能源轉型與公司戰略評論跨國石油巨頭的頁巖油氣“豪賭”

文 | 林益楷

自2017年以來，埃克森美孚、雪佛龍等跨國石油巨頭已經在美國西德克薩斯州的二疊紀盆地投入超過100億美元，累計擁有450萬英畝的土地，成為美國頁巖油氣的重要玩家。

近年來，美國頁巖油氣產業成為全球矚目的焦點，但引起的爭議也很大。看好它的人，認為其是擁有巨大儲量基礎的“寶礦”，值得投下“重注”。而看衰它的人，則認為頁巖產業泡沫過大，很可能是一場龐氏騙局，石油公司最好能敬而遠之。

正是這飽受爭議的頁巖油氣資產，近年來卻引來跨國石油巨頭的巨資押注。根據Drillinginfo公司統計，自2017年以來，埃克森美孚、雪佛龍等跨國石油巨頭已經在美國西德克薩斯州的二疊紀盆地投入超過100億美元，累計擁有450萬英畝的土地，成為美國頁巖油氣的重要玩家。這些石油巨頭為何要進軍頁巖油氣領域？他們究竟能夠給產業帶來哪些改變呢？

頁巖油氣與深水油氣開發越來越相似？

在很多人的印象里，頁巖油氣和深水油氣是“截然相反”的兩種上游油氣類型。傳統的頁巖油氣以項目產量上升快、遞減率高的短周期開發模式著稱，此前主要玩家是中小型獨立石油公司。而海洋深水油氣項目則往往是重投資、長周期油氣項目的典型代表，跨國石油巨頭在該領域最為擅長。

然而，伍德·麥肯茲近期發布的一份研究報告認為，深水和頁巖油氣這兩大類油氣項目越來越相似。報告主要觀點認為，近年來這兩類資產的開發模式正在發生重大變革，使得兩者從開發模式、開發周期以及成本控制等各方面呈現趨同特征。

一方面，面對2014年油價“斷崖式下跌”帶來的挑戰，深水油氣項目正在加速“瘦身”。2004-2014年間，全球深水油氣項目投產周期基本都在10年左右，但近年來石油公司通過優化設計、實施分段建造和模塊化建造、依托周邊設施進行開發等新舉措，過去三年全球深水項目開發周期已縮短至5年，有些項目從FID到投產甚至降至1.9年。傳統深水項目變得越來越“靈巧”。

另一方面，美國頁巖油氣則正在發生“二次革命”，從小規模“作坊工廠”轉向大規模、重投資的“大工業模式”。這其中主要原因在于跨國石油巨頭的涌入。

例如，埃克森美孚通過斥資66億美元購買二疊紀盆地的產量，擁有160萬英畝勘探面積，預計頁巖油產量將從目前的30萬桶/日上升到2024年的100萬桶/日。雪佛龍預計2023年頁巖油產量將達到90萬桶/日。BP公司以105億美收購必和必拓北美頁巖資產后，增加了約19萬桶/日的產量和46億桶的資源發現儲量。殼牌公司預計到2025年頁巖油氣產量年均增長9%（深水油氣產量年均增長2%）。

與中小型獨立石油公司由于資金實力有限，多數采取單井作業模式不同，跨國石油巨頭擁有充沛資金，他們給頁巖油產業帶來了更加規模化的開發模式——立體開發模式（Cube Development）。這種模式采取多臺鉆機同時作業，并采用水平井技術對地下資源實施探測。例如，殼牌在二疊紀盆地運用該模式可同時進行4-6口井的鉆探作業，鉆探8000英尺深地層。采用此模式，殼牌2018年在該地區的頁巖油氣產量翻倍，達到14.7萬桶/日。

同時，跨國石油巨頭以及很多獨立石油公司在頁巖油氣開發中引入大量數字技術，有效降低了頁巖開發成本。例如，EOG公司從勘探到銷售全產業鏈共應用100多個APP，該公司采用Premier油田服務公司的技術，可將地層數據分析的時間從此前以天或者周計算縮短至以秒計算，大大提高鉆井壓裂效率。再比如，殼牌“iShale”項目中，作業人員可同時遙控操作多臺鉆機；還將深水油氣開發中的傳感器技術應用到頁巖油氣開發中。有些機構預計，這些數字技術預計可將每口頁巖油井的鉆井成本從590萬美元降至400萬美元，且未來還有較大降本空間。

