財務報告重述與公司股價
——以深滬主板上市公司為例

■許雅莉 鮑星燃 吳雪（湖北經濟學院）

隨著市場經濟的進一步發展，針對財務信息披露的管理，資本市場提出了愈加嚴格的要求，而這一行為帶來的后果就是導致上市公司會針對以前年度披露的缺乏規范的財務報告再次進行重述。根據巨潮資訊網的深滬主板數據顯示，自2014 年到2018 年12 月以來，在深主板上共計有3592 家公司發生財務重述行為，在滬主板上共計有6180 家公司發生財務重述行為。因此本文將對財務重述和公司股票價格之間的作用關系進行深入剖析，從理論和應用角度進一步完善對于我國上市公司中財務重述問題的研究，以此來促使財務重述問題得到改善，財務會計信息披露的質量水平得以提升，為廣大投資者能更好地做出正確的投資決策做出貢獻，為資本市場的進一步發展提供理論支持。

一、樣本選取及數據來源

（一）樣本選取

本文的數據來自于巨潮資訊網 、wind 金融數據庫和國泰安數據庫。樣本選取范圍在 2018.01.01-2018.12.31，滬深主板上市公司發出財務重述公告的140 家制造業公司。所有財務重述日期、財務原始數據及更正數據、財務重述日期等財務重述特征值都通過人工摘錄，并依據以下流程對樣本公司進行了篩選。

本文共獲取140 個數據樣本，由于相關數據限制排除了有以下情況的上市公司：第一，連續三年虧損的企業，即 ST、ST* 的企業；第二，在樣本選取范圍中持續停牌，無法獲得完整數據的企業。第三，剔除補充公告，因為財務重述報告中補充公告對于股票價格的影響有限 。第四，剔除掉因為會計準則和會計計算方法的變化而導致相關財務指標發生變化的樣本，只保留了由于會計差錯和對會計準則理解與運用不正確而產生錯誤的樣本。

（二）樣本描述

樣本選取40 家為深主板制造業上市公司的財務重述報告，100家為滬主板制造業上市公司財務重述報告，其中補充更正公告共16 個，更正公告共計144 個。

二、研究設計

本文主要為了證實發生財務報告重述的上市公司的股票價格，是否會受到重述公告的影響而發生波動。

1.確定事件日：以財務重述公告日為T(0)日，如果公告當時不是股票交易日則以公告后的第一個交易日為 T(0)日。

2.事件窗口期和估計期的確定：本文選取 T(-10，10)為事件窗口期，并選擇窗口期之前120 個交易日為估計期，因為參照普林斯頓的教學案例，在-10 到-30 這段時間，我們不能確定有沒有影響，所以保險起見隔開即選擇T(-150,-30)。估計期選擇的原因如下：參照文獻中所述，在估計窗口選擇上，不論總體研究還是分類研究均選擇120 天，這樣避免了模型對短期窗口的敏感性，同時估計窗口靠近事件窗，可以減少股票價格波動系統性變化所造成的偏差。

3.利用CAPM 模型，以估計期每家公司的股票每日收益率和市場收益率為基礎，計算出β 值，從而估算出每家公司的普通股必要報酬率。在此基礎上計算超額報酬率AR 以及累計超額報酬率CAR。

4.將目標公司事件日前后10 天的CAR 進行配對樣本T 檢驗。觀察其是否顯著，如果顯著則表示公司的財務重述是會影響公司股票價格的；反之，則二者沒有明顯關系。

三、研究結果

首先，運用stata15 采用市場模型來估計正常回報率，由于樣本設計了140 家公司，因此將命令執行了140 次。分析并剔除異常值后，得到事件窗口內的平均異常收益率變化情況如圖1 所示。

