房地產能否繼續作為財富儲值工具存疑

“目前，社會總體把大量的社會資源繼續投放在房地產，并把房地產作為最重要的儲值工具，但是當人們在未來希望把購買力釋放出來時，是否會像千萬家庭想象的一樣保值升值呢？”北京大學光華管理學院副院長、教授金李發表了“關于中國財富行業的思考”的主題演講，并提出了自己的疑問。該會議以“強監管、再開放、續改革”為主題，近日在北京大學光華管理學院報告廳舉行。

金李在主旨演講中指出，投資性房地產，已經占到中國整個民間可投資資產的20%左右，是中國民間除了銀行存貸款之外的最大儲值方式。中國房地產市場在過去十年左右的快速發展，間接地引燃了中國財富管理市場的發展。

另一方面，他也提出，房地產存在的唯一價值幾乎就是拿來住。因此，對于把房地產作為儲值工具，在未來是否能夠保值增值，他也提出了自己的疑問。

關于如何對房地產市場進行治理和整頓，金李認為，資本市場以及財富管理市場必須要有所作為，給老百姓提供真正能接受的、能夠帶來比較好的投資收益風險比的更多優秀儲值工具。

投資性房地產是銀行存貸款之外的最大儲值方式

中國老百姓財富管理的主要儲值工具包括股票、債券、新三板、PE、VC、房地產、大宗商品、海外投資、銀行理財產品等。那么，除了銀行存貸款之外，老百姓最喜歡用的儲值工具是什么？

是投資性房地產，大概占到中國整個民間可投資資產的20%左右。這里指的是可投資性房地產，而不是自住、暫時不能用于投資的房地產。以北京為例，部分居民可能不止有一套房子，如果只有一套房子，就不是可投資性房地產。第二套或以上的，不是自己用來住的，并希望未來獲得更高的資本回報的，才屬于投資性房地產。實際上，目前投資性房地產是中國民間除了銀行存貸款之外的最大儲值方式，它的整個規模甚至超過了其他所有的民間投資，如股票、債券、新三板、PE、VC等所有投資之和。

這個數字看上去很驚人，但其實中國今天的很多金融問題，與財富管理有著密切關系。具體來說，是和中國民間幾乎把投資性房地產作為最重要的財富儲值工具直接相關。

系統性風險與金融行業的發展密切相關

過去的一兩年里，金融行業發生了很多巨變。從2017年的金融工作會議開始，可以意識到，中國現在很多系統性風險與金融行業的發展密切相關。不管是部分地區的房價過高，還是部分企業特別是一些國企的杠桿過高，以及根本性的中國資金脫實向虛，大量資金沒有進入實體經濟，而是進入了類似房地產這樣的投機性行業等等問題，其實萬象的背后有一個共同的推動力量，即房地產本身作為中國儲值工具的快速發展。

從中國歷史來看，在過去兩三千年的封建時代，中國老百姓已經把房子或者房子背后的土地作為財富儲存的最重要工具，所以中國幾千年的文明叫做農耕文明。

其實，中國老百姓是選對了儲值工具，因為除了房子、土地以外，最初的傳統的儲值工具——真金白銀有一個巨大的問題，即從長期的歷史周期來看，它的購買力并不能隨著時間的推移而得到很好的保值。

以白銀為例，在一千多年以前的唐朝，當時的中國白銀稀缺。白銀一市兩，即50克，在當時的購買力相當于今天的5000元左右。而到了清朝末年，同樣的白銀50克，一市兩，只相當于現在的250元。

由于與國外進行大量交易，從歐洲、拉美輸入大量白銀，使得中國銀價急劇下跌，所以貴金屬并不能夠保持長久的購買力。因此，房地產和土地成為老百姓儲值價值的工具。

在封建王朝建立之初，土地分配比較平均，但隨著經濟發展，一部分人開始兼并土地，導致部分家族田連阡陌，而其他家族失去土地，淪為上無片瓦、下無土地的佃農，然后變成流民、暴民，最終爆發農民起義推翻前朝。

所以在整個過往歷史周期中，除了王朝更替之外，財富積累周期實際上是一脈相連的。正因為這樣的周期周而復始，才有了中國的老話：富不過三代，或者君子之澤，五世而斬。

東西方文明在財富儲值工具上有重要差異

在西方，實際上從工業革命開始，或者文藝復興結束之后，財富儲值的主要方式就是采用工商業投資。

工商業投資與土地投資有本質區別。工商業投資總體來說是沒有上限的。隨著工商業投資的不斷加劇，社會產值不斷增加，催生出更多的工商業投資。比如投資一個鐵廠生產出來的機器，可以用來建設更多的鐵廠。而對于土地投資來說，土地在一個時期的總供應量是有限的，對土地的投資在全社會來說也是有上限的。所以最終演變為，一部分人通過土地投資去剝奪另外一些人，導致社會財富分配嚴重不均，進而導致王朝更替。

東西方文明在財富儲值工具上的重要差異，在某種意義上來說，可以間接地解釋，為什么在近代文明中，西方文明的發展速度不是線型的，而是指數型的快速增加。而土地受限于當時的科技水平、生產力、天氣等情況，所以從土地上結余下來的儲存的未來的消費能力，即財富，實際上是平緩上升的。

