新興市場不會出現全面的貨幣危機

文/張楠 編輯/張美思

短期內，土耳其里拉危機不會輕易遠去，影響也會進一步發酵，但并不需要擔心本次危機會演變為新興市場的整體危機。

進入2018年，特別是二季度以來，美元指數持續走高，各主要新興市場國家貨幣對美元均出現下跌。其中，俄羅斯盧布對美元匯率的跌幅最高達20%，南非蘭特對美元匯率跌幅最高達26%，巴西雷亞爾兌美元匯率跌幅也高達21%。特別是阿根廷比索，5月，阿根廷比索兌美元匯率大幅下跌，引發市場對新興市場貨幣危機大規模爆發的悲觀預期。雖然阿根廷央行幾度出手救市，但仍未能阻止比索繼續下跌。截至8月14日，阿根廷比索兌美元年內跌幅已接近40%。

進入8月，繼阿根廷比索之后，土耳其里拉也走到了危機的邊緣。近期，土耳其以美籍牧師布倫森支持2016年土耳其政變為由，將其軟禁并一直拒絕釋放，由此與美國關系逐漸惡化，導致美國對土耳其實施制裁。8月10日，美國總統特朗普宣布把進口的土耳其鋼鋁產品關稅提高一倍。此后土耳其里拉兌美元閃崩22%，之后更一路下跌，至8月14日對美元貶值幅度已超過1/3。部分今年表現本就疲軟的新興市場貨幣也受到直接沖擊，南非蘭特、印尼盾、印度盧比等對美元匯率集體大幅走弱。筆者認為，短期來看，土耳其里拉危機不會輕易遠去，其對新興市場的影響也值得關注，但不應對此過于悲觀，新興市場并不會因此出現大規模的貨幣危機。

部分新興市場貨幣大幅下跌的原因

土耳其里拉暴跌的直接背景是近期土耳其與美國的政治沖突，但就其更深層次的經濟原因看，則與5月阿根廷比索大幅貶值有類似之處。在全球貨幣政策轉向緊縮、美元進入加息周期的背景下，其國內外債高企、對外貿易長期逆差、經濟疲弱以及政局動蕩不安，共同促成了本次危機的爆發。

從外部來看，第一，全球貨幣大寬松時代結束，美聯儲進入加息進程，美元升值，全球資本流出新興經濟體，回流美國市場。2018年5月，僅一個月的時間，新興市場資金流出就超過123億美元，而同期美國市場流入573億美元。第二，新興市場國家普遍出現經濟增速放緩的跡象。

從內部來看，土耳其與阿根廷面臨相似的問題。一是外債負擔過重。阿根廷當前外債總額占GDP的比重約40%，外匯儲備占GDP的比重約10%，短期外債超過外匯儲備2.7倍；而土耳其的外債總額已達GDP的53%，外債規模高達外匯儲備規模的4倍，短期外債超過外匯儲備1.7倍。二是貿易逆差巨大。阿根廷貿易逆差約占其國內貿易總額的12%，土耳其經常賬戶則在2002年至2017年間連續16年出現逆差，且2017年貿易逆差高達770億美元，接近貿易總額的20%，超過GDP總額的9%。三是國內通脹失控。阿根廷5月以來通脹率高達25%，土耳其7月份通脹率高達15.85%。此外，土耳其還面臨杠桿率高企、資本流出嚴重、政局動蕩等問題。經歷了2016年針對埃爾多安的政變、2017年修憲公投和2018年的大選之后，國際三大信用評級機構已經將土耳其的信用評級調為垃圾級。

許多新興市場國家都或多或少面臨上述問題。外債方面，外債超過GDP50%的國家還有馬來西亞等，短期外債超過外匯儲備1倍以上的還有烏克蘭等；外貿方面，韓國、巴西等今年出口增速高位滑落，韓國甚至出現了低于0的增速；杠桿率方面，新興市場經濟體目前整體杠桿率已經高達192%；資本流動方面，彭博新興市場資金流入指數自1月起從165.8下跌超過20點，資本外流風險較大；對美關系方面，俄羅斯、伊朗等國亦在美國制裁名單之內。未來也不排除這些國家之中出現貨幣大幅貶值的情況。

新興市場面臨風險但不會出現整體危機

短期來看，土耳其政府對危機的應對相對乏力，不容樂觀。事實上，早在5、6月份，土耳其央行已經將基準利率上調至17.75%，但是收效甚微。8月初，針對美國貿易代表辦公室對土耳其特惠免稅待遇的評估，土耳其采取了凍結美國司法部長和內政部長在土耳其資產并加征關稅的強硬回應，使得兩國關系進一步惡化。8月6日，土耳其央行將外匯繳存比例上限由45%降至40%，以向市場釋放外匯流動性，但并未能阻止土耳其里拉的貶值。土耳其財長表示，未來將會首先解決通脹和預算規則的問題，最后實現公平分配。而總統埃爾多安曾表示，土耳其不會屈服于“經濟戰爭”，并號召土耳其人民將美元及黃金換成土耳其里拉，并以強硬的態度回應美國。由于埃爾多安本人的執政理念主要是通過大規模的項目建設創造就業，再加上高利率會導致通脹，因此，除非未來問題進一步惡化，土耳其政府不太可能通過加息或者請求國際貨幣基金組織的援助來作為解決問題的方案。

對于土耳其里拉危機的進一步影響，筆者認為，一方面這可能會再次引發資金對新興市場的擔憂，降低市場對新興市場國家的風險偏好，加劇其他新興市場國家的資本外流程度；另一方面，如果當前局勢無法得到明顯改變，未來新興市場國家的經濟基本面存在繼續惡化的風險。目前來看，新興市場中風險較高的國家是阿根廷、巴西、南非、墨西哥等國。

不過，不需要過于擔心本次危機會演變為新興市場的整體危機。其一，很多新興市場國家對美元加息的應對較為從容。雖然在當前美元加息周期下，許多新興市場國家都面臨資本外流等問題，但由于很多國家也同步進入加息進程，比如年初至今，馬來西亞已經加息25bp，印度已加息150bp，菲律賓在今年8月甚至加息50bp，因此，各國貨幣大都維持了基本穩定。而且，隨著美元加息預期的加強，新興市場國家加息預期依然存在。其二，土耳其及阿根廷等國貨幣危機的主要原因，更多在于自身硬實力的不足。經濟基本面惡化才是危機爆發的最根本原因，而眾多新興市場國家，如泰國等，在包括債務、外匯儲備、進出口等方面都比阿根廷及土耳其要好很多。因此，新興市場不會出現全面的貨幣危機。