私募股權投資的加入對企業績效的影響——以主板的火電行業為例

文/歐鈺瀟

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私募股權投資的加入對企業績效的影響——以主板的火電行業為例

文/歐鈺瀟

上海大學

隨著我國資本市場的快速發展，國內對于多層次資本市場的需求逐漸加大，私募股權也逐漸成為企業融資的渠道之一，不僅提供資金，還能幫助企業更好的發展。私募股權融資可用于企業升級和擴展，提高投資效率和績效的提高。本文選取了火電行業主板上市的30家企業，以2014年和2015年兩年的數據為基礎，研究私募股權投資的進入對火電行業上市公司績效的影響，并進行了實證研究和檢驗。結果發現私募股權對所投資的上市企業的績效產生了積極的影響。本文的最后提出了一些政策建議，完善相關法律法規，加大支持力度，豐富私募股權投資的退出機制。

私募股權投資；火電行業；企業績效

1 研究背景與意義

私募股權投資通過分享被投企業業績提升所帶來的公司價值的提升，并在適時的時候退出，從而獲得巨額投資報酬。以此提高公司效率，優化資源配置。而火電行業作為我國國民經濟基礎產業，是傳統產業的代表，對國民經濟的可持續發展起著重要的支撐作用。火電行業經過多年的發展，規模已經達到飽和，生命周期已到達了成熟期，能否延長生命成了企業急需解決的問題。

因此從理論上來說私募股權投資的加入，是會提高企業績效。因此通過實證分析，看對于傳統行業，處于成熟期的火電行業，私募股權投資能否提升企業績效，這對于火電行業的轉型升級以及未來發展的方向有著重要的意義，同時也對其他達到成熟期的行業的發展，提供新思路，對面對相同困境的企業，為是否引入私募股權投資的問題上提供洞察和建議，同時也為私募股權投資基金的運用提供建議，有助于其科學合理確定自身業務。而且國內學者在進行私募股權投資對被投企業績效的實證研究的時候，其數據獲取主要是單一來源于創業板或中小板，而忽略了主板，而且往往是整個市場，并不能對某個行業或者主板市場的發展提供借鑒，這也是找到一個新的研究入口。

2 模型設定

2.1 變量選擇

1.被解釋變量

（1）經營績效（ROE）。用凈資產收益率=凈利潤/平均股東權益來衡量

2.解釋變量

（1）私募股權投資與否(PE)，當有私募時=1，否則為0。（2）公司規模(SCALE)，用上市當年的總資產的對數作為企業規模的替代變量。（3）股權集中度(CONE)，用最大股東持股比例來衡量公司的股權集中度。（4）負債比率(LIAB)，用資產負債率=負債總額/資產總額來衡量。

2.2 模型設定

根據以往文獻分析，假設私募股權投資與企業經營績效呈顯著正相關。

ROE=α+β1PE+β2scale +β3cone+β4liab +ε

2.3 數據來源

根據證監會、金融界、巨潮資訊網行業分類進行篩選，確定火電行業有30家。而且根據行業發展態勢，13到14年由于經濟發展平穩，電力行業利潤增幅較為明顯。但是15年，電力主業量價齊跌，產能過剩，盈利能力惡化。電力行業作為傳統行業上市都比較早，而且都是主板股，此時私募還沒有發展，上市基本沒有VC/PE支持，只有2013年12月19日上市的浙能電力有私募的扶持上市。因此私募主要是在企業的成熟期，有些是A輪，大多數是在上市定增輪次中進行投資。有些在2014年退出，跟整個行業發展的背景密切吻合，因此通過對2014年和2015年經營績效差距較大的兩年，看私募股權投資加入或退出是否會影響企業績效。

本文中所用私募信息來自于清科私募通的事件信息，財務數據來自年報。在該年私募退出也將它算入該年有私募股權投資，得到該兩年有12和9家。

3 實證分析

3.1 描述性分析

圖中反映出反映經營績效的資產收益率（ROE）的均值2014年為0.1332，2015年為0.102，說明盈利能力確實在下降，而且已經達到飽和，公司規模和股權集中度沒有太大變化，只有略微的增加，說明試圖通過增加資產，轉讓股權來增加利潤，以提高績效。

3.2 回歸分析

首先進行多重共線性的檢驗來排除其他價值因素的影響。從相關性看出，兩兩之間相關性很弱，說明解釋變量之間不存在明顯的關系。

回歸分析可以看出有無私募投資與持股比例和企業資產負債率之間呈現負相關，這也符合私募股權投資公司的投資方式，持股比率越高，說明大股東壟斷性越強，一般私募持股比例不高，所以不太會投資這種大股東公司。

