高房價“驅逐”了公司的研發活動嗎？
——來自創業板的經驗證據

李昊洋，程小可，高升好

(北京交通大學 經濟管理學院，北京 100044)

一、引言

自20世紀90年代以來，中國在經歷了高速經濟發展的同時，作為這一時期支柱性產業的房地產行業也得到了蓬勃發展，豐厚的投資回報率吸引了大量的資金進入該行業，使全國房地產開發投資額從1998年的0.36萬億元，增加到2015年的9.58萬億元，年均幾何增長率超過21%，遠高于同期GDP增長率。而房地產價格也隨之一路上揚，并在近年來呈現顯著的泡沫化特征[1]。2016年中一篇《別讓華為跑了》的文章在互聯網上迅速傳播，其內容直指深圳的高房價推高了企業成本，使華為不得不將生產研發部門搬遷至房價較低的東莞。盡管事后華為對搬遷傳聞進行了澄清，但不可否認的是，當前房地產投資的快速擴張及其價格的持續升高，已經對實體經濟產生了一系列不利影響。一方面，泡沫化的房地產價格使得地租和職工薪酬水漲船高，加重了實體經濟部門所負擔的成本，抑制了實體經濟部門從事主業的積極性[2]；另一方面，房地產價格的不斷上漲吸引實體經濟部門將大量資金投入房地產行業以獲取高額利潤，從而擠占了其用于非房地產投資的資金，體現為明顯的“擠出”效應[3]。政策制定部門也意識到了這一問題的嚴重性，開始出臺諸如“商品房限購”、“租售同權”、“共有產權住房”等一系列政策，力求將房地產價格控制在合理范圍，引導投資資金流向實體經濟。

隨著中國經濟邁入“新常態”階段，以往依賴的投資驅動型與要素驅動型經濟增長模式難以為繼，促使中國亟需尋找新的模式實現經濟的可持續發展，由此建設創新型國家的發展戰略便應運而生，科技創新也成為了關乎中國經濟結構調整與產業結構升級成敗的決定性因素。而作為實體經濟的一部分，創新活動不可避免的受到房地產行業快速擴張的影響，如張杰等(2016)[4]指出，房地產投資增長速度越快的省份，研發投入和發明專利授權量增長率越低，并且這種阻礙作用在工業部門中表現的更為突出。余泳澤等(2017)[5]則對中國230個地級市的技術創新活動進行研究后發現，城市房價的快速上漲顯著抑制了地區整體的技術創新產出。但遺憾的是，當前研究主要集中于房地產對地區層面技術創新的影響，較少涉及微觀企業方面的研究。

作為創新活動的主體，企業研發行為在技術創新方面扮演了不可替代的作用，因此其研發行為的影響因素受到了社會各界的廣泛關注。但僅有少量文獻基于規模以上工業企業數據探討了房地產價格對企業創新的影響，并且主要基于房地產的“擠出”效應，對企業創新投入或產出指標進行分析，忽略了房地產價格泡沫化的背景下，企業為了降低研發成本而采用不同研發戰略，所導致的研發行為差異。而如企業研發遷移等行為的變化，才是企業研發投入或產出的決定性因素。因此，本文采用創業板公司2009-2015年的數據，立足于公司研發行為這一視角，研究房地產價格對公司研發遷移的影響，以期從“降低研發成本”這一路徑，完善當前關于“房地產價格-企業研發決策-企業研發投入/產出-地區創新活動”的傳導機制。

與已有文獻相比，本文可能的研究貢獻主要體現為：首先，盡管近年來房地產價格對創新的影響受到了研究者的廣泛關注，但相關研究范圍主要集中于省級或地市級層面的創新活動，少數幾篇以企業為研究對象的文章采用截至2007年末的規模以上工業企業數據，無法捕捉近年來在中國房地產政策不斷出臺的背景下，房地產價格對微觀企業創新活動的影響。而本文的研究對象為2009-2015年間的創業板上市公司，可以為這一領域的研究提供新的經驗證據；其次，目前已有關于房地產價格與創新的研究主要基于房地產投資對創新投資的擠出效應這一視角，較少關注由于房地產價格泡沫所導致的研發成本上升對研發遷移帶來的影響，基于此，本文從研發成本這一視角入手，探究房地產價格如何影響公司研發遷移，從而補充完善房地產價格到地區創新活動的作用機理，有助于深入理解公司的研發決策，并為相關研究提供了以往文獻并未關注的新視角；最后，以往關于企業創新活動影響因素的研究，主要基于公司的內部因素，如公司治理、融資約束等方面，而對于外部因素的探討大多限于研發政策、政府補助等方面，相關監管部門也主要以此作為切入點制定政策，而房地產價格對企業創新活動成本的影響則未受到應有的關注，本文在一定程度上為如何降低企業創新活動成本，促進地區創新水平提供了來自房地產價格方面的經驗證據。

