銀企關聯與上市民營企業融資成本

袁曉燕 魏曉娟

【摘 要】 新時代背景下，上市民營企業為我國的經濟發展貢獻了越來越多的力量，提供了可觀的財政收入和大量就業崗位，在我國的經濟地位逐步攀升。但信貸控制和金融抑制等政策使上市民營企業面臨融資難、融資貴的問題，阻礙著上市民營企業進一步發展。基于此，以我國2013—2017年滬深A股非金融類上市民營企業為研究對象，基于企業高管銀行背景視角實證研究了銀企關聯對上市民營企業融資成本的影響。研究發現：基于企業高管銀行背景視角的銀企關聯與上市民營企業融資成本呈負相關關系，即基于企業高管銀行背景視角的銀企關聯可降低上市民營企業的融資成本;這種降低作用在小規模和非產業政策支持的上市民營企業中更為顯著。

【關鍵詞】 銀企關聯; 民營企業; 融資成本; 銀行背景

【中圖分類號】 F275.3 ?【文獻標識碼】 A ?【文章編號】 1004-5937（2019）02-0016-05

一、引言

改革開放以來，隨著上市民營企業的發展壯大，其逐漸成為國民經濟的重要支撐力量，為我國的經濟發展做出了巨大貢獻。然而上市民營企業卻由于我國體制和其自身的原因，面臨融資難、融資貴的艱難困境，這使得上市民營企業的生存和發展受到極大限制。CullR等[ 1 ]研究發現，相比國有企業，我國上市民營企業更難得到國有銀行等的支持，受到的融資約束較大。因此尋找一種能夠緩解上市民營企業融資約束、解決上市民營企業融資難、降低上市民營企業融資成本的渠道便顯得尤為重要。

宇文晶等[ 2 ]研究發現通過銀行人事建立的銀企關聯緩解了企業的融資約束，降低了企業貸款難度。但已有文獻較少研究基于企業高管銀行背景的銀企關聯對為國民經濟作出重大貢獻卻比國有企業融資更難、融資更貴的上市民營企業以及不同規模和產業政策支持下的上市民營企業的融資成本的影響。在此時代背景下和現有文獻的研究基礎上，本文的研究既豐富了銀企關聯、融資成本的有關文獻研究，又為上市民營企業的人事聘任、解決融資困境提供了一種可借鑒的途徑，具有一定的理論和現實意義。

二、文獻回顧

由于我國金融市場不完善、產權保護制度不健全以及上市民營企業自身的一些因素，導致其在資本市場上話語權弱，進而出現融資難、融資貴的現象。因此上市民營企業尋找緩解其融資約束的渠道和影響其融資成本的因素，盡力彌補與克服，從而降低融資成本，具有重要的意義。

Hambrick和Mason[ 3 ]提出的“高層梯隊理論”認為企業高管的年齡、學歷、任職背景等不同的人口學特征會影響人的行為決策。故根據“高層梯隊理論”可知企業高管的銀行任職背景也會影響其作出的融資決策，進而影響企業的融資處境。

國內外已有學者研究因高管銀行任職背景而建立起的銀企關聯對企業融資處境的影響。Sisli-Ciamarra[ 4 ]研究發現國內外大部分企業在聘任高管人員時多傾向于選擇有銀行任職背景的人。姜付秀等[ 5 ]研究發現有銀行背景的企業高管更會選擇提高企業的信息披露水平，進而緩解企業的融資約束。劉浩等[ 6 ]對中國上市公司研究發現有銀行工作背景的獨立董事為企業提供了融資便利。宋良才[ 7 ]研究發現銀行關聯與企業長期銀行貸款增量成正相關關系，與企業短期銀行貸款增量成負相關關系。由此可見，通過高管銀行任職背景建立起的銀企關聯可以降低銀企之間的信息不對稱程度，緩解企業的融資約束，增加貸款的可得性。

企業在不同處境時得到貸款的融資成本有差異。倪筱楠和徐成凱[ 8 ]研究發現內部控制質量能夠顯著降低企業的債務融資成本。李旭超[ 9 ]研究發現持股上市金融機構能夠顯著降低企業的債務融資成本，持股銀行或財務公司這類金融機構則與企業債務融資成本不顯著正相關。王華和余冬根[ 10 ]研究發現企業較高的會計信息質量與融資成本負相關，且審計師聲譽越高，債務融資成本越低。柯麗[ 11 ]研究發現維持企業良好績效的持續性，能夠有效降低企業的融資成本等。由此可見企業的內控質量、持股情況、績效等都會影響企業的融資成本。

