“以地融資”：土地財政在地方PPP融資中的價值分析

汪 峰，陳冰玉，林小燕

(同濟大學 經濟與管理學院，上海 200092)

內容提要：PPP項目的投資回報周期較長且內部收益率相對有限，但我國地方政府成功地利用了PPP模式為基礎設施建設融資。究其原因，本文分析發現地方政府的土地財政收入是我國PPP項目在股權和銀行信貸兩個方面得以成功融資的重要保證。隨后的實證檢驗表明，地方政府的土地財政收入規模與該地區政府入股PPP的資金規模、PPP吸收社會資本入股的資金規模以及銀行向PPP項目投放信貸的規模呈顯著正相關，并且地方政府利用土地資源促進PPP融資后，所募集資金更多地投資于基礎設施建設領域。此外，上述現象更顯著地存在于中西部地區和非官員變更的年份。地方政府利用土地財政促進PPP項目融資這一模式，在積極促進城市發展的同時，也帶來了資金配置結構過于傾向基礎設施等建設領域，將信貸資金償還風險與房地產市場波動相聯結，地方政府官員任期內過度投資、重復建設等問題。

一、引言

改革開放40年來，我國經濟在大規模城市基建投資拉動下得到快速增長。地方政府的土地財政收入是支持其推動大規模基礎設施建設的最重要資金來源[1]。1994年分稅制改革后，中央政府將土地出讓的收入全部劃歸地方政府所有。因此，地方政府開始依賴于土地出讓這一渠道來獲取大量的預算外資金，并將其投資于地方基礎設施建設[2-3]。尤其是2009年以后，中央政府放松了城投公司的發債條件。在這種情況下，我國大多數地方政府都選擇將土地注入城投公司，然后城投公司將土地作為抵押品進行發債融資，也就是所謂的“以地融資”[4-5]。

然而，中央政府于2014年10月發布了《關于加強地方政府性債務管理的意見》(國發〔2014〕43號)，明確禁止城投公司作為地方融資平臺，承擔地方政府的融資職能；但另一方面又積極鼓勵在城市基礎設施建設當中引入政府與社會資本合作模式，即PPP模式。所謂PPP模式，就是指政府以股權合作的形式吸引社會資本參與城市基礎設施的建設和運營。從理論上而言，PPP是一種創新的公共基礎設施與社會服務供給方式。通過社會資本的介入，可該模式以有效的解決地方政府的融資需求，提高公共產品和服務的供給效率，促進經濟、社會和環境的可持續發展。而我國中央政府之所以在基礎設施建設領域推行該模式，一方面是為了緩解地方政府在項目初期的融資壓力，另一方面也是試圖通過社會資本運營來提高項目的管理效率。但值得我們注意的是，我國現已落地的PPP項目的平均建設運營期限長達20.09年，這意味著社會資本方投資PPP項目的投資回報周期較長，或者說內部收益率相對有限。于是，地方政府將以何種方式來吸引社會資本方參與PPP項目呢？另外，社會資本方的自有資金實力顯然難以滿足項目建設的全部資金需求，那么，在成功吸收社會資本之后，PPP項目又將通過何種渠道來實現外部信貸融資呢？

二、理論推導與假設提出

(一)官員晉升錦標賽與分稅制改革

地方政府有動力在PPP項目領域推行“以地融資”模式，其根源在于中央政府推行了以經濟增長為核心的地方官員晉升錦標賽制度[6-7]。我國地方官員晉升錦標賽制度之所以得以推行，首要前提是我國中央政府掌控著地方官員的人事任命權[8]。在這種情況下，中央政府就可以通過制定官員晉升考核標準來激勵地方官員按照符合其要求的方式進行地方治理[9]。而地方官員也會爭相以優異的政績來完成中央政府的考核，以期提高晉升概率。與此同時，我國中央政府將經濟增長績效作為地方官員晉升的主要考核標準。因此，我國地方官員具有強烈的動機來促進地方經濟增長，以向上級政府傳遞個人能力信號并在后續的晉升考核中脫穎而出。