二、文獻回顧與理論分析

(一)房地產價格上漲的經濟后果

國外研究主要認為房地產價格上漲能夠通過財富效應和抵押品效應作用于宏觀經濟，如Benjamin等(2004)[6]指出，房價上漲增加了居民財富，從而提高居民消費意愿，Carroll等(2011)[7]利用美國數據進行檢驗后也發現，房價每上漲10%將會增加1%的邊際消費傾向。而Lacoviello(2004)[8]認為，作為一種資產，住房具有明顯的抵押品特征，因此在存在房地產抵押作用與借貸約束的背景下，消費者能夠通過房價上漲獲得更多貸款，從而降低外部融資成本，增加社會消費水平。

在中國制度背景下的房地產價格持續上漲所引發的經濟后果，自本世紀初便受到了學術界的廣泛關注。陳廣桂(2004)[9]認為，高昂的房地產價格提高了中國農民城市化成本，從而抑制農民進城安居的意愿，不利于中國城鎮化水平的提高。Chamon等(2010)[10]認為，中國購房主體主要為家庭，因此在房地產價格不斷上漲的情形下，不少城鎮居民家庭會“為購房而儲蓄”，從而提高了儲蓄率，也使得總體而言，中國住房的財富效應并不明顯[11]。而吳衛星等(2014)[12]發現，盡管首套房擠出了家庭的風險資產配置，但隨著家庭擁有房產數量的上升，風險資產配置反而隨之上升。進一步的黃靜(2010)[13]指出，中國房地產價格的上漲促進了房地產投資和信貸的擴張，但并沒有形成從信貸擴張到房價上漲以及房地產投資增加的反饋機制，以上結果驗證了中國房地產價格的“金融加速器”作用。此外，陳章喜和黃準(2010)[14]發現盡管從短期來看，香港特別行政區的房價與失業率顯著負相關，但長期而言，房價每上漲10%，失業率將上升3.42%，而易君健和易行健(2008)[15]對香港房地產市場進行研究后也發現，房價上漲改變了家庭預算約束，提高了家庭生育成本，使得房價指數上漲1%，生育率顯著下降0.45%。

隨著近年來一系列創新創業政策的提出，房地產價格上漲對創新創業的影響也成為了研究者關注的焦點，余泳澤和張少輝(2017)在對中國2004-2013年的地級市數據進行研究后指出，城市房價的快速上漲通過對創新資金的“擠占效應”，顯著抑制了地區整體和企業個體的技術創新產出，而房價蔓延也對周邊城市的技術創新活動產生了顯著的負面影響。而吳曉瑜等(2014)[16]則構建職業選擇模型并采用微觀數據驗證后發現，房價收入比高的地區，居民創業的可能性更低，而房屋所有權也顯著降低了創業的概率，進一步將樣本分為有房群體和無房群體后發現，以上現象在兩個子樣本中均顯著存在，說明房價對創業具有十分顯著的擠出效應。

(二)房地產價格對公司研發遷移的影響與機理分析

Farhi等(2012)[17]指出，房地產等資產價格泡沫主要通過以下兩種渠道作用于微觀企業：一方面，房地產價格的上漲提高了企業自有房地產的抵押價值，使其能夠獲得更多的貸款，從而緩解其融資約束，提升了企業投資水平[18]。Gan(2007)[19]對日本企業進行研究后也發現，房地產泡沫破滅導致的房地產價值下跌會對企業投資產生負面影響。另一方面，房地產價格上漲為相關行業所帶來的豐厚利潤，會使得企業放棄風險較大、周期較長的投資項目，并將資金投入房地產行業以獲取更高收益，從而導致企業非房地產投資資金的減少[20]。而中國的金融體制主要以銀行機構為主導，由于房地產項目的收益率要遠高于其他項目且風險更低，導致商業銀行會將有限的貸款優先提供給進行房地產項目投資的企業[21]，因此在中國制度背景下，房地產價格主要通過對非房地產投資的擠出效應作用于微觀企業[22]。除了以上渠道以外，部分研究者還注意到了房地產價格上漲導致的成本上升對微觀企業的影響，如彭冬冬和杜運蘇(2016)[23]則發現，由于房地產價格的上升增加了企業成本，使得企業不得不提高出口產品價格，導致產品在國際市場上的競爭力下降，最終抑制了中國制造企業的出口規模。