從上述文獻可看出：在銀企關聯方面，現有文獻多在研究基于企業高管銀行背景視角的銀企關聯對企業融資約束、貸款可得性的影響;在融資成本方面，多研究企業自身的一些特征對其融資成本的影響。較少有文獻直接研究基于企業高管銀行背景視角的銀企關聯對企業融資成本的影響，這為本文的研究提供了一個嶄新的視角。

三、理論假設

信息不對稱理論認為，作為商品的擁有方，總是會對商品有著比買方更多的了解和更準確的信息。因此，商品的擁有方就可以利用其所掌握的有關商品的詳細信息來保障自己在交易中的主要利益，而擁有信息較少的買方也會盡可能地從對方手中獲取信息。資本市場中的信息不對稱主要是指放款人對借款人資金的用途、項目的風險收益、信用質量、還款概率等信息的不了解，造成了交易前的逆向選擇問題和交易后的道德風險問題。王衛星等[ 12 ]研究發現減緩信息不對稱程度，能夠降低上市民營企業的融資成本。因此上市民營企業的高管若有銀行任職背景，則有助于企業通過這些企業高管向銀行提供企業的“軟信息”，提高兩者之間的信息對稱水平、銀行對民企的信任度，約束兩者之間的逆向選擇和道德風險，從而降低銀行的監督和獲取信息的成本。同時，有銀行任職背景的企業高管具有專業的知識，能夠針對民企的具體情況提出合適的融資決策建議，進而降低民企的融資成本。綜上所述，提出本文的第一個假設：

已有研究表明，相比于大規模民企，小規模民企的經營存在著信貸風險高、信息透明度低，銀行擁有其信息相對較少，獲取其信息的成本也較高，因此小規模民企更易受到信貸歧視，擁有較高的融資成本。鑒于此，小規模民企更需要通過與銀行之間建立緊密的關聯來緩解兩者之間的信息不對稱程度，進而降低其融資成本。同時小規模民企可抵押的資產也比較少，基于企業高管銀行背景的銀企關聯在一定程度上具有擔保作用，可以降低銀行對小規模民企抵押品的要求標準。由此可見，企業高管存在銀行背景時，可有效降低銀企間的信息不對稱程度，并起到一定的擔保作用，從而降低上市民營企業的融資成本，而這種降低作用對于小規模民企而言更加顯著。綜上所述，提出本文的第二個研究假設：

產業政策的實質是對產業政策支持的行業進行金融資源的配給輸送或放松金融管制，因而屬于產業政策支持的上市民營企業會受到國家、銀行等金融機構的大力扶持，較易以較低的利率和較寬松的條件借到款項。在金融資源需求大于供給和金融資源向產業政策支持民企傾斜的情況下，這使得非產業政策支持民企融資更難，成本更高。此時非產業政策支持民企就更有動機通過聘任有銀行背景的高管進行銀企關聯，從而獲得更多的貸款和以相對較低的成本借到款項。產業政策支持民企本身就享受一定的貸款優惠，所以通過建立銀企關聯降低融資成本的作用在產業政策支持民企中比在非產業政策支持民營中小。綜上所述，提出本文的第三個研究假設：

四、研究設計與實證分析

（一）樣本選擇與數據來源

本文以2013—2017年滬深A股非金融類上市民營企業為研究樣本，刪除信息無法得知的、高管信息披露不詳而無法判斷是否有銀行背景的、金融類、保險類、ST、*ST、在研究期間暫停上市的上市民營企業，最終得到695家上市民營企業的3 475個觀測值。本文的數據來自于Winds數據庫和國泰安數據庫，通過查詢新浪網等網站對數據庫中個別缺失數據進行搜集補充。

（二）模型構建與變量選取

本文通過模型（1）檢驗基于企業高管銀行背景的銀企關聯對上市民營企業融資成本的影響，通過模型（2）檢驗基于企業高管銀行背景的銀企關聯對不同規模上市民營企業融資成本影響作用的差異，通過模型（3）檢驗基于企業高管銀行背景的銀企關聯對屬于不同產業政策上市民營企業融資成本影響作用的差異。

其中，因變量COST為融資成本的衡量指標，BANKGROUND為銀企關聯的虛擬變量。本文的控制變量主要包括公司治理水平、企業特征、行業特征等。具體為：董事會規模（SCALE_BOARD）、獨董比例（INDEP）、第一大股東持股比例（SHARE_FIRST）、資產負債率（DEBT）、流動比率（CURE_TATIO）、現金流量利息倍數（FCF）、總資產周轉率（TTC）、總資產收益率（ROA）、政治關聯（P0LITICAL）。此外，本文還控制了行業特征（INDUS_i）和年度效應（YEAR_j）對融資成本的可能影響。行業劃分是根據國民經濟行業分類（GB/T4754-2011）標準，剔除金融業外，共有19個一級行業，引入19個虛擬變量（INDUS_i=01，02，03，…，19）。年度虛擬變量以2013年為基準年，共設置5個年份虛擬變量（YEAR_j=01，02， 03，…，05）。？著為隨機誤差項。以上變量的具體定義見表1。