為了短期內拉動地方經濟增長，地方官員可以選擇的最有效方式就是大規模投資基礎設施建設[10-11]。如圖1所示，自1988-2017年，我國全社會固定資產投資規模和城鎮固定資產投資規模都逐年遞增。其中，全社會固定資產投資規模由0.48萬億增長至64.12萬億，保持每年18.43%的平均增長速度；城鎮固定資產投資規模由0.34萬億增長至63.17萬億，保持每年19.70%的平均增長速度。這都反映出，地方官員在過去近30年的時間始終在通過投資拉動地方經濟增長。

圖1 1988-2017年我國固定資產投資規模(數據來源：經歷年《中國統計年鑒》公開資料整理)

但不容忽略的是，地方政府基建投資需要足夠的資金支持，然而1994年分稅制改革后，地方政府不得不面臨預算財政資金匱乏的局面。1994年推行的分稅制改革將我國的稅種劃分為三大類：中央稅、地方稅和共享稅，并且，增值稅作為政府稅收收入中占比最大的稅種也被劃分為共享稅，其中75%上交中央政府，其余25%屬于地方政府。此外，地方企業的消費稅也被劃分為中央稅，全部上交中央政府。自2003年起，地方企業的所得稅也劃分至共享稅范疇，其中60%上交中央政府，其余40%屬于地方政府。由此，我們從圖2可以看出，在1994年這一年，我國地方政府的財政收入占中央和地方政府財政總收入的比重由前一年的77.98%迅速下降至44.30%。并且，自此直至2017年，地方政府的財政收入占比也都維持在45%-55%之間。這說明，分稅制改革之后，地方政府的財政收入規模確實顯著下降。而進一步觀察圖2可以發現，自分稅制改革之后，地方政府財政支出占中央和地方政府財政總支出的比重由69.71%上升至85.32%。這暗示著，地方政府所需要承擔的財政支出責任并沒有因為財政收入比重的下降而減少，反而還在不斷上升。正是這種財權與事權不匹配的情況，使得地方政府的預算內資金中，可用于地方基建投資的規模非常有限。雖然中央政府給予地方政府一定規模的轉移支付，但是轉移支付資金本身的規模也相對有限，而且中央政府對轉移支付資金的申請要求、具體用途以及使用流程等方面都進行了諸多規范[12]。這使得轉移支付部分的財政資金也難以為地方基建提供資金支持。基于此，我國地方政府的一般財政收入顯然難以滿足地方基建項目的龐大資金需求。

圖2 1988-2017年我國地方政府財政收支占全國總收支比重(數據來源：經歷年《中國統計年鑒》公開資料整理)

(二)土地財政演進：從“以地生財”到“以地融資”

既然地方基建項目的資金需求難以滿足，那么地方政府就不得不尋求預算外的融資渠道。在預算外融資渠道中，最主要的就是利用土地資源融資[13-14]。之所以能夠這樣，是因為我國土地所有權的“雙軌制”和地方政府對土地征用權的壟斷[15]。具體而言，根據1982年通過并頒布的《中華人民共和國憲法》規定，我國的土地所有制分為兩種，農村用地屬于農村集體所有，即集體所有制；而城市建設用地屬于國家所有，即全民所有制。在這種制度下，地方政府若要對城市內原有的農業用地進行開發和建設，就必須先進行“土地征用”，即先從農村集體手中對農業用地進行征收，并將其由農村集體所有轉變為國家所有，然后才能進行后續的建設和開發。隨后，中央政府于1998年出臺了《土地管理法》。該文件明確規定：只有地方政府有權進行農業用地征收、開發和出讓，并以之緩解城市建設用地的供應緊缺，這實際上就是確立了地方政府在“土地征用”中的壟斷地位。因此，地方政府就能夠以較低的補償費用等成本征得土地，對其平整、開發，并以“招、拍、掛”的形式在二級市場將土地高價出讓。在這一過程中，地方政府就獲得了大量土地出讓收入，并將這部分資金主要投資到了城市基礎設施建設領域[2，15-16]。

