基于平衡計分卡的企業并購戰略績效評價研究

蘇靖丹 巫寶瑩 農紅棉

[摘? ? 要] 并購作為企業的一種發展戰略近年來被無數企業實踐，并購是否能達到企業預期效果是管理層關注的重點。目前尚無評價并購績效的權威方法，引入平衡計分卡這一工具并結合關鍵指標法，旨在對寶鋼股份并購戰略績效進行全面分析評價，得出并購對企業績效的影響。

[關鍵詞] 平衡計分卡;寶鋼股份;并購績效

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2019. 03. 014

[中圖分類號] F272? ? [文獻標識碼]? A? ? ? [文章編號]? 1673 - 0194（2019）03- 0039- 03

1? ? ? 理論基礎

1965年Igor Ansoff首次提出協同概念，即企業獲得某種潛力機會和企業能力的聯系，此后被廣泛應用到企業并購重組中，逐漸形成協同效應理論。協同效應又稱“1+1>2”效應，指企業并購不是簡單的價值相加，而是通過并購后整合創造更多價值。協同效應可細分為以下三種協同效應。

1.1? ?管理協同效應

管理協同效應是指當兩個企業的管理效率存在差異時，企業的管理能力相互影響，取長補短，優化企業管理能力，尤其是具有較強管理能力的企業可以使剩余管理資源得到有效的利用。

1.2? ?經營協同效應

經營協同效應指由于并購而使企業經營活動效率得以提升，進而提高企業效益，促進企業價值增長。主要體現為實現規模經濟。根據經濟學理論，由于土地、勞動、資本等資源的限制，每個企業都在追求最佳的生產規模，使產品單位成本下降，企業通過并購能夠促使這種效應的產生。

1.3? ?財務協同效應

財務協同效應指并購為公司帶來財務方面的收益，主要體現如下：①降低融資成本。一方面擁有剩余資金而缺少投資機會的企業，通過并購可以為其他企業帶來較低成本的資金;另一方面，缺少資金而處于投資機會較好行業的企業被并購后可以為并購企業帶來較高的投資回報率，二者可謂雙贏。②并購產生的預期效應有助于實現股東財富的最大化。并購的發生往往會傳遞出公司盈利能力增強和發展前景良好的信號，給股民帶來良好預期，進而抬高股票價格，加快股東財富最大化的進程。

2? ? ? 鋼鐵行業現狀

2.1? ?鋼鐵行業產能過剩

經過60多年的發展，中國鋼鐵行業已經步入成熟期，隨著我國經濟由高速增長向中高速增長的新常態轉變，鋼鐵行業也隨之發生新變化。自2007年起中國粗鋼總產量一直處于穩定增長的狀態，2015年中國粗鋼產量首次出現下降，總產量為8.04億噸，較去年相比下降2.3%，而2016年粗鋼產量稍有提升，總產量為8.08億噸，較去年增長0.04%。

盡管中國粗鋼產量增長幅度逐漸減少，中國鋼鐵行業仍然面臨巨大的產能過剩壓力。根據世界鋼鐵協會發布的數據，中國粗鋼表觀消費量自2013年后呈緩慢下降的趨勢，而近年來中國表觀消費量始終低于粗鋼產量，通過兩個數據對比可以看出我國粗鋼產量已經超過市場需求，供給和需求處于不平衡的狀態說明鋼鐵行業面臨產能過剩的問題。

2.2? ?鋼鐵行業組織分散

根據工信部公布數據，近年來我國的鋼鐵行業集中度處于持續下滑態勢，鋼鐵行業排名前十的企業的市場占有率（CR10）從2010年的48.6%下滑至2015年的34.2%。產業集中度低意味著鋼鐵行業競爭激烈，產品同質化嚴重，不利于形成規模經濟。造成我國鋼鐵行業集中度低的原因是我國存在大量小型鋼鐵企業，此類企業生產規模小，技術落后，生產劣質鋼材流入市場，不僅使大型鋼鐵企業的市場占有率下降，還一定程度上導致市場供需不平衡。

