豐富的資金回報，不斷攀升的房價帶來的高回報率使得人們對這其中的潛在風險視而不見。但如果遇到一些不確定的因素導致市場環境變差，則容易出現資金鏈斷裂，無法維持正常經營而破產，引起的連鎖反應也容易造成全社會的金融風險。高房價以及房地產行業對其他產業的帶動，使得國民經濟的發展越來越依賴房地產行業。因此房價對整體國民經濟影響巨大，房價的高漲對整體經濟形勢的沖擊不容小覷，也不排除存在較大泡沫的可能性，所以如果房價沒有得到有效的控制，一旦泡沫破滅將會給整個國民經濟的發展帶來非常不利的負面影響。在國家對房地產行業結構不斷調整升級的形勢下，是否能正確識別出導致房價高企的主要因素，是有效穩定房價、保證國民經濟健康發展和改善居民住房條件的關鍵。

二、理論分析

房價調控政策的不斷出臺，對抑制我國部分城市房價過快上漲起到了一定的作用，也彰顯了中央對房價調控的決心，合理引導了市場預期。但是由于地方政府對土地財政的依賴、中央政府政策目標多元化和市場參與者的反向預期等原因，導致調控政策不具有長期效應，被抑制的需求一旦釋放出來必然引起房價的反彈。推高房價的因素有很多，本文主要從土地購置費和流動性過剩兩個方面進行研究，其中流動性過剩選取的衡量指標是貨幣化比率和按揭貸款增加額。

(一)土地購置費

土地購置費主要包括：土地出讓金、土地補償費、土地征收管理費和安置補償費等。自從2002年政府開始采用“招拍掛”的方式出讓土地以后，土地購買價格就被不斷拉升，進而提高房地產開發成本。此外還有與土地相關的稅費政策，主要包括流轉稅、保有稅、土地取得稅等，進一步增加了房地產開發的成本。圖1給出了2001～2017年我國土地購置費和住宅商品房平均銷售價格的變化趨勢，可以看出，土地購置費的增長速度明顯高于住宅商品房平均銷售價格的增長速度。因此近些年我國土地購置費的不斷高漲，是推動房價的關鍵因素之一。

圖1 2001—2017和土地購置費和住宅商品房平均銷售價格變化

(二)貨幣化比率

貨幣化比率通常用M2/GDP來衡量，當比值變大并且超過正常值時，可以認為存在流動性過剩。發展中國家的M2/GDP的平均水平一般在1.3左右，歐美發達國家的平均水平大約為1.5。如圖2所示，我國在2017年的M2/GDP的值約為2.08，明顯超出了正常水平。M2與GDP的過高比值，主要是由于貨幣供應量M2的增長快于GDP的增長所引起的。貨幣化比率過高使各類市場主體在套利動機作用下，通過機構投資的路徑注入房地產經濟的資產池，轉化為真實的需求并拉高資產價格。

圖2 2001—2017貨幣化比率(M2/GDP)的變化

(三)按揭貸款增加額

從1998年開始，我國房地產市場開啟了市場化進程，居民在此時也開始通過住房按揭貸款購買商品房，如此一方面可以緩解居民無法全額購房的經濟壓力，另一方面也可以讓居民在短時間內就可以住上新房子。但是在2000年末的時候，我國的居民住房按揭貸款年增加值是2 972億元，到2017年末就已經達到5.68萬億，增加了近20倍(詳見圖3)。居民住房按揭貸款的大幅度增加使得后期的住房需求提前，進而影響當期的房地產供求，推高房價。住房按揭信貸的不斷擴張，銀行為投機者提供資金支持并獲取利潤收入，可以說房地產市場的高價很大程度上是由于銀行資金的支撐。

圖3 全國住宅商品房平均銷售價格和按揭貸款增加額變化

三、計量結果與分析

(一)變量處理

本文選取住宅商品房平均銷售價格hp(元/m2)作為被解釋變量，土地平均購置費用fee(元/m2)，貨幣化比率liq和按揭貸款增加額load(億元)作為解釋變量。為了消除原數據異方差影響，所有變量數據均已作對數變換。同時，為了避免出現偽回歸，本文對各變量進行了平穩性檢驗，結果如表1所示。

表1 平穩性檢驗結果

從表1平穩性檢驗結果可以看出，原數據都是不平穩的，但一階差分序列在0.05的顯著性水平下都平穩，所以它們之間有可能存在協整關系。為了證實這一點，接下來對四組數據進行Johansen協整檢驗，輸出結果如表2所示。

表2 跡統計量檢驗結果

表3 最大特征根檢驗結果

從表2和表3協整檢驗結果可以看出，無論是跡統計量還是最大特征根檢驗，都說明這四組數據之間存在協整關系，并且協整個數是兩個，可以對這四組數據建立VAR模型作進一步分析。

(二)BVAR模型的建立

BVAR的一個重要的問題就是滯后階數的確定，輸入相關數據，滯后階數選擇結果如表4所示。根據AIC和SC最小原則，模型的最優滯后階數為2。

表4 滯后階數判斷結果

根據上文分析，可以把模型具體設定形式寫成：

dlnhp=B0+β1Dlnhp(-1)+β2dlnhp(-2)+β3dlnfee(-1)+β4dlnfee(-2)+β5dliq(-1)