自2009年起，地方政府更多地將其掌控的土地作為抵押物以獲取債務融資[17]。具體而言，為了應對國際金融危機的沖擊，中央政府出臺了“四萬億”經濟刺激計劃，以期通過大規模的城市基建投資來拉動經濟增長。同時，為了配合該計劃推進過程中的地方資金供應，中央政府放寬了地方融資平臺的發債條件，并明確支持地方政府以地方融資平臺為載體，利用企業債、中期票據等工具進行融資。在這樣的政策支持下，地方政府開始大規模地將其掌控的土地資源以較低的價格注入地方融資平臺，以作為地方融資平臺的重要資本。然后，地方融資平臺將這些土地作為抵押品，通過銀行貸款、發行城投債券和影子銀行等渠道進行資本市場融資。尤其值得注意的是，在經過這一操作流程之后，地方政府將土地資源的二級市場預期價值與金融市場的乘數效應相結合，使其獲得的債務融資規模顯著高于原先的土地出讓收入[4-5]。根據國家審計署發布的《全國政府性債務審計結果公告》中的數據可知，自2010年12月31日至2013年6月30日這兩年半的時間內，以地方融資平臺為發行主體的地方政府或有負債規模由1.83萬億擴張到2.89萬億，增幅達57.89%。

(三)土地財政與PPP融資

鑒于地方融資平臺債務規模激增，中央政府于2014年10月發布了《關于加強地方政府性債務管理的意見》。該文件一方面明確禁止地方融資平臺承擔地方政府的融資職能，即禁止地方政府對地方融資平臺的新增債務承擔擔保和償還責任；另一方面，積極鼓勵在城市基礎設施建設和運營當中吸收社會資本加入，即著力支持將PPP模式推廣到城市經濟建設領域。因此，在中央政府的支持下，我國PPP模式的基建項目迅猛發展，融資規模也迅速擴張。根據全國PPP信息平臺的數據統計，自2014年起至2018年第三季度，我國財政部PPP管理庫中項目的數量累計達8289個、投資額達12.3萬億元。其中，已有4302個項目簽約落地，這些項目涉及19個具體的基礎設施和基本公共服務領域，帶動投資達6.6萬億元①。

圖3 PPP項目融資操作流程

PPP項目若要成功融資，需由地方政府、企業和銀行這三方合作完成，具體步驟如下(見圖3)：(1)地方政府委托城投公司作為自己的代理方著手準備PPP項目；(2)城投公司根據地方政府的城市建設需要來公開相應的PPP項目詳細招標信息，以招募有意向的企業參與項目競標；(3)城投公司在與投標企業進行競爭性磋商后，選擇合適的企業作為項目的社會資本方；(4)城投公司代表政府和企業合作成立PPP項目公司，并且分別出資入股，從而成為PPP項目公司的股東；(5)政府和企業雙方再以PPP項目公司的名義向銀行請求信貸融資；(6)PPP項目公司在成功信貸融資后，將所融得資金投資于具體的PPP項目。

地方政府掌控的土地資源在PPP項目的融資中起到至關重要的作用。在PPP股權融資方面，地方政府通過土地出讓獲得的資金收益越多，就有更多的資金用來支持入股成立PPP項目公司。并且，企業也更有意愿與土地財政收入較多的地方政府合作，以促成PPP項目成功落地。這是因為，土地財政收入較多的地方政府也更有能力對項目的后續推進提供資金支持，并且也更不會因為財政資金緊張而拖延支付歸屬于社會資本方的相關收益。在信貸融資方面，如果地方政府獲得的土地財政收入較多，那么銀行也更傾向于對其入股的PPP項目提供信貸支持。其原因在于，銀行在向PPP項目公司放貸時，不僅要考慮抵押資產的市場價值風險，更需要考慮借款人未來創造現金收益的能力與穩定性。而政府作為PPP項目公司的重要股東，其獲得的土地財政收入越多，未來出現信貸違約的風險也就越小，因此銀行也就更有意愿對其控股的PPP項目公司提供信貸支持。