正是基于上述技術和管理模式的重大革新，使得頁巖油氣和深水油氣重新煥發了生命力。根據伍德·麥肯茲預測，2014年中期，大約只有90億桶二疊紀盆地石油資源和50億桶深水油氣資源盈虧平衡成本可控制在50美元/桶以下。但到2019年中期，盈虧平衡成本可控制在50美元/桶以下的二疊紀盆地石油資源已高達660億桶，深水油氣資源達到330億桶。預計頁巖油氣將占到未來全球新增油氣資源的3/4，深水大約占到新增油氣的1/6。

石油巨頭為何發生戰略轉向

從頁巖油氣和深水油氣“趨同”的背后，我們可以看到跨國石油巨頭近年來降成本所取得的巨大成效，同時也可以看到石油巨頭戰略轉型的方向。總體上看，從常規邁向非常規、從高碳邁向低碳是全球石油公司轉型的大趨勢。但在轉型過程中，是選擇進軍深水還是頁巖油氣，曾經是一個大家熱議的話題。

毫無疑問，深水作為一個高投資和高技術門檻的長周期資產，能夠最大程度發揮跨國石油巨頭的優勢。近年來，跨國石油巨頭勘探重點向深水轉移趨勢十分明顯，部分公司深水投資已占公司海上勘探開發投資的50%以上。這些公司進軍深水也獲得了豐厚回報。

根據統計，過去10年間全球新發現的2500億桶油氣資源中大約一半來自深水，僅占用40%的資本開支和12%的鉆井，這其中很大一部分發現都來自超級石油巨頭。

因此，深水目前已經是全球超級石油巨頭資產組合的重要組成部分。例如，BP公司2016年在美國墨西哥灣、西非等海域購入大量深水區塊，其深水油氣年產量已近5000萬噸油當量。殼牌公司深水油氣產量目前已占公司產量的18%，隨著巴西等海域項目推進，預計2020年占比將上升到30%。道達爾2017年深水產量達到2000萬噸油當量，預計2022年后產量達到2500萬噸油當量。

但對于美國頁巖油氣資產，巨頭們的態度則要猶豫很多。在美國頁巖革命爆發的10多年時間里，該領域一直是中小石油公司縱橫馳騁的“疆場”，石油巨頭們只是少量參與，基本上是作為“旁觀者”。直到最近兩三年，跨國石油巨頭（除道達爾之外）才一反常態，開始大舉進入頁巖油氣領域。

石油巨頭為何開始投向頁巖油氣領域？筆者認為主要有以下幾個方面的原因。

第一，二疊紀盆地頁巖油氣的巨大資源潛力，使其成為巨頭們維持產量增長的重要來源。根據Rystad公司最新預測，美國頁巖油儲量高達2930億桶，分別比沙特和俄羅斯多出2000億桶和1000億桶。特別是二疊紀盆地的崛起（IEA預計二疊紀盆地產量到2023年產量將達到540萬桶/日，超過除沙特外的任何一個歐佩克國家），且開采成本較低，使得跨國石油巨頭很難再對如此巨大規模的儲量視而不見。

第二，頁巖油氣資產短周期、可快速產生現金流的特點，適應低油價環境下跨國石油巨頭投資調整的大趨勢。在2014年以來的低油價環境下，石油巨頭們普遍壓縮資本開支，并希望縮短投資回報周期，投資頁巖油氣無疑符合這一趨勢。例如，埃克森美孚2017年短期高回報項目（投資周期短于3年）支出占上游支出的34%，預計2018-2020年將進一步提高到50%以上。雪佛龍2017年提高短期高回報項目（2年內產生現金流）預算，由2014年占支出的55%提高到2017年的75%。

第三，向頁巖油氣、LNG等資產進軍，也被視為是跨國石油巨頭適應能源轉型趨勢的體現。根據Rystad統計，頁巖資產和LNG資產在跨國石油巨頭資產結構中的占比，將從2001-2005年的10%提升至2023年的30%，預計未來5年巨頭們將投資2000億美元在這兩塊資產上。面對《巴黎協定》實施和能源低碳轉型加速給石油公司帶來“碳泡沫”被刺穿和“資產擱淺”的挑戰，相對短周期的頁巖資產和低碳LNG資產，或將幫助巨頭們更好地規避油氣投資面臨的氣候變化風險。

