存款利率上限放開，利率市場化更進一步背景下的表內外資金運行趨勢

由此來看，未來央行的市場化改革會進一步推動存貸款利率的市場化，這也與商業銀行存款利率上限或將放開的市場討論熱點不謀而合，利率市場化的改革需求也即將更進一步，未來利率變化的預期以及表內外資金運行將呈現怎樣的態勢，筆者將在下文深入剖析。

一、貨幣政策從數量型調控向價格型調控的轉型

作為最重要的資金價格，利率已經成為成熟市場經濟體金融調控的主要手段，也是金融宏觀調控市場化改革的重要組成部分，同時，其更是貨幣政策從數量型調控向價格型調控轉型的核心有效管理工具。

(一)全球主要經濟體對量價調控的偏好選擇

當金融產品、期限結構、調控目標、表內表外交易等愈加復雜之際，基礎貨幣數量的測算難度會逐漸加大且不準確性上升，此時用貨幣數量來進行調控的有效性和準確性也將下降，鑒于此，多數經濟體的貨幣政策都經歷了從數量型調控向價格型調控的轉變，如美聯儲于1993年開始運用泰勒規則的方式來決定聯邦基金目標利率，通過公開市場操作引導貨幣市場利率圍繞聯邦基金目標利率波動；歐央行以主要再融資操作利率為操作目標，通過公開市場操作引導貨幣市場利率，并建立邊際存貸款便利機制，將其利率作為市場隔夜拆借利率的上下限，從而構建歐央行的利率走廊。也就是說，全球主要經濟體的貨幣政策都是以“價”的穩定為主要調控目標，且政策目標專一、明確，以單一短期政策利率為主要調控目標，而我國則是政策目標交織、貨幣工具品種繁雜，且量價調控混同管理，既關注M2等基礎貨幣增速數量型指標，又履行目前的存貸款利率基準利率制和貨幣市場利率市場化制雙軌并行的價格調控機制，同時強調完善宏觀審慎調控機制。

然而，伴隨著我國金融脫媒的加深、同業業務的迅猛擴張、資本約束的增強等諸多因素影響，基礎貨幣數量調控效力逐步下降、價格調控效力日趨增強。

(二) 價格型調控的利率傳導機制

央行貨幣政策的調控主要是調節短期利率，再通過利率期限結構來影響中長期利率，而非直接干預中長期利率，且多數中央銀行都會明確或隱含的盯住最短期限利率，即隔夜利率。根據ILLes & Lombardi于2013年的研究顯示，利率的傳導過程可被具體分為三段：第一段是隔夜政策利率到銀行間市場隔夜利率；第二段是銀行間市場隔夜利率到中長期國債利率；第三段是中長期國債利率到中長期貸款利率。即最短期限政策利率最后經過層層傳導，會影響中長期貸款利率水平，存貸款利率的變化又會直接影響貨幣市場利率水平。

伴隨著利率市場化程度的提高、金融產品的豐富和復雜化、金融創新的多元化，金融宏觀調控中價格調控的重要性將愈加凸顯，利率引導和調控的能力愈加重要，對利率調控的傳導效率要求更高，由此，我國的利率雙軌并一軌的改革方向也更加明確，力爭能夠實現統一由市場來完成利率定價并形成一條完整的收益率曲線的目標。

二、 我國利率市場化改革進程及利率走廊作用的凸顯

(一)利率市場化的機制作用

利率市場化的涵蓋內容包括，擴大利率浮動空間，增強商業銀行利率定價能力和自律能力，從增量角度發展替代性產品，完善市場基準利率體系，構建完整的的金融市場收益率曲線，完善市場化的利率傳導機制，同時，也需要進一步完善配套機制，建立存款保險制度，保護金融消費者權益，發展利率衍生產品等風險管理工具，以防范和化解利率市場化改革可能對經濟金融體系產生的影響。

利率市場化是整個經濟體制改革的重要有機組成部分，其作為資源配置的利器，對整個經濟體領域的各項改革起到至關重要的促進作用，如金融體系的有效運轉、實體企業融資體系建設、投資領域的有效良性引導等等。

(二)我國利率市場化的改革進程

我國的利率市場化從90年代中起步，經過了20多年漸進式改革，目前已取得有效推進，如：存款保險制度已初步建成，2015年10月23日，人民銀行宣布對商業銀行和農村金融機構等不再設置存款利率浮動上限，但在一段時間內人民銀行將繼續公布存貸款基準利率。

總之，目前提高高職院校園林技術專業教師實踐能力是一項迫在眉睫的工作，需要學校、企業和教師三方合作，這種內力與外力的完美結合，才能及時、有效地培養和提高教師的專業教學及實踐能力。

其次，央行又豐富和補充了一系列金融宏觀調控的工具和手段，如，為加強中央銀行政策利率的引導作用，中國人民銀行于2006年末組織構建了上海銀行間同業拆放利率Shibor，作為典型的政策性利率，其與貨幣市場其他利率密切相關，且Shibor的市場基準性逐步增強；2013年初央行創設短期流動性調節工具(SLO)，是央行主動投放和回籠資金的工具，以及常備借貸便利(SLF)，以1-3個月期限為主；2014年推出銀銀間質押式回購利率，并以DR007為基準利率的預期，同時又創設中期借貸便利(MLF)，以3個月至1年為主，均為向金融機構提供資金使用；2014年再創設抵押補充貸款(PSL)，用于引導中期政策利率。目前，貨幣市場、債券市場、理財產品、境內外存貸款利率已實現全面市場化。