另外，在土地財政收入較高的地區，城投公司作為地方政府代理方，利用地方政府注入的土地進行抵押能夠直接獲得更多的銀行貸款，并將這些資金用來支持PPP項目建設。企業作為社會資本方，利用其入股PPP項目而獲得的建設和運營資質也可以從銀行獲得更多的貸款來進一步支持PPP項目建設。基于此，本文提出的假說是：地方政府獲得的土地財政收入越多，則其入股PPP項目的資金規模、吸收社會資本入股PPP項目的資金規模以及其轄區內PPP項目獲得的銀行信貸融資規模均會明顯更大。

表1 變量定義表

三、數據來源與描述性統計

(一)數據來源與變量定義

為了證明上述假說，我們搜集并整合了如下數據：(1)PPP項目信息。我們從財政部PPP項目庫公開信息平臺獲取了2012-2016年所有處于執行階段的新增PPP項目的信息，項目數量共計2061個。其中有部分項目缺失了必要的基本信息，我們通過手工翻閱PPP項目合同對其進行補充。(2)城市特征數據。在城市特征數據中，各年度土地財政增長率的數值經《中國國土資源統計年鑒》中相應年度“土地出讓金收入總額”這一指標的數值計算而得；在異質性分析部分，我們還用到了各年度官員變更的數據，該數據主要通過各城市政府網站以及其他相關網絡信息整理而得；其余的城市特征數據全部來自于各年度的《中國城市統計年鑒》。

然后，我們將上述兩套數據合并到城市層面，從而得到了各城市各年度PPP項目地方政府出資規模、社會資本方出資規模和銀行信貸融資規模的數值，這些將作為本文實證部分的主要分析對象。此外，我們還剔除了新疆和西藏兩個民族自治區和所有民族自治州的樣本。最后，我們獲得了1396個城市-年度樣本。所有變量的具體定義可見于表1。

(二)描述性統計

PPP股權融資和銀行信貸融資規模的情況如表2所示。2012-2016年間，我國城市層面PPP項目的平均地方政府出資總額為0.764億元，社會資本方出資總額為3.091億元，銀行信貸融資總額為15.330億元。PPP項目政府方與社會資本方的股權出資規模之比約為1:4，這說明在地方財政約束下，地方政府的自有資金規模在PPP項目股權資金總規模中占比較小，而其更多的是利用PPP模式來吸引社會資本投資項目。PPP項目股權出資規模與信貸融資規模之比也大致為1:4，這一方面說明PPP項目得以推進主要是依靠銀行方面的信貸資金支持，另一方面也說明地方政府通過PPP模式確實能夠為地方基礎設施建設進行預算外融資。

PPP股權融資和信貸融資所募集的資金明顯更大規模地投資于地方基礎設施建設。如圖4所示，2012至2016年間，地方政府入股PPP項目的資金中，有84.06%配置到基礎設施建設領域；社會資本入股PPP項目的資金中，有82.43%配置到基礎設施建設領域；銀行給PPP項目的提供的信貸資金中，有85.40%配置到基礎設施建設領域。這暗示著，地方政府有更強的意愿出資入股基建類PPP項目，并進一步為該類PPP項目吸引更多社會資本，且爭取更多銀行信貸支持。

表2 2012-2016年PPP信貸融資和股權出資規模均值

年份地方政府股權出資總額(億元)社會資本方股權出資總額(億元)銀行信貸融資總額(億元)20120.021 0.182 1.312 20130.044 0.373 2.027 20140.298 1.374 7.346 20152.278 8.626 40.411 20161.163 4.837 25.258 均值0.764 3.091 15.330

