劉利剛：2019年不應(yīng)該悲觀

趙文聰

2019年中國激活新的經(jīng)濟增長引擎靠什么？中美貿(mào)易摩擦影響幾何？財政政策、貨幣政策可實施的空間究竟有多少？人民幣匯率、股市、樓市這三個與人們錢袋子密切相關(guān)的市場將有怎樣的變化？《陸家嘴》就上述問題專訪了花旗集團中國首席經(jīng)濟學(xué)家劉利剛。

劉利剛博士具有二十多年金融機構(gòu)工作經(jīng)驗，加入花旗集團之前，擔(dān)任澳新銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟師，負責(zé)宏觀經(jīng)濟、外匯、資本市場以及策略研究，曾任職于香港金管局、亞洲發(fā)展銀行學(xué)院、世界銀行和彼德森國際經(jīng)濟研究所（PIIE）。

《陸家嘴》：你怎么看待2019年全球的經(jīng)濟金融形勢？你認為2019年會是全球經(jīng)濟進入下行通道的一個拐點嗎？

劉利剛：我覺得應(yīng)該是的。因為我們觀察到無論是美國經(jīng)濟、歐洲經(jīng)濟，還是中國經(jīng)濟，都存在下行的可能性，這也是為什么國際貨幣基金組織都在下調(diào)世界經(jīng)濟的走勢。

所以，我認為應(yīng)該是一個拐點。從美國的角度來看，它的貨幣政策已經(jīng)開始進入正常化的過程，加息以后對企業(yè)、居民的融資成本都有負面的影響。在這種情況下，雖然說美國有減稅的優(yōu)勢，但經(jīng)濟增長速度的邊際效應(yīng)會有一個下滑的趨勢，這就是為什么2018年我們還是認為美國經(jīng)濟大概有2.9%的增速，2019年可能會下滑0.1個百分點。

《陸家嘴》：針對中國經(jīng)濟，你預(yù)測2018年四季度GDP增速同比放緩至 6.4%，2019年有可能達到6.2%，那你覺得2019年中國的宏觀經(jīng)濟有哪些機遇和挑戰(zhàn)呢？

劉利剛：挑戰(zhàn)主要來自內(nèi)外部因素疊加。內(nèi)部，我們總的金融去杠桿對民營企業(yè)影響比較負面，也因此造成一些行業(yè)的民營企業(yè)出現(xiàn)倒閉狀況，同時去杠桿又使得民營企業(yè)以前本來就存在的融資難融資貴問題變得更加嚴峻。

另外則是外部貿(mào)易摩擦的挑戰(zhàn)。因為關(guān)稅的緣故，中國向美國的出口可能會出現(xiàn)大幅下降。如果3月1日達不成協(xié)議，美國會向中國2500億美元的產(chǎn)品征收25%的關(guān)稅，這樣將會使我們2500億美元的產(chǎn)品當中近1270億美元的產(chǎn)品，可能由其他國家所替代，如果這樣確實對中國經(jīng)濟的負面影響比較大，對就業(yè)的壓力也比較大。所以內(nèi)外部兩個因素造成中國經(jīng)濟在2019年可能出現(xiàn)繼續(xù)下滑的狀況。

《陸家嘴》：當前國內(nèi)外的經(jīng)濟形勢下，三駕馬車的動能有所減弱，你覺得這種情況下，中國應(yīng)如何激活新的經(jīng)濟增長引擎？可以采取哪些措施？

劉利剛：我們還是有更加積極的財政政策空間，雖然說中長期空間在逐漸縮小，短期內(nèi)空間還是有的。

財政政策方面，2019年減稅還是一個非常重要的政策。從2018年的個人所得稅的減免量來看，我們計算2019年可以減少稅負大概4000億～5000億人民幣，對GDP會有0.3%的貢獻。

同時我們可以看到，如果把政府的總負債，比如說赤字率，其實還可以提高大概近一個百分點，這樣會為GDP創(chuàng)造0.5%～1%的增速。

貨幣政策其實也還有降準的空間。降準空間大概150個基點，如果每次50個基點，至少有三次，我們預(yù)測一季度很有可能又進一步降準。

所以，我覺得短期內(nèi)挑戰(zhàn)是可以控制的。但是要解決中長期可持續(xù)性的問題，中國應(yīng)該加速現(xiàn)在的結(jié)構(gòu)改革、政策的執(zhí)行，比如國企改革。我覺得國企改革最重要的一部分，就是怎樣用混改的方式降低國有企業(yè)負債率的問題。另外，通過國企改革也有可能實現(xiàn)中央政府所講的國企的競爭中性問題，因為如果企業(yè)沒有多元化的產(chǎn)權(quán)，國企很有可能被認為是政府機構(gòu)的一部分，因而軟約束也很難拿掉。所以我覺得這是一個很重要的改革措施。

另外，農(nóng)村的農(nóng)地確權(quán)改革，從現(xiàn)在33個縣試點如果能推廣到全國，所創(chuàng)造的財富效應(yīng)也是非常可觀的。因此，若農(nóng)村的農(nóng)戶有這樣大的財富效應(yīng)，農(nóng)戶對一些耐用品的需求也將會迸發(fā)出來，這樣也將會有效地抑制美國關(guān)稅對中國經(jīng)濟的影響。

《陸家嘴》：針對二級市場，2018年資本市場跌宕起伏。在你看來，盈利底部何時到來？市場底部何時出現(xiàn)？2019年資本市場是牛是熊？又存在哪些結(jié)構(gòu)性機會？

