產權屬性、CFO權力特征與信息披露質量

張勁松 譚萌萌

【摘 要】 信息披露質量為投資者決策提供了直接依據，CFO作為企業財務部門的負責人，對企業財務信息披露的可靠性負有重要責任。因此探究CFO權力特征對信息披露質量的影響對于完善上市公司治理結構以及加強信息披露制度的建設具有重要的現實意義。文章從三個維度選取代理變量實證研究CFO權力特征對信息披露質量的影響機制，并將產權屬性納入分析的理論體系中。研究表明CFO持有上市公司股票、兼任內部董事能夠明顯地提升信息披露質量;CFO的任職時間越長，會降低上市公司的信息披露質量;此外，CFO持股的影響效應在國有企業中更加明顯，兩職兼任與任職時間的影響效應在非國有企業中更加明顯。

【關鍵詞】 CFO權力特征; 信息披露質量; 產權屬性

【中圖分類號】 F230 ?【文獻標識碼】 A ?【文章編號】 1004-5937（2019）15-0059-08

一、引言

黨的十九大報告指出“深化金融體制改革，增強金融服務實體經濟能力，提高直接融資比重，促進多層次資本市場健康發展;健全金融監管體系，守住不發生系統性金融風險的底線”，基于此，證監會積極響應國家號召，制定了會計準則為資本市場指明方向，中國證監會副主席李超也明確說明要在資本市場信息披露質量上下工夫。可見，對外披露的信息質量需要加大監管力度，使其對國家市場經濟的長遠可持續健康成長發揮重要作用，因此，上海證券交易所與深圳證券交易所都在加強對信息披露制度的規范，以使資本市場能夠健康有序運行。然而會計信息披露質量的高低會受到控制權與剩余索取權這兩種權力相互博弈的影響[ 1 ]。當前會計信息披露質量亟待完善，具體表現在會計信息的總體披露水平不高，信息的前瞻性不足，及時性差等，難以滿足投資者對會計信息披露的需求。已有研究多聚焦于管理層權力與信息披露質量之間的關系，而CFO權力特征與產權屬性這兩個影響因素對信息披露質量的影響并未予以充分考慮。為此本文將CFO的權力特征分為三個維度探究其對信息披露質量產生的影響，并進一步探究產權屬性是否會對CFO權力特征與信息披露質量之間的關系產生影響。

本文可能的貢獻主要體現在：（1）揭示了CFO權力特征對信息披露質量的影響，豐富了管理層權力理論的相關研究成果。（2）從產權屬性視角出發，探究CFO的各權力因素預期可能對信息披露質量發生的作用，為今后眾多上市公司在選拔與任用CFO時提供了經驗數據，并且在一定程度上緩解了由信息不對稱所產生的一系列代理問題。

二、文獻綜述與研究假設

（一）CFO權力特征與信息披露質量

1.所有權權力與信息披露質量

所有權權力可以通過CFO是否持有公司的股份來體現，CFO持股后與其他股東就會在利益上實現趨同，此外，還會增加CFO在股東大會上的話語權，抵制來自其他管理層的強權壓力，因此可以使其更好地發揮戰略支持與財務監督職能。Warfield等[ 2 ]提出經理人的所有權權力可以通過持股來實現不斷增強，并且與上市公司的可操縱會計盈余負相關，可以提高會計信息質量。Goldman等[ 3 ]認為以股票為基礎的補償機制是一把雙刃劍，在促使企業管理者努力投身企業運營提升公司價值的同時還有可能導致轉移公司有價值資源，歪曲會計信息。翁維玲[ 4 ]提出管理層的持股數與會計舞弊行為呈顯著的負相關關系，持有公司股份作為一種有效的長期激勵方式，在管理層會計舞弊的動機上有積極的削弱作用，而CFO屬于管理層團隊中的一員。李曉玲和劉中燕[ 5 ]通過研究發現CFO持股顯著提高了上市公司的盈余管理水平。因此，本文提出假設1。

