并購重組：尋找冬天里的一把火

陶丹

秋風蕭瑟，縮量震蕩，A股似乎提前進入了“冬藏”的時間。不僅股指表現平淡，連熱點炒作的持續性也受到影響，前期一度被寄予厚望的區塊鏈概念炒作如流星般稍縱即逝，新股破發現象再度出現。如何尋找“冬天里的一把火”？

筆者認為，并購重組概念具備這樣的特質。近期不少股價有異動的品種，如多喜愛、華軟科技等，都和大股東變更帶來的并購重組的預期有相當程度的關系。事實上，從去年底以來，相關政策已經逐漸松綁，加上近期國企改革提速，未來A股市場并購重組行為有望逐漸增多，成為股價上漲的重要“催化劑”，值得投資者在弱市中密切關注。

在上一輪牛市啟動前夕，2014年5月新“國五條”明確表態支持并購重組，同時創業板再融資放開，成為許多公司特別是小市值公司股價上漲、甚至連續漲停的重要推手。而重組股的整體強勢，早在2012年12月便提前大盤展現，以通達信軟件編制的重組股板塊指數來看，從當時最低的879.79點上漲到2015年6月最高的5024.98點，累計上漲4.72倍，期間更伴隨著月線13連陽，而同期上證指數漲幅僅有1.66倍（見圖1）。而在2016年6月之后，隨著“重大資產重組管理辦法”的修改，并購重組、借殼上市的難度增加，失敗的案例不在少數，令人印象深刻的成功案例也僅有三六零借殼江南嘉捷一例。而到了2018年年底，相關政策又開始松綁，當時恒立實業在一個月內最大漲幅超過3倍，算是這一輪政策松綁的信號彈，而隨著今年一系列松綁政策，特別是創業板借殼、定增再融資的放寬，都有利于并購重組行情的深化發展。

圖1 重組股板塊指數月線圖

除了政策放松之外，國企改革加速和退市壓力與日俱增也成為當前催化并購重組的重要因素。繼“央企混改操作指引”和“央企控股上市公司股權激勵”兩大文件之后，國企改革三年行動方案也即將出臺，圍繞國企改革的并購重組活動有望升溫，催生類似此前“中船系”重組的機會。而在退市壓力加大、特別是面值退市一再出現的情況下，低價績差股像早年那樣粉飾財報、茍延殘喘的難度已經越來越大，相關公司只有提前“生產自救”、注入真正優質的資產才有希望繼續留在A股。因此，無論是政策面的支持還是公司內部的動力，通過并購重組實現脫胎換骨，已經到了爆發的臨界點，未來重組催生的“奇兵”效應勢必不斷在A股上演。

不過，這一輪并購重組的升溫，與上一輪牛市有較大的區別。一方面，目前新股上市的渠道比較暢通，除了科創板推出之外，未來創業板的注冊制改革、新三板轉板機制的實施都是可預見的大概率事件，優質資產的證券化未必需要通過存量上市公司才能實現;另一方面，經過上一輪并購重組的高峰，不少老上市公司的股本已經擴大，需要注入更多的優質資產才能同比例提升公司的資產質量，而一些面臨商譽減值、股權高比例質押、潛在債務黑洞的公司，也讓重組方和投資者望而卻步。也正因為如此，一些普通的資產注入行為，市場仍然抱持觀望情緒，反映在股價走勢上并不是照單全收。

此外，一些對并購重組預期表現較好的品種，股價的上漲帶有一定的突發性，對投資者來說信息不對稱是最大的劣勢，追高也存在一定的風險。比如本周的華軟科技，重組消息曝光當天“一”字板漲停，投資者很難買入，等到次日追高買入的時候已經被套，周三又快速跌停（見圖2）。如此大起大落的節奏，對投資者的操作構成較大的考驗。

圖2 華軟科技日線圖

因此，從操作層面來說，投資者布局并購重組題材，需要“膽大心細”。在堅定看好這一政策松綁帶來的題材的同時，還需要更多的細部規劃。筆者認為，與其在消息曝光之后追高，不如提前布局，將并購重組概率較高的目標股提前鎖定，放入自選股中，等待股價走出明顯的階段性底部形態、溫和放量走高的時候果斷布局。這方面筆者重點觀察的品種有兩類，一是此前大股東高價入主，但因為前兩年政策收緊而重組沒有進展，隨著政策面的回暖有望“梅開二度”，如*ST宇順、ST運盛、魯銀投資等;此外，一些國企集中的行業，同類公司的重組整合動作也可帶來“舉一反三”的聯想，比如電力行業，去年岷江水電轉型電力物聯網引發市場熱捧，近期又有置信電氣資產置換注入金融資產、長江電力舉牌上海電力、東方能源停牌擬收購資產等，一些市值較小、大股東背景雄厚的公司也存在類似的預期，比如和岷江水電同一大股東的明星電力、西昌電力，以及南方電網旗下唯一的上市平臺文山電力等。