上市公司股權配置與績效研究

郁盼

摘 要：股權配置是公司治理的重要組成部分。以2016—2018年A股上市公司為樣本，從集中度與制衡度兩個層面研究股權配置對企業績效的影響。結果發現：股權集中度和制衡度對公司績效都存在正向作用。

關鍵詞：上市公司;股權配置;企業績效

文章編號：1004-7026（2019）21-0166-02 ? ? ? ? 中國圖書分類號：F276.1;F271;F832.51 ? ? ? ?文獻標志碼：A

改善治理結構，提高治理效率，一直是上市公司利益相關者和政策制定者關心的問題。股權配置作為公司治理的重要組成部分，如何把握其與公司績效的關系，對企業至關重要。我國公司股權結構不合理，如何優化配置以優化治理，仍需深入思考。

1 ?文獻綜述與研究假設

1.1 ?股權集中度與績效

股權集中度反映股東的控制水平與力度。Shleifer和Vishny（1986）[1]從控股股東介入公司生產運營、監管經理層、減少代理成本的能力和動機角度考慮，認為股權高度集中有助于提高企業經營績效。徐莉萍、辛宇和陳工孟（2006）[2]發現，企業績效和股權集中度（特別是控股股東）具備正向的關系。安燁和鐘廷勇（2011）[3]也在研究后得出，經營績效與股權集中度呈現顯著的正向關系。

由于大股東追求的利益與公司利益高度一致，監督經理層的意識與能力更強，可以有效降低委托代理成本。在公司并購等重大問題上，將公司利益納入考慮后，一定程度上可以提高企業收購方的門檻，企業長期處于較為穩定的狀態中，有利于公司提高業績。據此，提出第1個假設：股權集中度越高，公司績效越好。

1.2 ?股權制衡度與績效

在股權制衡度與績效方面，Najah Attig，Omrane Guedhhami和Dev Mishra（2008）[4]在對東亞、西歐1 165家上市公司進行分析后發現，公司中存在多個大股東時，能加強監督管理經理層的職能，減少代理風險促進公司發展。陳德萍、陳永圣（2011）[5]運用GMM模型對創業板上市公司進行了分析，發現股權制衡度低，大小股東之間存在利益分歧，降低了企業績效。龔光明、張柳亮（2013）[6]基于內外生雙重視角，得出股權制衡度與企業績效顯著正相關。

企業控制權被多個大股東掌握且相互制衡時，多個股東可以集思廣益，制定更加有效的戰略決策，且股東間的制衡能有效防止控制權私人收益，保護了中小股東的利益，因此股權制衡度有利于提升企業績效。據此，提出第2個假設：股權制衡度越高，公司績效越好。

2 ?樣本與模型

2.1 ?樣本選擇

為研究上市公司股權配置與績效的關系，以2016—2018年滬深兩市A股上市公司作為樣本，剔除ST、*ST、金融類以及數據缺失的樣本。進行1%的縮尾處理后，得到3 361家公司的9 511個觀測值。

2.2 ?變量定義和實證模型

為驗證上文的假設，構建如下模型：

R=α0+α1top5+α2er10+α3Xi+ε ? ? ? ? （1）

其中，因變量R是公司的績效指標，包括ROA、ROE和EPS。自變量top5和er10用于刻畫股權配置，top5衡量股權集中度，是前5大股東持股比例;er10衡量股權制衡度，公式為（前10大-前5大）/前5大。Xi是公司特征控制變量，包括企業規模（總資產取對數）、資產負債率（總負債/總資產）和成長性（本年總資產變動額/期初資產總額）。

3 ?實證結果與分析

3.1 ?描述性統計

從統計結果來看，在3 361家公司9 511個觀測樣本中，前5大股東擁有上市公司股份的平均比例為54.44%，這一比例達到了絕對控股水平;至于股權制衡度，從平均水平來看，后5大股東的持股比例是前5大的1/9，制衡力度并不高，且樣本間差異明顯。

3.2 ?實證回歸結果

本部分實證結果基于上文的模型，回歸結果如表1所示。前5大股東持股比例top5和企業績效ROE、ROA、EPS在1%的水平上顯著正相關，企業績效和股權集中度有關，股權越集中，企業績效越好;而股權制衡度的指標er10和績效指標ROA在1%的水平上顯著正相關，和ROE、EPS在5%的水平正相關，說明股權制衡度對企業績效具有促進作用，股權制衡度越高，企業績效越優。

3.3 ?穩健性檢驗

出于結論的可靠性，在穩健性檢驗部分，采用因子分析法，使用SPSS17.0處理，得到綜合得分函數：

Ri=0.361Yi l+0.342Yi 2+0.297Yi 3 ? ? ? （2）

將新獲得的Ri代入上文的模型中，從回歸數據來看，采用綜合性指標替代獨立會計指標后，結果仍舊顯著。

4 ?結論與建議

股權配置對績效的影響，尤其是大股東股權的集中與制衡對績效的影響，一直是公司治理領域的重要議題。通過研究股權配置發現，上市公司的股權集中度越高，制衡度越高，公司績效越好。但是，集中與制衡是兩個對立的概念，考慮到企業的實際治理情況和相關規定后，如何實現最優的股權配置，這是本次研究未深入探討的地方。因此，此次研究的意義在于為提高績效、優化治理提供參考。

參考文獻：

[1]Sheilfer，Vishny.Large Shareholders and Corporate Control [J].Journal of Political Economy，1986：246-250.

[2]徐莉萍，辛宇，陳工孟.股權集中度和股權制衡及其對公司經營績效的影響[J].經濟研究，2006（1）：90-100.

[3]安燁，鐘廷勇.股權集中度、股權制衡與公司績效關聯性研究[J].東北師大學報，2011（6）：46-52.

[4]Najah Attig，Omrane Guedhhami，Dev Mishra.Multiple Large Shareholders，Control Contests and Implied Cost of Equity [J].Journal of Corporate Finance，2008（5）：721-37.

[5]陳德萍，陳永圣.股權集中度、股權制衡度及對企業績效關系研究[J].會計研究，2011（1）：38-43.

[6]龔光明，張柳亮.股權制衡與企業績效關系研究[J].財經理論與實踐，2013（S1）：64-67.