H1a：CFO持股可以提升上市公司信息披露質量。

H1b：CFO持股會降低上市公司的信息披露質量。

2.組織權力與信息披露質量

CFO在企業中發揮著財務監督與戰略支撐的重要作用，因此在現實中企業就必須分配與這一職能相適應的權力。Howell R A[ 6 ]指出隨著一系列公司丑聞的發生，CFO對企業的重要作用再一次被重新審視，CFO擁有與其他核心管理層同等重要的地位，理應參與到企業的戰略決策制定中來。孫光國和郭睿[ 7 ]研究發現CFO兼任內部董事有助于董事會更好地凸顯其財務監督意義，并且從整體層面對CEO的權力產生制約作用，緩解所有權與控制權分離所產生的一系列問題，并且進一步促進了外部治理機制的完善。向銳[ 8 ]從董事會的角度出發，研究發現CFO兼任內部董事能夠使企業做出恰當的投資決策，并且在提升CFO財務執行力的同時，將有限的企業資源在客觀條件下得以充分利用配置。因此，本文提出假設2。

H2：CFO兼任內部董事能較好地提升上市公司信息披露質量。

3.聲譽權力與信息披露質量

CFO的聲譽權力會對會計信息質量產生重大影響，而目前的研究大多是以CFO的背景特征為研究視角，因此有必要從CFO的任職時間出發，研究其對信息披露質量的影響。Geiger M A等[ 9 ]研究發現隨著新CFO的任命，可操縱的某一期間應計利潤項目會急劇減少，CFO個人的素質、經歷等會對會計信息質量表現出較大的實質影響。蘇文兵等[ 10 ]研究發現企業CFO發生變更的當年，盈余管理程度低于發生變更的前后兩年。姜付秀等[ 11 ]認為CFO與CEO之間進行任期交錯會降低對盈余管理的操縱程度。朱大鵬和孫蘭蘭[ 12 ]研究發現CFO的任期時間與在該期間內營運資金對應的管理績效效果呈負向變動，不過這一結果并不十分顯著。從我國的實際大背景出發，筆者認為上市公司的治理與監督機制仍然不完善，CFO任職時間越長，越會受到“人情關系”的牽制，越容易對企業的盈余進行管理，從而降低信息披露質量。為此本文提出了假設3。

H3：CFO的任職時間越長，信息披露質量越低。

4.權力整體與信息披露質量

在管理層權力量化指標的相關研究中，首先對其權力的來源進行劃分，再選取具體的指標進行整體合成。最為經典的就是Finkalstein[ 13 ]將4種權力進行綜合合成以此來衡量管理層權力整體的強度，權小鋒等[ 14 ]均通過主成分分析將管理層權力合成一個綜合指標，本文運用主成分分析的方法將管理層的三項權力進行合成，探究其對信息披露質量的影響。為此提出假設4。

H4：在其他條件相同的情況下，CFO權力整體對信息披露質量的提升具有正向作用。

（二）產權屬性、CFO權力特征與信息披露質量

所有權性質是企業與企業之間形成差異的一個重要特征，已有大量文獻研究表明：企業所屬的產權屬性不同，對于未來的發展也會存在明顯不同的目標，進而會對企業的會計行為產生影響。一般情況下，按照產權屬性的不同，可以將上市公司分成兩類，即國有企業和非國有企業。相比較于非國有企業來說，國有企業的管理層在追求企業經營利潤的同時，在政治方面得到升遷也是其考慮的重要因素，因而會更加注重提高信息披露質量。

周暉等[ 15 ]認為國有企業中的高層管理者通過操縱盈余的方式以實現自身的利益，雖然高管持股與企業業績提升之間的關系并不顯著，但是仍然存在操縱盈余的動機。進一步，宋文閣和榮華旭[ 16 ]、李曉玲和劉中燕[ 5 ]的研究表明CFO持有公司的股份相對于非國有企業來說在國有企業中對盈余的管理程度更高。此外，對于國有企業來說，企業的使命不僅僅是單純的追求利潤，還承擔著歷史使命和政治任務，管理層的選拔多是政府直接任命，未能實現完全的市場化機制選聘;而在非國有企業中，CFO的獨立性更強，承擔的風險更多，如果能兼任內部董事就會提升其抵御來自各方面壓力的權力，增強自己的話語權，與信息披露質量的相關性更為顯著。最后，隨著CFO任職時間的變長，相對獨立性會有所降低，極其容易與其他高級管理人員進行“合謀”，對財務報表項目進行操縱。姜付秀等[ 11 ]認為與國有企業相比，CFO的任期交錯在非國有企業中對盈余管理程度的抑制作用會更加明顯。基于以上分析，本文提出假設5。