作為一類投資項目，企業的研發活動自然也會受到房地產價格的影響。劉斌等(2016)指出，企業技術進步需要大量高技術人才和高技能勞動力，而房地產價格的上漲增加了勞動者的預期收入，無疑推高了企業用工成本，由此帶來的預期收益下降削弱了企業技術創新的動力[24]。而王文春等(2014)[25]采用1999-2007年中國35個大中城市規模以上工業企業數據進行研究后發現，房地產價格通過擠出效應抑制了企業的創新活動，表現為新產品產值的顯著下降。而余靜文等(2015)[26]也發現房地產價格上漲越快，企業研發投入水平越低。由此，本文認為房地產價格會從以下幾方面作用于企業研發活動遷移：首先，房地產價格的上漲引發了地租與房租的上漲，使得企業研發活動面臨更高的經營成本。其次，房地產價格的上漲增加了員工的生活成本，導致在崗研發人員要求更高的薪酬。同時，高昂的生活成本也使得技術人員面臨巨大的生存壓力，其為了避免風險會選擇較為穩定的職業，而非不確定性較高的創新創業類職業[27]，使企業在招聘研發人員時不得不提供更高的薪酬以吸引人才，以上因素均提高了企業從事研發活動的人力資源成本。最后，房地產價格上漲導致銀行傾向于將貸款投放給低風險高收益的房地產相關行業，對于高風險低收益的企業研發活動則要求更高的風險補償，提高了公司的債務成本，同時房地產投資項目的高收益也會使得資本市場投資者期望的回報率水漲船高，導致從事創新活動的企業面臨更高的權益成本，以上因素均增加了企業進行研發活動的資金成本。因此在結合中國現實背景進行分析后，本文認為，在房地產價格較高地區，企業可能會出于降低以上三類研發活動成本的考慮，將研發活動遷至房地產價格更低的地區。據此本文提出如下假設：

假設1：所在地房地產價格越高，公司的研發遷移程度越高

(三)地區制度環境在房地產價格與公司研發遷移間的調節作用

由于中國幅員遼闊，各省之間制度環境存在巨大差異，已有研究發現，制度環境較完善的地區具有發育更加成熟的要素市場，位于此類地區的企業能夠通過市場獲得相應的資源進行研發活動，因此地區制度環境越好，企業研發投入水平越高[28]，而在制度環境較差的地區，除了要素市場發育不健全之外，地方政府也往往會采用“稅收攫取”手段干預企業以保證財政收入增長[29]，此外，由制度環境不完善所導致的法律制度缺失，使得研發活動缺少法律保護，加劇了企業研發活動的風險，從而抑制了企業的自主研發行為[30]。據此本文認為，地區制度環境在房地產價格與公司研發遷移之間會起到如下的調節作用：首先，完善的制度環境為企業提供了發達的要素市場，使得企業能夠獲取相應的資金與人力資源進行研發，降低了研發活動的資金成本和人力資源成本；其次，在制度環境越完善的地區，地方政府對企業的干預越少，減少了企業創新活動的尋租成本[31]；最后，地區完善的制度環境所創造的法律環境有助于保護企業研發成果，降低研發活動的外部性，減少了企業研發活動的訴訟成本。因此本文認為，完善的制度環境能夠部分彌補房地產價格上漲所帶來的創新活動成本，從而在一定程度上緩解房地產價格上漲引起的公司研發遷移。據此本文提出如下假設：

假設2：完善的地區制度環境能夠緩解房地產價格對公司研發遷移的影響

三、研究設計

(一)數據來源與樣本選擇

由于創業板公司主要為高科技企業，研發活動極其頻繁，且大多為民營企業，受政府干預程度較低，選擇研發機構所在地的自主程度較大，加上其上市時間較短、規模較小，具有更強的動機通過研發遷移降低研發成本[32]。最重要的是在樣本期間內，所有創業板公司總部注冊地均未發生變化，能夠在最大限度上避免因公司總部注冊地變化帶來的度量偏差。因此本文選取2009-2015年間有專利申請記錄的創業板公司作為研究樣本進行分析。其中商品房交易價格與在崗職工平均工資來源于各省或各地級市(區/縣)統計年鑒以及統計公報，上市公司的子公司或孫公司信息通過登陸巨潮網手工翻閱年報而得，而公司專利申請數由國家知識產權局網站手工搜集完成，其余公司財務信息均來自于國泰安(CSMAR)數據庫。剔除金融行業樣本與數據缺失樣本后，得到了1807個觀測值。此外為了消除異常值的影響，本文對所有連續型變量進行1%和99%水平上的Winsorize處理。

(二)檢驗模型和變量定義

本文構建以下OLS回歸模型，對假設1進行檢驗：

Applicationi,t=a0+a1PIRi,t+a2Sizei,t+a3Levi,t+a4Operationi,t+a5ROAi,t+a6R&Di,t+a7Listagei,t+a8Statei,t+a9IREi,t+a10GDPi,t+a11Industryi,t+a12Fixinvesti,t+a13Sociali,t+a14Financiali,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(1)

