VLCC市場：暫時波動還是增長前奏？

本刊記者 趙 博

VLCC供需出現轉機的同時，左右市場的不確定因素也頗為明顯，其具體走向理應辯證地觀察。

當前的油運市場形勢與2014年前后上行周期情況類似——市場運價對供需的彈性得到驗證，需求邏輯清晰、供給增速下滑——上行周期或可得到持續。這是申萬宏源證券有限公司交通運輸行業首席分析師閆海給出的看法。

基本面向好

“遙想當時（2013～2015年）上行周期的主要驅動力，在于2011～2013年全球油運市場持續低迷，當2013年出現供給低增速（1.6%）后，石油輸出國組織（OPEC）原油與全球頁巖油出口同時增加，油運市場上行周期開啟。再看如今情況，同樣是在連續三年（2016～2018年）市場走低后，供給出現了0.8%的低增速（2018年），美國石油出口政策（從凈進口國向凈出口國轉變）又在某種程度上增加了市場平均運距（邊際新增運輸需求是傳統航線＜比如中東-遠東航線＞距離的三倍）、‘對伊制裁’促使部分運力退出市場、‘限硫令’加速老舊船舶淘汰（其中包括有效運力因安裝脫硫裝置而暫時被撤出）……這一系列現象與因素的兌現和疊加，致使當前全球油運市場像極了當時超大型油船（VLCC）運價跳漲后的緩沖期。”

在閆海看來，美國石油出口增加帶來的運距增加對海運需求的影響將高于市場擔憂的原油需求。美國原油產能已經連續多年出現增長，但其原油出口量的上漲才剛剛開始，進口基礎設施及裝備正在被改裝為出口所用，隨著基礎設施及裝備改裝的推進，未來兩年，美國的原油出口將需要更多的VLCC。與此同時，有效運力也將因“限硫令”期限的日漸臨近及脫硫裝置集中安裝而收緊，周期改善或將持續。相關數據顯示，VLCC目前的日租金水平已從淡季低位漲至盈虧平衡線附近，6月20日，中東至中國航線的VLCC日租金達到2.56萬美元/天，且有較大的上升空間。另據VesselsValue統計，2018年VLCC拆船總量達到近1000萬載重噸的歷史最高，為此前紀錄兩倍（2013年為500萬載重噸），這在某種程度上表明市場確有充足的造船產能，未來三年油船市場或再次回暖，從而推高資產價值。克拉克松（Clarksons）發布的統計報告也顯示，今年5月份，油船新造船價格指數為155點，其中315000～320000載重噸級的VLCC新造船價格約為9300萬美元。在這種情況下，租船人對VLCC的興趣與日俱增，某船舶經紀人表示“對‘冬天’感到異常興奮”，他舉例稱，于2007年建造的載重噸為306506噸的“Phoenix輪”可能將被出售，價格或接近3900萬美元，這幾乎是最近五年以來二手VLCC獲得的最高報價，隨著新造船價格上揚，老式油船中超大型船的資產價值得到支撐，在經歷了幾年的慘淡后，VLCC市場的周期性增長才剛剛開始，該領域將在2019年出現顯著改善，預計到明年年底，船齡為5年的VLCC二手船船價將上漲44%左右。這顯示出當前市場的一種積極情緒。VesselsValue則根據其所積累的大量數據，分析出船齡為5年的VLCC市場價值曲線，認為其價值自2018年5月至今增長了16%。VesselsValue首席分析師Court Smith也指出，2018年下半年，VLCC租金走高助推了該細分市場的樂觀情緒，進入2019年，全球范圍內的油船訂造活動也是相當活躍，VLCC再次受到船東和租船人的青睞。截至5月份，至少已生成14艘VLCC訂單（9+5），而有跡象表明，還會有更多跟隨者或將拋下更多新船訂單。