H5a：相對于非國有企業來說，CFO持股對國有企業信息披露質量的影響更為顯著。

H5b：相對于國有企業來說，CFO兼任內部董事對非國有企業信息披露質量的影響更為顯著。

H5c：相對于國有企業來說，CFO的任期時間對非國有企業信息披露質量的影響更為顯著。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文以深市A股上市公司為研究對象，剔除某些破產公司，選取2013—2016年的財務數據，將該期間的數據作為研究樣本。對原始樣本數據進行如下處理：剔除當年ST、*ST以及退市的上市公司數據;剔除保險類和證券類上市公司;剔除這四年財務負責人發生變更的上市公司，因為上一任CFO會對下一任的CFO治理產生影響;除2013—2016年這4年的數據需保證完整外，還需要保證2012年的數據完整，以備計算總資產凈利率與營業收入增長率。經過篩選每年獲得樣本數據476組，共獲得樣本數據1 904組。本文研究所需要的數據主要取自國泰安數據庫，部分財務數據通過上市公司在東方財富網披露的年報獲得，關于信息披露質量的數據通過深交所網站公布的綜合信息以及相關財經資訊得到，另外運用Excel2010經過手工處理，最后運用SPSS軟件展開對應的二元Logistic回歸闡述。

（二）模型構建與變量說明

1.信息披露質量（Disclo）

目前學術界對信息披露質量的具體指標主要有三類，分別是變量替代方式、聘用權威機構開展評級、研究者自行建立質量指數。考慮到信息披露質量的權威性與可獲得性，本文采用了深圳證券交易所對外公布的信息披露質量考評結果，利用對外公布的四個評級結果，將指標劃分為不及格、及格、良好與優秀。本文將信息披露質量用虛擬變量來測量，將不及格與及格賦值為0，良好和優秀賦值為1。

2.CFO權力特征

本文借鑒盧銳等[ 17-20 ]提出的衡量管理層權力特征的模型，將CFO權力特征從所有權、組織、聲譽三個角度進行概述，并選取相應測度指標量化衡量各個維度權力特征對信息披露質量的影響。因此本文在實證分析中所用到的解釋變量主要分為以下三個維度：

（1）所有權權力，一般情況下是指占有公司的股份而享有相應的權力。本文將是否持有公司的股份（Share）作為衡量CFO所有權權力的代理變量。若CFO持有公司的股份，必然會增強其在企業中的地位與話語權，也就擁有了抵御其他高級管理人員權力的能力。

（2）組織權力，CFO按照公司的治理章程獲得相應的職位，并享有與其職位相適應的權力，從而加強對公司的治理。本文采用是否兼任內部董事（Dual）來衡量CFO的組織權力，若CFO兼任內部董事，必然會在公司的董事會中占有一定話語權，能夠參與到企業的經營決策當中，使其能夠更好地發揮對公司的財務監督職能。

（3）聲譽權力，當CFO的任職時間變長時，會增強其在公司中的權力與地位，獲得更多來自內外部的支持，這也是一種非正式權力的體現。因此本文選取任職時間（Tenure）作為衡量CFO聲譽權力的代理變量。

3.控制變量

此前多項研究發現上市公司的信息披露質量不僅受到解釋變量的影響而且受到其他多種因素的影響。上市公司的盈利水平、收入狀況、治理結構、股權性質、所處行業特征、生命周期階段等都會對企業在某一期間對外披露的會計信息產生影響。因此，在參考了趙亞莉和高成靜[ 21 ]、何凡等[ 22 ]研究成果的基礎上，將董事會規模、獨立董事所占比例、第一大股東持股比例、公司規模、資產負債構成比重、總資產凈利率、營業收入增長率、所有權性質放入本文的模型之中。

本文設置的變量因素其具體含義如表1。

4.模型構建

為了研究信息披露質量與CFO各維度權力特征之間的關系，在借鑒Finkelstein S [ 13 ]提出的研究模型基礎上，綜合當前的成果，最后構建二元Logistic回歸模型：

