金融危機(jī)視角下我國系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的特征與防范

戴 軍，劉宇帆

（寧夏大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，寧夏 銀川 750021）

0 引言

伴隨金融體制改革的深化，我國金融系統(tǒng)的開放程度得到了進(jìn)一步的提升，金融體系的復(fù)雜程度也隨之加深，長期以來積累的風(fēng)險(xiǎn)敞口也在進(jìn)一步加大。特別是在互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展迅猛的背景下，金融領(lǐng)域出現(xiàn)了很多新興風(fēng)險(xiǎn)，因此，有效地識(shí)別、防范金融風(fēng)險(xiǎn)，防止金融風(fēng)險(xiǎn)的擴(kuò)散與傳導(dǎo)，對(duì)實(shí)現(xiàn)我國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長有至關(guān)重要的意義。

1 系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)與金融危機(jī)

全球化使得各個(gè)經(jīng)濟(jì)體之間的聯(lián)動(dòng)性加強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)也隨之加大，尤其對(duì)于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的國家而言影響更甚。中國作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，在經(jīng)濟(jì)全球化的潮流趨勢(shì)下也不可能獨(dú)善其身。尤其是近年來以“互聯(lián)網(wǎng)+”和大數(shù)據(jù)為代表的新興金融技術(shù)與金融革新正蓬勃發(fā)展，其更容易受到金融危機(jī)沖擊。因此，要防范金融危機(jī)對(duì)我國金融系統(tǒng)的沖擊，就必須理清我國所面臨的金融風(fēng)險(xiǎn)與全球化金融危機(jī)之間的內(nèi)在聯(lián)系。只有這樣，才能有效地防范金融系統(tǒng)的失衡對(duì)我國經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面影響。文章根據(jù)2008年美國次貸危機(jī)的前車之鑒，分析危機(jī)產(chǎn)生的原因并從中汲取教訓(xùn)。

美國次貸危機(jī)的發(fā)生主要可以分為3個(gè)階段：首先，危機(jī)爆發(fā)前的準(zhǔn)備階段，能觀察到一些引發(fā)危機(jī)的金融隱患或者金融風(fēng)險(xiǎn)。其次，風(fēng)險(xiǎn)敞口在不斷地累積、擴(kuò)大，最終以量變形成質(zhì)變。金融隱患中，典型的代表是美國收入分配差距的擴(kuò)大和美國房價(jià)增長速度的突飛猛進(jìn)。

Cagetti等［1］研究發(fā)現(xiàn)，在金融危機(jī)爆發(fā)前30年的時(shí)間里，美國收入最高的1%的人已經(jīng)占有全美財(cái)富總量的1/3，而形成這種現(xiàn)象的原因，Cagetti分析認(rèn)為是財(cái)富之間的代際傳遞、饋贈(zèng)和企業(yè)家行為。Saze等［2］也同樣研究了美國1913—2013年的收入與財(cái)富分配情況，并得出結(jié)論：經(jīng)歷過金融危機(jī)后，收入與財(cái)富的分配情況得到改善，前0.1%富有人口所擁有的財(cái)富占比，從1929年金融危機(jī)發(fā)生之前的25%下降到1980年的7%左右。隨后，全美的收入差距又被進(jìn)一步地拉開。殷劍鋒［3］認(rèn)為，基于家庭調(diào)查的收入情況不足以真實(shí)地顯示收入分配的差距。

美國次貸危機(jī)發(fā)展的第一階段是由于美國房市的火熱發(fā)展，房市發(fā)展的主要原因在于美聯(lián)儲(chǔ)在危機(jī)之前長期施行的低息政策，自2001年之后，美聯(lián)儲(chǔ)13次降息，將聯(lián)邦基準(zhǔn)利率由6%降到2003年1月的1%，這是近30年之內(nèi)的最低水平，并一直保持到2004年6月之前，這在一定程度上激勵(lì)了居民的購房熱情。房價(jià)被推高的同時(shí)，居民可支配收入的增長速度緩慢，房價(jià)的虛高激發(fā)了更多的房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫。美國房地產(chǎn)市場(chǎng)繁榮的階段，房價(jià)增長速度遠(yuǎn)高于可支配收入的增長速度。根據(jù)摩根士丹利的統(tǒng)計(jì)，美國房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值與GDP之比：1945年為65%，而2005年達(dá)到180%。房價(jià)上漲遠(yuǎn)遠(yuǎn)脫離了經(jīng)濟(jì)和收入水平等基本層面的支撐，其繁榮是不可能持續(xù)的，一旦房地產(chǎn)市場(chǎng)受到外部經(jīng)濟(jì)因素的沖擊，房價(jià)泡沫就難免破裂。

