中國(guó)將成為眾人矚目的焦點(diǎn)

Rick Lacaille

當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期2019年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將放緩的同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)平衡也呈下行趨勢(shì)，我們認(rèn)為投資者仍將能夠在美國(guó)股市等基本面穩(wěn)健的市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)有利機(jī)會(huì)。盡管標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)在2018年8月創(chuàng)下史上最長(zhǎng)牛市，但10月的深度調(diào)整則預(yù)示，市場(chǎng)周期并非剛剛開(kāi)始，而是更將近結(jié)束，投資者應(yīng)為波動(dòng)加劇做好準(zhǔn)備。盡管如此，我們認(rèn)為至少在中短期內(nèi)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力和盈利勢(shì)頭足以繼續(xù)推動(dòng)股市的出色表現(xiàn)。

盡管通脹壓力持續(xù)上升，我們的基準(zhǔn)預(yù)測(cè)顯示2019年工資水平并不會(huì)過(guò)度增長(zhǎng)，市場(chǎng)也沒(méi)有出現(xiàn)其他有機(jī)會(huì)導(dǎo)致未來(lái)一年全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退的失衡情況。但2019年，尤其是在下半年，地緣政治和政策風(fēng)險(xiǎn)加劇可能會(huì)造成市場(chǎng)動(dòng)蕩。

此外，當(dāng)前周期的成熟程度意味著投資者在2019年應(yīng)采取更為謹(jǐn)慎的投資策略，結(jié)合防守型股票、優(yōu)質(zhì)信貸以及精選新興市場(chǎng)股票和本幣債券的多元配置組合。

美國(guó)表現(xiàn)預(yù)計(jì)超越大市

在美國(guó)，許多杠桿可以推高股市，包括增加資本支出以及增加政府和消費(fèi)支出。民主黨重新贏得眾議院控制權(quán)或有利于美國(guó)政府重新關(guān)注基礎(chǔ)設(shè)施支出。預(yù)計(jì)2019年美國(guó)企業(yè)的盈利增長(zhǎng)將繼續(xù)保持強(qiáng)勁，投資者將為優(yōu)質(zhì)股票支付溢價(jià)。美國(guó)在每股收益和銷(xiāo)售增長(zhǎng)預(yù)期方面，也領(lǐng)先于其他國(guó)家和地區(qū) 。

然而，美國(guó)市場(chǎng)存在兩大下行風(fēng)險(xiǎn)：一是政策錯(cuò)誤，二是加倍向中國(guó)征收關(guān)稅。美聯(lián)儲(chǔ)在2019年將面臨更多挑戰(zhàn)。美聯(lián)儲(chǔ)主席杰羅姆·鮑威爾承認(rèn)中性利率存在不確定性，并表示央行將繼續(xù)以數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，謹(jǐn)慎行事。

我們暫時(shí)預(yù)計(jì)2019年將加息3次，但美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)放緩緊縮速度，從每三個(gè)月一次變?yōu)槊克幕蛭鍌€(gè)月一次，這取決于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹的趨勢(shì)。在美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步收緊貨幣政策、釋放資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)全球流動(dòng)性的壓力之際，美國(guó)的財(cái)政刺激措施是否能將經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張延續(xù)至2019年以后，我們應(yīng)該在今年的年中能有更清楚的判斷。

在中美貿(mào)易爭(zhēng)端中，由于報(bào)復(fù)措施引致惡性循環(huán)的潛在成本很高，因此市場(chǎng)希望各方能冷靜對(duì)待。研究表明，將兩國(guó)之間所有貿(mào)易商品的關(guān)稅提高到25%，可能會(huì)使全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減少一個(gè)百分點(diǎn)，并使中美經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減少兩個(gè)百分點(diǎn)以上 。即使國(guó)會(huì)兩黨存在分歧，特朗普總統(tǒng)在關(guān)稅問(wèn)題上仍擁有很大的自由裁量權(quán)。然而，隨著中期選舉的結(jié)束，特朗普2020年競(jìng)選連任的野心可能會(huì)促使他加快與中國(guó)和歐盟簽訂貿(mào)易協(xié)議。