四、實證結果及分析

（一）描述性統計分析

由表2可知，所有權權力的均值為0.489，這反映出在樣本公司中約有一半的CFO持有上市公司股份。CFO組織權力的均值為0.2962，說明兼任內部董事的比例為29.62%，即大多數上市樣本公司的CFO并未兼任內部董事。聲譽權力均值為66.854（月），可見大多數上市公司CFO的任期較長。董事會人數的最小值為5個人，最大值為18個人，平均人數在9個人左右，說明絕大多數上市公司符合《公司法》對股份有限公司董事會人數的要求。獨立董事最小占比是0.25，最大占比達到0.63，平均比例是0.3722，這與我國《公司法》中規定的獨立董事的數量必須占到董事會規模1/3的規定相吻合，但仍有些上市公司未達到標準，說明我國應當加強對上市公司是否貫徹執行標準的監督。第一大股東持股比例最低是3.89，最高甚至達到了89.99，平均值為34.4199，說明平均而言第一大股東持股比例較多。公司資產規模的值最小值為19.63，最大值為25.85，平均而言達到了21.8298，可以看出樣本中上市公司之間的資產規模差異不是很大。資產負債率最低的僅有0.02，最高的甚至達到了0.98，平均水平是0.3714，說明樣本公司之間的資產負債率差異較大，多數企業的資本結構尚且合理，但仍有公司在償債能力方面有較大風險。總資產凈利率最低值為-0.29，說明樣本公司的利潤為負，經營狀況較差，最大值是1.19，均值為0.0517，表明樣本公司在盈利能力方面相差懸殊，平均而言大多數樣本公司盈利能力水平較低。營業收入增長率的最小值是-0.92，最大值達到了11.15，均值僅有0.2032，表明大多數樣本公司的營業收入呈逐漸上漲趨勢，但是相比之下差距仍然很大。

（二）相關性分析

表3列示了解釋變量與控制變量和被解釋變量相互內在的Pearson相關系數，能夠明顯看到信息披露質量與所有權權力在1%的水平上顯著正相關，這基本上驗證了假設1的正確性;與組織權力的相關系數為正值，與聲譽權力的相關系數為負值。由表3仍然可以看出各個控制變量和信息披露質量之間的相關性。公司董事會規模、獨立董事占整個管理層比例以及資產負債率與公司在特定期間的信息披露質量之間均是負向相關的。而第一大股東持股比例、公司規模、總資產凈利率、營業收入增長率、所有權性質與信息披露質量之間呈正向變動。此外，各變量的相關系數最大值為-0.595，小于臨界值0.6，無明顯的多重共線性現象發生。

（三）回歸結果分析

1.CFO權力特征對信息披露質量的影響

由表4可知，CFO是否持股的回歸系數為0.397，顯著性水平0.031。因此，上市公司CFO的所有權權力與信息披露質量在5%的水平上顯著正相關，假設1得到了驗證。CFO兼任內部董事的回歸系數為0.451，顯著性水平為0.028，上市公司CFO的組織權力與信息披露質量也能夠被證明在5%這一水平上顯著正相關，假設2得到驗證。CFO任職時間的回歸系數-0.005，顯著性水平0.072，說明上市公司管理層的聲譽權力與信息披露質量在10%的水平上顯著負相關，即CFO的任職時間越長，就會愈加熟練地掌握公司的經營狀況，而管理層之間也很有可能會發生合謀，對上市公司盈余管理的操縱性動機就會變強，從而降低了對外披露的信息質量，假設3得到驗證。CFO的權力整體與信息披露質量之間呈正向相關，但是并不顯著，可能是對于CFO權力的衡量沒有一個確定的標準，而本文選取的衡量指標不能將其完全覆蓋，故假設4未通過檢驗。