+β6dliq(-2)+β7dlnload(-1)+β8Dlnload(-2)+t

先驗分布選擇Minnesota分布，建立滯后2階，含有4個變量的VAR(2)模型，初始剩余協方差選項選擇對角VAR估計，總體緊度設置為0.01。在Eviews10中導入數據，輸出結果如表5所示。

表5 VAR輸出結果

(三)脈沖響應分析

1.房價對土地購置費的脈沖響應

房價對土地購置費的脈沖響應圖1所示，可以看出對于土地購置費增長率一個標準差新息的沖擊，房價增長率經歷先正再負，最后趨向于零的過程。具體來看，在前2期，響應值迅速上升，并且在第2期達到了最大值，這說明土地購置費的增加對房價的推動較為直接并且敏感；從第2期到第3期，沖擊力又迅速下降直到為負值，最后再緩慢上升并趨向于零，這說明土地購置費的增長率在上升，而房價的增長率雖然也在上升，但是上升率出現了下降，隨后趨于穩定的收斂現象。可以解釋為土地購置費已經把房價推到了一個非常高的價位，由于制度、市場及政府行為等因素房價的增長率不可能無節制的攀升，導致沖擊響應在后期不那么顯著。

圖1 房價對土地購置費的脈沖響應

2.房價對貨幣化比率的脈沖響應

房價對貨幣化比率的脈沖響應圖2所示，可以看出貨幣化比率對房價的脈沖響應一直是正值，這說明貨幣化比率的增加率對房價增長率一直是正向的拉動作用，并且房價的響應值當期就已經達到最大值0.02 852，即給貨幣化比率一個標準差新息的沖擊，房價增長率的上升比率約為0.29個百分點；但是響應值隨后不斷下降，從第3期開始就不斷趨向于穩定，穩定值約為0.02 843，這說明房價增長率從第3期開始雖然也在不斷變化，但是變化的比率是穩定的，貨幣化比率對房價增長率的沖擊作用前期價位劇烈，后期趨于穩定。

圖2 房價對貨幣化比率的脈沖響應

3.房價對貸款增加額的脈沖響應

房價對貨幣化比率的脈沖響應圖3所示，可以看出貸款增加速度對房價增長率的沖擊作用與貨幣化比率大致趨勢相同，不同的是房價對貸款增加速度的響應值更大一些。具體來看，給貸款增加速度一個標準差新息沖擊，房價增長率的響應軌跡一直都是下降的，從第3期之后就趨于穩定。經濟意義可以解釋為：貸款速度的增加，會迅速增加居民的購買力并擴大購房需求，進而直接拉動房價的上升，但是當房價上升一定程度以后，即使貸款增加速度上升也不可能會進一步推高房價。

圖3 房價對貸款增加額的脈沖響應

四、結論與建議

(一)研究結論

土地購置費用的不斷上漲是推動房價上漲的最主要因素，從上文實證分析也可以看出，房價對土地購置費的沖擊作用非常敏感，并且土地購置費在房地產開發成本中的比例不斷上升。土地作為房地產業的生產要素，在房價調控中處于至關重要的地位。從經濟學的角度來看，房地產市場和土地供給市場之間是一種引致需求的關系，由于土地的壟斷性和稀缺性，地方政府必然會控制土地供給，再加上一些稅費的收取，使得土地購置費的上漲幅度顯著高于房價的上漲幅度。流動性過剩是推高我國房地產市場價格的重要因素。我國長期的國際收支雙順差帶來了巨額的外匯儲備，這是近年來我國貨幣供應量大幅度增加的重要原因，也是流動性指標偏高的重要原因；在按揭貸款速度不斷增加的同時，房價一路高歌猛進。就目前的情況來看，其實自有資金充足并且真正具有剛性住房需求的消費已經買房了，在剩余潛在購房消費者中，多數都需要借助銀行住房貸款。因此大量的按揭貸款資金涌入房地產市場，造成需求的虛假繁榮，推高了房價。

(二)政策建議

根據前文分析，本文主要得出如下政策建議：一是降低土地購置稅費。政府應該減少對土地出讓金、土地補償費、安置補償費等相關稅費的征收，改變土地財政和稅費政策，減輕房地產企業的用地成本。二是控制貨幣化比率。完善匯率形成的市場機制，通過匯率浮動區間的逐步擴大，利用市場機制調節外匯市場供求；逐步放寬企業和個人用匯自由度，由強制結售匯制向自愿結售匯制轉變；加快發展和完善資本市場，在流動性過剩的環境下，我國的居民和企業的投資渠道十分有限，大量資金就只有流向房地產市場，所以活躍的資本市場有助于分流流入房地產市場過剩的流動性。三是降低按揭貸款增加速度。因此需要加強對商業銀行發放按揭貸款時的監管，認真識別出其中的投機者和剛需者，從而降低按揭貸款的增加的速度。

除了改革土地購置的稅費政策、控制貨幣化比率和降低按揭貸款增加速度之外，政府還應該堅持調控房地產的決心不動搖，堅定抑制房價的態度，讓房地產投機者有所顧忌，普通住房需求者有盼頭。