其中因變量Application為公司研發活動從高房價地區向低房價地區遷移的程度，在具體回歸模型中按不同專利類型分別以Patent_P、Invention_P、Utility_P、Design_P表示，本文采用公司當期專利申請這一增量指標以反映研發活動遷移這一動態過程。具體而言首先以地市級區劃為準，計算注冊地房價低于總部所在地房價的子公司或孫公司各類專利申請總數，再用該申請數除以當期上市公司(包括母公司和下屬子公司、孫公司)各類專利申請總數，以Patent_P代表總體研發遷移程度，該數值越大，說明公司研發活動從高房價地區(總部)向低房價地區(子公司所在地)遷移的程度越大。此外黎文靖等(2016)[33]發現，由于不同類型的專利在研發成本、研發周期、預期收益等方面均存在顯著差異，因此公司對不同類型的專利也會采用不同的研發策略。因此本文還將當期公司專利申請細分為發明專利(Invention_P)、實用新型專利(Utility_P)、外觀專利(Design_P)三類，分別采用以上方法計算其研發活動遷移程度，以期更為準確的捕捉房地產價格對公司研發遷移的影響。在房地產價格方面，已有研究往往采用商品房交易均價的自然對數對其進行度量，但余泳澤和張少輝等(2017)指出，此種度量方式由于房地產價格與技術創新活動存在的聯立性會導致模型產生一系列的內生性問題。進一步的，呂江林(2010)[34]基于中國客觀條件認為，相對于其他指標而言，房價收入比能夠更加直接、準確的度量房地產市場泡沫水平。因此本文采用公司所在地商品房交易均價與在崗職工年平均工資之比，構建房價收入比(PIR)這一相對指標作為解釋變量度量房地產價格，若其系數顯著為正，說明房地產價格越高，公司研發活動向房價較低地區遷移的比例越大。

此外為了盡可能解決模型(1)中的遺漏變量問題，本文選取以下變量作為控制變量：(1)公司規模(Size)。以公司期末總資產取自然對數而得，由于不同規模的公司在研發動機、研發能力上均存在一定差異，這些差異可能會影響研發決策，從而影響研發遷移程度，因此應對其加以控制。(2)公司財務杠桿(Lev)。以公司期末負債與期末資產之比而得，由于不同資產負債率的公司面臨的財務壓力不同，而財務壓力又會影響公司研發決策，使得研發遷移程度受到影響，因此應對其加以控制。(3)公司現金流情況(Operation)。以公司當期經營活動現金凈流量除以公司期末總資產而得，該指標很大程度上反映了公司通過自身經營活動獲取資源的能力，而這種能力會通過影響研發動機或研發能力，對研發遷移程度產生影響，因此應對其加以控制。(4)公司盈利能力(ROA)。以公司當期凈利潤與期末資產總額之比度量，該指標與現金流情況(Operation)類似，反映公司利用資產獲取收益的能力，因此其可能會對研發活動決策產生影響，從而影響研發遷移程度，因此應對其加以控制。(5)研發投入強度(R&D)。以公司當期研發投入除以期末總資產而得，由于研發投入強度代表了不同公司在研發活動中投入的資源，其直接影響公司的專利產出水平，從而影響公司研發遷移程度，因此應對其加以控制。(6)公司上市年限(Listage)。采用公司已上市天數除以365而得，已有研究表明，公司登陸資本市場時間越長，則融資約束越低[35]，而融資約束無疑會對公司研發活動及研發遷移產生影響，因此應對其加以控制。(7)公司產權性質(State)。Lin等(2010)[36]指出，國有企業的戰略地位使其更容易獲取政府的創新補貼支持，使所有制差異成為影響中國創新活動的重要因素。此類補貼降低了公司的研發活動成本，從而可能對研發遷移程度產生影響，因此應對其加以控制。(8)公司投資性房地產持有水平(IRE)。以公司年末投資性房地產占總資產比例度量，由于房地產項目的投資可能會對公司研發活動產生擠出效應[37]，從而影響研發遷移程度，因此應對公司房地產項目投資水平進行控制。(9)由于公司總部所在地的宏觀經濟發展程度可能對房地產價格與公司研發遷移的關系產生影響，因此本文引入如下宏觀經濟指標作為控制變量：公司所在地級區劃的GDP增長率(GDP)以控制地區經濟發展速度、第二產業與第三產業增加值之比(Industry)以控制地區產業結構、社會固定資產投資增長率(Fixinvest)以控制地區固定資產投資水平、社會消費品零售總額增長率(Social)以控制地區商業增長水平、地方財政公共預算收支比(Financial)以控制地方政府財力水平。

此外，本文在模型中還控制了年度(Year)和行業(Ind)固定效應的虛擬變量，其中行業虛擬變量按照證監會2012年行業代碼分類，制造業按三位代碼劃分，其他行業按第一位代碼劃分，前者用以控制不同年度政策變化或宏觀經濟因素對研發遷移產生的影響，后者用于控制不同行業政策或行業差異等因素對研發遷移產生的影響。εi,t表示計量方程的隨機誤差項。具體變量定義如表1所示。

