中國市場上利率對房價影響的實證分析

文/薛丹丹，上海大學

1 引言

近年來，如何抑制 房價的快 速上漲 已成為政 治和學術 界關注 的焦點。 20世紀90年代末，中央政府首先管理房地產市場供給，先后出臺了一系列措施，如減免開發商的收費，減免土地出讓金，調整土地供應面積和供應結構等相關措施，以實現降低開發成本和房價的目標。相關研究表明，房地產市場是一個壟斷市場。開發商依靠壟斷力量獲取壟斷利潤，降低開發成本無法實現降低房價的目標。近年來，政策已從供應管理轉向需求管理。一方面，我們應該提高抵押貸款的首付比例。例如，2007年中央銀行和銀監會發布的“關于加強商業房地產信貸管理的通知”規定，首套住房按揭貸款的最低首付比例應從20％提高到30％。第二套住房按揭貸款的首付比例不應低于40％，抵押貸款的首付比例應隨著套數的增加而大幅增加。與此同時，商品房抵押貸款的最低首付比例已從40％提高到50％。另一方面，提高抵押貸款利率。例如，2004年，央行將基準貸款利率提高了五年多一次，2006年提高了兩倍，2007年提高 了六倍。然而，房價并沒 有下降。我們的 問題是利 率如何影 響房價 以及利率 政策是否 有效。

2 文獻綜述

袁志剛和樊瀟彥（2003）構建的房地產市場局部均衡模型表明，擴張性利率政策可能會刺激房地產泡沫的出現，但尚未考察內生利率和房價問題，也缺乏實證研究的支持。郭娜和翟光宇（2011）選取1992年第一季度至2009年第二季度的房地產價格與利率的數據，進行實證分析。結果表明，利率政策對房地產價格存在著正向影響。丁軍（2013）利用北京市1998年至2009年12年的房地產價格，利率和相關數據，并將土地價格作為變量來衡量土地供應的非市場因素。實證結果支持利率對房地產價格的影響是正向的。本文分析了中國長期控制利率低于通脹的原因。擴張預期和市場影子利率難以通過僅提高利率來抑制房地產需求的增長。此外，由于利率的上升使得中央政府有意監管房地產市場成為房地產市場利益的共同認可。地方政府通過減少或減緩土地供應來穩定或提高土地價格，然后促進房地產價格的上漲，以最大化他們的利益。因此，由于地方政府采取了根深蒂固的對沖政策，提高了利率。郭芯和王靖鑫（2015）表明，當利率上升和房地產價格上漲時，利率對房價產生積極影響。利率變化對房地產價格的影響并不明顯。寧玉娟（2005）利用格蘭杰因果關系檢驗發現，利率調整對房地產的影響存在較長時間滯后，因此房地產市場對利率變化的敏感性不明顯。結果表明，利率變化與房地產價格之間存在正相關關系，但回歸系數不顯著。

3 理論分析

3.1 利率與供給的關系

利率反映了資金的使用成本。對于房地產開發商來說，利率則代表著他們的融資成本，這直接影響到房地產的開發總成本。當貸款利率上升時，資金成本的增加也將直接導致房價上漲：如果房價不上漲，資金成本的增加將導致房地產開發商所獲得的利潤下降，從而他們將會減少房屋供給，而在需求基本不變的情況下，這導致房價的上漲。因此，利率與房價之間呈現出正相關的關系。

3.2 利率與需求的關系

（1）收入效應。當利率上升時，商業銀行的存款利率也相應的上升，使得居民存款的利潤增加，進而居民的購買力增加，從而他們對住房的購買需求也相應的增加。

（2）替代效應。當利率上升時，儲蓄和購債的收入增加，居民便會減少對房地產的資金投入，因此住房的購買需求下降。另一方面，由于自有資金的匱乏，居民只能從銀行和其他金融機構借錢買房。而利率上升將增加借款成本，從而居民便不會選擇購買住房，這也將導致住房的購買需求下降。

