商譽價值的評估方法探討

□馮 嬋

一、商譽的特點

商譽是企業(yè)所擁有的優(yōu)越的地理位置、高效率的管理模式、悠久的歷史、高素質(zhì)的員工、良好的信用等共同作用下所產(chǎn)生的化學(xué)反應(yīng)，是一種社會認同感及聲譽所產(chǎn)生的價值。其特點主要有以下四個方面。

1.依附性

商譽必須依存于企業(yè)整體而存在，是企業(yè)整體資產(chǎn)協(xié)同作用的結(jié)果。商譽不同于一般的可確指的無形資產(chǎn)，如專利、專有技術(shù)等，作為不可確指的資產(chǎn)，商譽離開企業(yè)就不復(fù)存在。

2.積累性

商譽不是一蹴而就的，并不是所有的企業(yè)都有商譽，也不是剛剛成立的公司就有商譽。商譽是企業(yè)長期經(jīng)營而積累起來的，比如老字號等。

3.持續(xù)性與不確定性

就商譽自身的壽命而言，在持續(xù)經(jīng)營的企業(yè)中，商譽是一直存在的；但是一旦企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)問題，商譽的價值就會受到影響。

4.動態(tài)性

由于會計計量體系的不完善，很多無形資產(chǎn)無法辨認，只能屬于商譽這一不可辨認的資產(chǎn)的一部分。但隨著人們認知水平的提高，可以對這些無形資產(chǎn)進行辨認，那么它們就會從商譽中脫離出來，成為像商標權(quán)一樣可辨認的無形資產(chǎn)。

二、商譽評估方法及存在的問題

（一）割差法

1.割差法下商譽價值的確定

割差法是將企業(yè)整體價值減去各單項資產(chǎn)價值之和，利用倒擠的方式推導(dǎo)出商譽的價值，其公式為：

商譽評估值=企業(yè)整體資產(chǎn)價值-企業(yè)各單項資產(chǎn)評估價值之和（含可確指無形資產(chǎn)）

企業(yè)整體資產(chǎn)價值可以利用收益法取得，也就是預(yù)測企業(yè)未來預(yù)期收益和收益期限，并用合適的折現(xiàn)率或資本化率進行折現(xiàn)取得企業(yè)整體資產(chǎn)價值，如果企業(yè)是上市公司，還可以利用股票市值來確定企業(yè)價值。各單項資產(chǎn)的價值通常反映在財務(wù)報表中，可以直接運用。

2.割差法存在的問題

（1）不能體現(xiàn)商譽的具體組成因素。這種方法僅僅適用于企業(yè)產(chǎn)權(quán)發(fā)生變動時，為企業(yè)的并購、重組等行為提供價格依據(jù)，而沒有從管理的角度考慮，其具體構(gòu)成商譽的因素?zé)o法確定。

（2）評估口徑不一致帶來的不可比性。使用割差法計算商譽價值時，需要運用不同的評估方法將企業(yè)整體資產(chǎn)價值、有形資產(chǎn)、無形資產(chǎn)等的價值一一評估出來，其評估標準的不一致必然導(dǎo)致商譽價值出現(xiàn)偏差。并且評估企業(yè)整體資產(chǎn)價值過程中收益法涉及到的折現(xiàn)率或資本化率，市場法涉及到的相似案例等，都帶有很強的主觀性，因此變動性很強。

（3）企業(yè)規(guī)模不大時，有些商譽的價值無法體現(xiàn)。割差法計算出來的商譽有可能出現(xiàn)負值，也就是負商譽。這種情況并不代表企業(yè)就沒有商譽，比如一些規(guī)模不大的企業(yè)，其整體價值可能不是很高，或者企業(yè)由于決策失誤導(dǎo)致形象受損。但無論是正商譽還是負商譽，其本質(zhì)都是企業(yè)獲取超額收益的一種體現(xiàn)。這樣，如果企業(yè)出現(xiàn)負商譽，像較好的區(qū)位優(yōu)勢、固定的偏好人群等這些形成商譽的因素就會被忽略。