圖4 基建類和非基建類PPP信貸融資和股權融資總額

圖5 東部和中西部地區PPP信貸融資和股權融資總額

PPP信貸融資和股權融資規模存在區域間異質性。如圖5所示，2012至2016年間，中西部地區地方政府入股PPP項目的資金規模占全國PPP項目政府股權資金總規模的比重為46.77%。但在中西部地區，社會資本方入股PPP項目的資金規模占全國PPP項目社會資本方股權資金總規模的比重為50.32%；PPP項目獲得銀行信貸資金的規模占全國PPP項目獲得銀行信貸資金支持總規模的比重為54.09%。這暗示著，由于經濟發展水平和財政收入水平相對較低，中西部地區地方政府用其自有財政資金入股PPP項目的總體規模也就相對較小，于是也就更加依賴于社會資本方股權出資和銀行的信貸融資，這也就導致了中西部地區PPP項目融資的杠桿率更高。

在官員變更與未變更的年份之間，各城市PPP信貸融資和股權融資規模也存在差異。我們分別統計了在官員變更和未變更年份，城市層面的PPP各類融資的平均規模。統計結果如圖6所示：平均而言，如果某一城市當年發生了官員變更，那么該年度該城市PPP項目各渠道的融資規模都會明顯減少。其中，地方政府出資規模減少約45.47%，社會資本方出資規模減少約31.27%，銀行信貸融資減少約20.16%。

圖6 官員變更與未變更地區PPP信貸融資和股權融資平均規模

其余城市特征變量的年度平均情況如表3所示。2012年后，我國城市層面的一般財政預算收入和土地財政收入的增長率均呈下降趨勢，并可能因此導致城市固定資產投資增長出現下降。城市土地財政收入總體規模在2013和2014年相對較高，城市工業總產值占GDP的比重逐年降低，GDP絕對規模、總人口規模、銀行放貸規模也基本呈穩步增長。

四、實證結果分析

(一)土地財政收入與PPP融資規模

本部分我們首先檢驗：地方政府獲得土地財政收入越多，則其出資入股轄區內PPP項目的資金規模是否顯著更大。為此，我們構建模型(1)：

lngov_investit=α+βlnlandit-1+∑control+vi+eit

(1)

其中，下標i表示城市，t表示年份。被解釋變量lngov_investit表示i城市地方政府在t年入股PPP項目的資金總額的自然對數。解釋變量lnlandit-1表示i城市在t-1年通過出讓土地獲得的土地財政收入總額的自然對數。β為我們所關注的系數。control表示所有城市特征方面的控制變量。我們將解釋變量和控制變量都滯后一期，之所以這樣操作是因為，地方政府從獲取土地財政收入到正式入股成立PPP項目公司并完成融資還需要經歷公開招標、競爭性磋商、包括項目物有所值和地方財政承受能力在內的各方面評估以及財政部的最終審批等流程，這通常需要一年左右的時間；而且這樣做也解決了模型的部分內生性問題。vi表示城市固定效應，eit表示隨機誤差。我們將標準誤聚類在城市層面。

模型(1)的回歸結果如表4第(1)列所示，β值為0.593，且在10%的水平上顯著。這說明，地方政府獲得的土地財政收入越多，就越有動機擴大入股PPP項目的資金規模。并且，地方政府土地財政收入規模每擴大1%，則其入股PPP項目的資金規模將擴大0.593%。

表3 2011-2015年城市特征平均情況

表4 土地財政收入與PPP融資規模回歸結果

注：括號中為t值，*、**、***分別表示在10%、5%和1%的水平上顯著(下同)。

進一步，我們將檢驗：地方政府獲得土地財政收入越多，是否更有能力為其轄區內的PPP項目吸收更多的社會資本或銀行信貸資金。為此，我們沿用模型(1)，并將被解釋變量換成lnfirm_investit和lnbank_loanit，分別表示i城市在t年社會資本入股PPP項目的資金規模和銀行為PPP項目提供的信貸規模。回歸結果如表4的第(2)-(3)列所示。其中，第(2)列的β值為0.665，且在10%的水平上顯著。這說明，如果地方政府獲得的土地財政收入越多，則社會資本方入股該地區PPP項目的資金規模也就越大。第(3)列的β值為0.931，且在5%的水平上顯著。這說明，如果地方政府獲得的土地財政收入越多，則銀行為該地區PPP項目提供的信貸規模也就越大。至此，我們前文假說得以驗證，與預期相一致。