2.3? ?經濟效益大幅下降

根據中國鋼鐵工業協會公布數據，2015年鋼鐵行業出現全行業虧損。重點統計鋼鐵企業實現銷售收入28 890億元，同比下降19.05%;實現利稅-13億元、利潤-645億元，由盈轉虧，虧損面為50.5%，同比上升33.67個百分點。整個鋼鐵行業發展呈現低迷狀態，大型鋼鐵企業的經濟效益也不容樂觀。2015年財報顯示，武鋼股份的凈利潤由2014年的12.57億元轉為2015年巨虧75.15億元，寶鋼股份2015年利潤總額為17.91億元，同比下降78.36%。

3? ? ? 鋼鐵行業并購動因

3.1? ?擴大企業自身規模

首先，鋼鐵企業不斷擴大規模受鋼鐵行業的特點影響，通過并購能快速擴大自身規模。鋼鐵行業是資源密集型產業，需要土地和礦產等自然資源的投入。鋼鐵企業的規模決定企業是否能占據更多的自然資源，在采購鐵礦石時大規模企業議價能力相對小規模較強。其次，擴大企業規模易于形成規模經濟，隨著產量增加，長期平均總成本下降使利潤增長。最后，為打造世界第一的鋼鐵企業必須擴大自身規模。世界第一的鋼鐵公司安賽樂米塔爾粗鋼年產量接近一億噸，遠高于排名第二的鋼鐵企業。

3.2? ?促進產業升級改造

鋼鐵行業組織分散不僅不利于發揮協同效應，還使市場競爭更為激烈。并購是產業升級改造的途徑之一，寶鋼股份和武鋼股份同屬行業領軍企業，兩家鋼鐵巨頭的強強聯合對于產業升級具有重大影響。鋼鐵企業通過并購能實現優質資產的持有，增強自身競爭力，從而擴大市場占有率。在高效化的企業中往往集中了國家大量資源，這樣能夠產生具有一定競爭力的鋼鐵集團，對提高優勢技術，優化產品結構，提升經濟效益，促進協同效應等起到積極的作用，使得鋼鐵產業能跨越式發展。

3.3? ?國家政策推動

2015年發布的《國務院關于化解產能嚴重過剩矛盾的指導意見》提出去產能的主要任務包括產業結構調整。鋼鐵行業和煤炭行業是國家去產能的重點行業。寶鋼股份和武鋼股份皆國有鋼鐵企業，受國務院國資委監管，兩家企業的兼并重組受到國家宏觀調控的影響。

4? ? ? 案例分析

4.1? ?并購雙方簡介

寶山鋼鐵股份有限公司（600019.SH）于2000年2月3日在上海正式注冊成立并于同年12月12日在上交所發行上市。截至2016年9月19日，寶鋼股份已發行A股總數為16 466 927 224 股。寶鋼股份的控股股東為寶鋼集團有限公司，寶鋼集團有限公司系國務院國有資產監督管理委員會監管的國有企業。寶鋼股份是中國現代化的特大型鋼鐵企業，也是國際知名鋼鐵企業。寶鋼股份專注于鋼鐵業，在汽車板、電工鋼、鍍錫板、能源及管線用鋼、高等級船舶及海工用鋼、其他高端薄板產品等六大戰略產品領域處于國內市場領導地位。

武漢鋼鐵股份有限公司（600005.SH）由武漢鋼鐵（集團）公司作為獨家發起人，采取發起設立方式于1997年11月7日注冊成立，并于1999年8月3日于上交所發行上市。截至2016年9月19日，武鋼股份共發行A股股票10 093 779 823股。武鋼股份的控股股東為武漢鋼鐵（集團）公司，武漢鋼鐵（集團）公司系國務院國有資產監督管理委員會監管的全民所有制企業。

