審計機構聲譽對股票發行市場影響的實證研究

摘 要：本文從代理成本理論、利益共同體理論角度分析，IPO企業在股票首次公開發行時，在會計師事務所聲譽、企業自身財務狀況等諸多因素綜合影響下，最終選擇哪家會計師事務所為其出具最近三年的財務會計報告。

關鍵詞：審計機構； 聲譽； IPO

證券法規定企業發行股票需要具有證券資格的會計師事務所對其財務報表出具相關鑒定意見，要求企業披露經鑒定后的相關信息，使得選擇會計師變成一種客觀需求。從企業實際控制人角度考慮，為其控制的企業可以順利上市，并向外部投資者傳遞可信度高的信息，吸引更多的外部投資者前來投資，使得選擇會計師變成一種主觀需要。2019年為更好的推進實體經濟轉型升級，大力發展直接融資，批準在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制改革。隨著注冊制的落地和推進，投資者對企業財務信息質量很大程度上越來越依靠于審計機構的執業質量，會計師事務所的選擇會對企業股票發行市場產生較大影響。

一、研究假設

1.審計需求來自于降低代理成本的需求，而獨立審計是降低代理成本的有效途徑。

假設1： IPO 公司的資產規模越大， 越容易聘請高聲譽事務所進行審計；

2.大股東與中小股東的代理沖突可以通過股權集中度進行反映，它體現了大股東操控整個公司的可能性。

假設2：IPO公司股權集中度越低，越容易聘請高聲譽事務所進行審計；

3.在利益共同體理論中，收益狀況是影響共贏和共識的最基本因素，分享收益是利益共同體產生和存在的目的。

假設3： IPO公司盈利能力越強， 越容易聘請高聲譽事務所進行審計；

4.IPO企業雇傭高聲譽的審計機構對財務報表實施揭弊查錯，并要求其對財務信息的公允表達進行確認，以消除信息不對稱給投資者帶來的疑慮，讓市場信服他們的真正價值；

假設4： IPO公司財務風險越低， 越容易聘請高聲譽事務所進行審計；

5.對于政府來說，上市公司在促進當地就業、稅收以及社會穩定等方面均起著重要作用，上市公司的數量尤其是國有企業改制也與地方政府的政績直接掛鉤，政府希望企業聘請高聲譽的事務所進行審計，以便順利促成企業上市。

假設5：IPO公司最終控制人性質為國有，傾向于聘請高聲譽事務所進行審計。

二、建立模型

對會計師事務所選擇與市場反應之間關系的相關理論和假設均已提出。研究擬以2009年新股發行制度改革推出后至2018年進行的IPO公司為樣本，以期通過構建相關模型對取得的資料進行實證檢驗。

（一）變量的定義

1、會計師事務所（AUDITOR）。本文采用綜合指標的方法來衡量事務所規模，其數據來源于中國注冊會計師協會每年公布的“全國會計師事務所綜合評價前百家信息”，根據其所提供的排名情況，取新股發行前一年的排名（包括內資事務所與外資事務所），若IPO企業選擇的會計師事務所屬于排名前十的會計師事務所，取值為1，否則為0

2、資產規模（ SIZE）。本文用總資產的自然對數來衡量IPO公司的規模，數據來源于上市公司IPO前最近一年的資產負債表期末總資產的金額。

3、盈力能力（PA）。本文盈利能力指標主要選取營業收入增長率（MIS）、每股收益（EPS）、利潤變現比率（PCR）。考慮到由于公司業務波動有可能存在偶然因素，從而影響分析的準確性，因此除利潤變現比率外其他數據均選取發行前近三年平均數。以下對上述變量進行解釋。

（1）營業收入增長率（MIS）。用發行前近三個年度平均營業收入增長率表示。營業收入是利潤的主要來源，營業收入增長率能反映公司業務的成長性，體現賺取利潤的能力。

（2）每股收益（EPS）。用發行前近三個年度平均每股收益表示。每股收益是凈利潤總額減去優先股股利后與已發行在外的普通股股數的比率。每股收益越高，說明每股盈利能力越強。

（3）利潤變現比率（PCR）。用發行前最近年度凈利潤與經營性現金流量之比表示。經營性現金流指經營活動取得的現金流入，凈利潤指經營、投資、融資、現金和非現金因素共同產生的利潤。利潤變現比率體現了利潤變現的能力，該比例越小，說明公司盈利質量越高。

4、最終控制人性質（Control）。虛擬變量，若企業最終控制人的性質為國有，則Control取值為1，否則取值為0。

5、財務風險（ALR）。資產負債率在總體上能夠比較全面的反映企業的資本結構狀況。因此，本文采用IPO前最近資產負債率來表示財務風險。根據利益共同體理論，IPO企業財務風險越高，他與高聲譽事務所雙方合作的可能性越小。

6、股權集中度（CRI）。IPO前實際控制人持股比例，其股東清單及持股比例來源于招股說明書。

（二）研究模型

會計師事務所選擇模型：本文選擇IPO企業的資產規模、盈利能力、最終控制人性質、財務風險、股權集中度五個方面的指標，通過構建Logistic模型來研究代理成本及利益共同體兩類因素對會計師事務所選擇的影響，進而驗證假設1至假設5.