美國次貸危機(jī)發(fā)展的第二階段是2007年的8月到次年8月，主要表現(xiàn)形式是資產(chǎn)抵押的資產(chǎn)抵押商業(yè)票據(jù)（Asset-Backed Commercial Paper，ABCP）大量違約。同時(shí)，由次貸違約而引發(fā)的擠兌熱潮使ABCP的處境更加困難，其面對(duì)融資困難的窘境。Kirabaeva［4］認(rèn)為，ABCP市場(chǎng)下跌的原因是其他融資渠道的代替和貨幣市場(chǎng)逆向選擇的結(jié)果。Brunnermeier［5］認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表效應(yīng)導(dǎo)致了抵押資產(chǎn)的貶值，使投資者對(duì)證券化產(chǎn)品市場(chǎng)推動(dòng)信心，從而導(dǎo)致證券化產(chǎn)品市場(chǎng)的最終崩潰。

美國次貸危機(jī)發(fā)展的第三個(gè)階段是2008年9—10月，這時(shí)危機(jī)已經(jīng)發(fā)展到白熱化階段，主要成因在于美國回購協(xié)議市場(chǎng)的崩潰，回購協(xié)議交易市場(chǎng)中存在的最主要風(fēng)險(xiǎn)特征是資產(chǎn)證券化活動(dòng)所帶來融資活動(dòng)的高杠桿，這一時(shí)期金融危機(jī)的傳染性迅速提高，快速涉及實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

2 我國系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的主要特征和防范方法

系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)通常是由整個(gè)市場(chǎng)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)狀況所引起的，通常被認(rèn)為是極難避免和分散化的。Bernanke［6］，Gonzalez［7］分別對(duì)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了定義，強(qiáng)調(diào)了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的以下3個(gè)特點(diǎn)：一是范圍大，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)威脅著整個(gè)金融體系而非個(gè)別金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)定性。二是傳染廣，單一的沖擊事件會(huì)將金融風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)于多個(gè)金融機(jī)構(gòu)，從而引發(fā)整個(gè)金融市場(chǎng)的恐慌。三是危害實(shí)體經(jīng)濟(jì)，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)加劇信息不對(duì)稱，導(dǎo)致金融體系信心崩潰，不確定性增加，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重危害。

2.1 我國系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別方法簡述

系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度和識(shí)別方法，大體上可以分為預(yù)警指標(biāo)體系法和風(fēng)險(xiǎn)傳染測(cè)度法。第一種方法通過分析發(fā)生過金融危機(jī)國家的歷史數(shù)據(jù)，找出影響和預(yù)測(cè)金融危機(jī)的指標(biāo)，進(jìn)而構(gòu)建可以反映金融體系風(fēng)險(xiǎn)綜合情況的預(yù)警指標(biāo)體系。第二種方法主要側(cè)重于多角度測(cè)量金融機(jī)構(gòu)間的風(fēng)險(xiǎn)溢出和傳導(dǎo)效應(yīng)。我國對(duì)于系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度主要還是基于我國的經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)建立預(yù)警指標(biāo)。

梁永禮等［8］采用綜合指數(shù)法評(píng)價(jià)金融業(yè)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，并刻畫了金融監(jiān)管與金融創(chuàng)新對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響作用。李政等［9］采用網(wǎng)絡(luò)分析法分析了我國金融系統(tǒng)各部門的關(guān)聯(lián)特征，并分析關(guān)聯(lián)的影響因素。除了單一測(cè)度方法的應(yīng)用和優(yōu)化，陶玲等［10］構(gòu)建了中國系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)指標(biāo)體系，并對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的狀態(tài)和拐點(diǎn)進(jìn)行識(shí)別。

2.2 我國系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的主要特征

我國目前的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)主要有以下兩個(gè)方面特征。

2.2.1 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)同房地產(chǎn)價(jià)格高度相關(guān)

我國的房地產(chǎn)市場(chǎng)經(jīng)歷了幾年快速上漲，房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)浮現(xiàn)。此時(shí)，如果房地產(chǎn)泡沫破裂，其價(jià)格快速下降，將對(duì)商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表造成沖擊。銀行的各種貸款項(xiàng)目中和房地產(chǎn)密切相關(guān)的3種貸款分別是房地產(chǎn)行業(yè)本身的貸款、地方政府融資平臺(tái)以房地產(chǎn)作為抵押獲得的貸款和企業(yè)以房地產(chǎn)作為抵押獲得的貸款。據(jù)平安證券宏觀組測(cè)算，截至2017年上半年，商業(yè)銀行涉及房貸款總規(guī)模約43.3萬億元，占總貸款余額的37.8%，占銀行總資產(chǎn)的25.5%。由此可見，一旦房價(jià)出現(xiàn)大規(guī)模下跌，接近四成的銀行貸款都將受到關(guān)聯(lián)影響。