劉利剛：這個比較難判斷，如果從中國股市的跌幅來看，已經(jīng)到了一個底部。

如果今后我們民營企業(yè)可以重新樹立信心，我們的政策傳導(dǎo)變得更加順暢，中國經(jīng)濟重新企穩(wěn)，我覺得中國的資本市場有很大的機會。

另外，從外部的角度看，美國股市的估值已經(jīng)非常高了，然后貨幣政策也在正常化，這樣一來，美國股市一定要在估值方面做一個調(diào)整。調(diào)整之后，這個錢要到哪里去呢？我覺得新興市場有很大的機會，特別是中國的市場。

今后如果我們的匯率保持相對的穩(wěn)定，中美之間還存在一定利差，我覺得更多的資金還會向中國境內(nèi)流入。所以，從這個角度來看，我覺得中國的資本市場是在一個拐點，如果說重拾信心，政策執(zhí)行有效，在2019年，我們不應(yīng)該對中國資本市場悲觀，A股缺的是信心。

《陸家嘴》：那你認為壓制A股的因素有哪些？2019年的策略要注重什么？

劉利剛：我覺得壓制A股主要的原因是信心問題。其實我們銀行系統(tǒng)間的流動性很充足，2018年四次降準，再加上公開市場的操作，對銀行系統(tǒng)的凈流動性注入是3.4萬億人民幣。但由于很多的錢都在銀行系統(tǒng)里面，流不到實體經(jīng)濟，這種情況下，大家對實體經(jīng)濟更加的悲觀。所以我覺得下一步應(yīng)該思考如何把政策的傳導(dǎo)變得更加有效，而民營企業(yè)中小企業(yè)可以拿到更多資金以后，信心也會回來。

策略上，我覺得短期內(nèi)還是要看與基建相關(guān)的股份。因為其實2018年在某種程度上，我們的基建投資是在拖中國整個固定資產(chǎn)投資的后腿。而且數(shù)據(jù)非常驚人，2017年年底的時候，我們基建投資同比增速是19%，2018年11月份是3.7%。我們都知道這是由政府主導(dǎo)的一種投資行為。其實在一個正常情況下，不應(yīng)該有這么低迷的狀況，原因就是我們2018年財政部對地方財政的支出、對PPP清理花了很長的時間，造成2018年基礎(chǔ)設(shè)施投資的增速大幅下滑。

我覺得2019年這個問題能夠得到解決的話，基建投資至少可以回到10%的同比增速。在這個過程當中，我覺得短期內(nèi)一些與基建相關(guān)的周期性股應(yīng)該繼續(xù)有機會。另外，中國經(jīng)濟要繼續(xù)轉(zhuǎn)型，關(guān)于高科技和消費升級的概念、與醫(yī)療相關(guān)的股份，也是有很大的前景和機會的。

《陸家嘴》：最后請你對股市、樓市、匯市做一個綜合性的展望概括。

劉利剛：股市我們已經(jīng)到了一個低點，下一步就要看政策執(zhí)行的力度和放松的力度。

樓市，我短期內(nèi)相對比較樂觀，其實也很簡單，因為短期內(nèi)房地產(chǎn)市場對中國經(jīng)濟直接和間接的影響還是比較大，如果用香港經(jīng)管局的一個研究報告來看，因為房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈比較長，房地產(chǎn)市場對中國工業(yè)產(chǎn)出值的影響，大概有近30%的貢獻。所以，我覺得在2019年中國經(jīng)濟面臨下滑的狀況下，樓市應(yīng)該有目標性的、分城市而變的一種調(diào)控政策出臺。

其實一些二線、三線城市，完全可以把限購政策逐漸拿掉。同時我們也看到， 2018年以來國內(nèi)的利息水平總的來看是往下走的，2019年如果房地產(chǎn)按揭貸款的利率能調(diào)低，它也會刺激更多的需求。所以我覺得短期內(nèi)2019年中國房地產(chǎn)市場會有小幅向上的反彈，特別在價格和銷售量方面。

中長期，我覺得今后隨著我們對房地產(chǎn)稅立法程序的加速，要考慮中國房地產(chǎn)市場空置率的問題。有報告顯示，若把各種對中國房地產(chǎn)空置率的調(diào)研放在一起，總的來看，區(qū)間是非常大的。有的13%，有的30%，不管用什么樣的區(qū)間，如果就用13%的空置率來計算，因這種房地產(chǎn)稅的推出，它可能會把一些空置的房地產(chǎn)擠出來推向市場，它對市場的影響應(yīng)該是前五年我們所見的房地產(chǎn)面積的總和。所以，中長期來看，若房地產(chǎn)立法加速，對今后房地產(chǎn)投資的影響應(yīng)該是非常負面的。

因為，空置房過多，房地產(chǎn)開發(fā)商不應(yīng)該繼續(xù)去建更多的房屋，特別是在一些欠發(fā)達的二三線城市。我覺得這是中長期的一個挑戰(zhàn)。

匯率還是應(yīng)該會保“7”，因為突破“7”以后會不會造成2015年2016年那樣一輪的恐慌？如果在那種情況下，更多資本流出海外，它會造成中國境內(nèi)資本市場的恐慌。這樣一來，跟現(xiàn)在政府所提的六穩(wěn)政策是相悖的。從歷史上看，當中國經(jīng)濟面臨一個外部沖擊的情況下，一個相對穩(wěn)定的匯率是可以讓我們更容易地去管理預(yù)期。

穩(wěn)定的匯率同時加上資本管制的加強，也會使我們的貨幣政策更加有效。所以我覺得這是一個大的基調(diào)。

中央銀行的三個目標當中，中國已經(jīng)放棄了資本自由流動這一項的需求，那么，我們剩余兩項就是匯率的基本穩(wěn)定，還有貨幣政策獨立性的提高，其實政府大的框架已經(jīng)在那里，所以在這種情況下，我覺得保“7”還是比較容易的。