（二）超額收益法

1.超額收益法下商譽價值的確定

超額收益法的思路是將企業(yè)收益與按行業(yè)平均收益率計算的收益差額本金化，其公式為：

商譽的價值=(企業(yè)預(yù)期年收益額-行業(yè)平均收益額×該企業(yè)的單項資產(chǎn)評估值之和)/適用資本化率

或者，

商譽的價值=(企業(yè)單項資產(chǎn)評估值之和×（企業(yè)預(yù)期收益率-行業(yè)平均收益率）)/適用資本化率

其中，

企業(yè)預(yù)期收益率=企業(yè)預(yù)期收益額/企業(yè)單項資產(chǎn)評估值之和×100%

2.超額收益法存在的問題

（1）影響企業(yè)商譽價值的未來因素很多且變化不定。企業(yè)未來的收益會隨著科技的進步、政治、經(jīng)濟政策的變化而發(fā)生變動，這些因素沒辦法預(yù)測，導(dǎo)致商譽的價值產(chǎn)生很大的波動。

（2）參數(shù)不容易確定。采用超額收益法計量商譽時，公式中出現(xiàn)的折現(xiàn)率、收益期限、行業(yè)平均收益率、預(yù)期收益率等都需要進行預(yù)測，不同的評估師對同一現(xiàn)象有不同的認識，因此在計算中會出現(xiàn)不同的判斷，無形中加大了主觀因素，使評估結(jié)果失去了準確性。

（3）沒有考慮協(xié)同效應(yīng)對商譽價值的影響。企業(yè)各單項資產(chǎn)之間或者上下游企業(yè)之間相互配合、共同作用，往往會產(chǎn)生意想不到的收益，這就是協(xié)同效應(yīng)。由于協(xié)同效應(yīng)的存在，往往使得被評估企業(yè)整體價值大于各單項資產(chǎn)價值之和，出現(xiàn)1+1＞2 的現(xiàn)象。因此，可以看出來，超額收益法評估出來的價值很可能包含一部分的協(xié)同效應(yīng)價值，如果單單以此作為商譽的價值，會導(dǎo)致商譽價值高估。

三、商譽評價方法的改進

（一）實物期權(quán)法

20 世紀70年代，伴隨著期貨的產(chǎn)生與不斷發(fā)展，期權(quán)應(yīng)運而生。期權(quán)又稱為選擇權(quán)，這是因為買方具有在未來選擇買賣的權(quán)利。在現(xiàn)實中，人們可以根據(jù)未來實際行使買賣權(quán)利的時間跨度不同將期權(quán)分為兩類，第一類期權(quán)發(fā)生在一段時間內(nèi)，是指在買方支付必要的貨幣后就具有以確定的價格在將來某段時間購買金融產(chǎn)品的權(quán)利；而第二類期權(quán)中該權(quán)利則發(fā)生在某一特定日期。購買期權(quán)的人在期權(quán)交易過程中具有受讓的權(quán)利，出售期權(quán)的人具有履行購買方行使權(quán)力的義務(wù)。購買期權(quán)的人有權(quán)利決定在規(guī)定時間內(nèi)是否進行交易，而義務(wù)方必須無條件服從。金融期權(quán)的產(chǎn)生和發(fā)展，使人們可以選擇一種新的金融工具來降低風(fēng)險、節(jié)約投資成本。

2000多年前，在亞里士多德第一次提出了實物期權(quán)，但是并沒有對實物期權(quán)的實質(zhì)進行系統(tǒng)的闡述，直到近代實物期權(quán)才發(fā)展成為一套成熟的理論和方法。但Stewart Myers認為一個投資方案想要產(chǎn)生現(xiàn)金流、創(chuàng)造利潤，就必須利用好所擁有的資產(chǎn)，并對未來有清晰的規(guī)劃，這與金融期權(quán)相類似。早期的實物期權(quán)定價模型是由路易.巴舍利耶提出的，他第一次使用布朗運動對股票價格的波動模式及過程給出了嚴格的數(shù)學(xué)描述，但他所建立的這個模型存在兩方面的弊端：一是用絕對布朗運動來表示的股票價格本身是有瑕疵的，因為有限債務(wù)假設(shè)規(guī)定了股票的價格只能是非負的，而布朗運動卻允許為負；二是通常資金隨著時間呈增長趨勢，也就是資金的時間價值，這說明平均預(yù)期價格變化一定為正，但事實并非如此。隨著期權(quán)理論的不斷發(fā)展，期權(quán)定價公式也不斷得到完善，其中具有代表性的是博內(nèi)斯和薩繆爾森的看漲期權(quán)定價公式，他們的研究結(jié)果與Black-Scholes的期權(quán)定價公式很接近。直到1973年，美國芝加哥大學(xué)教授Black 和Scholes 在對期權(quán)定價模型進行了深入研究后，并在此基礎(chǔ)上又通過對于無風(fēng)險套利模型和模擬投資的研究，發(fā)表了著名的Black-Scholes期權(quán)定價模型，同年，美國哈佛大學(xué)教授Merton 對Black-Scholes 期權(quán)定價模型進行了研究分析，完善了其理論基礎(chǔ)。