政治遏制歐洲投資情緒

隨著3月份英國(guó)“脫歐”的最后期限臨近，要恢復(fù)投資者對(duì)歐洲市場(chǎng)的信心，需要的不僅僅是冷靜的頭腦。由于英國(guó)政府遲遲不能就“脫歐”談判達(dá)成一致，2018年大部分時(shí)間里，英國(guó)市場(chǎng)都面臨著“脫歐”不確定性帶來(lái)的壓力。與此同時(shí)，歐盟面臨著來(lái)自意大利和歐洲大陸其他地區(qū)民粹主義的挑戰(zhàn)，其中意大利的民粹主義政府不顧歐盟反對(duì)，堅(jiān)持預(yù)算赤字。

2018年下半年，意大利和德國(guó)的債券收益率息差創(chuàng)下五年來(lái)的高位 。由于歐洲計(jì)劃的兩位最堅(jiān)定的捍衛(wèi)者——德國(guó)總理安吉拉·默克爾和法國(guó)總統(tǒng)馬克龍?jiān)?019年國(guó)內(nèi)政治勢(shì)力的減弱，不確定性的增長(zhǎng)壓低了歐元和英鎊匯率。德國(guó)總理默克爾已宣布，在其執(zhí)政13年后，將于2021年退出政治舞臺(tái)。

新興市場(chǎng)機(jī)遇

我們認(rèn)為2018年新興市場(chǎng)的連帶性?huà)伿蹌?chuàng)造了一些有利的買(mǎi)入機(jī)會(huì)。盡管新興市場(chǎng)股票估值大致處于2003年以來(lái)的平均水平，但與其他市場(chǎng)相比仍處于歷史最低點(diǎn)，尤其是新興市場(chǎng)的消費(fèi)相關(guān)行業(yè)和科技行業(yè)的估值遠(yuǎn)低于成熟市場(chǎng)。在新興市場(chǎng)債券和貨幣方面，2018年的大幅回調(diào)也創(chuàng)造了有利的相對(duì)估值。

我們預(yù)計(jì)，2019年中國(guó)將成為眾人矚目的焦點(diǎn)，這不僅僅是因?yàn)橹忻乐g的貿(mào)易爭(zhēng)端。特朗普政府表示，美國(guó)政府正在從根本上轉(zhuǎn)變其對(duì)中國(guó)的立場(chǎng)，從歷屆政府的“建設(shè)性參與”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皯?zhàn)略性遏制”。這一轉(zhuǎn)變旨在阻止中國(guó)加強(qiáng)其在人工智能、量子計(jì)算和生物技術(shù)等成長(zhǎng)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。盡管中國(guó)及相關(guān)新興市場(chǎng)嚴(yán)峻的貿(mào)易環(huán)境似乎已經(jīng)通過(guò)投資者得到了體現(xiàn)，我們認(rèn)為市場(chǎng)才剛剛開(kāi)始適應(yīng)中美關(guān)系根本性轉(zhuǎn)變可能會(huì)帶來(lái)的影響。

自2001年中國(guó)加入世界貿(mào)易組織以來(lái)，供應(yīng)鏈變得更錯(cuò)綜復(fù)雜且更全球化，關(guān)稅似乎只是重新配置供應(yīng)鏈的第一步。中國(guó)加入世貿(mào)組織時(shí)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模是中國(guó)的五倍（按目前美元匯率計(jì)算）；2017年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模則僅高于中國(guó)60% 。不過(guò)，作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)仍需在有序減速和去杠桿化之間找到微妙的平衡點(diǎn)，同時(shí)，在中國(guó)消費(fèi)者應(yīng)對(duì)食品和住房?jī)r(jià)格上漲的挑戰(zhàn)之際，維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定。

