企業財務信息是否引導股票投資走向

高飛

摘 要：快速的經濟發展需要健康、高效的資本市場運作，經濟結構轉型讓經濟發展質量和環境保護受到國家和普通民眾的認可。本文以環保型上市企業為研究對象，探索在我國創業板市場中，企業財務信息能否引導投資導向，研究發現，股價不能反映企業的盈利水平，但適度地反映了企業的營運水平。股價對適度的杠桿率有著敏感的反映，但對過高的杠桿率，股價的反映呈現負相關系，即過高的杠桿率抑制了股價的上漲。因此，及時準確地披露財務信息，培養投資者關注和分析財務信息的能力，有利于促進股價反映企業價值，促進資源有效配置。

關鍵詞：財務信息;市場效率;分位數回歸

一、引言

近年來，我國經濟、金融改革的不斷深入，對資本市場的高效建設和運作的要求越來越高。資本市場是連接投資者和企業融資的重要紐帶和橋梁，高效的資本市場有利于信息的高效傳播和企業價值的發現，有利于降低市場噪音和減少信息隔閡，促進資本流入合理的領域和企業，引導金融資源的有效配置，促進金融服務于實體經濟。

黨的十九大將環境質量和綠色發展放在重要位置，強調“建立健全綠色低碳循環發展的經濟體系，……構建市場導向的綠色技術創新體系，……發展綠色金融，壯大節能環保產業、清潔生產產業、清潔能源產業?！痹诖吮尘跋拢芯凯h保類上市公司在資本市場中的表現，探索企業財務等微觀基本信息能否引導投資者偏好，最終引導金融在環保企業的配置，有著重要的意義。

二、價值投資與財務信息

作為重要的投資策略，價值投資收到很多投資者的推崇。格雷厄姆在《投資分析》一書中闡述，價值投資包含內在價值、安全邊際、市場波動三個要素。股票所蘊含的收益權等權益價值成為股票的內在價值，市場波動取決于市場供求，安全邊際用來衡量股票市場價格低于股票價值部分，安全邊際越大，意味著未來股票價格回歸價值的可能性和動力越大，越值得投資?！肮缮瘛卑头铺厥侵覍嵉膬r值投資策略的支持者和實踐者，他曾提出，“我不懂怎樣才能盡快賺錢，只知道如何隨著時日增長賺到錢?！比欢?，如何觸及股票價值，誰能代表投資價值，是投資者不斷實踐的問題，也是學界努力探索的問題。

威廉姆斯認為股票的價值由以后的收益來決定，由此被后來學者逐漸發展成了股票價值模型，包含零增長模型和多元增長模型等，基于威廉姆斯思路和現金流折現模型的股票價值探尋均需要財務數據的支撐，因此，企業財務分析是基本面分析核心。池國華等（2013）的研究支持了財務中EVA考核主要通過抑制投資而提升了企業價值。張曄等（2018）認為科技型企業中，衡量企業盈利能力、償債能力和發展能力的財務指標與股票價格呈正相關，其中盈利能力和發展能力貢獻度相對較大，并建議投資者綜合分析多方因素后再進行理性投資。王竹泉等（管理世界）認為資金效率與財務風險信息是引導資本配置的基本依據，但傳統財務分析讓企業價值被低估。雖然學者們對傳統的財務分析提出一定的挑戰，但傳統的財務分析依然是企業價值基本面分析的主流。財務信息是否能夠引導市場投資選擇，依然是研究的重要領域。財務信息通過財報披露，以公開信息進入市場，市場對財務信息進行消化和反應，如果市場效率較高，則財務信息和企業價值同向變動，即財務信息越好，企業價值越大;若市場效率較差，則兩者關系很難確定，市場失去資源配置的功能。其邏輯關系圖如圖1所示。

杜邦分析體系認為，企業每股收益率（ROE）受到企業盈利能力，營運能力和資本結構的影響，企業盈利能力越強，ROE越大，同樣，營運能力越強，ROE越大，但資本結構存在一個最優狀態，過高的杠桿和過低的杠桿均會拖累ROE。有效市場中，企業收益率的變動和股票價值成正向變化。由此，本文給出三個假設：

假設一：企業盈利能力和ROE及股價正相關

假設二：企業營運能力和ROE及股價正相關

假設三：資本結構與ROE和股價的關系存在倒U型的效應，存在最優資本結構。

依據上述分析，為了減少實證誤差，本文構建股價和企業財務指標的多元回歸模型，并構建股價和ROE的模型作為檢驗。（1）

（1）式中，因變量為股票價格，自變量依次代表企業盈利能力、營運能力、杠桿水平。市場和時間為控制變量，市場指標控制股票整體走勢帶來的影響，時間指標控制投資者成熟帶來的影響。為了檢驗財務杠桿對ROE和股價影響的非線性，本文采用分位數回歸來分析不同分位下財務杠桿的表現。

三、實證分析

本文選取環保類上市公司碧水源的財務數據近十年的財務數據，進行分析。碧水源于2010年上市，是我國首批創業板企業，在污水治理、飲水安全方面處于領軍位置，能夠較好地代表環保類企業。表1給出了變量的基本統計信息，股價的均值為39.06，但最高價和最低價相差甚遠，體現了創業板市場整體高開低走的趨勢。企業平均ROE為9.33，相對適中，平均杠桿率為32.93，資金周轉率約為0.22。

為了進一步刻畫股價和財務信息的關系，本文對公式（1）描述的變量關系進行回歸分析。回歸結果見表2。從回歸結果來看，在控制了市場行情和投資者成長的情況下，股價和ROE負相關，這不符合我們的原始假設。表明碧水源的股票價格不能體現該公司的盈利能力。營運能力的系數為正值，表明股價一定程度上反映了公司的營運情況，公司運營得越好，股票的表現越好，人們對公司的預期越好。股價和企業杠桿水平在中位數回歸上正相關，水平企業杠桿水平越高，則股價越好，在杠桿可控的情況下，加大杠桿有利于提高股東的收益率，進而推升了股價。股價和t負相關，其主要原因是創業板市場初期估價過高，后期大幅下跌，不僅沒有培養出投資者的風險投資能力，反而讓投資者恐慌，資金大幅撤出，從而無法識別股價的合理性。

四、結論和建議