巨頭們進軍頁巖油氣能夠盈利么？

盡管頁巖油氣已經成為石油巨頭戰略轉型的重要方向。但巨頭們仍需要證明自己，在這塊曾經是很多E&P公司以及冒險家樂園的領域，他們是否可以成功駕馭并實現盈利？

當前業界對頁巖油氣產業是否還有盈利空間爭議較大。從很多機構預測看，頁巖資產盈利能力是不錯的。

根據Rstad統計，美國頁巖油氣已成為僅次于中東油氣的低成本資源，盈虧平衡成本從2015年的68美元/桶下降至目前46美元/桶。伍德·麥肯茲預計頁巖油氣資產的IRR（內部收益率）高達30%。美國能源信息署統計揭示，43家美國頁巖油氣公司2018年盈利達到280億美元，似乎也佐證了這一判斷。

頗為吊詭的是，業界時不時也傳來一些頁巖油氣公司資金鏈緊張，乃至頁巖公司遭受資本市場“拋棄”的消息。根據伍德·麥肯茲統計，在今年一季度WTI油價接近55美元/桶時，很多頁巖公司現金流仍是負的，包括大陸、EOG在內的16家公司累計自由現金流為-32億美元。

關于如何解釋這一看似矛盾的場景，筆者翻閱了不少頁巖公司的年報等相關材料，基本可以做出如下判斷：首先，很多頁巖油氣公司30%的IRR是可以實現的（一些公司的優質資產回報率甚至可高達70%-100%），但如果算上后期管輸、銷售等其他費用，頁巖油氣資產整體盈利可能會受到影響。實際上，由于一些頁巖油氣公司缺乏管道等基礎設施，油品終端銷售時還面臨折價。

其次，一季度很多石油公司現金流為負，更多是頁巖公司在短期內增加投資的結果。利用今年一季度服務價格較低時適當增加投入，這應該是可以理解的。當然從長期看，這些獨立石油公司正在遭受資本市場越來越大的壓力，未來這些公司很可能會把維持正現金流、提升盈利能力擺在更加重要的位置。

第三，不同頁巖油氣公司經營業績表現存在巨大差距。美國擁有數百家獨立石油公司，不同公司間資產質量良莠不齊。行業內的頂尖企業，比如EOG公司生產一桶油可實現利潤10美元，今年一季度利潤達到9億美元左右；大陸石油公司2018年凈利潤接近10億美元。這兩家公司的總體負債也處于較低水平。但也有一些公司的日子不太好過。例如上半年被西方石油公司并購的阿納達科，一度負債高達170億美元，公司2018年底的股價僅為5年前的58%，低于同行（82%）以及S&P500指數（150%），這樣的表現自然會遭受資本市場的較大壓力。

與獨立石油公司相比，石油巨頭進軍頁巖油氣業務則要“從容”很多，他們至少擁有以下幾個方面的優勢：其一是可快速復制中小頁巖公司的勘探開發技術；其二是資金實力雄厚，可以進行更大規模、更長周期的作業，且不受資本市場的壓力。其三是擁有上下游一體化的產業鏈條，在技術服務價格采購、管道運輸、終端煉油銷售等方面都能夠產生規模效益。

正是基于上述優勢，石油巨頭在推動頁巖油氣成本下降方面取得了積極進展。例如殼牌2015-2018年二疊紀盆地的開發成本已下降60%，該公司年報預計，其二疊紀盆地約10億桶儲量的盈虧平衡成本可控制在40美元/桶以下。埃克森美孚則計劃將二疊紀的桶油成本降至15美元/桶左右。桶油成本降低的樂觀預期，使得巨頭們對二疊紀油氣生產充滿信心，有些媒體甚至預測，二疊紀盆地油氣正迎來“超高贏利時代”。

數月前，埃克森美孚一位副總裁表示：“即使油價跌到35美元/桶，二疊紀盆地資產仍然能夠達到兩位數的回報率。”雪佛龍CEO麥克·沃斯在公司今年的年度投資者大會上認為，“即使在低油價環境下，二疊紀盆地資產仍然能獲得超過30%的回報率，這是公司最好的一筆投資”。或許巨頭們這次真的“賭”對了？