以下簡單介紹前兩種定價模型：

1.Black-Scholes期權(quán)定價模型

Black-Scholes期權(quán)定價模型的公式如下：

其中：C0表示期權(quán)價值；

S0表示預(yù)期現(xiàn)金流的目前價值；

N（d）表示一個小于d 的正態(tài)分布的隨機抽樣的概率，X表示投入成本的（名義）價值；

γ表示短期無風(fēng)險利率；

t表示期權(quán)的期限；

σ表示預(yù)期現(xiàn)金流的不確定性；

δ表示期權(quán)的時間價值損失。

2.二叉樹模型

二叉樹模型的定價公式如下：

其中：C表示期權(quán)價值；

S表示標的資產(chǎn)當(dāng)前價值；

u、d表示到期時的價值上漲或下跌的比率；

r表示無風(fēng)險利率；

h表示復(fù)利的年數(shù)。

實物期權(quán)理論將外部市場的波動性考慮在內(nèi)，正是商譽價值評估所缺少的重要方面，因而利用實物期權(quán)理論來構(gòu)建的定價模型，并將其應(yīng)用于企業(yè)商譽價值評估中很有必要。該方法在評估影響因素眾多的對象時，展現(xiàn)了其優(yōu)越性，彌補了運用超額收益法時，影響企業(yè)商譽價值的因素眾多且時刻發(fā)生著變化，這種情況所帶來的商譽價值的波動性的缺陷。在實際運用中，實物期權(quán)評估法可以作為割差法和超額收益法的補充，使評估結(jié)果趨于準確。

（二）層次分析法

20 世紀70年代，薛蒂教授在運籌學(xué)中第一次提出了層次分析法。層次分析法是集定量分析與定性分析于一體，主要用來決策存在多種影響因素且不確定性的評估情形。層次分析法把形成商譽的復(fù)雜因素細分為多個層次，通過層次分析來確定形成商譽的因素的指標體系的權(quán)重，并將專家的主觀判斷量化分析，以數(shù)量的形式表現(xiàn)出來，因而得到的結(jié)果更加準確。以下是該方法的程序：

（1）建立出層次的結(jié)構(gòu)模型。通過分析比較，將商譽的形成因素劃分為三層，分別為：目標層、準則層和指標層。目標層是進行層次分析的目標，因而只有一個元素；準則層是實現(xiàn)目標層所需要的因素和環(huán)節(jié)；指標層是實現(xiàn)目標層所需要的策略和方法。

（2）構(gòu)造出兩兩相比較的判斷矩陣。按照層次結(jié)構(gòu)模型體現(xiàn)的層次以及各個元素之間的相互關(guān)系，構(gòu)造出比較判斷的矩陣，這是運用層次分析法的基礎(chǔ)。

（3）層次單排序。根據(jù)構(gòu)造出的判斷矩陣，計算出最大特征值和最大特征根。

（4）層次總排序。計算各個層次的元素的組合權(quán)重，從而得出各個層次中所有的指標相對于目標層的權(quán)重。

（5）計算綜合修正系數(shù)G。綜合修正系數(shù)G 也就是商譽度，它是用來評價商譽好壞程度的百分數(shù)，將商譽與同行業(yè)進行比較，然后對商譽值進行修正，這樣得到的商譽值才是準確的。

層次分析能將定量分析與定性分析結(jié)合為一體，通過建立層次結(jié)構(gòu)，確定權(quán)重，從而得到的結(jié)果系統(tǒng)而完整。這樣的特點使得層次分析法適用于處理影響因素眾多且復(fù)雜的對象，在實際應(yīng)用分析中廣泛用于各行各業(yè)。在企業(yè)商譽評估領(lǐng)域，商譽的價值往往也是受多重因素共同影響的，且各個因素之間相互作用，例如合理的團隊建設(shè)，科學(xué)的團隊管理、專利、專有技術(shù)、著作權(quán)等，都是商譽價值形成的因素。傳統(tǒng)的超額收益法和割差法在因素的構(gòu)成及因素的影響大小方面都考慮不全面，所以，使用層次分析法來評估商譽的價值是有意義的。