圖1 總樣本的平均異常收益率曲線圖

表2 樣本分析表

表3 樣本分析表

由圖1 可知，在公告日之前的前10 天，這些上市公司存在明顯的負平均異常收益率，說明市場可能對財務重述事件有一定預期，當然，這種負向的異常收益率變化情況也包括市場的隨機波動因素。自公告日起，市場對財務重述公告的反應比較激烈，在公告當日下跌達-0.71%的超額收益率。不難發現自事件發生日起整體的趨勢持續下跌，市場呈現出負向反應。而自事件發生3 日后，這些財務重述的上市公司平均異常收益率逐漸回歸到隨機波動的狀態，股價圍繞其真實價值上下波動，說明市場對財務重述事件已經充分吸收，財務重述公告事件對上市公司股價的影響可能具有短期效應。

dif=-10 表示在事件發生前的10 個交易日，140 家公司的超額收益率的均值為0.002725368，t 值為1.191350222，不具備統計意義的顯著性。dif=0 表示在事件發生當日，140 家公司的超額收益率的均值為-0.007138864，t 值為-2.121873617，在5%的水平上顯著，說明市場有顯著的負向反應。0.05 ＜p ＜0.1 是一顆星，表示在10%的水平上顯著；0.01 ＜p ＜0.05 是2 顆星，表示在5%的水平上顯著；p＜0.01 是三顆星，表示在1%的水平上顯著。t 值的絕對值越大，p 值的越小，星號越多，越顯著。

CAR(-1,1)表示3 天的AR 的和，140 個CAR 構成的樣本進行t檢驗，均值為-0.012306762，t 值為-2.083216429，在5%的水平上顯著小于0，說明市場有顯著的負向市場反應。

四、結論及建議

（一）結論

通過分析可知：第一，財務重述報告的類型中，發布的大部分公告都暴露出公司存在這樣或那樣不同程度的問題，完全利好的公告少之又少，在我們收集的140 家公司中“壞消息”的公告占據絕大部分。比如因為會計準則和會計計算方法的變化而導致相關財務指標發生變化、股東大會通知公告的樣本和補充公告這類非正面的。

第二，非正面的公告一經發布都會對股價產生波動，并且這些波動或多或少都是不利影響，從上述的分析中我們不難發現，自公告日起，市場對財務重述公告的反應比較激烈，在公告當日下跌的超額收益率展現出自事件發生日起整體的趨勢持續下跌的現象，市場會呈現出負向反應，股票價格會出現不利波動，對投資者的利益會造成不利影響。

第三，在對重述公告日前后10 天數據的觀察中,我們發現重述問題的一再出現，使得樣本公司在窗口期的股票價格會有較明顯變化，股價的負向變動不利于市場穩定，進而會引起投資者對公司信息披露真實性的懷疑，從而對資本市場的發展起到負面影響。

（二）建議

首先，站在上市公司內部管理的角度，制定更為科學嚴謹的內控制度，加強內部管理，抓好事先預警預防的工作，從根源上減少操作利潤與舞弊的不良現象，讓財務報告更加透明化，真實反映公司的情況，使信息披露更加真實。并且在人員管理方面，應當切實注重提升內部人員的專業技能水平，避免或盡量減少在編制財務報告的過程中因能力不足而出現計算錯誤、工作疏忽等情況；

其次，站在投資者角度，理性投資，切勿盲從或跟風，注重提升自我的專業知識，現如今信息披露的主要手段還是財務報告，因此自己能看懂讀懂就顯得更為重要，若投資者能夠自己從財務報告中獲取關鍵信息，對公司的經營狀況和未來預期作出合理判斷，那么投資風險將會大大降低，這也有利于加強股票投資市場的穩定性。

最后，站在監管機構的角度，目前我國大部分上市公司很難做到完全無保留的信息披露，為了維護自身利益都會隱瞞從而產生信息不對稱現象。為了減少財務重述現象的發生，監管機構應制定科學有效的信息披露制度，動用外部的力量讓公司能在財務報告中顯示出更為真實的信息。從以上實證分析中，不難發現一旦重述公告發布，對于股價的影響大部分為負面，一是由于投資者知道公司信息的渠道過于單一，財務重述公告很容易影響投資者的判斷，二是跟風盲從的現象容易出現。并非所有的財務重述都是上市公司為盈利而進行的違規操作，監管部門若能增加公司信息披露的方式，使投資者多做有利決策，減少盲目判斷拋售股票的現象。讓投資者理性評判，也能進一步提高資本市場運行的效率。