(二)募集資金用途分析

為了分析地方政府利用土地財政收入所募集的PPP資金的具體用途，我們整理了每一個PPP項目的資金募集信息，并發現資金用途大體分為兩類：(1)基礎設施建設類。該類PPP項目主要包括：市政工程建設、交通工程建設、水利工程建設、城鎮綜合開發工程建設以及政府基礎設施建設等。(2)非基礎設施建設類。該類PPP項目主要包括：生態環境保護、社會保障服務供給、科教文衛服務等。進一步統計發現，前一類資金用途的項目的數量占所有項目數量的比重為82.93%，而后一類項目占比僅有17.07%。

接下來，我們將沿用模型(1)來觀察地方政府的土地財政收入對這兩種用途的PPP資金規模的影響。回歸結果如表5所示，第(1)-(3)列均在10%或5%的水平上顯著，且較之表4中列示的基準回歸結果，β的數值和顯著性水平都有明顯提高，而第(4)-(6)列不顯著。上述結果表明，地方政府利用土地財政收入提高PPP項目的融資規模后，這部分PPP項目資金顯著地投向基礎設施建設領域，而沒有顯著投向非基礎設施建設領域。由此可知，地方政府在PPP領域“以地融資”的主要動力來源于基礎設施建設中的大規模資金需求。

(三)區域異質性分析

土地財政收入規模與PPP各類融資的關系在不同區域間可能存在一定異質性。這主要是因為，自2003年起，為了平衡地區間經濟發展水平的差異，中央政府給予中西部地區更多的建設用地指標。因此，中西部地區的地方政府通過土地征收可以掌控相對更多的土地資源，并通過土地出讓來獲取更多的土地財政收入[18-19]。另外前文已述，中西部地區經濟發展水平和財政收入水平相對較低，所以這些地區的地方政府就會更加依賴PPP模式來吸收社會資本方股權出資和銀行的信貸融資。基于此，較之東部地區，中西部地區的地方政府更有可能利用掌控的土地資源來為PPP項目融資。

為了檢驗上述觀點，我們沿用模型(1)并將樣本分為中西部地區和東部地區分別進行觀察。回歸結果如表6所示，第(1)-(3)列β均在5%的水平上顯著，且較之表4中列示的基準回歸結果，β的數值和顯著性水平都有明顯提高，而第(4)-(6)列不顯著。這一結果充分說明，地方政府利用土地財政收入為地區內PPP項目融資的行為更為顯著地發生在中西部地區。

表5 土地財政收入與PPP融資用途

表6 土地財政收入與PPP融資的地區異質性分析

表7 官員變更對PPP以地融資規模的影響

(四)政治周期的異質性分析

土地財政收入規模與PPP各類融資的關系很有可能受地方官員變更的影響。其原因如下：第一，官員變更會導致政府投資規模縮減。新上任的地方官員需要一定的時間來熟悉新的工作環境，并且官員在新上任之后更傾向于推出不同于前任的經濟政策[20]。這都會導致地方政府工作效率的下降，甚至是工作停滯[21]。由此看來，在官員變更的年份，地方政府很有可能降低出資入股PPP項目的意愿。第二，在官員變更時，企業的投資決策也更為謹慎。這是因為，一旦地方官員發生變更，該地區企業原本獲取的市場信息就會失效，投資失敗的概率會增加。并且若要繼續投資，則需要重新獲取高質量的市場信息，并為此承擔相應的信息獲取成本[22-23]。在這種情況下，企業投資規模在短期內可能會相應減少。同理，在官員變更的年份，企業也很有可能降低出資入股PPP項目的意愿。第三，在官員變更時，銀行也會考慮到政策不確定性，從而減少在地區內的信貸投放規模，這在譚之博和周黎安(2015)的研究中也得到了實證支持[24]。因此，在官員變更的年份，銀行也很有可能減少對PPP項目的信貸投放規模。

