財務戰略矩陣在白酒行業的應用
——以瀘州老窖為例

(西南民族大學 四川 成都 610000)

一、前言

在我國，白酒行業已經存續了上千年，白酒業的生命力極其旺盛而且市場需求又很廣泛，曾經還出現了“黃金十年”的景象。但是，2012年后，“八項規定”“六項禁令”等相繼出臺，并且國家開始限制“三公消費”這一系列舉措都給白酒行業帶來了很大的沖擊。特別是高端白酒的銷量受到了極大的影響，出現了生產過剩的情況，白酒行業一下跌入了低谷。由此，白酒行業中的各大企業都開始進行結構調整、轉型升級，以期在宏觀環境不景氣的情況下找到適合自己企業發展的道路。經過幾年的調整，2016年，白酒行業的銷售開始好轉，整體收入和利潤都有所增長，行業開始回暖。2017年后，白酒更是出現了量價齊升的景象，特別是中高端白酒的銷售尤為明顯。未來，白酒行業發展的主要推動力量便是大眾市場消費觀念的改變和消費檔次的提升。如何抓住發展機遇，促進產品結構的轉型和升級，完善企業戰略成為白酒行業亟待解決的問題。財務戰略與企業的總體戰略是密不可分的，它們之間的關系就如同“車之兩輪，鳥之兩翼”，財務戰略從屬于總體戰略，是總體戰略的核心部分。財務戰略決定了財務資源的配置模式，影響著企業理財行為和活動效率，它為企業戰略的完善提供科學依據。因此，本文借助財務戰略矩陣對白酒企業進行分析，從而為白酒企業戰略的完善提供一定的支持。

二、財務戰略矩陣

財務戰略矩陣是一套以企業價值創造和可持續增長率為評價指標的評價體系。財務戰略矩陣理論假設在企業的經營發展過程中，企業應以增加企業價值為目標，同時，還應特別關注資金流的問題。這兩個因素是企業發展存亡的關鍵。不同的公司在其經營發展過程中，這兩方面的因素組合也會有很大的不同。基于以上理論背景和分析過程，Gabriel Hawawini等構建出財務戰略矩陣模型。財務戰略矩陣模型是由兩個維度和三個指標構成，即企業價值創造和資金狀態兩個維度，EVA、可持續增長率R、銷售增長率R1三個指標。它是由縱軸EVA和橫軸可持續增長能力所形成的四個象限矩陣為基本結構，構建出表示四種不同狀態的戰略模型:價值增值資金短缺型、價值增值資金剩余型、價值減損資金剩余型和價值減損資金短缺型，如圖1所示。

圖1 財務戰略矩陣

在第一象限，EVA>0，R0，說明企業在其經營過程中創造了價值，帶來了企業價值的增值，但是R

在第二象限，EVA>0，R>R1，屬于價值增值資金剩余型，這對于企業來說是一種比較理想的狀態。EVA>0，說明處在這個時期的企業，增加了企業的價值；而且R>R1，說明企業的銷售增長率小于可持續增長率，企業的資金狀況良好，產生了資金剩余。那么如何運用溢余的資金，提高資金的使用效率就成為位于第二象限的企業的工作重心。

在第三象限，EVA<0，R>R1，屬于價值減損資金剩余型。R>R1，說明企業的銷售增長率小于可持續增長率，可見企業仍有富余的資金，沒有資金壓力；但是EVA<0，說明企業的減值已經出現了減損，企業浪費了閑置資金的發展潛力，企業必須采取措施扭轉這一局面，否則企業很可能在市場上失去競爭力，影響企業未來的經營發展。

在第四象限，EVA<0，R

三、公司簡介

瀘州老窖從成立至今已有430年的歷史，位于四川省的瀘州市，是我國的名酒生產企業之一。瀘州老窖屬酒、飲料和精制茶制造業中的白酒細分行業，以專業化白酒產品的設計、生產、銷售為主要經營模式，主要產品有國窖1573、二曲、頭曲、窖齡酒、特曲等，主要綜合指標位于白酒行業前列。瀘州老窖是中國最古老的四大名酒之一，“濃香鼻祖，酒中泰斗”，中國大型白酒上市公司，一直秉承“傳承為天，創新為魂，堅持是根”的發展理念，遵循“做濃香第一，白酒前三”的戰略規劃。從整個行業來看，截至2017年，公司的財務狀況還算不錯，盈利能力一般，銷售毛利率71.93%，略高于行業平均65.52%。成長能力較強，營業收入增長率20.50%，高于行業平均率13.86個百分點。營運能力很強，應收賬款周轉率1 745.93%，遠高于行業平均率707.58個百分點。企業整體的財務狀況還是比較樂觀的，雖然盈利能力比較欠缺，企業仍可以借助天然的地理優勢以及順應國家“一帶一路”倡議，提高企業的核心競爭力。