而在西方國家，通過投資企業，如果年回報率有10%，10%的回報又重新投資到新的企業，也就是擴大再生產，隨著時間的推進，10%以復利的方式不斷積累，導致西方的社會總產能實際上是以指數的方式快速上升。

雖然中國文明有漫長悠久的歷史，但是在近代，從物質產出方面來說，被很多西方國家的物質產出所超越。

房地產能否繼續作為財富儲值工具存疑

中國民間對土地和土地附屬物，即房地產的熱愛，作為基因印記保留下來。中華人民共和國成立以后，土地收歸國有，但是土地附屬物也就是房地產，仍然被人們當作看得見摸得著的價值存儲工具加以追捧。

房地產可以市場化交易之后，大量家庭把房地產作為投資，把買第二套、第三套房作為儲存未來多余購買力的最重要手段之一，甚至就是最重要手段。過去很多家庭一旦有了余錢就去買下一套房，然后再攢夠首付，再去買下一套房。

過去十幾年，這批家庭實際上被歷史證明是大贏家。因為他們的財富增長速度是最快的。甚至可以更進一步說，中國房地產市場本身在過去十來年的快速發展，間接地引燃了中國財富管理市場的發展。因為中國財富管理市場的幾個重要節點，一個是房地產企業融資的需求，一個是跟它相關的地方政府所帶來的融資需求。

但是正如前所述，最早的時候，中國的每一個金融發展往往都是無序的自發的，也是野蠻生長的。今天再回頭看過去十來年中國財富管理市場的發展，以及房地產市場的發展，發現中間有非常大的問題，以及非常多的疏漏。

對于把房子作為一個儲值工具這件事情來說，如果單從一個家庭來看，有其正面意義。尤其是在過去中國資本市場本身發展緩慢，并沒有給民間老百姓提供足夠優秀的儲值工具的情況下，老百姓把辛苦積累的財富儲存在投資性房地產上本身無可非議。但問題在于，大量的家庭，全社會范圍內把大量的財富都儲存在投資性房地產上，這可能會帶來一個問題。

單個家庭可以把儲存在房地產的財富在將來任意時間取出來。但從整個社會層面來講，大家是把大量的自己以為將來可以隨時取出來的財富放在房地產上面。而隨著社會總體投資房地產規模的快速積累，實際上已經大大超越了全社會可以承受的、未來社會總產出本身的增長。因此，在未來可能產生一種可怕場景，即當所有家庭都想把存儲在房地產的價值取出來的時候，忽然發現取不出來了，或者取出來的只是其中的一小部分。

這是最大的隱憂，也是經濟學家們一個最大的擔心。社會總體把大量的社會資源繼續投放在房地產市場，而房地產存在的唯一價值幾乎就是拿來住。作為儲值工具，當人們在未來把它的購買力再釋放出來的時候，是否會像千萬家庭想象的一樣保值升值呢？

從中國普通老百姓角度來看，房子是否夠住，其實是見仁見智的，這取決于個人的房子是否夠住。但是從總量來看，公開數據顯示，中國人均住房面積超過30平方米，有的甚至說超過40平方米，中國城市房屋的自有率超過90%。這些數字表明，中國至少不是一個嚴重缺乏住房的國家。

這種情況下，繼續把大量的社會資源變成鋼筋水泥，變成住房，變成儲值工具，這件事情到底值不值得做？從2017年開始，習總書記也一直不斷呼吁，房子是用來住的，不是用來炒的。言下之意，現在有很多人繼續炒房地產，繼續把房地產作為財富儲存工具。

財富管理市場要提供更多優秀儲值工具

我認為這是一個最大的隱憂，是中國經濟金融市場向前邁進必須解決的一個攔路虎、絆腳石。如何解決這個問題？其實對很多家庭來說，并不想把所有財富都投到房地產，但是，市場上并沒有提供更多的其他的儲值工具，即使是股票債權也沒有像投資房地產一樣，高回報、低風險，而且幾乎是政府擔保，因為房地產價格快速下跌有可能會引發社會問題。

這種情況下，針對房地產市場的治理、整頓，資本市場和財富管理市場必須要有所作為，要能夠給老百姓提供真正能接受的、能夠帶來比較好的投資收益風險比的一些優秀的儲值工具。

中國目前對資本市場的一些整頓，目的是打造出一個真正支持創新創業的多層次的資本市場，使得千家萬戶的資金直接支持創新型經濟。對于創新企業的投資，對于提升國家的整體競爭力作用巨大，也是對未來整個社會實際購買力的真實提升，是長久可持續的。相對應的是，投資性房地產，一旦建成落地，它的使用價值是逐年下降的。但是價格可能是以每年10%-20%的速度增加。很多人認為這個價格增加的背后的隱憂是對于房價泡沫的擔心。

所以，言盡于此，作為經濟學家，非常關注中國經濟發展以及金融市場，也希望中國金融市場提供更多的儲值工具，促使中國經濟更加健康發展。

（摘自《財經》2018年第3期）