此外為了驗證假設2，本文在模型(1)的基礎上，加入地區制度環境的虛擬變量Market，及房地產價格與其的交乘項PIR_Market，構建模型(2)，其中Market為地區制度環境的虛擬變量，由于地區制度環境難以準確量化，因此本文采用樊綱、王小魯和朱恒鵬構建的中國市場化指數刻畫地區制度環境。具體而言，借鑒程新生等(2012)的方法[38]，以《中國市場化指數：各地區市場化相對進程2011年報告》中2004-2009年連續6年排名前五位的廣東、上海、浙江和江蘇四個省份作為制度環境較完善地區，設置虛擬變量為1，其余省份為0。若交乘項PIR_Market顯著為負，則說明較為完善的制度環境，可以緩解高房價對公司研發遷移的影響。

Applicationi,t=a0+a1PIRi,t+a2PRI_Marketi,t+a3Marketi,t+a4Sizei,t+a5Levi,t+a6Operationi,t+a7ROAi,t+a8R&Di,t+a9Listagei,t+a10Statei,t+a11IREi,t+a12GDPi,t+a13Industryi,t+a14Fixinvesti,t+a15Sociali,t+a16Financiali,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(2)表1 變量定義

四、實證分析

(一)描述性統計

表2報告了各個變量的描述性統計結果，可以發現，變量Patent_P的均值為0.1179，說明平均而言，每一家公司有11.79%的專利申請來自于所在地商品房價格更低的子公司或孫公司，而這一變量最大值為1，即有的公司已將研發活動完全遷往房價更低的城市。并且以上情況在將公司專利按照發明、實用新型和外觀進行劃分后依然存在，說明無論是哪一種類型的研發活動，均存在一定的遷移現象。而房價收入比(PIR)均值為0.1931，說明在樣本公司所在地，購買一平方米商品房平均需要花費0.2年的工資，即一年的工資能購買5平方米商品房，而從該指標的最大值為0.4189可以發現，在房價收入比最高的城市，一年的工資僅能購買2.5平方米商品房，該指標反映了中國房地產價格存在嚴重泡沫的事實。

表2 描述性統計

在控制變量方面，可以發現公司資產負債率(Lev)均值為0.2463，中位數為0.2147，說明創業板公司所面臨的財務壓力較小；公司總資產收益率(ROA)均值為0.0582，中位數為0.0548，說明創業板公司的盈利能力普遍較強；而公司研發投入強度(R&D)均值為0.0063，說明即使是在以高科技企業為代表的創業板公司中，研發投入強度仍有待進一步提高；公司上市年限(Listage)均值為2.4576，中位數為2.3452，說明樣本公司上市時間普遍較短；而產權性質均值為0.0404，說明樣本中只有4%的公司為國有企業。此外公司所在地GDP增長率均值為0.1113，說明樣本期內公司所在地區經歷了較快的經濟增長，而地方財政公共預算收支比均值為0.7810，說明大部分地區的公共預算收入仍不能滿足公共預算支出的要求。

(二)房地產價格與公司研發遷移

表3報告了模型(1)的回歸結果，表中第2列為假設1的檢驗結果，可以發現在控制一系列相關因素的條件下，中國各地級市(區、縣)的房價收入比(PIR)與公司研發活動遷移程度(Patent_P)的系數為0.6906，且在1%的水平上顯著正相關，而第3到第5列中列示了區分專利類型后的回歸結果，可以發現房價收入比(PIR)與公司各類型研發活動的遷移程度至少在5%水平上顯著正相關，即房地產價格不但對研發成本較高的發明類研發活動遷移具有影響，對實用新型和外觀這兩類研發活動的遷移也具有顯著影響，假設1得到了驗證。以上回歸結果表明，在中國房地產價格快速上漲，泡沫較為嚴重的大背景下，坐落于房價較高地區的上市公司為了降低研發成本，會將研發活動遷往房地產價格較低的地區，此舉在一定程度上削弱了公司所在城市的創新水平，同時阻礙該地區的產業結構轉型。

在控制變量方面，公司規模(Size)、資產負債率(Lev)、上市年限(Listage)、所在地經濟增長(GDP)與公司研發遷移程度顯著正相關，說明大規模、高財務杠桿、上市年限更長以及位于經濟增長較快地區的公司更傾向于將研發活動遷往房價較低地區；而經營活動現金凈流量(Operation)、投資性房地產持有水平(IRE)、所在地產業結構(Industry)與公司研發遷移程度顯著負相關，說明現金流較為充裕、持有更多投資性房地產或位于第二產業比重較高城市的公司，研發活動遷移的程度更低。

表3 房地產價格與公司研發遷移

注(1)***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著；(2)括號內數值為根據異方差調整后的T值。