四、瀘州老窖財務戰略矩陣分析

(一)各變量的計算

1.銷售增長率的確定

2.可持續增長率的確定

3.EVA的確定

EVA=稅后凈營業利潤-資本成本=稅后凈營業利潤-資本總額×加權平均資本成本

其計算結果如表1所示。

表1 瀘州老窖財務戰略矩陣計算具體數值

(二)具體分析

1.價值狀態

EVA是全面衡量企業生產經營真正盈利或創造價值的一個指標或一種方法，在財務戰略矩陣中經常用來衡量企業的價值狀態。瀘州老窖股份有限公司2013年到2017年的價值狀態變化情況見圖2。

圖2 瀘州老窖2013—2017年價值變化情況

表1和圖2顯示：瀘州老窖2013年到2014年企業的整體價值急劇下降，從316 750.23萬元下降到了34 874.40萬元，下降幅度高達9倍之多。其下降原因自然是與國家的宏觀政策密不可分，2013年國家大力倡導反腐倡廉，限制了高端白酒的銷售，給整個白酒行業帶來了寒流。好在瀘州老窖成功度過了這一低谷時期，自2014年以來，企業的整體價值穩步上升，EVA已經從2014年的34 874.40萬元上升到了2017年的164 723.10萬元，不過和2013年相比還有很大的差距，企業的上升空間還很大，在白酒行業逐漸回暖的這個時期，能否抓住這個機遇對瀘州老窖來說至關重要。

2.資金狀態

通過可持續增長率與銷售增長率的差可以反映企業的資金狀況，具體情況見圖3。

圖3 瀘州老窖2013—2017年資金狀態

表1和圖3可以看出瀘州老窖公司在五年內的可持續增長率比較穩定，只有2014年波動幅度大一點，從20.16%下降到了-1.47%，此后穩定在5%左右。銷售增長率2013年和2015年的變化波動比較驚人，從-9.74%下降到了-48.68%又猛增到了28.89%，這是瀘州老窖為了應對國家宏觀經濟改變進行大刀闊斧改革的成果，當然2014年到2015年銷售增長率的大幅度波動也造成了R-R1大幅度波動，銷售增長率的猛降和猛增也讓瀘州老窖原本富余的資金變得緊缺，一方面提高了資金的使用效率；另一方面也給企業的資金帶來了壓力，企業可能需借助內外部的融資來彌補資金缺口。

3.財務戰略矩陣分析

根據表1，可以畫出2013年至2017年瀘州老窖股份有限公司的財務戰略矩陣，見圖4。

圖4 瀘州老窖2013—2017年財務戰略矩陣

根據圖4：從價值表現方面來看，瀘州老窖公司2013年到2017年這五年間一直處于價值增值的狀態，整體表現還是好的；從資金狀態來看，2013年和2014年瀘州老窖公司的資金有結余，2015年、2016年和2017年瀘州老窖公司一直處于資金短缺狀態。2013年和2014年位于第Ⅱ象限，屬于價值增值資金剩余型，2015年、2016年和2017年位于第Ⅰ象限，屬于價值增值資金短缺型。說明企業在2013年和2014年意識到了資金利用不足，結合公司的銷售增長劇增的情況來看，公司在不斷地擴大銷售規模，從企業官網的新聞也可以看到企業不僅在國內的銷售增加，而且隨著國家“一帶一路”倡議的實施，企業也緊跟國家的步伐把產品遠銷海外，既提高了資金的利用效率，又帶來了企業價值的增加。不過隨著銷售規模的不斷增加，企業面臨的資金壓力也越來越大，2015年、2016年以及2017年企業都面臨著資金短缺問題。企業的現金狀態無法支撐公司實現企業價值最大化的目標，為了走出這一困境，瀘州老窖公司于2017年8月非公開發行62 500 000股人民幣普通股(A股)，發行價格為48.00元/股，實際募集資金295 541.04萬元。

通過以上的分析發現，瀘州老窖在2013年、2014年所實施的提高資金利用率的財務政策以及在2015年、2016年、2017年增加權益資本的舉措與增值型現金剩余、增值型現金短缺類型的企業在理論上應該采取的戰略舉措進行比較，發現這兩者是基本相同的。這證明在企業實際的經營管理活動中財務戰略矩陣是一種有效的財務分析工具。

四、結論與建議

綜上，通過財務戰略矩陣對瀘州老窖進行分析，發現企業應該制定的財務戰略與企業實際的財務戰略差別不大，并通過采取相關措施后達到了增加企業價值的目的，這一案例證明了財務戰略矩陣在企業制定財務戰略過程中是有效的分析工具，為財務戰略矩陣在我國的應用提供了案例支撐。在分析瀘州老窖這一案例過程中發現雖然企業在轉型后價值得到了較大的提升，但是企業的資金鏈比較緊張。為了滿足企業銷售增長所需的資金，企業必須增加權益資本來緩解資金壓力，增加權益資本有兩種途徑——兼并成熟企業和增發股票。在兼并成熟企業時主要考慮現金充足類型的企業；增發股份時要注意保持原有的資本結構，還必須注意控制權分散的風險。