4 實證分析

u是隨機干擾項，表示可能影響解釋變量的其他因素；

HPI為因變量，表示北京的住房價格指數；

LBIR為自變量，表示一年期的貸款基準利率；

為了消除可存在的異方差性且保持數據的穩定性，對上述變量進行對數轉換，得：

文章數據來源：北京信息統計局，中國人民銀行網站，采用 2012-2016年的季度數據，總共20組樣本。運用RStudio進行回歸分析，結果如下：

4.1 兩個變量時間序列的穩定性檢驗

經檢驗發現，利率和房價的時間序列不是平穩的，那么就需要進行一階差分，再采用ADF檢驗，經檢驗發現，該時間序列經過一階差分后，兩者仍然為非平穩序列。于是再進行二階差分，采用ADF檢驗，經檢驗發現，該時間序列經過二階差分后，一年期貸款基準利率的時間序列仍然為非平穩序列，而北京的房屋銷售價格指數的時間序列為平穩序列，說明該序列為二階單整。

于是對一年期貸款基準利率的時間序列再進行三階差分，采用ADF檢驗，經檢驗發現，該時間序列經過三階差分后，一年期貸款基準利率的時間序列仍然為非平穩序列。于是再進行四階差分，采用ADF檢驗，經檢驗發現，該時間序列經過四階差分后，一年期貸款基準利率的時間序列為平穩序列，說明該時間序列四階單整。

綜上所述，由于單整階數不同，也即利率和房價之間不存在長期均衡的穩定關系。

4.2 殘差數列的穩定性檢驗

對回歸模型的殘差數列進行ADF檢驗，經檢驗發現，殘差數列為非平穩序列，因此我們可以得出：利率與房價之間并不存在長期的協整關系。

總而言之，一年期貸款的基準利率與北京房價之間沒有長期均衡的穩定關系。 因此，實證分析的最終結果：貸款利率對房價不存在長期穩定的關系。實際上，這也在一定程度上反映了國家對利率監管存在著一定的失效。

5 問題及原因分析

5.1 就宏觀調控房價而言，利率是一把雙刃劍

為了限制需求，我們通常可以采取提高利率的方法，但在達到降低需求的同時，供應量也會相應的減少，這樣子一來，提高利率這一舉措對降低房價基本上不起什么作用。同時，中國人通常認為“人者有其居”，這使得購房成為剛性需求。

5.2 利率政策存在著一定的時滯效應

時滯包括外部時滯和內部時滯。外部時滯是指受貨幣供應中間變量的影響，具體包括操作時滯和市場時滯。內部時滯是指由于缺乏數據共享平臺，中央銀行和房地產管理部在收集和處理數據過程時，獲取不同來源的數據信息，導致數據之間存在著較大的誤差，因為中央銀行難以獲得準確的數據，勢必使得宏觀調控帶有一定的時滯性。

5.3 影響著住房消費前景與價格預期

中國國內的住房存在剛性需求，小幅度的加息對住房需求者的購房行為影響不大。近年來，中國的房地產價格在兩次和三次政策調控下仍然一次又一次上升，不斷增強消費者對“越晚入市，房價越貴”的認識，促進消費者和 投資者的“追漲”行為。因此，利率的提高不僅對人們購房沒有抑制作用，反而還提前促進了人們的消費傾向，進而促使房價上漲。

6 啟示與建議

央行仍需適度的調整貸款利率和存款準備金率的水平，通過這個調整可以相應的減少貨幣供給量，適當地緩解貨幣對沖壓力。通過實證研究，我們可以發現利率對房價的影響不是很明顯，盡管如此，提高利率水平仍然可以減少房地產市場上的過度投機現象。

通過宏觀調控，或許也就只能解決短期的經濟問題，但不能解決長期的制度問題。因此，提高利率的確是一種有效措施，但同時也應與其他相關的政策措施結合起來使用。

我國商業銀行的相應執行能力需要加強。國家相關政策執行的效率和完成程度很大程度上由我國商業銀行的執行能力所決定。倘若商業銀行的流動性十分充足，那么這些商業銀行的執行能力可能較弱，因而，國家政策執行與貫徹的效率可能會遠不盡人意。