4.2? ?并購戰略績效分析

傳統的績效評價方法注重財務指標分析，但財務指標不能完全反映企業并購戰略是否能達到協同效應。因此引入平衡計分卡這一績效評價工具，對企業并購績效進行分析，判斷并購是否對企業產生正面影響。

4.2.1? ?財務維度

財務維度使用關鍵指標法對寶鋼股份的償債能力、營運能力和盈利能力進行分析，判斷是并購后寶鋼股份是否產生財務協同效應。本文選取并購前、并購中和并購后的三年數據進行分析。償債能力如表1所示。

寶鋼股份并購武鋼股份后償債能力無明顯變化。寶鋼股份并購后流動比率、速動比率和資產負債率較并購前有所提升。這是由于寶鋼股份接收武鋼股份的資產及負債，資產和負債結構產生一定變動。流動比率提升是由于流動資產和流動負債都呈上升趨勢，但流動資產增加比例大于流動負債增加比例。速動比率低于流動比率是因為存貨及應收賬款過多，2017年存貨及應收賬款占流動資產比例高達74%。存貨存在跌價風險，應收賬款則具有壞賬風險，這兩項流動資產是否能償還債務，還需具體分析存貨及應收賬款的質量。資產負債率略有提升，說明寶鋼股份的負債增長高于資產增長，償債風險相應提高。營運能力如表2所示。

寶鋼股份營運能力在并購后得到小幅度提升。存貨周轉率、應收賬款周轉率和總資產周轉率較并購前提高幅度不大。這是由于寶鋼股份的生產、加工和配送的周期相對穩定，并購武鋼股份后需要對整個供應鏈進行整合優化，短期內存貨的資金回籠速度難以迅速提高。盈利能力如表3所示。

寶鋼股份并購武鋼股份后盈利能力顯著提高。寶鋼股份總資產利潤率、銷售利潤率和凈資產收益率較并購前大幅度提升?？傎Y產收益率提升是因為寶鋼并購武鋼能減少競爭，擴大市場份額，從而使銷售增長，利潤提高。銷售凈利潤率提升是因為營業收入大幅增長。凈資產收益率上升，說明寶鋼股份的投資回報提高。結合寶鋼股份負債提高的現象，可以推測寶鋼使用財務杠桿的效率得到提高。

4.2.2? ?客戶維度

寶武集團的社會責任報告中披露寶鋼股份2016年的客戶滿意度為91.6分，2015年為92.5分，得分略有降低?？赡苁怯捎趯氫摴煞莺臀滗摴煞菰谘邪l、制造和生產等部門存在管理差異，導致產品及服務產生細微變化，從而使顧客滿意度下降。寶鋼股份的需求抱怨按期回復率、處理滿意率和節點內問題解決均為100%，該指標反映寶鋼股份重視客戶反饋的問題，積極為客戶提供解決措施。

4.2.3? ?內部流程維度

內部流程維度選取管理費用率，即管理費用和主營業務收入之比作為評價指標，管理費用率越低說明管理效率越高。寶鋼股份2015、2016和2017年的管理費用率分別為3.33%、4.09%和4.45%，并購后較并購前稍有提高。這是由于寶鋼股份規模擴大，并購整合時期長導致的。

4.2.4? ?學習與創新維度

寶鋼股份并購武鋼股份后，繼續堅持技術領先為特征的精品開發戰略，因此研發費用增長迅速。并購后2017年寶鋼股份的研發投入為53.5億元，較2016年的36.62億元增加約46%。研發人數由2016年的1060人增加為2017年的1430人，增長約34.9%。在研發投入和研發人數增長的情況下，寶鋼股份的科研成果體現在兩方面：一是優質鋼材研發成果，二是學術論文獲獎。

5? ? ? 結? ? 論

從財務維度來看，寶鋼股份盈利能力提升最為顯著，償債能力和營運能力變化相對較小。從客戶維度來看，客戶滿意度略有降低，從內部流程維度來看，管理效率稍有降低，有待提高并購整合質量。從學習與創新角度來看，并購后研發費用大幅提高，研發成果顯著。

主要參考文獻

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