然而，我們認(rèn)為從長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)仍將繼續(xù)以消費(fèi)者驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)為主，但中美競(jìng)爭(zhēng)的加劇可能會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)更多基于事件驅(qū)動(dòng)的波動(dòng)。對(duì)全球投資者來(lái)說(shuō)，未來(lái)一年尤為重要，因?yàn)橹饕屡d市場(chǎng)股票和債券指數(shù)開(kāi)始納入中國(guó)在岸證券。鑒于中國(guó)在全球資本市場(chǎng)的重要性與日俱增，以及對(duì)新興市場(chǎng)指數(shù)的影響巨大，我們認(rèn)為投資者應(yīng)考慮對(duì)中國(guó)股市進(jìn)行單獨(dú)配置，結(jié)合在岸和離岸敞口，以便更好地管理風(fēng)險(xiǎn)。

防守策略迎接“加時(shí)賽”

進(jìn)入2019年，歐洲和一些新興市場(chǎng)股市充斥著大量負(fù)面消息，如果能避開(kāi)最糟的結(jié)果，我們有望在2019年下半年看到上行機(jī)會(huì)。事實(shí)上，隨著美國(guó)財(cái)政刺激措施開(kāi)始消退，利率上升開(kāi)始對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起到抑制作用，歐洲經(jīng)濟(jì)有望維持穩(wěn)定或?qū)崿F(xiàn)加速。因此，投資者應(yīng)做好準(zhǔn)備，在2019年將股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)敞口重新分配至其他地區(qū)。

2019年，謹(jǐn)慎和質(zhì)量是固定收益投資者的關(guān)鍵詞。隨著許多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的中央銀行計(jì)劃收緊貨幣政策的同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步使其資產(chǎn)負(fù)債表正?；?，投資者將需謹(jǐn)慎行事。隨著美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，美國(guó)利率接近周期性峰值，同時(shí)，收益率曲線(xiàn)將繼續(xù)趨于平穩(wěn)。市場(chǎng)定價(jià)行情反映了謹(jǐn)慎信貸的情緒。在此背景下，我們認(rèn)為投資者應(yīng)開(kāi)始平衡其整體風(fēng)險(xiǎn)狀況，從美國(guó)收益率曲線(xiàn)的前端尋找機(jī)會(huì)，并從新興市場(chǎng)債券和貨幣中探尋價(jià)值。

進(jìn)入2019年，在我們的戰(zhàn)術(shù)投資組合中，美國(guó)股票仍占據(jù)最大權(quán)重。我們也看好美元、短期債券和優(yōu)質(zhì)信貸，以及新興市場(chǎng)本幣債券和新興市場(chǎng)貨幣。對(duì)于長(zhǎng)線(xiàn)投資者，我們建議通過(guò)回調(diào)來(lái)增持新興市場(chǎng)股票。在歐洲，國(guó)家和行業(yè)的微觀層面可能蘊(yùn)藏著貿(mào)易機(jī)會(huì)，這取決于持續(xù)的貿(mào)易爭(zhēng)端對(duì)這些國(guó)家和行業(yè)產(chǎn)生的影響。

身處眾多地緣政治和政策的不確定性中，投資者應(yīng)考慮現(xiàn)金形式的投資以把握更多機(jī)遇，尤其是三個(gè)月期美國(guó)國(guó)債的收益率目前已超過(guò)標(biāo)普500指數(shù)的股息收益率。當(dāng)下需要增加投資組合的靈活性，并在不同地區(qū)和行業(yè)實(shí)現(xiàn)多元化。尋求能在下跌時(shí)起到保護(hù)作用的防御性證券，并考慮對(duì)沖貨幣風(fēng)險(xiǎn)敞口的時(shí)機(jī)。雖然這一周期尚未真正結(jié)束，在當(dāng)下建立強(qiáng)大的防御體系將有助于應(yīng)對(duì)周期后期的波動(dòng)和不確定性。

（作者為道富環(huán)球投資管理全球首席投資官）