(三)房地產價格、地區制度環境與公司研發遷移

表4則報告了考慮地區制度環境這一調節變量后的回歸結果，在第2列中可以發現，在加入房價收入比與地區制度環境的交乘項(PIR_Market)后，房價收入比(PIR)與公司研發遷移程度仍然在1%水平上顯著正相關，而交乘項PIR_Market與公司研發遷移程度則至少在1%水平上顯著負相關，此外在第3至第5列中可以發現，無論是發明專利研發活動遷移、實用新型研發活動遷移還是外觀研發活動遷移，房價收入比均與其遷移程度在1%水平上顯著正相關，而交乘項PIR_Market則與其至少在5%水平上顯著負相關，即完善的地區制度環境能夠緩解因高房價導致的各類創新活動遷移，假設2得到了驗證。以上結果說明盡管位于高房價地區的公司會出于降低研發成本的目的將研發活動遷往低房價地區，但完善的地區制度環境為公司提供了良好的要素市場和法制環境，從而部分抵消因房地產價格過快上漲帶來的研發成本，因此更完善的地區制度環境能夠緩解由房地產價格過高引起的公司研發活動遷移，降低房地產價格對公司所在城市創新水平的不利影響。

五、穩健性檢驗

(一)重新定義研發遷移

在主檢驗中，本文通過上市公司在房價低于總部所在地的其他地級市(區、縣)，設立子公司所申請的專利比例定義公司研發遷移，但曹春方等(2015)[39]的研究發現，中國各省之間存在較為嚴重的市場分割情況，各個地方政府為了自身利益，通過行政管制手段限制本地資源流向外地或限制外地資源進入本地市場。在這一背景下，地方政府可能會通過各種手段要求上市公司在省內其他地級市(區、縣)設立子公司，以幫助政府完成地區經濟發展任務，使得本文主檢驗中構建的研發遷移指標可能會受到這一政府干預因素的影響。因此在穩健性檢驗中，本文將研發遷移定義為注冊地房價低于總部所在地房價且注冊地與總部位于不同省份的子公司或孫公司各類專利申請總數，與當期上市公司(包括母公司和下屬子公司、孫公司)各類專利申請總數之比。從而能夠最大限度規避市場分割背景下，省級地方政府干預所導致的研發遷移對本文結果造成的影響。

表4 房地產價格、地區制度環境與公司研發遷移

注(1)***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著；(2)括號內數值為根據異方差調整后的T值。

表5中報告了重新定義研發遷移后，對模型(1)和模型(2)的回歸結果，在Panel A中可以發現，無論是在整體研發活動，還是在各類研發活動上，房地產價格(PIR)與公司研發遷移程度均至少在5%水平上顯著為正，而在Panel B中可以發現，交乘項PIR_Market與公司各類研發活動遷移程度也至少在5%水平上顯著為負。以上結果說明在控制了地區市場分割的影響之后，所在地房地產價格上漲仍會導致上市公司將研發活動遷至房價更低的地區，而較完善的地區制度環境能夠部分抵消房地產價格上漲帶來的研發成本，緩解房地產價格過高導致的研發活動遷移，因此本文的研究假設得到了進一步驗證。

表5 穩健性檢驗(1)

注(1)***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著；(2)括號內數值為根據異方差調整后的T值。

(二)樣本自選擇問題的討論

由于在本文主檢驗中，采用了2009-2015年間存在專利申請記錄的創業板公司樣本，這會導致無法對在樣本期間內未申請專利的公司進行觀測，從而產生樣本選擇偏誤問題。因此出于對樣本選擇性偏差的考慮，本研究采用Heckman提出的兩階段模型控制這一內生性問題。具體而言，第一階段參考袁健紅和劉晶晶(2014)[40]的方法構建模型(3)，加入公司所在地宏觀指標，采用Probit模型估計公司選擇專利申請時的逆米爾斯率(IMR)：

Application_Di,t=a0+a1PIRi,t+a2Sizei,t+a3Levi,t+a4Operationi,t+a5ROAi,t+a6R&Di,t+a7Coveragei,t+a8HHIi,t+a9Patentholdi,t+a10Sharei,t+a11GDPi,t+a12Industryi,t+a13Fixinvesti,t+a14Sociali,t+a15Financiali,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(3)

其中，Application_D為公司當期是否申請專利的虛擬變量，若申請為1，否則為0，在具體模型中，分別以Patent_D、Invention_D、Utility_D和Design_D表示；自變量方面，由于Blind等(2006)[41]將公司專利申請動機分為市場保護動機、技術交易動機、阻攔動機和聲譽動機，因此本文引入以下變量對這幾類動機進行控制：Coverage為當年公司分析師跟蹤數的自然對數，以控制阻攔動機和聲譽動機對專利申請的影響；HHI為公司所在行業的產品市場競爭程度，以行業內各個公司市場份額的平方和度量，以控制市場保護動機和阻攔動機對專利申請的影響；Patenthold為當期期初公司所持有專利總數的自然對數，以控制技術交易動機和聲譽動機對專利申請的影響；Share為公司當期市場份額，以控制聲譽動機和市場保護動機對專利申請的影響。其余變量與模型(1)相同。

