南華期貨： 競爭顯同質化市占率大衰退

李興然

7月4日晚間，證監會官網顯示，南華期貨股份有限公司（以下簡稱“南華期貨”）首發上會獲得通過，成為國內首家A股IPO過會的期貨公司。南華期貨的控股股東為橫店集團控股有限公司（以下簡稱“橫店集團”），持股比例為83.36%，實際控制人系橫店社團經濟企業聯合會，橫店社團經濟企業聯合會持有橫店集團70%的股權。南華期貨成功實現IPO，橫店系也擁有了旗下第六家上市公司。

期貨市場受到經濟發展、政策、利率和匯率以及國內外大宗商品價格波動等多種因素影響，具有很強的不確定性，業內從業人員自嘲稱“靠天吃飯”，南華期貨自然不能避免由此帶來的問題。《股市動態分析》周刊記者閱讀招股說明書后發現，南華期貨目前業務范圍和收入相對單一，期貨經紀業務依賴度高，經紀業務市占率逐年下降。另一方面，南華期貨現金流惡化，尤其是作為一家金融公司，尤顯突出。

同質化競爭激烈

據招股書披露，截至2017年12月31日，中國境內共有期貨公司149家。長期以來，中國期貨公司盈利模式單一，主要依賴期貨經紀業務，同質化競爭日益激烈，大部分期貨公司在資本實力、業務能力和技術水平等方面無明顯差距，行業競爭十分激烈。

自2006年證券公司全面介入期貨市場參與股指期貨業務以來，券商系期貨公司的凈資產、凈資本以及盈利能力等各項經營指標實現快速增長。于此同時，隨著期貨市場的發展，商業銀行及其它非銀金融機構存在向期貨公司傳統業務領域不斷滲透的趨勢，這與期貨公司形成了潛在競爭。因此，南華期貨這類傳統期貨公司目前可謂面臨著行業內外的重重壓力，經營、決策稍有不慎，市場地位很可能一落千丈。

南華期貨招股書顯示，期貨公司對期貨經紀業務存在著較高的依賴性。南華期貨的利潤也主要來源于期貨經紀業務收入，2015年、2016年和2017年三年間，南華期貨的期貨經紀業務收入（包含期貨經紀手續費、交易所減收手續費和保證金利息收入）分別為5.45億元、5.89億元和5.50億元；而同期其營業收入為8.89億、7.75億元、20.42億元，經紀業務收入占比分別為61.3%、76%、26.93%，經紀業務收入占總營收的比重波動較大。

2017年度，南華期貨的營業收入同比暴漲，為營收增長作出主要貢獻的是“其他業務收入”中的貿易收入，該項收入的主要形成方式是基差交易。

據招股書披露，報告期內，南華期貨的其他業務收入分別為2.56億元、1.35億元和13.05億元，其核心是以基差交易為主的貿易收入，分別為2.45億元、1.22億元和12.79億元，分別占其他業務收入的95.70%、90.37%和98.01%。公司的貿易收入于2016年同比下滑了50.20%，卻又于2017年同比反彈了9.50倍，漲幅驚人！

可是，從貢獻利潤的角度來看，貿易收入的大漲，對南華期貨的利潤增長并無太大價值，經紀業務依然是利潤來源的頂梁柱。據招股書披露，公司產生的貿易收入主要來自于子公司南華資本為客戶提供風險管理業務形成的收入。報告期內，該業務各期對稅前利潤的貢獻分別為93.55萬元、7.80萬元和256.60萬元。據此計算，2017年度，南華期貨的貿易收入對利潤總額的貢獻僅為其收入的0.21%，幾乎可以忽略不計。

經紀業務市占率腰斬

作為一家期貨公司，除了在2017年外，正常情況下經紀業務應該是收入的最主要組成部分。可是，報告期內，南華期貨的期貨經紀業務似乎并不像其招股書中陳述的那樣重要。

從收入規模來看，報告期內，南華期貨的期貨經紀手續費分別為2.44億元、2.14億元和1.35億元，持續下滑，累計下跌55.33%。期貨經紀手續費收入占當期營業收入之比分別為27.45%、27.54%和6.61%，已經成了當期南華期貨營收組成中一個相對次要的角色了。

再來看成交金額和成交量，報告期內，在國內包括鄭商所、大商所、上期所和中金所在內的四大期貨交易所中，南華期貨全部期貨交易品種的雙邊成交金額分別為33.18萬億元、7.56萬億元和5.90萬億元，2016年和2017年分別同比下滑77.21%和22.03%，呈持續且顯著下滑態勢。其中，金融期貨的雙邊成交金額分別為28.82萬億、1.06萬億和9437.21億元，2016年和2017年分別同比下滑96.32%和11.70%，態勢同樣為持續且顯著。

而整體看，報告期內，整體市場全部期貨交易品種的雙邊成交金額分別為1108.46萬億、391.26萬億和375.79萬億元，2016年和2017年分別同比下降64.70%和3.95%，雖然持續下滑，但是幅度明顯小于南華期貨。

南華期貨報告期內在四大交易所的雙邊交易總金額分別為33.18萬億元、7.56萬億元和5.90萬億元，占四大交易所市場份額合計為2.99%、1.93%和1.57%，報告期內市場占有率近乎腰斬。

無論是收入規模、成交金額，還是市場份額，南華期貨報告期內與期貨經紀業務有關的各項指標全面顯著下滑，確實令人警惕。

現金流變差

作為一家金融公司，南華期貨本來在報告期期初擁有較好的現金流，但到了2017年底，期末現金及現金等價物相比2015年底大幅減少，從24.99億元劇降至10.31億元，其中，2016年現金流凈增加額為-5235.55萬元，2017年為-14.16億元，可以看出下滑主要是發生在2017年。

繼續細看招股書發現，2017年現金流巨額流出主要發生在經營活動產生的現金流量凈額這一項，當期凈流出了26.94億元。當年，公司經營活動現金流入為37.18億元，經營活動現金流出為64.20億元。相比2016年，當期公司經營活動產生的現金流凈額減少了31.98億元，主要是由于受到其它經營活動有關現金較2016年減少了5.15億元，支付其他與經營活動有關的現金增加了約30億元。其中，客戶存入保證金減少18.51億元，客戶支取保證金凈額增加36.59億元。從現金流的角度看，也能看出南華期貨經紀業務的尷尬處境，即客戶更多地是把錢從賬戶轉出，離開市場。