為了檢驗上述觀點，我們沿用模型(1)并將樣本分為當年官員變更和非當年官員變更兩部分分別進行觀察。回歸結果如表7所示，第(1)-(3)列β均不顯著；這說明，當處于官員變更的年份時，土地財政收入不會顯著地促進地區PPP項目進行各類融資。而第(4)-(6)列β均在5%的水平上顯著，并且較之表4中列示的基準回歸結果，β的數值和顯著性水平也都有明顯的提高；這說明，當處于非官員變更的年份時，地方政府會顯著地利用其土地財政收入來促進轄區內PPP進行各類融資。

五、結論與建議

本文研究發現，地方政府利用土地財政促進轄區內PPP項目成功融資，從而為地區基礎設施建設提供有力的資金支持。具體而言，地方政府獲得的土地財政收入越多，也就越有能力出資入股PPP項目；社會資本方也更有意愿與其尋求合作，共同出資入股PPP項目；銀行也更傾向于為其入股的PPP項目提供貸款。并且，地方政府促進PPP項目所融得的資金大多投資于基礎設施建設領域。進一步回歸發現，地方政府在PPP領域“以地促融資”的行為更顯著地存在于中西部地區和非官員變更的年份。

毫無疑問，地方政府通過利用土地財政促進PPP項目融資這一模式對城市發展具有非常積極的作用。因為PPP項目所融得的資金大多投資于公益性的城市基礎設施建設領域，從而能夠拉動地方經濟增長，改善人民生活水平。但這種融資模式也帶來了以下幾個方面的問題：

第一，大量資金配置到了基礎設施建設領域，這一方面會資本化到房地產市場，從而推動房價在短期內迅速上升；另一方面也增加了其他領域的企業、尤其是中小企業的融資難度。

第二，將銀行信貸資金的償還風險與房地產市場的波動相聯結。一旦城市房地產市場出現蕭條，地方政府給予PPP項目的直接資金支持就會相應減少，那么前期銀行信貸資金的償還風險就會相應提升。而地方政府為了維持項目資金的運轉將不得不采取“借新債、還舊債”的方式解決問題。

第三，PPP項目的建設、運營期限基本都在10年以上，跨越了地方官員的兩屆法定任期。所以，地方政府官員在利用該模式為PPP融資后，也基本上不需要為其任內的融資行為承擔償還責任，這非常容易導致地區基礎設施出現過度投資和重復建設的問題。

為了解決上述問題，我們提出了以下幾個方面的建議：

第一，在PPP項目開展之前，需要客觀、詳盡地評估項目可行性和地方財政承受能力。在項目可行性評估方面，需要充分考慮PPP項目是否能夠切實帶來經營性現金收益，尤其要考慮能否將項目打造成使用者付費類項目。在地方財政承受能力評估方面，不僅需要考慮地方政府預算內的財政收入情況，而且需要考慮地方政府的持續表外融資能力和已經承受的表外隱性負債壓力。

第二，需要合理分配中央和地方政府之間的收支比例。首先，中央政府可以相對更多地承擔地方建設項目的支出責任。更為關鍵的是，地方政府理應具有與其支出責任相匹配的財力。這既需要提高共享稅中地方政府最終分成的比例，也需要允許并幫助地方政府形成規范、有效的債務融資渠道。

第三，需要對地方官員的政績考評體系做出適度調整。一方面需要改變過度強調經濟增長的官員政績考評體系，并從社會發展的多個方面對地方官員進行綜合考評。另一方面要強化官員的終身問責機制，使地方官員即使發生職位變更，也需要為其任期內的信貸融資承擔償還責任。

注釋：

① 詳見新浪財經.財政部：近5年共4302個PPP項目落地 帶動投資6.6萬億[EB/OL]．[2018-11-23]．http://finance.sina.com.cn/china/gncj/2018-11-23/doc-ihpevhck2047179.shtml.