五、實證分析

（一）單變量分析

表2給出了全樣本、有銀企關聯和無銀企關聯的上市民營企業的融資成本在單變量情況下的結果。從表中可以看出上市民營企業全樣本融資成本的均值為7.89%，介于有銀企關聯和無銀企關聯的融資成本的均值之間;有銀企關聯的融資成本的均值為7.81%，無銀企關聯的則為8.02%，前者比后者低了0.21個百分點，支持假設1。

從表3的單變量分析中可看出，在無銀企關聯的上市民營企業中，小規模民企的融資成本的均值為8.70%，而大規模民企的融資成本的均值為8.64%，非產業政策支持民企的融資成本的均值為8.6%，產業政策支持民企的融資成本的均值為8.24%;有銀企關聯的上市民營企業中，小規模民企的融資成本的均值為7.87%，而大規模民企融資成本的均值為7.20%，非產業政策支持民企的融資成本的均值為7.83%，產業政策支持民企的融資成本的均值為7.39%。由此可看出大規模民企比小規模民企、產業政策支持民企比非產業政策支持民企的融資成本低。與無銀企關聯的上市民營企業相比，有銀企關聯的小規模民企比大規模民企的融資成本降低幅度大，非產業政策支持民企比產業政策支持民企的融資成本降低幅度大，因此支持假設2和假設3。由于是單變量檢驗，其結果可能不完全符合實際，故需要進一步進行多元回歸分析。

（二）多元回歸分析

表4中模型（1）是多元回歸的結果。從表中結果可見，BANKGROUND變量的回歸系數顯著為負，且在1%的水平上顯著，與單變量檢驗的結果一致。這意味著，即使控制了融資成本的其他影響因素，基于企業高管銀行背景的銀企關聯與上市民營企業融資成本仍有顯著的負相關關系，即會降低上市民營企業融資成本，即支持假設1。模型（2）是在模型（1）的基礎上添加了SIZE和BANKGROUND與SIZE的交互項，兩者的系數都顯著為負，且都在1%的水平上顯著，同樣與單變量的分組檢驗結果相一致，即對不同規模的民企而言，銀企關聯對小規模民企的融資成本的負向作用比大規模民企的大，支持假設2。模型（3）是在模型（1）的基礎上添加了SUPPORT和BANKGROUND與SUPPORT的交互項，兩者的系數也都顯著為負，且也都在1%的水平上顯著，同樣與單變量的分組檢驗結果相一致，即對不同產業政策下的民企而言，銀企關聯對非產業政策支持民企的融資成本的負向作用比產業政策支持民企的大，支持假設3。

（三）穩健性檢驗

為了檢驗結論的可靠性，本文進行了如下檢驗。將融資成本改為年初數和年末數的平均數，在表5的模型（1）、模型（2）、模型（3）中的BANKGROUND、

SIZE、BANKGROUNG*SIZE、SUPPORT、BANKGROUND*SUPPORT的系數依然為負，且都在1%的水平上顯著，即改變融資成本的計算方式后，本文的結論依然成立，由此證明了本文結論的可靠性。

六、結論與建議

本文基于2013—2017年滬深A股非金融類上市民營企業高管銀行背景視角的銀企關聯與融資成本的研究發現：在其他條件一致的情況下，基于企業高管銀行背景的銀企關聯會對上市民營企業的融資成本產生負向影響，即基于企業高管銀行背景的銀企關聯與上市民營企業融資成本負相關。同時得到基于企業高管銀行背景的銀企關聯對小規模民企融資成本的負向作用顯著大于大規模民企;對非產業政策支持民企融資成本的負向作用顯著大于產業政策支持民企。這對于我國的上市民營企業在人事管理、投融資決策等方面具有一定的借鑒意義：上市民營企業可以通過聘任有銀行工作背景的人員擔任企業的高管，從而降低與銀行間的信息不對稱程度，為企業的投融資決策提供建議，進而降低其融資成本。

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【基金項目】 河南省教育廳人文社會科學研究項目“上市公司高管與員工薪酬級差對公司績效的影響研究”（2018-ZZJH-309）

【作者簡介】 袁曉燕（1968— ），女，河南鄭州人，華北水利水電大學管理與經濟學院教授，碩士生導師，研究方向：財務與會計;魏曉娟（1993— ），女，河南南陽人，華北水利水電大學管理與經濟學院碩士研究生，研究方向：財務與會計