AUDITOR=logit（P）=ln（odds）=ln（p/1-p）

三、實證及分析

（一）變量描述性統計分析

為了更好的反映不同審計機構選擇之間的樣本是否存在差異，本文在將所抽取的樣本分成兩組，一組為聘請排名前十的會計師事務所作為審計機構的IPO公司，稱為“高聲譽樣本”，表明對于該組樣本的IPO公司而言，聘請的是高質量的審計機構；另一組為聘請排名前十以外的會計師事務所作為審計機構的IPO公司，稱為“非高聲譽樣本"，表明該組樣本的IPO公司聘請的是一般的審計機構。表4.1是對有關變量的分樣本描述性統計，提供的統計數據包括：樣本數、最小值、最大值、均值（算術平均數）和反映數據分布狀況和波動情況的標準差。

從表4.1可以看出，2009年6月新股發行制度改革推出后首次發行新股的1322家公司中，有512家選擇了高聲譽會計師事務所作為IPO發行的審計機構，占樣本總數的38.70%。與需求模型有關的變量的描述性統計結果顯示，與非高聲譽樣本相比，高聲譽樣本的資產規模更大、平均營業收入增長率更低、利潤變現率更低、資產負債率更低、股權集中度更低。從各變量對審計需求影響的方向來看，公司規模、財務風險、股權集中度對審計需求的影響方向與前述假設一致，而盈利能力中僅平均營業收入增長率對審計需求的影響方向與假設不一致，其原因有待進一步分析。

（二）會計師事務所選擇模型的檢驗

1. 會計師事務所選擇模型的Logistic回歸

（1）基本變量的Logistic回歸

在研究相關相關變量對會計師事務所選擇的影響時，本文首先采用強制進入策略，將前述分析六個基本變量引入模型，Logistic回歸的結果如表4.2所示：

由表4.2可以看出，六個基本變量Logistic回歸的結果不是很理想，影響會計師事務所選擇的六個基本變量只發現總資產對數和資產負債率在10%的水平上與會計師事務所選擇顯著相關，而其他變量均未發現對會計師事務所選擇存在顯著影響。可見根據原假設所設模型效果不是非常理想，需要進一步進行調整。

本文營業收入增長率是用發行前近三個年度平均營業收入增長率表示，考慮到會計師事務所一般是在IPO前三個年度的中期才介入，嘗試將指標變更為發行前最近年度營業收入增長率（MIS）進行回歸，表4.3是U檢驗的結果，高聲譽樣本和非高聲譽樣本在最近年度營業收入增長率（Sig.=.001）的分布上存在顯著差異，且較之先前的表示方式差異更顯著。

我們將MIS引入Logistic模型，同樣采取強制進入的策略進行回歸，發現僅有資產對數、營業收入增長率和資產負債率對會計師事務所選擇存在顯著影響。進一步對Logistic模型進行調整，去除股權集中度這一變量，表4.4是Logistic回歸結果，其他的顯著性保持不變，利潤變現比率對選擇也存在較為顯著的影響，且回歸系數B值為負數，與預計的符號一致，支持假設3。

（2）Logistic回歸的多重共線性檢驗

所謂多重共線性是指線性回歸模型中的若干個解釋變量之間存在精確相關關系或高度相關關系。嚴重的多重共線性會對回歸結果產生不利影響，從而導致模型估計失真。多重共線性的檢驗方法有多種，本文采用容忍度法（Tolerance）和方差膨脹因子（VIF）法對模型多重共線性進行檢驗。表4.5是多重共線性檢驗的結果，通常，當某變量的容忍度小于0.1或其方差膨脹因子大于10時，意味著該變量與其他變量之間產生了嚴重的的多重共線性。從檢驗的結果來看，相關變量的容忍度值與方差膨脹因子均處在合理的范圍內，未發現Logistic回歸模型的變量之間超過容許界限，因此回歸的結果是有效的。

（3）Logistic回歸結果與分析

1）資產規模。從實證的結果來看， IPO前最近的資產負債表中總資產的自然對數與審計師選擇之間存在顯著的正相關關系，假設1得證。公司的資產規模越大，越容易聘請高聲譽事務所進行審計。

2）財務風險。由表4-4可以看到財務風險與審計需求呈負相關關系，且這種關系在5%的水平上顯著。Logistic回歸分析的結果與本文從利益共同體理論角度提出的假設4一致。對于財務風險較高的公司，高聲譽的會計師事務所會從保證審計質量、維護自身聲譽、改善客戶質量結構的角度出發，拒絕承接該項IPO業務。因此，那些財務風險比較高的公司不得不選擇非高聲譽的會計師事務所。