表6中的Panel A報告了Heckman模型第1階段的回歸結果，可以發現公司規模(Size)、分析師跟蹤數(Coverage)、公司所處行業競爭程度(HHI)、公司期初持有專利數(Patenthold)、公司市場份額(Share)、公司所在地經濟增速(GDP)均與是否申請專利顯著正相關，與已有研究基本相同，而表6的Panel B和Panel C中則給出了將IMR代入模型(1)和模型(2)的回歸結果，可以發現IMR的回歸系數均不顯著，并且主要解釋變量的回歸結果與主檢驗均一致，說明在修正了可能的選擇性偏誤后，本文研究結論依然成立，以上結果進一步證實了本文的研究假說。

表6 穩健性檢驗(2)

注(1)***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著；(2)括號內數值為根據異方差調整后的T值或Z值。

(三)替換研發遷移指標

在主檢驗中，本文采用低房價地區子公司專利申請數與上市公司專利申請總數之比，刻畫公司研發活動的遷移程度，但僅采用比例可能無法準確刻畫公司研發遷移程度，因此在穩健性檢驗當中，本文采用低房價地區子公司專利申請數的自然對數(Patent_N)并按專利類型將其分為發明(Invention_N)、實用新型(Utility_N)、外觀(Design_N)作為因變量，直接度量公司的研發遷移程度。表7報告了該穩健性檢驗的結果，在Panel A中可以發現，房地產價格(PIR)與公司各類研發活動遷

表7 穩健性檢驗(3)

注(1)***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著；(2)括號內數值為根據異方差調整后的T值。

移均在1%水平上顯著為正，而Panel B中則顯示，除了實用新型專利外，交乘項PIR_Market與公司各類研發活動遷移至少在10%水平上顯著為負。以上結果說明房地產價格越高，公司為了降低研發成本，更傾向于將研發活動遷移至房地產價格更低的地區，而較完善的地區制度環境，能夠部分彌補房地產價格給公司研發活動帶來的成本，從而緩解房地產價格對公司研發遷移產生的影響，本文研究假說得到了進一步的驗證。

(四)同一地級市(區、縣)多個上市公司的影響

由于中國各個地區間經濟發展差異較大，在本研究中可能會產生某一經濟發達地區有數十家上市公司，而其他經濟欠發達地區僅有一家上市公司的情況，這樣會導致本文研究結論受到某一地區上市公司數量的影響，因此本文借鑒Chen等(2011)的研究方法[42]，按照創業板上市公司所在的地級市(區、縣)，分年度對該地區所有上市公司的專利申請數進行加總，并計算該地區上市公司位于房價較低地區的子公司專利申請總數，再用后者與前者之比構造該地區所有上市公司的研發活動遷移程度作為因變量，而分地區分年度對度量公司個體特征的變量取均值作為控制變量，解釋變量房地產價格(PIR)則保持不變，同時控制年度虛擬變量，采用模型(1)和模型(2)對其進行重新回歸。

穩健性檢驗結果如表8所示，可以發現在Panel A中，房地產價格(PIR)與公司研發遷移程度均在1%水平上顯著正相關，而在Panel B中交乘項PIR_Market除了與發明活動研發遷移程度的系數為負但不顯著以外，與其他類型的研發活動遷移程度均顯著負相關。以上穩健性檢驗的結果與主檢驗基本一致，說明本文結果不會受到同一地區上市公司數量的影響，進一步證明了本文的研究假設。

六、拓展性檢驗

(一)房價對研發部門遷移的影響

由于本文在主檢驗中采用了所有低房價地區子公司專利申請數與上市公司專利申請總數之比，刻畫公司研發活動的遷移程度，反映的是研發活動在公司不同地區分部間的轉移。但此類研發活動遷移的程度可能受到公司已有分部所在地的影響，因此本文接下來將采用上市公司位于低房價地區的新增子公司專利申請數與上市公司專利申請總數之比，度量公司研發部門的遷移程度，從研發分部遷移的角度進一步刻畫房地產價格對公司研發活動遷移的影響，以及地區制度環境在其間所起的調節作用。

表8 穩健性檢驗(4)

注(1)***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著；(2)括號內數值為根據異方差調整后的T值或Z值。

考慮到新成立研發部門創新產出的滯后性，本文分別采用當年(Patent_new)、前一年(Patent_new1)、前兩年(Patent_new2)、前三年(Patent_new3)的新增子公司專利申請數占公司專利申請總數之比作為因變量進行檢驗。表9列示了該拓展性檢驗的回歸結果，在Panel A中可以發現，除了新增當年的研發遷移不顯著以外，房地產價格(PIR)與公司研發遷移程度均在1%水平上顯著正相關，而在Panel B中交乘項PIR_Market也與新增后幾年的研發遷移程度顯著負相關，說明上市公司為了降低房地產價格上漲帶來的研發成本，往往會將研發分部遷往房價較低的地區，而高水平的地區制度環境能夠部分抑制這一研發成本上升帶來的影響，降低公司將研發分部遷往外地的可能性。以上拓展性檢驗結果進一步證實了本文的主要研究結論。