(三) 利率走廊作用的凸顯

作為價格型貨幣政策調控工具，利率走廊配合公開市場操作實現利率精準靈活調控。利率走廊是中央銀行通過向商業銀行等金融機構提供存貸款而形成的一個利率操作區間，中央銀行可以通過調整利率走廊上下限以及配合公開市場操作調控利率水平和波動率。

典型的利率走廊上限為貸款便利工具利率，下限是法定存款準備金率。從全球主要經濟體來看，美聯儲將逆回購利率(Overnight Reverse Repurchase offering rate，ON RRP)設為利率上限、超額準備金利率(Interest on Required Reserve Excess Balances，IOER)設為利率下限，通過設定聯邦基金目標利率這個政策性利率的區間并通過利率走廊來調控短端利率。歐洲央行早已建立了以邊際借貸便利利率(Marginal Lending Facility rate)為上限、歐元存款便利利率(EUORDEPO Index)為下限、主要再融資利率(公開市場回購利率)為政策利率的利率走廊框架。中國的利率走廊機制則更為復雜，起初是通過創設常備借貸便利SLF并逐步擴大SLF操作范圍，使其逐步發揮貨幣市場利率上限作用，隨后又以銀銀間質押式逆回購利率DR007為基準利率的預期，同時大幅降低SLF利率，收窄利率走廊，2015年下半年起，伴隨著銀銀間質押式逆回購利率DR007和銀行間同業拆借利率Shibor7天利率均在公開市場操作利率之上，7天逆回購利率成為利率走廊的底部，利率走廊作用逐漸凸顯。

但未來我國的利率在配置金融資源過程中仍然面臨許多問題和挑戰，利率走廊的機制仍待進一步完善，央行需要培育核心政策利率品種，通過核心政策利率品種的利率變化，更加快速高效的向市場傳達中央銀行的政策意圖和價格信號，簡化流動性傳導流程，避免政策多目標和操作手段疊加引致的多重影響滯后效應，從而更加有效地引導市場利率，完善價格調控模式。

三、 利率市場化背景下利率變化預期與表內外資金運行趨勢

(一) 利率市場化背景下的利率變化預期及其對銀行和實體經濟的影響

根據國際歷史經驗來看，利率市場化后經濟體的存款利率一般會短期內攀升至高于貨幣市場利率，隨后將有所回落，而貸款利率的上升又將與宏觀基本面、經濟增長態勢等因素密切相關，若實際貸款利率已基本接近或等于實際GDP增長率，實體經濟的投資回報難以覆蓋貸款成本，或經濟增速已有所放緩，則貸款利率的推升空間將相對較小。

由此來看，當存款利率上限放開、利率市場化持續推進，銀行端的負債成本會有所上升，凈息差會在一段時間內有所收窄，但銀行的成本轉嫁能力較強且會主動調整資產負債機構，實體經濟將是其轉嫁部分成本的主要對象，其在一段時間內也將面臨融資成本的上升，但不同行業、不同企業經營狀況和經營特征差異較大，貸款利率上升對其影響也會有所不同且根據不同行業和企業的動態響應承受力的不同，實體經濟受影響的結果也會大相徑庭。

(二)利率市場化對表內外資金運行趨勢的影響

近些年來，正是由于存款利率與銀行保本理財、貨幣市場基金等固定收益產品之間利差存有較大缺口，一方面催生了銀行表內資金規模以及貨幣市場基金等產品規模的大幅增長，另一方面也倒逼利率市場化必須加快步伐。

伴隨著資管新規(征求意見稿)的意見明確，保本理財將不再允許繼續擴張且理財產品要按照凈值化方向轉型，其意味著銀行表外資金將逐漸回歸表內，且結構性存款起到了顯著的對原有保本理財的替代作用，而此時此刻放開存款利率上限將會幫助銀行收攏回歸的表外資金，緩解資管新規對銀行負債端的沖擊。

(三)雙軌并一軌將助力銀行負債成本穩健運行

目前，存款利率與貨幣市場利率之間的缺口仍較大，按照雙軌并一軌的改革思路，存款利率與貨幣市場利率要進行雙向波動靠攏，而非僅僅是存款利率的單方向上行，即存款利率上行、貨幣市場利率下行，由此預判，商業銀行整體的負債成本出現大幅上行的概率并不大，而更有可能會保持整體平穩運行或小幅上行。

未來，商業銀行的利率定價仍然要受到MPA考核、市場利率自律定價機制、宏觀審慎調控等多重因素的約束，伴隨著央行利率市場化改革的不斷推進，銀行體系更加需要加強自身資產負債管理能力、數據治理能力、資金管理能力等各項內部監控和管理能力的建設，從而保證整體資產與負債的良性運行。

(中國民生銀行資產托管部市場營銷中心，北京 100031 )