3）控制人性質。表4.4顯示，控制人性質（Control）與會計師事務所選擇不存在顯著關系，不能完全支持假設5。分析原因可能是很多會計師事務所原來在地方上都有掛靠單位，雖然經過脫鉤改制和合并，但仍與原掛靠單位之間藕斷絲連，從而與地方政府存在千絲萬縷的聯系。但是，我們注意到，非國有性質的IPO企業選擇高聲譽的比例呈遞增趨勢，說明這類企業越來越傾向選擇高聲譽的事務所。

4）利潤變現比率。表4.4顯示，利潤變現比率（PCR）與審計師選擇之間存在顯著的負相關關系，體現了高聲譽的會計師事務所其服務的公司盈利質量較高。其結果與本文從利益共同體理論角度提出的假設3一致。

5）營業收入增長率。表4.4顯示，發行前最近年度營業收入增長率（MIS）與會計師事務所選擇存在顯著關系，但系數為負，不能完全支持假設3。由于目前公司利潤的成長性與公司IPO的成敗關系十分密切，導致公司IPO在過程中利潤的盈余管理行為較為普遍，同時營業收入增長率是利潤盈余管理行為的主要路徑，所以用營業收入的增長率來衡量盈利能力可能缺乏準確性。

6）股權集中度。股權集中度與會計師事務所選擇呈負向關，但不存在顯著關系，不能支持假設2。

四、結論與政策建議

（一）研究結論

1、從Logistic回歸的結果來看，在反映IPO公司代理成本的二個變量中，資產規模對IPO公司的會計師事務所選擇存在正向顯著影響，IPO公司的資產規模越大，越傾向于選擇高質量的會計師事務所。而股權集中度與會計師事務所選擇之間呈負向關，但不存在顯著關系。這意味著可能部分IPO公司的股東在股份結構中更多體現的是隱形的分散控制形態，使得股權集中度并不能準確衡量股東之間的制衡關系。而且一些規模較小的公司，由于受整體市值和管理能力的限制，股權也相對集中，這些因素在一定程度上影響了股權集中度與會計師事務所選擇的分析結果。

2、本文采用IPO前最近資產負債表中的資產負債率代表財務風險，從Logistic回歸分析的結果來看，財務風險與審計需求呈負相關關系，這與從利益共同體理論角度提出的假設一致。說明財務風險低的企業為向投資者展現其真正價值，更愿意聘請高聲譽事務所進行審計，而在風險導向審計模式下，高聲譽事務所也更傾向于選擇財務風險低的客戶進行合作；盈利能力的變量中，營業收入增長率通過調整后與會計師事務所選擇呈顯著的負相關關系，這與原假設相背離。說明目前在IPO過程中利潤的盈余管理行為較為普遍的情況，用營業收入的增長率來衡量公司發展規模及成長性可能缺乏準確性。利潤變現比率與審計師選擇之間存在顯著的負相關關系，其結果與本文從利益共同體理論角度提出的假設一致。說明高聲譽的會計師事務所所服務的IPO公司盈利質量較高。

（二）政策建議

1、加快會計師事務所綜合評價體系建設。進一步完善會計師事務所綜合評價工作，建立一套科學完善的事務所質量考核評價指標體系，對事務所進行綜合評價，能夠使社會公眾和行業服務對象全面準確地認識和判斷事務所綜合實力，同時也有助于引導和促進事務所全面提升執業質量和競爭力。建議對IPO業務做專門的評價模塊來處理，有助于提高市場對事務所IPO執業質量的鑒別力。同時會計師事務所綜合評價工作應該并與行業誠信檔案和監管工作相結合，有助于促進行業監管和誠信建設工作的科學化、具體化和標準化，以利于規范和加強會計市場管理和促進會計師事務所的健康發展。

2、進一步加強新股發行體制改革，完善新股發行制度。市場如果是理性的，政府干預應當少一點。如果政府覺得市場不理性，市場主要角色（發行人、證券公司、律師事務所、會計事務所）惡意串通剝奪股民利益，證監會應當重拳出擊，加大監管力度，糾正在新股發行當中存在的不正當、不道德、不合法的行為。改革是為更好協調投資者和發行人及中介機構間利益關系，希望證監會進一步推進新股發行制度的改革，旗幟鮮明地向投資者傾斜。

3、完善企業IPO過程會計師責任體系，做大做強會計師事務所。明確和細化會計師的職責，出臺相關法律法規以明確會計師、發行人責任，確保各司其職，并在IPO過程中加強對會計師的業務素質和道德操守的培養，堅持權責并重。針對新股發行過程中出現的信息披露不完全及不準確行為，會計師應恪守獨立、客觀、公正，增強專業勝任能力并保持良好的職業道德，嚴格履行盡職調查，加大力度完成實質審核，勤勉盡責，保證信息的完全披露，切實保護投資者利益。

作者簡介：

宋波，浙江經濟職業技術學院，副教授

本文系中國商業會計學會2016年課題“IPO企業審計機構聲譽對股票發行市場影響的實證研究” 課題編號（kj201647）階段性成果