表9 房地產價格與公司研發部門遷移

注(1)***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著；(2)括號內數值為根據異方差調整后的T值。

(二)研發遷移的經濟后果

以上研究結果證實了房地產價格泡沫導致了上市公司出于研發成本考慮，將研發活動遷往房地產價格更低的地區。接下來本文將從創新績效的角度，對研發活動遷移所帶來的經濟后果進行深入探究。已有研究認為公司分散的研發結構會產生以下兩種經濟后果：一方面，由于異地分布帶來的信息不對稱，使得代理問題在異地分布的子公司中更為明顯，導致研發結構分散程度越高的公司，研發績效往往更低[43]；但另一方面，由于各地資源稟賦以及要素市場發育的程度差異較大，分散的研發結構可以有效的獲取研發資源以及搶占要素市場，靈活滿足公司的研發需求，因此研發活動分散程度更高的公司研發績效更好[44]。那么，作為一種子公司異地分布的表現形式，研發活動遷移會對創新績效將產生何種影響呢？為此本文構建模型(4)對此進行探討：

Consequencei,t=a0+a1Patent_Pi,t+a2Sizei,t+a3Levi,t+a4Operationi,t+a5ROAi,t+a6R&Di,t+a7Listagei,t+a8Statei,t+a9IREi,t+a10HHIi,t+a11Patentholdi,t+a12Sharei,t+a13GDPi,t+a14Industryi,t+a15Fixinvesti,t+a16Sociali,t+a17Financiali,t+∑Year+∑Ind+εi,t

(4)

其中因變量Consequence代表公司研發遷移的經濟后果，本文將從創新成本和產出這兩個視角出發，對其進行深入探討。具體而言，由于公司研發活動的相關費用通常計入管理費用，因此本文采用公司管理費用與營業收入之比Fee度量公司的創新成本，而采用公司各類專利申請數的自然對數Patent_all刻畫公司的創新產出。而自變量Patent_P為前文所刻畫的公司研發遷移程度，其余控制變量如前文所述。

表10報告了模型(4)的回歸結果，在以管理費用率(Fee)為因變量的檢驗中可以發現，公司研發遷移程度(Patent_P)與其在1%水平上顯著為負，由于管理費用率在一定程度上代表了公司的研發成本，因此該結果說明公司研發遷移行為確實降低了公司研發成本。而在以專利產出(Patent_all)為因變量的檢驗中可以發現，公司研發遷移程度(Patent_P)與其在1%水平上顯著正相關，說明由于研發遷移所帶來研發成本的降低，以及研發人員生活壓力的減輕，使得公司的創新產出水平得到了顯著提升。綜上所述，公司向低房價地區進行研發遷移，在降低了研發成本的同時，研發產出也得到了提升，本文的基本假說得到了進一步驗證。

七、結論及政策建議

以創業板上市公司為代表的高科技企業，在中國經濟轉型過程中扮演著重要的角色，其創新活動直接關系到經濟發展模式從“中國制造”到“中國創造”升級的成敗。但近年來中國房地產價格的快速上漲，不但擠出了企業本應用于創新投入的資金，還使企業不得不面臨高昂的研發成本。在此背景下，企業將如何調整自身研發活動進行應對，便成為了社會各界所關注的焦點。

表10 公司研發遷移的經濟后果

注(1)***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著；(2)括號內數值為根據異方差調整后的T值或Z值。

本文以2009-2015年創業板上市公司為樣本，采用低房價地區子公司專利申請數占公司專利申請總數比例刻畫公司研發遷移程度，結合地區制度環境水平，考察房地產價格對公司研發活動遷移的影響。研究發現：第一，由于房地產價格的上漲提升了公司的研發活動成本，使得公司出于降低成本的目的，將研發活動遷往房地產價格更低的地區，表現為房地產價格越高，公司研發遷移程度越大。第二，制度環境更完善的地區能為公司提供更好的要素市場和法律環境，從一定程度上抵消了房地產價格上漲帶來的研發成本，緩解了房地產價格對公司研發遷移的影響。第三，研發遷移不僅能夠降低公司的研發成本，還能夠通過減輕研發人員生活壓力提高其研發產出，具體體現為公司管理費用率的降低以及專利申請數量的上升。

以上經驗證據不僅為公司如何應對高房價帶來的研發活動成本上漲提供了有效對策，還為各地區如何出臺有效政策以提高創新活動水平，加快產業結構升級，最終實現經濟發展模式的轉變提供了借鑒。即各地區政府不能僅以創新補貼或專利扶持等政策激勵本地區創新水平，還應當高度重視房地產價格泡沫對企業創新活動成本產生的影響，轉變當前以推高房價實現經濟增長的觀念，控制房地產價格以留住或吸引公司在當地從事創新活動。與此同時，政府應從要素市場、法制環境等角度加強當地的制度環境建設，減少對經濟活動的干預，從而降低企業研發活動成本，為其提供良好的創新環境。