董事會規模與信息披露質量之間呈負向變動，但是并不十分明顯，表明董事會對管理層的約束力會隨著規模的擴大而降低，進而使得對外披露的會計信息質量偏低，但是顯著性不強。另外，獨立董事占比與信息披露質量之間也表現為負方向發展，同時也不顯著，這可能是由于獨立董事制度還未得到普遍認可，在我國運行實施的期間范圍相較國外滯后，獨立董事的獨立性并未受到保障，其監督職能的發揮受到了一定程度的限制。第一大股東持股比例與公司信息披露質量二者呈正向變動，但是并不十分顯著。另外在5%的水平上，公司運營規模與對應期間信息披露質量表現出十分顯著的正相關性，表明上市公司總資產的規模越大，其維持公司日常經營所需資金就會越多，如果信息能夠更加公開、透明，那么其反饋的信息披露質量為企業籌得的資金就會越多。某一時點資產負債率與截止到該時點對應的信息披露質量二者表現出負相關性，在10%的水平上顯著，這可能是由于負債越多，公司的管理層便會更加傾向于操縱公司的盈余管理，進而降低對外披露的會計信息質量。總資產凈利率與信息披露質量呈正相關關系并且在1%的水平上顯著，說明公司的盈利能力越高，管理層越傾向于向籌資機構傳遞企業經營狀況良好的信號，以便獲得良好的籌資機會，越容易提高會計信息披露質量。營業收入增長率與信息披露質量呈負相關關系，但是不顯著。所有權性質與信息披露質量在10%的水平上正相關，這可能是由于國有上市公司相對于非國有上市公司來說，受到政府的限制條件更多，因此會提高會計信息披露質量。

2.產權屬性對CFO權力特征與信息披露質量之間關系的影響

通過表5可以看出產權屬性按照國有和非國有分組時其對CFO權力特征與信息披露質量之間關系的影響，在回歸結果中顯示，所有權權力在國有企業中相對于非國有企業來說與信息披露質量的正向關系更加顯著，組織權力在非國有企業中與信息披露質量在5%的水平上正相關，聲譽權力在非國有企業中與信息披露質量在5%的水平上負相關。而在控制變量方面，除第一大股東持股比例之外其他變量與前文一致，這一變量在國有企業中與信息披露質量呈負相關，但是并不顯著且相關系數極小，只有-0.7%，可以忽略不計，不影響研究結果。

（四）穩健性檢驗（表6、表7）

因為Graham J R 等[ 23 ]提出公司治理在不同的市場狀態下會對公司業績產生不同的影響，為了驗證本文研究結論的穩健性，剔除了2013年的研究樣本進行重新回歸，研究結論與前文的結論基本一致，從而進一步驗證了本文的推測，由此可知本文的研究結果具有一定穩健性。

五、結論及政策建議

本文將2013—2016年間深市全部A股上市公司的基礎數據看作樣本，據此探討CFO的所有權權力、組織權力和聲譽權力可能對信息披露質量產生的影響，并對其在國有企業與非國有企業中分別進行回歸。研究結果表明：（1）CFO持股可以提升上市公司信息披露質量;（2）CFO兼任內部董事有利于公司管理透明化，能較好地提升上市公司信息披露質量;（3）CFO的任職時間越長，信息披露質量越低;（4）CFO持股與信息披露質量的正向關系在國有企業中更加明顯，CFO兼任內部董事與信息披露質量的正向關系在非國有企業中更加顯著，而CFO任職時間與信息披露質量的負向關系在非國有企業中更加顯著。

根據實證分析結果提出如下建議：（1）建立科學合理的股權激勵制度，尤其在國有企業中。股權激勵制度被視為是緩解委托代理問題的有效方法之一，根據本文實證結果來看，CFO持股起到的激勵效應非常顯著，尤其是在國有企業中，為此上市公司應當考慮分配股權給CFO，不僅能調動其積極性，而且能增強工作認真度，對企業所披露的會計信息更加負責，緩解由委托代理所產生的一系列問題。（2）不斷加強和完善上市公司的CFO制度建設，借鑒西方先進公司治理理念，對CFO的職能進行精準定位，此外，CFO的法律地位也要日益重視，應采取多種手段逐步實現與CEO的地位同等重要，必要時應當調整管理結構，兼任內部董事，尤其是在非國有企業中，使其應具備的財務監督職能得到有效發揮。（3）對CFO的任期進行限制。通過實證分析可知，CFO任期時間的長短在非國有企業中與該期間內信息對外披露質量表現出顯著的負相關，應當對非國有企業中CFO的任期時間進行限制，緩解管理層之間的合謀現象，降低對盈余管理的不合理操縱程度，多元主體、多重角度、多種途徑提升信息披露質量。

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