2.2.2 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)同地方政府的債務(wù)高度相關(guān)

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)同地方政府債務(wù)高度相關(guān)，可能并不能直接在市場(chǎng)上得以體現(xiàn)。但是，通過下述幾個(gè)方面的政府政策導(dǎo)向，依然可見一斑。（1）地方融資平臺(tái)債務(wù)長期以來被計(jì)入企業(yè)債范疇，但其背后實(shí)際存在政府的隱性擔(dān)保。（2）政府和社會(huì)資本合作（Public-Private Partnership，PPP）項(xiàng)目的快速發(fā)展，截至2017年10月，財(cái)政部PPP項(xiàng)目總?cè)霂鞌?shù)14 000個(gè)，總投資額17.7萬億元。各省市之間PPP項(xiàng)目分布數(shù)量懸殊，其中經(jīng)濟(jì)相對(duì)落后、債務(wù)壓力本身較大的省份反而大規(guī)模批復(fù)和發(fā)展PPP項(xiàng)目，一些省份PPP項(xiàng)目數(shù)量“井噴”的背后存在著不小的泡沫，而PPP項(xiàng)目的銀行貸款無疑存在著政府信用的擔(dān)保。綜上所述，近年來PPP項(xiàng)目的興起是導(dǎo)致新一輪地方政府債務(wù)形成的主要原因。

2.3 防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的有效途徑

2.3.1 嚴(yán)格調(diào)節(jié)房地產(chǎn)貸款，消除房市泡沫

導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫的原因，一是大量的資金流入房市，使房屋交易市場(chǎng)的成交量急劇放大，價(jià)格急劇上升。二是商業(yè)銀行忽略借款者資質(zhì)審核，造成不良貸款率上升，不良貸款通過證券化重新流入市場(chǎng)，給金融市場(chǎng)埋下一顆“定時(shí)炸彈”。因此一方面壓縮加杠桿購房的空間，使得房主主要資金仍為自有資金，另一方面加強(qiáng)銀行對(duì)貸款者的資格審查，保證借貸關(guān)系的穩(wěn)定，確保借款方有充足的還款能力。

2.3.2 防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

有效防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的方法是直接限制和規(guī)范地方政府舉債，使地方政府債務(wù)杠桿在可控和可監(jiān)測(cè)的范圍內(nèi)。應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格限制和監(jiān)督地方政府違規(guī)舉債的渠道，確保地方政府在合法合規(guī)的范圍內(nèi)舉債，盡快建立地方政府專項(xiàng)債券與項(xiàng)目資產(chǎn)、收益對(duì)應(yīng)的制度。

2.3.3 有效防范影子銀行風(fēng)險(xiǎn)

加強(qiáng)金融監(jiān)管力度，落實(shí)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的主體責(zé)任。在現(xiàn)代金融體系下，銀行混業(yè)經(jīng)營是市場(chǎng)的普遍現(xiàn)象，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)不宜再繼續(xù)采取分業(yè)監(jiān)管的策略。分業(yè)監(jiān)管的弊端主要表現(xiàn)在不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)存在監(jiān)管規(guī)則、執(zhí)法標(biāo)準(zhǔn)等方面的差異，金融機(jī)構(gòu)可能傾向于改變產(chǎn)品和服務(wù)的屬性，使自己置于相對(duì)寬松的監(jiān)管之下，可能會(huì)產(chǎn)生不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于相同產(chǎn)品監(jiān)管力度不同而引發(fā)的套利行為。

2.3.4 防范單體行為對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的沖擊

曼哈頓大通銀行破產(chǎn)的案例及巴林銀行倒閉案的經(jīng)驗(yàn)說明，在金融企業(yè)內(nèi)控制度不足的條件下，可能對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)帶來極大的損害。因此，對(duì)于金融企業(yè)而言，前臺(tái)部門和后臺(tái)部門要保持相對(duì)獨(dú)立性，董事會(huì)與監(jiān)事會(huì)應(yīng)切實(shí)負(fù)責(zé)企業(yè)的日常審核情況。權(quán)益衍生品交易部門量化分析負(fù)責(zé)人及公司內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)控制人員應(yīng)與公司主營業(yè)務(wù)部門保持獨(dú)立，在必要的情況下可以建立“防火墻”制度來保證其客觀性。