現象中的隱患

向好的基本面只是暫時變化還是VLCC市場持續增長的前奏？雖然我們幾乎可以從經驗和現象捕捉到油船運輸市場上行周期的確定性，但上揚幅度的不確定性也是固然存在的。

這需分別從供給端和需求端討論。“供給端的確定性在于新造船階段性交付高峰結束，今明兩年油船訂單雖有增加，但運力增速呈下滑趨勢。2019年，油船運力增速約為5.2%，2020年的運力增速將驟降至2.2%，需求增速則分別同比增長4.6%和6.6%。與此同時，由于船舶安裝脫硫裝置而引起運力暫時退出市場的數量也有待再觀察，因其取決于傳統船用重油和低硫燃料油之間的價格差，以及船東的安裝意愿。”閆海說，就目前而言，雖然還有約138艘VLCC計劃加裝脫硫裝置，但它們是否會集中于今年下半年安裝還是未知數。克拉克松初步計算顯示，受“限硫令”影響，油船安裝脫硫裝置引發的臨時退出效應，將使得全球油船運力供給臨時下降1.4%。Court Smith也認為：“VLCC的滿載噸海里需求量一直在緩慢增長，這與越來越多的VLCC前往船廠安裝脫硫裝置的趨勢吻合，但市場存在的供過于求還是限制了VLCC運價大幅提升的能力。”

“需求端的較高增長因素之一，緣于美國原油管道及原油碼頭升級之后，其年出口量有望增加四成左右。國際能源署（IEA）在其發布的《2019石油市場報告》中稱，2018年，美國石油供給增量達到創紀錄的220萬桶/日，2021年將成為石油凈出口國，2024年，美國石油生產增量將為400萬桶/日，約占全球增量的70%，出口量接近沙特阿拉伯。”

美國原油出口對國際油運市場而言意義非凡。2010～2015年，美國石油進口量處于下滑區間，使得原油海運周轉量增速低于全球海運平均增速，對全球原油海運需求造成了負作用。自2018年開始，美國原油海運出口增加正成為需求主邏輯。相較于2017年的數值，2019年美國原油出口將占全球原油海運總增量的191%。閆海認為：“在此現象的影響下，美國原油部分增量或將由VLCC承擔，因為VLCC的規模優勢相當明顯，其單位噸海里成本僅為蘇伊士型油船的一半，非常適合作為長距離運輸工具。”相關數據也顯示美國原油出口量正在激增。截至6月底，或將有21艘VLCC在墨西哥灣裝貨，數量遠高于2019年的月均13艘及3月份創紀錄的17艘。

而市場上升幅度的不確定性則在于仍難判斷出口目的地，比如屆時會有多少增量出口至遠東國家或地區。以下兩組數據可以對此做出解釋：如果美國石油增量全部運至遠東，供需增幅差將為7.26%，而當這些增量全部運至歐洲時，情況會有大不同，供需增幅差則只為1.14%。不過，嚴苛的環保法規將引起“供給側改革”。克拉克松指出，VLCC集中安裝脫硫裝置將使全球油船的閑置運力上升1%～2%，同時，“限硫令”實施之后燃料油成本的增長也將強化油運企業減速航行趨勢，由于老舊船的燃油消耗差不多高于新造船的20%，盈利成本極高，那些船齡在17.5～20年的臨近特別檢驗的VLCC，也存在剛性拆解的需求。

油運市場航線和格局變化、供需狀況趨于平衡，以及VLCC排隊安裝脫硫裝置引起的有效運力進入暫緩，是最容易被提早預判和發現的現象。近期有多艘油船在中東地區遭襲，中東局勢異常緊張，一些油運企業暫停該地區運輸業務的行為，也刺激了VLCC租金大幅上漲，這進一步減緩了油船運力增長壓力，讓2019年底油運市場有效運力下跌、運價暴漲成為一種可期盼的可能。Court Smith解釋稱：“如出現沖突，將對石油運輸市場及相關船舶產生普遍的負面影響，因為來往霍爾木茲海峽的船舶將會減少。”

VLCC為何偏愛脫硫裝置

目前，全球商船約有11%的船舶（以總噸計算）已經安裝了脫硫裝置或正在進行改造，且現有訂單的三分之一船舶將安裝脫硫裝置。由于大型船舶（尤其是油船和散貨船）燃料油消耗量較大，其在安裝脫硫裝置船舶(包括改造船舶)中所占比例較高，其中，VLCC占比超過20%。與此同時，計劃安裝脫硫裝置的在建超級油船（ULCC）和VLCC數量則超過該類型船舶總數的71%。