首先對中小企業經營績效進行私募股權投資的單變量回歸，運用Eviews軟件對相關數據進行回歸。私募股權投資對企業凈資產收益率的影響系數為正值，且在1%的水平下顯著，說明私募股權投資有利于火電行業績效的提高，即私募股權投資與經營績效顯著正相關。

用2015年的數據得到的結果是在5%的水平下，私募股權投資對企業績效有積極的影響，由于15年有私募的退出，所以可以看出相比較2014年而言，2015年私募的參與使得凈資產收益率變動幅度更大。

在模型中引入其他變量后，私募股權投資的系數依然為正，且在5%的水平下顯著，說明私募確實有利于公司凈資產收益率的提高，也就是說私募股權投資對火電行業經營績效具有顯著正向影響，相比較單變量的結果，整體的私募股權投資系數會有所下降，說明其他因素也會對公司績效產生影響。公司規模對公司凈資產收益率影響不顯著，這說明它們企業經營規模達到一定程度，接近飽和，外部資金投入增加，使得凈資產收益率增加幅度較小，不太會引起較大的波動，這也與私募股權投資進入的時間有關，是在成熟期進入，這是企業規模已經成型，不再有擴大的空間。而股權集中度和負債比率均對公司經營績效的影響不顯著，是因為最大股東持股的增加，并不是因為預計企業績效好而增加投入，有可能是戰略需要或者是為了虛構權益性資產來虛構利潤。而資產負債率雖然是與績效呈反向變動的關系，但是并不一定會造成影響，因為適當的負債增加，能夠增加企業的流動性，以此來提高企業的利潤。私募股權投資的系數依然為正，且在10%的水平下顯著，說明幾家私募的退出以后，還有著對企業績效的影響，雖然影響的程度不是那么顯著，但是影響的程度卻加大了。公司規模、股本集中度以及資產負率對公司凈資產收益率影響不顯著，再結合之前的描述性分析，這說明企業經營規模確實已經達到一定程度，而且股權的變動不大，這與實際是相符合的。這三個因素對公司經營績效的影響機制較復雜，所以可能得出不顯著的結果。

3.3 原因分析

通過對整個行業的了解，和相關私募股權投資企業的了解，引入私募股權投資企業的績效表現之所以更好主要是因為；（1）私募股權投資機構會認真挑選，保證投資優質企業。因此企業本身的成長性就被看好（2）私募股權投資投資后，會有增值效應，進行監督和管理指導。（3）若被私募投資，就是釋放一個利好消息，說明有發展前景，市場會因此調整。（4）私募本身有逐利性，可能會為了追求短期利益，進行粉飾業績的行為以達到及早退出的目的。

4 結論

本文利用火電行業上市公司的數據，通過收集私募股權投資機構持股的上市公司，研究私募股權投資對經營績效的影響，實證結果顯示，私募股權投資與行業業經營績效呈現顯著的正相關，也就是說私募股權投資有利于提升成熟期火電行業的經營績效。同時發現其他設置的變量對公司凈資產收益率影響不顯著，這可能與火電行業整個發展的程度和情況有關，達到了成熟期正在走向衰退期。資產負債率與企業績效的關系是矛盾的。債權人認為資產負債率越高說明信貸風險越高，但是企業來說適當放大資產負債率能夠獲得更大的資金來投入到生產中，因此可能得不到顯著性的關系。同時也可能是樣本量太少，30家公司某年的面板數據不能得出有效的結論。也可能是設置的變量模型并不能全面地刻畫出實際的影響機制。同時這些都是年報中得到的數據，上市公司往往會粉飾報表，以達到他們的目的。例如會變更折舊年限，使得折舊費用上升，當期利潤減少。靠集團資產注入才能使得業績不至于太難看。這是資產負債率以及利潤都不是真實的，因此可能得不到我們想要的結果。

對于火電行業的私募股權投資研究，對于未來向這個行業的投資決策提供一定的依據，同時也說明對于成熟期行業的投資也是有一定的回報的，主要是要有有效的管理，而不是為了短期利益，為了并購。同時對于整個市場也提供了一定的參考意義。

5 建議

中國經濟快速發展，私募對于產業升級和戰略發展有著重要意義，也是資本市場的重要力量。它的加入改善了企業融資方式和治理方式，并且能夠注入新的活力，以實現長遠發展的目標。雖然近年來私募發展迅速，但是與西方仍存在差距。規模較小以及持股比率較低，并不能對企業有很大的影響。自身專業度不夠，并不能很好參與公司治理，相關的政策也不完善。

因此應該要推進私募的健康發展，完善相關法律法規，政府加大相關政策支持力度，因此創建良好的發展環境，以此促進私募的建設，來增加高成長創新型企業的數量，提高企業活力，也進一步完善多層次的資本市場的結構和內容，更加豐富私募股權投資的退出機制。

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