VLCC安裝脫硫裝置比例如此之高的原因，在于可預期市場之下的收益。參照普氏能源（Platts）分析的遠期曲線可知，自今年5月份開始，船用輕柴油和高硫油之間的價格差與調和油（85%柴油/15%高硫油混合）和高硫油之間的價格差呈上升趨勢，未來一定期間內，兩者差值或將在280美元/噸～340美元/噸之間。這在一定程度上預示船東的考慮將向安裝脫硫裝置傾斜，因為價差越大，安裝脫硫裝置就顯得越劃算。更重要的是，越大的船，其回收期越短。大型船舶單位燃料油耗較高，若以200美元/噸的價格差計算，40MW動力推進裝置船舶安裝開式/閉式脫硫裝置的回收期分別是0.8年和1.1年，20MW動力推進裝置船舶安裝開式/閉式脫硫裝置的回收期分別是1.3年和1.7年，10MW動力推進裝置船舶安裝開式/閉式脫硫裝置的回收期分別是1.8年和2.5年。

“此外，安裝脫硫裝置的VLCC等價租期租金（TCE）可能將比未安裝脫硫裝置的VLCC高出約14000美元/天，即便到2023年油品價差收斂，也有4000美元/天的開支節省，這也進一步激發了船東對安裝脫硫裝置的熱情。”閆海說。雖然不能忽略傳統船用重油與低硫燃料油之間的價格差低于預期的可能，譬如低硫燃料油短期供應不足，船用輕柴油取而代之后，其價格大幅上漲，隨著低硫燃料油供應增加，兩者之間的價格差緩慢收窄。但德路里（Drewry）分析稱，在2023年后，即便低硫燃料油與高硫燃料油之間的價格溢價將落至75美元/噸左右，那些安裝脫硫裝置的船舶收益仍將高于未安裝脫硫裝置的同類型船舶，且在燃油費用方面依舊可與現代經濟型船舶（燃油效率已提高約15%）進行競爭。

從投入產出方面來看，這是安裝或計劃安裝脫硫裝置的VLCC比例高于中小型油船的重要原因。我國某大型航運企業旗下能源運輸公司相關人員也表示，他們正在對VLCC改造（加裝）脫硫裝置項目進行深入研究，并分析未來高硫燃料油和低硫燃料油的價格走勢及VLCC市場情況，以便可以在合適的時間通過合適的方式及路徑提升公司船隊競爭力和盈利水平。

VLCC船東更愿意安裝脫硫裝置也許還有另一個隱藏的因素，那就是一些低硫調和油存在的質量問題或將導致船舶主機損壞，而處于無動力狀態下的船舶可能會對海洋環境構成嚴重的威脅。有媒體報道，2019年3月份，部分美國輕質原油冶煉出的劣質船用油已從休斯頓地區蔓延到新加坡及東南亞其他國家，這些劣質油品將導致離心機內的油渣淤積嚴重，使一些管道堵塞、燃油濾器重負。另有報道稱，近期至少有三艘船舶在排放控制區（ECA）加注低硫油后出現了機械故障。一旦在海況不佳的水域失去動力，與過往船舶相撞，將會造成重大海難和海水污染事故。

然而在可見的數字和投入產出關系面前，也出現了一個有意思的邏輯。在由波羅的海航運交易所和遠期運費協議經紀人協會主辦的油運衍生品論壇期間，百力馬（Braemar）全球研究主管亨利·庫拉（Henry Curra）拋出觀點，他認為業界在思考如何應對“限硫令”時，應再引入一個變量。“預計最近兩年，全球總共約有124艘VLCC改造安裝脫硫裝置，另外可能還有多達50艘裝有脫硫裝置的新VLCC投入運營，這些VLCC將帶來新的問題。”在亨利·庫拉看來，一艘在裝有脫硫裝置的VLCC的競爭對手或不再是那些使用低硫燃料油的VLCC，而將是另外一艘同樣安裝有脫硫裝置的VLCC，在評估脫硫設備的安裝時，這種情況似乎并沒有完全（在收益率中）有所體現，安裝脫硫裝置的VLCC越多，相應的經濟效應在競爭中恐會遞減。